一、十一月份行情回顧

　　強麥的運行軌道在10月份即已經發生改變。從7月下旬到9月底，強麥可以認為還是一種反彈行情，但在10月份創出新高后上升通道的角度就變得更為陡峭。本月上半月，通道下沿得以確認。后面的行情大家就都看到了，兩周內705即完成了120點以上的暴漲暴跌。

　　其實從時間上看，強麥期貨價格的反應要慢得多。期價的暴漲是16日開始的，而當時現貨市場上小麥價格在飆升了10余天后已經見頂，期貨市場整慢了一拍。之所以如此，主要是因為場內人士普遍認為現貨小麥上漲只不過是托市糧大量拍賣前的短暫現象，后期仍將回到托市收購價附近。但是沒有想到，中糧高價出庫的手段竟然如此強硬，在小麥價格暴漲了10余天后仍遲遲不公布下次拍賣時間，從而導致空頭心理防線崩潰，多空力量在較量了數日后瞬間發生巨變。

　　從10月底至11月下旬美盤小麥走出了持續一個月的旗形調整，最大調整幅度為13.4%。本月美盤小麥之所以出現較大幅度的下跌，主要是受兩個因素的影響。一是07／08年度全球小麥播種面積增幅較大。由于9、10月份美盤飆升的時候正是冬小麥播種期，超過500美分／蒲的近10年來的高價誘使農戶大幅提高了小麥播種面積。作為美國最大的硬紅冬小麥產區，堪薩斯州的硬紅冬小麥播種面積可能比上年提高10-15%，增幅較小的俄克拉何馬和德克薩斯估計也在5%左右。據IGC本月最新預測，美國今年冬小麥總的播種面積將比上年提高8%，增幅相當可觀。此外，據印度農業部27日的數據顯示，印度今年的冬小麥播種面積要比去年同期高出大約18個百分點；烏克蘭增加了9個百分點；歐盟增加1個百分點，而IGC預測2007年全球小麥播種總面積的預計增長幅度為4%，達到2.15億公頃。如此高的增幅為多年來所罕見，同時IGC的報告指出目前北半球冬小麥的長勢也要高于去年同期，大幅增產的前景必然對小麥盤面造成一定壓力。二是美國小麥出口進度并不理想。由于黑海地區的小麥出口并未停滯，因此搶去了不少定價過高的美國小麥的市場份額，同時過高的出口報價也抑制了進口需求，截止本月中旬，美國小麥僅完成了全年出口目標的58.4%，比過去5年的平均進度還落后了3個百分點。

　　進入本月中旬后，美盤小麥從調整旗形的下沿重新開始走強，究其原因有二。一是鄰池玉米和大豆不斷創出新高，給予小麥的帶動作用。二是市場炒作美國和中國山東出現的旱情。由于當前年度世界小麥供應緊張，因此任何影響2007/08年度產量的不利因素都會對小麥價格構成利好支持。不過從實際走勢看，美盤小麥受周邊市場的帶動作用要更大一些，畢竟玉米已直逼400美分，比價支持日益強烈，這從小麥重新上行與玉米創新高和鄭州強麥拉升的時間基本一致，且表現稍弱即可以看得出來。

　　二、基金持倉與期價分析

　　CFTC發布的投機持倉報告，截至11月28日，基金持有多頭頭寸為76977張，空頭頭寸為57057張，凈多頭頭寸為29920張，基金凈多頭寸增加，顯示基金全面看多小麥市場。

　　三、基本面分析

　　本月初(3日)，河南和安徽同時舉行了最低價收購小麥的首次競價拍賣，其中河南僅成交不足3萬噸，安徽成交6.78萬噸，其余全部流標。如此低的成交量表明當地制粉企業的采購積極性并不高，市場對1440元／噸的起拍價也不認可。然而離奇的是，就在兩省小麥拍賣結束后沒兩天，山東的小麥進廠價格開始一路飛漲，第一周的漲幅即達到80-100元／噸，第二周更是達到120-140元／噸，其中山東濰坊和淄博地區中等小麥進廠價格一度漲至1700元/噸，達到近三年來的高點，較當地10月底的小麥價格上漲幅度超過200元/噸。山東小麥價格的飛漲還引發了制粉企業到臨近的蘇北等地的搶購潮，導致江蘇的小麥價格也在短短10余日飚升了140-180元／噸。在山東和江蘇小麥價格大幅上漲的帶動下，安徽、河南和河北地區小麥價格也隨之出現強勁上揚，至月中，河北中部地區小麥進廠價格已達到1600元/噸，安徽和河南南部地區小麥進廠價格達到1480-1520元/噸，較10月底上漲了100-140元/噸。

　　經過10余日的瘋狂飚升，至15日各省區的小麥漲勢開始停滯。然而沒過兩天，以前期領漲的膠東半島為首，各地小麥價格又開始明顯回落，兩、三天內即回吐了近半漲幅。在短短20多天的時間里，國內小麥價格暴漲急跌，個中緣由，頗有些讓人費解。照某些市場人士的分析，今年國家托市收購了巨量商品小麥，農戶手中余糧所剩無幾，而河北、山東的托市糧拍賣遲遲未展開，造成市場上的流通小麥頗為緊張；加之今年秋季山東遭遇大旱，小麥播種面積減少，長勢欠佳，兩種因素共同作用，才造成了本月山東小麥市場的暴漲。此論初聞似乎合理，但仔細推敲，實在不合邏輯。其一，國家今年在6省托市收購了大量小麥不假，但由于國家實行的是統一收購價，河北、山東1420元／噸的收購價和去年兩省的市場收購價相比反而還低了些，因此兩省的收購進度并不理想。尤其是山東，托市收購量還不及產量的兩成，可以說大部份商品小麥仍掌握在農戶手里。

　　即便說是價格低于預期(山東9月底的小麥拍賣價不過才1400元／噸左右)，農戶惜售，制粉企業只需逐步小幅提高進廠收購價，細水長流，在面粉銷售還沒進入旺季前即可基本滿足開工需要；再說托市糧拍賣已然正式開始，從豫皖兩省的成交情況看，價格也就是略高于最低收購價，而且大量出庫還在后面，企業完全沒有必要如此著急，采取一天提價60元／噸這種極端手段來爭搶糧源。其二，雖說山東今年的小麥生產開局不利，但就全國情況看，冬小麥前期長勢和常年平均水平差別不大；加之播種面積略有增加，下季產量預計不至于明顯下降。就算山東明年的小麥價格可能較高，企業也完全沒必要去為未來的可能上漲承擔200元／噸的提價。由此分析筆者認為，本月山東出現的瘋搶小麥事件不完全像是正常的市場行為，其中不排除有人為操縱的可能。

　　11月25日，河南、安徽、河北舉行了第二次最低價小麥競價交易會，其中鄭州掛牌銷售的50萬噸成交率為91.2%，成交均價1499元／噸，較第一次競價交易要高出不少。當日的最高競價1560元／噸為一級混合麥，二級混合麥成交價在1520-1530元／噸，略低于當時的出庫價格，與進廠價格基本持平。之后的一周，主產區小麥價格基本穩定，30日的第三次拍賣價與前次差別不大，且成交人氣不減，表明用糧企業對前期的行情仍心有余悸，并已經逐步認可了目前的價位。

　　四、后市展望

　　在25日鄭州小麥交易會的間隙，河南某糧食局負責人談及糧價大漲的原因，其直言這是國家囤積居奇的結果，但效果如此明顯超出了業內大部分人士的預料。截止9月30日國家累計托市收購了4122萬噸小麥，占到了實行最低收購價政策6省小麥總產的52.4%，可以說國家基本掌控了主產區絕大部分商品小麥的資源。如果算上前兩年進口的1000多萬噸美加小麥，那么僅中糧手里就掌握了超過5000萬噸小麥，這超過了中國一年的商品小麥消費量。盡管絕對數量龐大，但高度的壟斷也使中糧得以隨心所欲地操縱市場。本月初的第一次托市糧拍賣成交非常不理想，既然用糧企業不買賬，中糧索性暫緩了后續拍賣，并放出風可能調整托市糧出庫政策。由于10月份托市收購后農戶手中不多的余糧已被用糧企業消耗殆盡，因此制粉企業盡管對中糧的拍賣底價不滿意，但小麥總還是要用的，如今低價采購的愿望成了泡影，并且進貨渠道也暫時被關閉，失望隨即變成絕望，絕望又演變成瘋狂，不計成本的瘋狂搶購隨之像瘟疫一樣擴散開來。可以想象，如果沒有外力制約的話，中糧完全可以隨心所欲地定價，制粉企業只有任人宰割的份，這也是產生恐慌的深層原因。但是，中糧也并非沒有顧忌。

　　在前兩次月度報告中筆者已經分析過，由于托市收購量遠超預期，中糧在今后半年內出庫的壓力非常大，因為還要為明年的托市收購騰出庫容。盡管根據國家托市收購預案，如果明年夏收時小麥的市場價高于1380元／噸，國家可以不再托市，但只要明年夏收小麥不出現明顯減產，可以想見，幾千萬噸的商品小麥完全由市場消化的話，小麥市場價又將成何局面？因此，明年國家不再托市收購的假設是不成立的，中糧必須在明年夏收前騰出足夠的庫容。即便庫容可以應急新增，但中糧也絕不會情愿讓手里的存糧繼續大幅增加，因為這樣的話難以避免庫存小麥的陳化也同步增加。這是中糧的第一個顧忌。還有一個就是，由于小麥是基礎口糧，它的暴漲必然帶動相關農副產品的全面上揚，通脹的壓力就會增大，并可能產生一定的政治和社會問題，這個后果是中糧絕不可能承擔的了的。從本月中旬起，農副產品的全面上漲已經露出苗頭，并引起國家高層的重視，中糧在月底最后一周內連續舉行兩次最低價小麥拍賣也絕非偶然。從上面的分析可以得出結論，中糧在最低價小麥的出庫中主要有兩個目的，一是想要在出庫中獲利，賠本兒的買賣它是不會干的；二是必須盡可能多的出庫。顯然，這兩個目的是互相矛盾的，這就要看出庫節奏是否能掌握得好了。最好的局面是，小麥拍賣成交價能穩定在一個中糧和用糧企業都能接受的窄幅內。在第二次競價交易會上，河南二等混合麥的成交價在1520元／噸左右，這已經比托市收購價高出了140元／噸，這個價位中糧還是樂于接受的。當然，筆者并不能猜出中糧內部認可的價位到底是多少，但可以肯定的是，拍賣成交均價已不大可能再突破本月中旬形成的市場價高點。由于本月的暴漲已經改變了用糧企業對小麥價格的心理預期，這就為后期順價拍賣提供了足夠的市場人氣，因此至少在春節前小麥拍賣價不會下滑太多，二等混麥有望圍繞1500元／噸的水平波動。不過過了春節后，小麥拍賣價是否還能保持在這個價位就很難講了。

　　這里面有兩個影響因素。一是冬小麥長勢，二是出庫進度。如果本季冬小麥屆時長勢不佳，存在較大幅度減產的可能，則不管當時出庫進度如何，小麥價格都將再度抬高，也就是說長勢是小麥價格上漲的唯一決定條件。如果本季冬小麥長勢還不錯，則后面的拍賣價走勢依出庫進度還有兩種可能。一是前期的拍賣進度較為理想，則相應的中糧的騰庫壓力就不大，其完全可以減緩出庫速度，以實現拍賣價與明年托市收購價的順利接軌，也就是說小麥拍賣價只有在新麥即將上市前才會有明顯回落。二是前期拍賣進度較慢，則中糧在春季的出庫壓力就大，同時由于用糧企業預期小麥將豐收，會盡量減少在春季的開工率并降低庫存，因此中糧為了騰庫就不得不及早降低拍賣底價，這樣小麥價格在春節后就可能開始明顯回落。由此可見，小麥長勢決定著后期拍賣價格的漲跌趨勢；而在長勢正常的前提下，出庫進度則決定著后期小麥拍賣價回落的時點。上面分析的是小麥現貨價格變化的幾種可能，下面我們對照找出強麥期貨價格的幾種可能走勢。由于預計春節前二等混麥拍賣價將大體穩定在1500元／噸上下，那么對應的強麥倉單平均入注成本就將在1750元／噸左右，這樣的話主力合約強麥705的波動密集區就將在1700-1800點。下面我們主要分析一下春節后的可能走勢。一是屆時冬小麥長勢較差，可能面臨較大減產。

　　在此情況下，到夏收時手中早已沒有多少余糧的農戶的惜售心理會更強，而收儲企業為了補庫可能會大幅提高新麥收購價。因此，僅僅這種預期就會導致期價再度走強，目標將直指1900-2000的歷史高價區。二是冬小麥長勢正常。前面我們說過，小麥拍賣價在此情況下有3、5月兩種可能的回落時點，但不管現貨價格怎樣，強麥期貨價格都將提前做出反應。由于明年的托市收購價是可以預期的，不會與今年有多大出入，因此強麥主力合約在夏收前的目標位將重新指向1600點的整數關口。

　　中誠期貨 賀東