銅鋁：離離原上草，一歲一枯榮

　　LME 基本金屬總體保持振蕩向上的格局：表現強勁的有期鉛、期鋅和期鋁，鉛上漲步伐逼近1600，鋅突破4100，期鋁上周末翻越2800；在庫存大幅增加的情況下，期鎳從33000 一線大幅度調整，價格回到30000 之上；LME 三月銅振蕩下滑，周交易低點曾跌到7322，周收盤價格為，交易的重心牽制在區間之內。

　　上周無疑是美國出臺系列經濟數據舉足輕重的一周：周三FED 關于利率的會議，周四成屋銷售和制造業指數、周五美國GDP 數值。

　　美國

商務部上周四公布,經季節調整9 月新屋銷售增長5.3%，年率為107.5 萬戶，這是近期繼9 月房屋開工上升5.9%,年率為177.2 萬戶和美國房屋營建商10 月樂觀情緒指數上升后的連續美國房產利好數據。(此前美國房屋營建商情緒指數連續八個月下滑并降至15 年低位。)美國商務部上周四公布，美國9 月耐用品訂單78%，前月修正為下滑0.1%―――這大大好于預期。至于美國三季GDP 環比年率增長1.6%―――遠低于市場2.2%的預期也低于第二季的2.6%環比增長年率，筆者的看法是：美國第三季的GDP 后退其實并不令人意外，從某種意義上說，其對市場心態的影響是短暫的。

　　大家對FED 會議關于維持利率不變心知肚明，只是FED 會議的精神及其“大腕”們對經濟的看法更為大家所關注。讓我們來看看紐約FED 總裁蓋納的一番言論：全球化進程有助于各國央行對抗通膨，而在全球經濟一體化的今天，對通膨的理解應更合理化―――筆者理解的含義是：在全球經濟發展一體化的時代，對通膨的注解應“與時俱進”，控制和消化是必須的，傳統觀點的禁如寒蟬也是不足取的。

　　蓋納對涉及到投機行業的一番“有趣”的言論給市場以鼓舞：不愿對“對沖基金”加以限制。蓋納表示，和5 至10 年前相比，對沖基金在美國經濟和市場中扮演著更重要的角色，對沖基金增加了市場的深度和流動性并提高了市場效率。監督機構考慮的是如何管理好市場風險，對對沖基金的限制并非明智之舉。無獨有偶，更富盛名的格林斯潘一改其謹慎和“圓滑”的風格，指出：美國經濟正擺脫房產下滑的影響前景良好，他用肯定的口氣說：“房產下滑引發的負面影響多已被我們拋在身后，第四季經濟成長應當相當不錯，當然要好于第三季度”―――大家一定不會忘記，當初對美國房產會產生下滑且對美國經濟放緩提出警告的第一人也正是卸任后格林斯潘―――半年后格天師的言論如此大相徑庭，對美國經濟的觀點無疑已發生旗幟鮮明的樂觀變化。美國財長保爾森同樣在上周發表觀點：美國房產無法持續的增長速度在擴張，我們必須從不可持續的增長率轉為更可持續的增長率―――其意味著房產數據的下滑是正常的；他同時指出，美國股市的大幅上揚抵消了房產下滑市場心態的影響―――股市的上漲形成了對儲蓄、

養老金和其它資產有利的影響。

　　對宏觀經濟現象和實質的分辨直觀的視覺來自于價格數據，我們看到，近期的主要商品指數上漲是如火如荼，工業金屬和貴金屬的積極表現，農業商品的現貨價也強勁地升值。德意志銀行流通商品指數總體回報指數表現最為強勁, 總體上是因為其農業商品領域的權重最大。近二周農業領域的回報最為強勁, 增長超過了15%。回到基本金屬領域，在逐步分化的氛圍里，錫、鉛、鎳和鋅走勢一浪高過一浪，更不用說鋁現在不甘其后了。

　　國際銅研究小組 (ICSG) 最近公布了10 月份銅的通報, 其中包括世界銅供應和需求到今年七月為止的初步數據。該研究小組測算全球精銅市場七月份過剩26,000 噸，以季節性調整為基礎測算下來的過剩量為2,000 噸(基本為是平衡的市場)。今年頭七個月總體上估計市場過剩約10,000 噸，經濟季節性調整后過剩量為157,000 噸。精銅產量相對銅礦產量的增長相對強勁突出了精礦市場從去年后期的過剩向今年的供應缺口的轉移，同時廢雜銅的供應量增加，今年這種情況看來已經發生，如中國和其它地區。由于如此強勁的對原材材料的需求已經傳導到冶煉方面，不奇怪礦產商在降低加工費的精煉費用上如此地成功。最近年中的加工費定價總體上在$73/噸和7.3 美分/磅，價格分享被限制在6 美分/磅至10 美分/磅，雖然有一筆交易據報告在$60/噸和6.0 美分/磅成交，價格分享只有每磅6 美分。2007年的加工費談判看來會接近最近較低的加工費成交位置附近。精礦市場目前顯然穩定在有利于礦產商的方面，預期至少在明年仍將如此 (一些人認為會持續幾年時間)。國際銅研究小組的需求數據顯示今年以來增長較為緩慢, 世界需求量頭七個月里僅增長2.9%。亮點在歐洲的銅需求方面，據信今年頭七個月里年比增長高達12%。美國的銅需求在工業生產增長環境較強的情況下令人失望，年比僅增長1.4%。ICSG 測算中國的精銅需求今年頭七個月年比年比下降了7.8%，雖然如我們以前所注意到的，小組的數據并沒有考慮到任何非報告庫存的變化，就此我們相信中國方面是特別明顯的。我們相信中國國家儲備局 (SRB) 已經在今年約清庫了200,000 噸，如果計入這些量，我們相信中國的銅需求實際上今年以來有限地增長。在考慮到任何中國國家儲備局庫存變化之前，我們測算中國表觀銅需求 (產量加凈進口減報告的上海期貨交易所庫存的變化)八月份年比下降2.5%。今年頭八個月總體上，中國對銅的表觀需求年比下降6.6%至230。9 萬噸，然而考慮到國儲釋放的供應量后 (現在估計今年以來達到200,000 噸)，中國的表觀銅需求今年一至八月份年比增長2% 達250 萬噸。如果我們再考慮到消費者的清庫量約75,000 噸，中國的表觀需求增長接近年比增長5% ，稍低于報告的半成員產量增長 (年比6.9%)。估計中國的庫存變化2006 年以來如下：上海期貨交易所 (報告庫存) -24,000 噸，國家儲備局 (估計) -198,000 噸，消費者 (估計) -75,000–100,000 噸，總量(估計) 297,000–322,000 噸。以歷史平衡來測算時，可能會認為國家儲備局庫存變化是不相關的– 如果人們包括估計后的國家儲備局釋放庫存所對應的等量需求，人們應會考慮到供應方面也是同樣的，所導致的平衡最終是同樣的。然而，包括這些庫存變化后對2007 年所帶來的主要的暗示作用.如果這些庫存釋放不在明年重復，中國的表觀需求可能會確實非常強勁地反彈。

　　美國鋁業公司 CEO Alain Belda 透露，中國鋁需求強勁的因素將對全球鋁市場2007 年的走勢起決定性作用。 據Belda 預計，中國鋁市場需求量會以每年20%的速度增長，所以目前存在的問題就是中國鋁需求量是否會出現下降以及中國鋁生產能力的增長速度會有多快。 Belda 認為，中國目前擁有大量鋁生產閑置產能，其閑置產能是否啟用還要看中國國內鋁企業內部的能源電力供應情況，以及氧化鋁產量的供應能力。中國方面已經將其氧化鋁生產能力大幅度提高，而氧化鋁廠之間的原料采購競爭也趨于激烈。雖然氧化鋁和鋁產能的增長節奏是鋁市場的重要推動因素,今后兩至三年里關鍵的價格推動力將是全球的需求增長節奏. 雖然中國對全球鋁產量的影響受到更大的關注, 同樣值得強調的是自2000 年以來,中國鋁需求已經每年平均增長16%。繼續以這樣的節奏增長將使每年的需求增長達140 萬噸,足以消化所有預期增加的中國鋁產量– 甚至更多。近期沒有理由預期中國的年需求增長率會低于10%,雖然預期美國的消費支出放緩會影響中國半成品和成品的出口增長,導致需求增長在2007 年降低(16%) ，今年為(20%)。預期世界其它地區的增長率2007 年會溫和地下降, 考慮到美國經濟的軟著陸，需求增長在不包括中國的情況下將從2006 年的近4%放緩至2007 年的約2.3%，而經濟增長預期將在2008年加速, 預期世界需求在不包括中國的情況下2008 年將增長近5%。

　　根據國際鋁業協會剛剛發布的數據，生產商鋁庫存在9 月份稍有下降，下降14000 噸至160 萬噸。

　　這組織對未加工鋁庫存的數據顯示生產商的庫存仍保持在歷史性的低水平--僅比2003 年的紀錄低點低67000 噸。在今年前九個月，生產商庫存下降了20 萬噸。9 月是一個典型的庫存大幅下降的月份(2003年9 月庫存下降8 萬噸，2004 年9 月下降5.2 萬噸，2005 年9 月下降13.5 萬噸)，歸因于在這個月需求的季節性上升。在這一點上，今年9 月庫存僅下降了1.4 萬噸也許是令人失望的，盡管庫存已經是非常低了。根據周產量，我們計算生產商現在大約3.5 周產量庫存，接近其低點，盡管我們注意到北美鋁生產商的庫存接近4.5 周的存貨。如果減少一周的庫存，將釋放出大約10 萬噸的庫存。總的鋁庫存是非常低的，實際上，交易所庫存在9 月份也下降了(39000 噸)，總的報告庫達到了6 周(西方世界)消費量的紀錄低點。這將對鋁的上漲提供一些動力，并且成為鋁不會下跌的詮釋。

　　簡潔歸結起來，鋁上漲的推動為三個因素– 事實上庫存雖然沒有出現短缺的水平, 但是相對緊張；一些生產商的成本顯著上升；其它商品價格極高情況下的趨向性影響, 相比之下使鋁看來去很便宜。

　　市場氛圍方面，市場更為關心的所謂LME100 萬噸空頭持倉如何全身而退的問題，分布在期貨市場以及期權市場的各50 萬噸的所謂“中國拋盤”的再度出現不由得讓人聯 想到當初銅上漲時“越拋價格越高”的態勢。

　　當前，從11 月1 日起，中國鋁錠出口關稅由5%提高到15%對市場的影響是目前最大的利空消息：中國提高鋁錠出口關稅，改變了國內外鋁價的現有比價關系。中國提高鋁錠出口關稅，從長期看，沒有影響全球的供求平衡關系，但在市場找到一個一個合理的比價水平前，會在短時間內形成國際供應的緊張和國內供應的寬松局面。國際鋁價上漲趨勢是否延續以及對國內鋁材產量及出口增速的預期將在一段時間內成為國內市場關注的焦點。然而筆者以為：從長期效果看無疑對全球還是國內動是利多的：大幅度增加關稅促使中國減少鋁出口致使歐美鋁價格上漲，使得在LME 市場上沒有現貨背景的拋盤面臨巨大的逼倉壓力，這樣LME 鋁有大漲的可能；增加國內鋁出口關稅后，必然使得中國鋁閑置產能遭到壓制，鋁加工成為追捧對象―――鋁價一時壓制，長期看多。

　　鑒于增稅幅度過大，建議：銅和鋁的多頭頭寸平倉一半頭寸。

　　持倉報告

　　報告日期：2006 年10 月24 日

　　COMEX 銅期貨合約持倉

總持倉	報告持倉							非報告持倉
	非商業持倉			商業持倉		合計
	多頭	空頭	套利	多頭	空頭	多頭	空頭	多頭	空頭
	CONTRACTS OF 25,000 POUNDS
75321	12435	22183	8680	43102	32837	64137	63620	11184	11701
	較上一期報告變化情況
	－633	191	2038	898	84	2303	2313	305	295

　　注：持倉報告由美國商品期貨交易委員會(CFTC)每周五公布，統計的是當周周二期貨合約的持倉情況，以及與前周周二的增減情況。

　　西南期貨 儲平