期鋁跨市套利跟蹤報道：一石擊二鳥 反套正當時

　　一、行情評述

　　過去的一周(2006.08.21-25)，LME三月期鋁表現的可以說是非常的平靜，市場所呈現的惟有窄幅波動，交投區間進一步縮小到2450-2500。此間，LME庫存出現大幅增加，一舉回升到72萬噸的水平。伴隨著市場交投持續低迷，倫敦鋁持倉量也出現了下降，已經有交易者開始離開鋁期貨市場。

　　國內氧化鋁價格繼續陰跌，近日港口氧化鋁公開報價調低至4000元/噸，而國產氧化鋁多在3900元/噸，隨著國內產量的穩步增長，料后市仍有下跌空間；當前國產氧化鋁主流報價仍舊未調低，價差拉大至1000余元/噸，隨著價差的拉大，市場對其下調報價的預期也相應增長。

　　表1：本周期現貨市場鋁價統計

　　資料來源：北京中期

　　注:LME-倫敦金屬交易所3月期鋁下午三點價；上海期貨-上海期貨交易所鋁主力合約三點收盤價；廣東現貨-廣東南儲現貨價格中間價；氧化鋁現貨-連云港港進口氧化鋁完稅價；氧化鋁FOB-歐洲港口氧化鋁FOB報價

　　二、兩市比值和出口盈虧

　　近期現貨升水持續保持在較高水平，8月25日現貨升水840元/噸。與此同時，滬倫鋁比價也從8月初的底部區域穩步反彈，近期月份和現貨月份均由大幅提升，截至8月25日上述比價多上升0.2以上�，F貨升水的持續高位、滬倫鋁比價的逐步升高，顯示了當前國內原鋁消費需求相當旺盛。

　　另外，我們近期通過現貨商也了解到，往年被視作消費淡季的8月份在今年絲毫沒有表現出疲弱的跡象。非但如此，人們對接下來的9、10兩個月份的傳統旺季給予了更多的期待，需求保持旺盛、消費買盤良好也似乎成為毋庸置疑的事實了。

　　這里需要指出的是國內消費市場的旺盛對跨市套利來講有著更為積極的意義，因為氧化鋁價格下跌帶來的生產成本的下降使得原鋁生產利潤豐厚，在市場未出現明顯的供應短缺的情況下鋁價下行壓力明顯。而對跨市套利來講，只要國內外原鋁市場存在強弱互換的格局，投資者總能有所作為。

　　表2：國內原鋁出口盈虧與比值

　　資料來源：北京中期

　　注：1、各月份出口收入=(LME三月期鋁價格+對應月份升貼水+貿易升貼水)×匯率×(1-關稅稅率)-雜費

　　2、LME三月期鋁價格為滬鋁收盤時的報價，滬鋁價格為當日收盤價 3、LME各月份升貼水都是相對三月期而言，其中現貨升貼水是滬鋁收盤時的倫鋁0-3升貼水實時報價，9-1月升貼水是前一交易日倫鋁的隔月升貼水價格，與倫鋁收盤時的升貼水實時價格可能有差異，但差異較小。 4、出口盈虧為對應月份的進口成本減去滬鋁收盤價 5、出口比值=滬鋁價格/出口收入。實際比值低于進口比值表示出口盈利，高于后者表示出口虧損。 6、現貨和近月出口盈虧對于判斷是否會引起大量出口的作用較大，而遠月出口盈虧只是作為一個參考。

　　7、貿易升貼水在原鋁出口過程中變化頻繁，同期內也難有權威報價，故此處＄20數值近作參考，具體可根據出口合同談判結果確定。

　　近期國內現貨供應持續緊張，現貨價格較為堅挺，從而引領國內期貨市場展開一波反彈行情，導致滬倫鋁比價小幅回升，現在已經觸及至7.5附近，而現貨比值更是達到7.7以上，國內原鋁出口貿易已無法獲利。

　　圖1：滬倫鋁現貨和三月期比價走勢

　　三、兩市升貼水結構與建倉和移倉條件

　　在當前國內BACK而國際CONTANGO的市場形態下，反向套利可以取得雙邊的展期收益。近期倫鋁與滬鋁升貼水結構的不斷發生變化，就目前來說，市場仍處于進行反向套利、獲取雙邊展期收益的投資機遇期。

　　表3：跨市套利雙邊展期收益(元/噸)

　　注：1、倫鋁展期收益的計算是基于北京時間前一天晚上的收盤價，隔月價差(即展期收益或虧損)根據當天的人民幣兌美元匯率調整為元人民幣/噸。

　　2、由于倫鋁交易保證金視不同經紀商而定，所以此處只計算不考慮保證金杠桿效應的展期收益。

　　3、實際操作的展期收益視展期時間和合約月份而定。

　　4、這里計算的是反向套利，在國內BACK而國際CONTANGO的市場形態下，在倫鋁和滬鋁的展期都為盈利�！熬C合”項是展期的整體盈虧，負號表示虧損，正號表示盈利。

　　5、如果是正向套利，則倫鋁和滬鋁展期都是虧損，相應地，雙邊展期收益就變成了展期虧損。

　　6、展期收益并非立即就可得到的收益，只是說獲得了更好的比值條件。

　　四、后期走勢與操作建議

　　當前滬倫鋁市場存在難得的反套機會，不但來自較低的滬倫鋁比價，同時滬鋁近高遠低、倫鋁近低遠高的升貼水結構可以獲得額外展期收益。根據我們的估算確定，既使在未來三月后比價維持當前水平，依靠市場升貼水結構的回歸，半倉介入仍可有20%左右的收益。

　　短時間內，滬倫鋁比價仍將維持較低水平，同時受國內現貨市場緊張的影響，繼續下跌的可能性很小。操作上我們建議投資者在滬倫鋁比價逢低建倉。

　　此外，該反套操作估計會持續較長一段時間，我們將在今后就該跨市套利機會跟蹤報道。