2015年中國基金業年會在北京舉行，本屆年會主題是“改革開啟新征程”。圖為上海重陽投資總裁王慶。(圖片來源：新浪財經 攝影：楊云鵬)

　　新浪財經訊 3月27日消息，2015年中國基金業年會在北京舉行，本屆年會主題是“改革開啟新征程”。圖為上海重陽投資總裁王慶表示，我們講新常態下投資策略，恐怕要以這個為基本的根據。我們說歐洲、美國已經顯示出非常明顯的三低特征，從增長通脹來講已經看出來了，現在三低里面就是利率，這個是特別值得觀察的。如果我們先進先出和三低判斷沒有錯的話，利率走低這不僅是大概率事件，而且是趨勢性、結構性的特征。

　　以下為實錄

　　王慶：

　　謝謝秦總的介紹，也可以叫做新策略下的投資常態。因為現在的市場情緒非�？簥^，是大牛市，講這個顯得有點多余。既然我們是比較理性投資的群體，所以還是簡單樹立一下邏輯。

　　什么是新常態，如果放在全球的背景下來講，全球經濟經過危機的影響到現在可以總結出這樣一個規律，就是有這么一個動態特征，全球經濟的先進先出，先受危機打擊，先遭到影響，先走出危機的影響。它走出去以后是什么，就是所謂的新常態。當然自從我們習總書記去年用這個詞匯描述中國經濟以后，我們這里面用了很多，實際上我理解的新常態就是三低，低增長、低通脹和低利率。

　　所以我們講新常態下投資策略，恐怕要以這個為基本的根據。我們說歐洲、美國已經顯示出非常明顯的三低特征，從增長通脹來講已經看出來了，現在三低里面就是利率，這個是特別值得觀察的。如果我們先進先出和三低判斷沒有錯的話，利率走低這不僅是大概率事件，而且是趨勢性、結構性的特征，這個特征對于我們股票市場的影響，尤其是資本市場或者是股票市場的影響很大。因為我們理解的影響股票市場四個基本要素中，有利潤、利率、風險偏好制度，這四個最基本的要素中，應該說當前對股票市場影響最重要的利率就是其中之一，還有就是資本市場制度。下面我再簡單回顧一下這方面可能發生的變化。

　　中國經濟幾乎毫無亮點，如果一定要找到星星之火就是全球大宗商品價格下跌，對中國經濟來講一定程度上是一個好事情，那就是成本的節約，這個對股票市場來講也會有幫助，利率很關鍵。尤其在后危機時代，我們看到各國資本市場表現，因為各國經濟都沒有好在哪里去。我們對比中美可以看出來，左邊是美國，這是估值，這是PB，市凈率，不是指數，指數表現的更強勁。從估值來看，對比中美，為什么美國股市的估值一直在提升，中國在此期間利率很高，而且不斷上升，所以中國股票的估值受到壓制。

　　好消息就是貨幣政策得以寬松已經開始了，我們出現了兩次降息，也開始出現將準。尤其是11月份的降息，開啟了本輪股市的行情，小小的一次降息產生這么大一次影響，很顯然不是一個簡單的貨幣政策可以解釋的，就是說在過去幾年內，中國經濟的基本面和中國政策周期是不匹配的，甚至是南轅北轍的。我們這次降息使人們終于認識到政策周期和經濟周期至少方向是一致的。我們的實際利率水平仍然很高，所以這方面對實體經濟來講是壞消息，因為貨幣政策的寬松對實體經濟無法構成支持。但是對于資本市場來講不是壞消息，意味著利率降低還有很大的空間。

　　所以從政策周期來講，對股票市場的支持作用，至少方向是一致的，然而以后還會有更大的空間。我們再看經濟周期，經濟周期的不同階段，我們都知道在這里也有特點，在經濟周期的不同階段，資產價格的相對表現是不一樣的。中國經濟處在什么周期呢？應該說處在衰退過程中，也許今年是在衰退向復蘇過渡，不管怎么樣無論是衰退或者是復蘇，在這期間股票相對其他類型資產的吸引力是逐漸上升的，這是各國總結的規律和特點，中國恐怕也不例外。

　　所以無論是經濟周期或者是政策周期，總體上來講都對股票市場和權益類市場的支持。所有這些變化更大的歷史背景就是前面我們有嘉賓講到的，而且是當前分析中國牛市主要原因必然要講的理由。就是所謂全民資產配置比例發生了變化，這個可能是各種故事中，也許我理解可能是最強有力的證據。

　　所以應該說股票市場的機會很多，股票市場要積極參與。如果投資股票市場的化，我們這邊提出兩個主題，因為投股票市場、債券、房地產和信托畢竟不一樣，這兩個主題就是經濟轉型和制度變革，經濟轉型可以產生贏家和輸家，這個是股票市場對這個主題的理解相當充分。尤其是以創業板為代表的經濟轉型贏家，但是我們理解這個主題資本市場對它的理解將會更成熟，就是經濟轉型的內涵更豐富，不會簡單粗暴理解，只是某些板塊能代表基金轉型的贏家。同時未來兩三年制度變革也是一個很重要的投資主題，為什么呢？就是十八大，十八屆三中全會以來習李政府推動的改革，具體的影響我們總結就是對外開放和對內開放，對外開放就是滬港通、深港通，A股進入全球指數等等一系列的變化，都會使A股市場和境外市場互聯互通的程度得到一定程度的提升。

　　對內開放我們正在緊鑼密鼓推動的新股發行注冊制，這個也會產生影響，這些影響都會對股票市場的風格、新股的供應，以及一些估值體系產生沖擊。如果是這樣的話，我們的投資就要關注機會和風險，最大機會來自于投資經濟轉型的贏家，同時必須是制度變革的贏家。而規避制度變革的輸家，由于時間的關系不展開講了。

　　我們放的稍微長遠一點，對股票市場應該充滿信心，應該積極參與。當然現在講這個有點多余，但是短期來講，我們看到的市場，在市場情緒相當高漲的情況下，我們還是注意到了風險。換句話說，我們在積極參與市場的同時，我們不能忽視風險，風險是兩方面，一方面是個別板塊平均近百倍市盈率的估值，這本身是一個風險，至少從價值投資的分析思路來講這里面有風險，而且風險是顯而易見的，尤其考慮到中國的制度變革，尤其是注冊制越來越近。同時超大市值的板塊，由于十月份以來快速的飆升，至少也一些相對的風險積聚，就以A股和H股的比價關系可以看出來，尤其是在對外開放，互聯互通大的背景下，出現如此高的議價，而且短時間內出現如此高的議價，是令人不安的因素，所以股票市場應該也是有風險的。

　　正是考慮到這些風險因素，我們認為A股市場在2015年，尤其在試點上前瞻性的看，也許將會更多的顯示出結構性的特征。所以把握結構性投資機會，應該注意價值發現，這里面我們提出了四個領域值得關注，當時創新的概念，全民創新，這是微觀層面的，制度層面的就是改革。所以會帶來很多機會，但是也成為一個很重要的概念受到追捧。其中應該有真創新，也有假創新，而且創新本身成功的概率不高，所以這個需要認真甄別。

　　國企改革毫無疑問也是效率提升很重要的制度變革，但是國企改革在不同層次，央企和地方國企層面推動力度和節奏，以及思路也是不一樣的，這也需要我們做一個區分。用核心競爭力的弱周期行業龍頭公司，經濟不好，企業利潤總體不好，在這樣一個環境下，實際上有業績成長的公司不多，這些業績成長的公司也許更多的將會跟宏觀經濟周期弱相關的同時是行業的龍頭，這樣的企業才能保證業績的成長。因為它能夠有定價權，能夠維持利潤的穩定，這樣的投資標的，在我們這樣的經濟環境下實際上不多，而且甚至是稀缺的。

　　最后一點是需求相對穩定，并對下游企業有定價權的中游企業。我們當前經濟唯一的亮點就是大宗商品價格的下跌，如何把成本優勢轉化成利潤優勢，這要取決于這個企業是否具有成本節約的同時產品價格能夠維持，這樣才能把成本優勢轉化成利潤優勢，這樣利潤優勢才會構成對股票市場具體標的的支持。

　　所以總結來講，我們認為應該對股票市場充滿信心，無論是政策周期還是經濟周期的階段性特征，都是需要我們積極參與和關注股市的。同時在市場情緒非�？簥^的情況下，我們還需要保持一份冷靜，畢竟我們在這個市場中有一些結構性風險。所以我們應該關注這種結構性的機會，在這樣一個市場環境下能夠做到我們幫助我們的客戶真正在牛市中該賺的錢能賺到，因為歷史經驗表明，在過去的十年當中無論是牛市或者是熊市90%以上的人都是虧錢的，如何在這次牛市中如何能夠賺到錢，并且賺到落袋為安的錢，這是值得我們大家思考的問題，謝謝大家。