今年8月8日起正式施行的《公開募集證券投資基金運作管理辦法》中明確規定了“百分之八十以上的基金資產投資于其他基金份額的，為基金中基金”。該《管理辦法》的出臺正式松綁了我國公募FOF(fund of funds)產品，為其今后的發展奠定了基礎。而事實上，私募基金的組合基金已經在我國發展了若干年，并在近期呈現快速上升趨勢。可以預見，未來這種專門投資于基金的基金將會越來越多，并作為一種獨特而重要的基金種類出現在投資者的面前。

　　FOF基金概述及其意義

　　FOF基金，也即基金中的基金，是指以基金為主要投資標的的基金類型。據記載，世界上最早的FOF基金是伯納德·科恩費爾(BernardCornfeld)在法國創建的公司InvestorsOverseas Services(IOS)于1962年發行的。此前，IOS公司主要是向在歐洲的美國軍人售賣共同基金，并幫助其避免美國和歐洲的稅收。經過這幾十年的發展，如今的FOF基金家族已經不單是這種構建在公募基金之上的基金了。伴隨著對沖基金、PE/VC、房地產基金等其他種類基金的發展，以這些基金為投資組合的基金也應運而生。例如，對沖基金的組合基金又被稱作FOHF(fund of hedgefunds)。據Eurekahedge統計，截止2013年9月全球共有3214只FOHF，資產管理規模合計5076億美元。

　　我們知道基金是構建在股票、債券這些證券標的之上的金融產品。其好處之一是可以分散組合，獲取更好的風險收益。然而，對于大多數投資者而言，選擇一只基金并不容易。首先，選擇一只基金某種意義上就是選擇一位基金經理。而普通投資者通常不具備深入了解基金經理的投資理念和方法的途徑和專業知識。其次，基金的基金經理在長期的管理過程中很可能會發生更替，即使是同一位基金經理其投資策略及其策略的有效性也會隨著時間的推移而改變。所以，密切跟蹤基金經理的狀況對于投資基金而言也是至關重要的，而這也不是一般投資者所能做到的。因此，選購一只組合基金就變得十分有價值了。優秀的FOF的基金經理會在選擇基金標的前對其進行盡職調查，篩選出其中最優秀的基金經理，投資之后還會定期與基金經理保持溝通以觀察其變化。一旦發現基金的投研團隊出現不利的變化或是投資策略發生漂移甚至失效，FOF基金經理就可能會考慮贖回該基金而轉投其他更適合的基金。

　　此外，當需要管理的資金規模超大時，直接由一個團隊將其投資于股票和債券市場的難度是極大的。這是因為當資金量過大時，少量投資標的難以容納這些資金，進進出出會產生巨大的沖擊成本。所以必須更加分散的配置，甚至需要投資于多國的證券市場。而一個投研團隊無論是從能力上還是從時間精力上都無法勝任這一角色。因此，國家主權基金、養老金、保險資金往往會進行組合基金的管理，也就是說將資金投資于世界各國的各類型基金當中。那么，這樣的資產組合就等同于FOF基金。

　　組合基金的風險收益優化作用

　　除了前面提到的意義外，FOF基金還可以通過基金的組合來降低波動，提高基金的風險收益特征。眾所周知，理性的投資者是風險厭惡型的——追求同樣收益預期下更低的價格波動率。通過構建于基金層面的這種二次組合，最終得到的資產組合的波動性往往會更低。如果組合標的選擇得當，組合的夏普比率就會得到提升。舉例來說，理成風景1號和淡水泉成長一期在過去五年凈值增長約一倍，其夏普比率分別為0.72和0.66。通過將這兩個基金組合在一起，我們可以得到高于單只基金的夏普比率。例如，當配置40%淡水泉成長一期與60%理成風景1號時，組合基金的夏普比率可以提升至0.85。

　　基金組合提升夏普比率的示例

　　數據來源：好買基金研究中心

　　我國私募FOF基金的發展狀況

　　我國的私募基金最早的陽光化發行平臺僅為信托公司，因此以這種私募基金為標的的組合基金過去常被稱作TOT(trust oftrusts)基金。而由于我國2010年滬深300股指期貨推出之前幾乎沒有可行的對沖工具，早期成立的私募TOT投向的都是股票型的私募基金。此后，公募專戶為對沖基金的發行打開了通道，近期私募基金獨立發行基金也獲得了批準。在此背景下，我們看到有越來越多的機構致力于發展對沖基金的FOF。通過將股票型基金、債券型基金以及各種各樣策略的對沖基金組合到一起，FOF可以得到各種不同的風險收益屬性，滿足不同客戶的差異化需求。

　　我國部分私募FOF基金近期業績表現