另類定增 頻頻舉牌 淘金一級市場　　

　　資本玩家施展“遁地術” 費盡心思規(guī)避監(jiān)管“紅線”

　　□本報記者 黃瑩穎

　　“捕鼠風暴”持續(xù)保持高壓，從上市公司、公募基金圈刮向證券公司、私募人士，因內(nèi)幕交易、輸送非法利益而被調(diào)查、被處罰者屢見不鮮。監(jiān)管“風暴”的范圍仍在擴大，不少機構人士更是草木皆兵。

　　不過，在一些涉事的機構及個人疲于應付“洗白”時，一些思路“超前”的人士早已開始了新的打法，利用一些巧妙的結構設計和規(guī)則，如定增、舉牌，甚至將投資遷移到一級市場等，想方設法規(guī)避現(xiàn)行監(jiān)管“紅線”。

　　“有心人”利用定增“做文章”

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，截至目前，今年A股總共有141家上市公司披露定向增發(fā)方案，這比去年同期增加近兩成。實際上，自去年監(jiān)管層簡化再融資審核程序以來，定增融資已成為不少上市公司輸血的主要渠道。與此同時，定增亦成為“有心人”用以規(guī)避內(nèi)幕交易等的方式。

　　“利用定增來做文章，主要是手法干凈安全，符合規(guī)定，雖然程序復雜很多，但是總體上不會出事�！鄙钲谝婚L期參與定增項目的私募人士說，利用定增規(guī)避內(nèi)幕交易，一般有兩種方式：一是做兩次增發(fā)，二是先行簽訂對賭協(xié)議。

　　第一種方式的兩次增發(fā)中，第一次增發(fā)主要是現(xiàn)金增發(fā)，增發(fā)獲取的資金用于補充流動資金，這也是主力資金的建倉期。第二次增發(fā)，則是在現(xiàn)金增發(fā)完成之后，利用第一次增發(fā)的現(xiàn)金再加股權，實施并購，構成重大資產(chǎn)重組。

　　“利益方通過在股價低位的時候，采取現(xiàn)金增發(fā)的方式，可以獲取更多的籌碼，相對于其他方式，現(xiàn)金增發(fā)的審批程序最為簡單，周期也最短�！鄙鲜鏊侥颊f。

　　在第二種方式中，資金方先與上市公司簽訂定增對賭協(xié)議或者保底協(xié)議，并且在定增快要解禁的時候，進行相應的資本運作。待到快解禁時，相應的動作就自然而然地發(fā)生了。

　　保底協(xié)議是定增交易中公開的“秘密”，上市公司大股東或?qū)嶋H控制人對參與定增對象承諾保本或者一定的收益率，主要通過大宗回購、抵押擔保、預付收益等設置來保證保底收益。而對賭協(xié)議，其主要是參照PE行業(yè)的潛規(guī)則，既可以對賭股價，也可以對賭業(yè)績，以放大收益水平。這種做法可以增加股價彈性、增加機構持股時間。

　　頻頻舉牌有玄機

　　近日，遭李嘉誠旗下長和投資清盤的長園集團股權混戰(zhàn)四起，沃爾核材、復星集團相繼舉牌，并引發(fā)市場追捧。據(jù)不完全統(tǒng)計，目前已有包括長園集團、金地集團、新黃浦、精倫電子、*ST天業(yè)、*ST商城、魯泰B股等數(shù)十家上市公司遭到機構舉牌。比如精倫電子4月12日公告顯示，津硅谷天堂恒通股權投資基金合伙企業(yè)(有限合伙)于2014年3月14日至4月9日通過上交所[微博]累計增持精倫電子約1230.2萬股，合計持股比例為5.000017%，屬首次達到并超過舉牌線。

　　對于機構頻頻舉牌的動機，深圳另一私募人士認為，部分公司舉牌動作實際上也是為了規(guī)避監(jiān)管“紅線”�！爸髁�資金舉牌之后，通常要鎖定半年時間。在這半年時間里，他們可以向公司派駐董事，也可以影響公司的決策。對于一些殼公司來說，一些有實力的主力資金進駐，往往能幫助他們快速獲得新生機會，獲取好的資產(chǎn)。這樣一來，舉牌資金也就巧妙地規(guī)避了監(jiān)管。”根據(jù)現(xiàn)行規(guī)定，一旦戰(zhàn)略投資者增持某家公司股權超過股本的5%，就將面臨比較嚴格的權益披露規(guī)定，且舉牌后在6個月內(nèi)不可以賣出股票。

　　當然，舉牌之后，作為資金方的機構明顯可以更深介入上市公司， 比如徐翔的澤熙在3月20日工大首創(chuàng)的股東大會上，與澤熙“同源”的上海澤添推舉的徐峻當選工大首創(chuàng)的董事長。這是澤熙首次掌控一家上市公司的董事會，這種情況未來可能會更多出現(xiàn)。統(tǒng)計顯示，今年一季度，徐翔的澤熙總共進入6家上市公司前十大流通股東，包括特爾佳、國際實業(yè)、七匹狼、寧波聯(lián)合、黔源電力、工大首創(chuàng)。其中持有公司寧波聯(lián)合約1507萬股，占總股本4.98%；持有黔源電力約1014萬股，占總股本4.98%；持有特爾佳約1005萬股，占總股本4.88%。

　　轉(zhuǎn)向一級市場淘金

　　5月初，位于華南的一家上市公司披露公告，將與華東一家PE成立并購基金。有意思的是，中國證券報記者注意到，該PE的實際控制人，此前一直浸潤二級市場，是職業(yè)的A股炒家。

　　“由于監(jiān)管越來越嚴格，很多資金已經(jīng)逃離二級市場，轉(zhuǎn)向一級市場淘金，但他們還是會利用二級市場的資源�！鄙钲谝凰侥既耸勘硎�，這批資金最初會找到一些資產(chǎn)并參股進去，然后利用多年積累的市場資源，找到比較好的買家，并實現(xiàn)退出；而這些買家通常是上市公司。在這個過程當中，這些資金可以賺兩筆錢，一筆錢是財務顧問費，另一筆錢是股權所得。

　　上述私募人士表示，“做這種生意的人越來越多，因為絕大部分是安全的。而且很多時候他們給上市公司的報價也只有四五倍，到二級市場再炒到七、八倍甚至十倍，大家都有錢賺�！�

　　“簡單管理可以收取數(shù)十萬元服務費。而深度介入資本運作，除服務費以外，還可以分享千萬元級別以上的股權超額利潤。”深圳一PE人士舉例說，2012年以2000萬元參股一家上市公司，經(jīng)過兩年，目標公司股價上漲超過兩倍，利潤超過4000萬元。

　　值得注意的是，在整個過程中，參與的機構擔當“牛股”的主要推手，通過并購運作刺激公司股價，而購買的資產(chǎn)在二級市場的估值大幅提升。目前已有的交易數(shù)據(jù)充分證明，將公司賣給上市公司比賣給非上市公司更劃算，交易后股價通常會大幅上漲，這進一步放大了交易中取得上市公司股份的投資人的退出收益。此外，如果上市公司關聯(lián)方參與對并購基金的出資，也可充分享受重組收益，尤其是當并購基金取得上市公司股份時，重組收益極有可能進一步放大。

　　“在資產(chǎn)運作之后，再通過增發(fā)等方式融資，在實質(zhì)性的題材面前，市場也比較認賬。”上述深圳私募人士表示�，F(xiàn)有的案例中，以硅谷天堂參與的項目最為典型，截至目前，硅谷天堂已與大康牧業(yè)、京新藥業(yè)、萬馬電纜、齊星鐵塔、長城集團、華數(shù)傳媒、沃森生物等10余家上市公司有著類似的合作，在多數(shù)并購案中，并購主體均是PE/VC機構硅谷天堂。

　　這種典型的“PE+上市公司”并購基金模式中，根據(jù)上市公司的出資金額、所處行業(yè)、溢價能力的不同，每個并購基金的出資方式、權利分配、退出渠道、管理費收取方式等都各不相同。上市公司的出資比例通常為10%以上，可擔任有限合伙人，也可與PE共同擔任普通合伙人或基金管理人；上市公司的關聯(lián)方可參與出資，比如，在京新藥業(yè)案例中，京新藥業(yè)實際控制人的控股企業(yè)取代上市公司出資，成為基金普通合伙人；剩余資金由PE負責對外募集。