國金證券金融產(chǎn)品研究中心 張宇

　　基本結(jié)論：

　　什么是房地產(chǎn)信托投資憑證

　　REITs(Real Estate Investment Trust)，是一種以發(fā)行憑證的方式匯集多數(shù)投資者的資金，由專門投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行房地產(chǎn)投資經(jīng)營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的產(chǎn)品，屬于資產(chǎn)證券化的一種方式。通俗的講，是投資者“集資”投資不動(dòng)產(chǎn)物業(yè)，但不限于房地產(chǎn)開發(fā)的前端，更多的方式是在房地產(chǎn)經(jīng)營的環(huán)節(jié)，即雇傭?qū)ｉT的中介公司來管理維護(hù)，而作為“房東”收取租金等收入；同時(shí)，也享受未來物業(yè)升值的潛在收益。

　　REITs的投資價(jià)值：

　　穩(wěn)定的股息率+資本利得。2010年以來從底部走出的FTSE全球房地產(chǎn)信托全價(jià)指數(shù)，至今5年的年化報(bào)酬率已達(dá)到18.23%；而美國地區(qū)的房地產(chǎn)信托全價(jià)指數(shù)的年化報(bào)酬率更高，年化率達(dá)到21.43%。

　　改善投資組合的風(fēng)險(xiǎn)收益特征。過去5年，F(xiàn)TSE Nareits US Real Estate Index與標(biāo)普500股票指數(shù)的相關(guān)性在0.75左右，具有較高相關(guān)性；但是與滬深300指數(shù)的相關(guān)性極低，相關(guān)系數(shù)僅為0.17。

　　波動(dòng)性居中：從歷史看，REITs的投資特性表現(xiàn)為其風(fēng)險(xiǎn)收益，比高成長性公司低，但比固定收益類高些。

　　市場(chǎng)流動(dòng)性好：

　　目前國內(nèi)配置REITs的QDII基金及投資建議：

　　目前，以REITs為投資對(duì)象的國內(nèi)QDII基金包括四只。除廣發(fā)美國房地產(chǎn)指數(shù)基金以外，其余均為基金經(jīng)理實(shí)施主動(dòng)管理的品種。諾安全球收益不動(dòng)產(chǎn)、嘉實(shí)全球房地產(chǎn)為全球范圍配置，而鵬華美國房地產(chǎn)、廣發(fā)美國房地產(chǎn)指數(shù)專注于美國市場(chǎng)。

　　從1季末的倉位來看，諾安全球收益和廣發(fā)美國房地產(chǎn)在房地產(chǎn)信托憑證上的投資比例最高，分別占基金總資產(chǎn)的91.12%、90.94%；而嘉實(shí)全球房地產(chǎn)和鵬華美國房地產(chǎn)除了大部分投資于房地產(chǎn)信托憑證之外，還分別有16.44%和7.24%的資產(chǎn)投向普通股。

　　最近，美國10年期國債收益率持續(xù)下行，接近2.5%的低點(diǎn)，為REITs的走強(qiáng)營造了良好環(huán)境。總體看，歐美今明年處于低利率的環(huán)境，再加上美國、歐洲房地產(chǎn)市場(chǎng)的轉(zhuǎn)好，宏觀因素對(duì)于未來一定階段成熟市場(chǎng)REITs品種將可能繼續(xù)提供支撐；建議投資者積極關(guān)注。

　　什么是房地產(chǎn)信托投資憑證

　　REITs(Real EstateInvestment Trust)，是一種以發(fā)行憑證的方式匯集多數(shù)投資者的資金，由專門投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行房地產(chǎn)投資經(jīng)營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的產(chǎn)品，屬于資產(chǎn)證券化的一種方式。通俗的講，是投資者“集資”投資不動(dòng)產(chǎn)物業(yè)，但不限于房地產(chǎn)開發(fā)的前端，更多的方式是在房地產(chǎn)經(jīng)營的環(huán)節(jié)，即雇傭?qū)ｉT的中介公司來管理維護(hù)，而作為“房東”收取租金等收入；同時(shí)，也享受未來物業(yè)升值的潛在收益。

　　REITs最早起源于美國，是一種以發(fā)行收益憑證的方式匯集多數(shù)投資者的資金，由專業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行房地產(chǎn)投資經(jīng)營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的證券。與國內(nèi)房地產(chǎn)信托不同，國外多數(shù)REITs主要從事商業(yè)房地產(chǎn)后期的運(yùn)營、管理業(yè)務(wù)，較少從事房地產(chǎn)開發(fā)，其收益主要源于租金收益和資產(chǎn)增值。并且，REITs不用支付企業(yè)所得稅和資本利得稅，具有一定的稅收優(yōu)勢(shì)。

　　圖表1：海外房地產(chǎn)信托證券的運(yùn)作方式

來源：國金證券研究所 ；廣發(fā)基金

　　REITs的投資價(jià)值：

　　穩(wěn)定的股息率+資本利得。根據(jù)規(guī)定，REITs必須把應(yīng)稅收入的至少90%以股息形式派給股東，因此股息率相對(duì)優(yōu)厚。過去5年，美國REITs平均年度股息率達(dá)3.78%。由于2008年～2009年金融市場(chǎng)動(dòng)蕩，全球房地產(chǎn)市場(chǎng)下滑至底部；2010年以來從底部走出的FTSE全球房地產(chǎn)信托全價(jià)指數(shù)，至今5年的年化報(bào)酬率已達(dá)到18.23%；而美國地區(qū)的房地產(chǎn)信托全價(jià)指數(shù)的年化報(bào)酬率更高，年化率達(dá)到21.43%。看見，穩(wěn)定且相對(duì)較高的分紅比例加之資產(chǎn)的增值，使得成熟市場(chǎng)REITs的長期投資表現(xiàn)顯現(xiàn)。見圖表2。

　　改善投資組合的風(fēng)險(xiǎn)收益特征。過去5年，F(xiàn)TSE NareitsUS Real Estate Index與標(biāo)普500股票指數(shù)的相關(guān)性在0.75左右，具有較高相關(guān)性；但是與滬深300指數(shù)的相關(guān)性極低，相關(guān)系數(shù)僅為0.17。投資者如果平均持有FTSE REITs指數(shù)和滬深300指數(shù)，組合的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益水平將有明顯改善。見圖表3、4。

　　波動(dòng)性居中：從歷史看，REITs的投資特性表現(xiàn)為其風(fēng)險(xiǎn)收益，比高成長性公司低，但比固定收益類高些。

　　市場(chǎng)流動(dòng)性好：由于REITs大都在海外各大證券交易所上市，與傳統(tǒng)的以所有權(quán)為目的房地產(chǎn)投資相比，具有相當(dāng)高的流動(dòng)性。

　　圖表3：標(biāo)普500和美國all REITs價(jià)格指數(shù)2006年以來表現(xiàn)正相關(guān)

來源：國金證券研究所 ； NAREIT

　　圖表4：滬深300和美國all REITs價(jià)格指數(shù)2006年以來表現(xiàn)弱相關(guān)

來源：國金證券研究所 ； NAREIT

　　目前國內(nèi)配置REITs的QDII基金介紹及投資建議：

　　目前，以REITs為投資對(duì)象的國內(nèi)QDII基金包括四只，基本情況如表5。其中，除廣發(fā)美國房地產(chǎn)指數(shù)基金以外，其余均為基金經(jīng)理實(shí)施主動(dòng)管理的品種。諾安全球收益不動(dòng)產(chǎn)、嘉實(shí)全球房地產(chǎn)為全球范圍配置，而鵬華美國房地產(chǎn)、廣發(fā)美國房地產(chǎn)指數(shù)專注于美國市場(chǎng)。從1季末的倉位來看，諾安全球收益和廣發(fā)美國房地產(chǎn)在房地產(chǎn)信托憑證上的投資比例最高，分別占基金總資產(chǎn)的91.12%、90.94%；而嘉實(shí)全球房地產(chǎn)和鵬華美國房地產(chǎn)除了大部分投資于房地產(chǎn)信托憑證之外，還分別有16.44%和7.24%的資產(chǎn)投向普通股。

　　首先，我們比較被動(dòng)管理與主動(dòng)管理的優(yōu)劣。廣發(fā)美國房地產(chǎn)指數(shù)基金是其中唯一被動(dòng)投資于標(biāo)的指數(shù)的基金；被動(dòng)投資能更好的從指數(shù)上漲中獲益，可有效避免指數(shù)上漲而基金不漲的情況。但其遇到指數(shù)被動(dòng)，也不可避免將反映到業(yè)績(jī)上。其另外一個(gè)優(yōu)勢(shì)是管理費(fèi)低，其年化的管理費(fèi)為0.8%；而主動(dòng)型基金的管理費(fèi)年化一般在1.5%～1.7%。

　　其次，在區(qū)域上，根據(jù)前文所析，從歷史看，REITs起源于美國，美國REITs市場(chǎng)法律制度健全、市場(chǎng)成熟，并且是房地產(chǎn)投資的主要形式；相比歐洲，近5年的歷史業(yè)績(jī)也更好。鵬華美國房地產(chǎn)、廣發(fā)美國房地產(chǎn)指數(shù)專注于美國市場(chǎng)，可以關(guān)注。

　　最后，從持倉看，嘉實(shí)全球房地產(chǎn)和鵬華美國房地產(chǎn)兩只基金還主動(dòng)配置了房地產(chǎn)股票。從有利的角度看，這樣可以平衡資產(chǎn)配置；但也很有可能加大業(yè)績(jī)波動(dòng)。

　　總之，我們認(rèn)為：最近美國10年期國債收益率持續(xù)下行，接近2.5%的低點(diǎn)，為REITs的走強(qiáng)營造了良好環(huán)境。美聯(lián)儲(chǔ)仍然對(duì)于美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇數(shù)據(jù)持謹(jǐn)慎態(tài)度，貨幣緊縮的態(tài)度曖昧；而歐洲于2季度降息的預(yù)期也很強(qiáng)，歐版QE或?qū)��?huì)繼續(xù)促發(fā)流動(dòng)性寬松�？傮w看，歐美今明年處于低利率的環(huán)境，再加上美國、歐洲房地產(chǎn)市場(chǎng)的轉(zhuǎn)好，宏觀因素對(duì)于未來一定階段成熟市場(chǎng)REITs品種將可能繼續(xù)提供支撐；建議投資者積極關(guān)注該類品種的投資機(jī)會(huì)。