2014年QDII基金投資策略報告     

　　全年看好美股，一季度側重港股

　　張宇

　　基本結論：

　　第一部分：2014年世界經濟展望

　　展望2014年，全球經濟經濟增速將保持與今年持平或者略低的水平，風險點依然不少：

　　美國央行在貨幣政策正�；�的過程中，明顯顧及到了經濟和金融市場的反映，一再推遲QE的放緩時間，最新預期推遲到了明年3月。我們預計美國經濟2014年維持平穩的增長態勢，經濟增速為2.5%。

　　2014年，我們預期歐元區的增長將繼續疲弱下去，經濟復蘇極為緩慢。

　　從長期看，由中國和印度等引領的新興市場，在世界經濟新格局的形成中將發揮更加重要的作用；但是，短期看，新興國家則面臨諸多壓力。

　　2014年上半年可預見的風險點：財政上限與美QE退出。

　　第二部分：2014年大宗商品，趨勢性機會難覓

　　原油：從供需格局看，一方面，全球經濟復蘇乏力，影響需求端不振；另一方面，包括頁巖氣在內的新能源尚無法取代原油的地位。于是在現有供求格局下，致使油價在80-110美元水平區間反復震蕩。

　　黃金：黃金價格今年迄今下跌27%，是1981年來黃金價格的最差年度表現。影響黃金下跌的相關因素包括：全球通脹數據繼續低迷；美聯儲縮減QE。

　　第三部分：2014年QDII策略：全年看好美股，一季度側重港股

　　2014年，從歷史分析風險收益配比較佳的美股，仍然是重要的配置品種。投資者可以全年保持對于成熟市場(以美股為主)的關注；港股中則可以拋開指數，博取阿爾法收益；對于大宗商品基金，則立足于短期投資。

　　雖然我們建議全年關注美股，但是2014年一季度，影響美股波動的最大潛在因素即2月份的財政上限談判。不排除在今年大幅上漲之后，美股投資者在相關節點上，利用事件性的沖擊提前減倉或做空。在新興市場方面，繼續建議關注港股QDII。

　　第一部分：2014年世界經濟展望

　　展望2014年，全球經濟增長略低，風險點依然不少。

　　根據國金證券海外研究的觀點，我們預計2014年全球經濟經濟增速將保持與今年持平或者略低的水平，風險點依然不少。全球經濟低增長的原因包括：美國經濟增速繼續平緩；歐洲內需不振；日本貨幣政策蜜月期不可能長期維持；新興經濟體結構性矛盾突出，中國經濟增速可能回落[1]。

　　美國經濟相對平穩，企業創新貢獻明顯

　　美國央行在貨幣政策正�；�的過程中，明顯顧及到了經濟和金融市場的反映，一再推遲QE的放緩時間，最新預期推遲到了明年3月。我們預計美國經濟2014年維持平穩的增長態勢，經濟增速為2.5%。

　　財政的角度看，美國政府的年度財政預算赤字已經大幅度的降低，在2014年財政預算繼續大幅度降低的可能性不大。政府支出應該在總體上對經濟穩定影響不大。

　　從消費角度看，美國居民的資產負債表調整已經接近完成，居民資產負債表繼續惡化的可能性已經比較低，居民資產負債表沒有去杠桿的壓力。

　　從企業角度看，美國企業的資產負債表質量也處于非常高的水平，不存在去杠桿的壓力。企業創新對于美國經濟的貢獻非常明顯，一個微觀證據是過去5個季度蘋果向投資者返還了360億美元的現金。美國企業在這一輪創新中奠定的優勢和積累的財富，也使得其處于技術的領先地位。

　　圖表1：美國GDP預計增速

圖表1：美國GDP預計增速

　　圖表2：美國家庭凈財富

圖表2：美國家庭凈財富

　　來源：國金證券研究所宏觀海外研究小組

　　歐元區經濟復蘇緩慢，結構性矛盾無法解決

　　2014年，我們預期歐元區的增長將繼續疲弱下去，經濟復蘇極為緩慢。預計歐洲經濟2014年增速為1%，增速較2013年略有增長，但歐洲經濟增長的不確定性仍然較強。

　　增長疲弱的原因主要在于：一、歐洲失業率繼續處于高位，形成居民收入增長和消費信心的制約，進而形成對消費增長的制約；以過去12個月的累積汽車消費為例，自歐洲主權債務危機以來，該指標迭創新低，至今沒有明顯改善；二、歐洲經濟的結構性矛盾沒有從根本解決。區域經濟的不平衡是歐洲經濟的一個弱點，致使缺乏競爭力的國家在遭受外部沖擊的時候，很容易產生連鎖反應，進而影響到歐洲經濟總體的表現。

　　圖表3：歐洲GDP預計增速

圖表3：歐洲GDP預計增速

　　圖表4：過去12個月歐洲累計汽車消費

圖表4：過去12個月歐洲累計汽車消費

　　來源：國金證券研究所宏觀海外研究小組

　　長期看好新興市場，近期面臨諸多壓力

　　從長期看，由中國和印度等引領的新興市場，在世界經濟新格局的形成中將發揮更加重要的作用；有預測顯示，新興市場占全球GDP的份額將由2010年的38%，至2030年將超過60%。

　　但是，短期看，新興國家則面臨諸多壓力：包括：1、從外部面臨美國貨幣政策正�；�進程所帶來的資本賬戶、利率、匯率的壓力；例如2013年以來至2013年11月25日，除人民幣兌美元匯率升值2.41%之外，印度盧比相對美元貶值14.24%，巴西雷亞爾相對美元貶值11.92%，俄羅斯盧布相對美元貶值8.34 %，南非蘭特相對美元貶值18.71%。2、歐洲和日本貨幣政策寬松使得歐元和日元大幅貶值帶來的經常賬戶的壓力；3、從內部看，結構性矛盾非常突出，通貨膨脹、資產泡沫、財政支出失控等等。

　　圖表5：金磚五國出口增速放緩

圖表5：金磚五國出口增速放緩

　　圖表6：金磚五國今年以來的匯率走勢

圖表6：金磚五國今年以來的匯率走勢

　　來源：國金證券研究所

　　圖表7：印度綜合CPI

圖表7：印度綜合CPI

　　圖表8：巴西CPI

圖表8：巴西CPI

　　來源：國金證券研究所

　　2014年海全球經濟風險點

　　2014年上半年可預見的風險點包括：

　　一、美兩黨財政上限談判推遲到明年2月初，由于在明年初的時間段沒有圣誕節約束，兩黨談判所帶來各種不確定性可能比今年更大，對于真實經濟和金融環境沖擊有可能比今年更大。

　　二、美央行貨幣政策正�；�進程。財政上限與QE退出的兩大風險時間點，有可能在2014年上半年交匯。目前美國央行QE放緩的一致預期開始時間是3月中旬的議息會議。2013年上半年對美央行QE放緩預期就使得風險資產經受了一輪大沖擊；在2014年上半年可能將要開啟真正的QE放緩，對于全球風險資產的沖擊究竟能達到何種程度，值得觀察。

　　第二部分：2014年大宗商品，趨勢性機會難覓

　　目前QDII基金主要涉及的大宗商品投資主要為油氣能源、貴金屬(黃金、白銀)等投資標的。并且，此類品種以指數化或FOF投資為主，投資策略以復制指數或大宗商品價格的方式較多。因此，在不考慮基金操作方面的差異之下，我們依據大宗商品市場來判斷該類QDII基金的業績。

　　原油：今年原油價格大幅震蕩，隨著市場對美國復蘇信心增加、部分主要市場上供需價格提升等因素，8月份NYMEX原油價格達到了全年高點112美元，隨后中東局勢緩和，原油價格大幅下挫。原油價格全年實現微小的漲幅。從供需格局看，一方面，全球經濟復蘇乏力，影響需求端不振；另一方面，包括頁巖氣在內的新能源尚無法取代原油的地位。于是在現有供求格局下，致使油價在80-110美元水平區間反復震蕩。

　　黃金：黃金價格今年迄今下跌27%，是1981年來黃金價格的最差年度表現。影響黃金下跌的相關因素包括：全球通脹數據繼續低迷，致使黃金作為通脹的對沖品種的價值降低；美聯儲對于縮減QE的表態，致使市場產生美元中長期走強的信心。歷史上，黃金的走勢與美元指數基本上存在反向波動的規律。

　　短期來看，近期美國走強的房地產市場、表現較好的消費數據等，削弱了黃金的避險需求。明年美元退出QE的確定節奏，仍會使黃金價格受到打擊。然而，不確定性依然存在，例如明年2月份的美兩黨財政上限談判。當美元潛在信譽受損時，投資者可能重拾跌幅已經很大的黃金。

　　總的來講，2014全年來看，原油、貴金屬(黃金)的風險收益比欠佳，可能難以找到明顯的趨勢性投資機會；但階段性投資機會尚存。

　　圖表9：黃金走勢(201005以來)

圖表9：黃金走勢(201005以來)

　　圖表10：原油走勢(201001以來)

圖表10：原油走勢(201001以來)

　　來源：國金證券研究所 ；wind

　　第三部分：QDII策略：全年看好美股，一季度側重港股

　　回顧2013年，美標普500指數一路領先，且全年表現穩健，截至目前全年漲幅達到25.9%，成為全球表現最好的市場之一；港股等新興市場指數則在一定的區間波動，尤其在2季度中國經濟數據不理想、流動性緊張等因素影響之下，恒生指數出現猛烈下跌。但下半年隨著中國“穩增長”、深化改革等政策預期之下出現反彈，截至目前恒生指數全年漲幅4.59%。

　　2013年以來，截至目前，QDII-權益類品種的平均凈值增長率為5.5%。其中以投資港股為主的廣發亞太和富國中國中小盤股票基金排前兩名，凈值增長率分別達到38.59%和38.58%。其次為投資歐美奢侈品消費的易方達標普消費品指數基金，凈值增長28.35%；投資美科技成長股的廣發納指100與國泰納指100基金的凈值增長也達到26.49%和26.2%。而易方達黃金、匯添富黃金與貴金屬、嘉實黃金等則凈值損失較大。

　　展望2014年的配置，從宏觀來看，2014年世界經濟較2013年有所回落，全球流動性充沛的局面在美國退出貨幣寬松政策的節奏控制下，會有序改變；新興市場階段性面臨經濟下行與流動性收緊的雙重約束。海外2014年全年的機會，仍然要看美國 “新消費”。美國仍有可能成為全世界資金配置的優先地區。原因在于現在美國居民資產負債表恢復較好，家庭去杠桿壓力大幅度減輕；銀行信貸條件也在放松；就業逐漸改善，家庭收入增長，消費信心也會隨著就業改善而逐漸提高。再加上美國企業主導的硬件革命方興未艾，眾多大企業正在投巨資于硬件創新，在供給和需求面的配合下，美國居民“新消費”將有可能成為2014年的亮點。

　　因此從2014年來看，歷史風險收益配比較佳的美股，仍然是重要的配置品種。投資者可以全年保持對于成熟市場(以美股為主)的關注，并根據經濟形勢動態調整其比例；港股中則可以拋開指數，在中國內地市場改革深化中尋找放松管制、要素價格調整、釋放消費等措施中受益的中小盤品種，博取阿爾法收益；對于大宗商品基金，則立足于短期投資，階段性關注地緣政治風險對于原油價格帶來的波動性影響，以及黃金在前期出現較大幅度回撤之后的可能出現的反彈機會。

　　一季度：港股為主，美股為輔

　　雖然我們建議全年關注美股，但是2014年一季度，影響美股波動的最大潛在因素即2月份的財政上限談判。美兩黨明年財政上限斗爭會更激烈。圣誕節美兩黨談判妥協將政府開門維持到1月16日，財政赤字上限談判推遲到2月7日。我們認為，臨時性的協議好過于沒有，這個協議可以確保美國人過一個相對“歡樂祥和”的圣誕節�！拔亩贰敝皇菚簳r休兵，協議的臨時性為明年的“惡斗”埋下了伏筆。明年開始，沒有了圣誕節這個心理約束，兩黨的底線試探會比今年更兇猛。明年政府關門可能會成為經常發生的事。對真實經濟和金融的沖擊有可能比今年的這次沖擊更強。因此，我們不排除在今年大幅上漲之后，美股投資者在相關節點上，利用事件性的沖擊提前減倉或做空。

　　明年在新興市場方面，繼續建議關注港股QDII。2013年以投資港股為主的廣發亞太和富國中國中小盤股票基金業績排在最前，表明即使在港股指數沒有大的表現的同時，優秀的基金經理同樣能夠通過精選個股策略，取得超額收益。事實上，在海外市場，目前大陸基金經理的最大信息與研究優勢，仍然集中在港股市場。

　　另一方面，2013年包括港股在內的新興市場漲幅，遠落后于成熟市場。這使本已存在估值優勢的新興市場，更成為一片估值洼地。一旦伴隨著中國內地經濟出現超預期的情形，港股市場則會隨之反彈。就如2012年四季度，其中彈性最高的就是內地經濟息息相關的香港恒生紅籌指數和恒生國企指數。見圖表12。

　　圖表11：標普500指數與恒生指數的季度表現對比

圖表11：標普500指數與恒生指數的季度表現對比

　　來源：國金證券研究所；同花順

　　圖表12：全球各主要市場的市盈率水平對比(2013年11月)

圖表12：全球各主要市場的市盈率水平對比(2013年11月)

　　來源：國金證券研究所；wind

　　總的來說，一季度建議采取側重港股、美股為輔的配置。

　　QDII品種選擇：

　　在2014年1月國金證券QDII組合配置上，新興市場品種為華寶海外中國股票、廣發亞太(除日本)精選股票、富國中國中小盤。鑒于中國基金經理在港股研究方面具有本土優勢，我們選擇以港股為主的主動型基金。美股基金品種為廣發納指100和國泰納斯達克[微博]100指數。美國經濟未來主要受益于企業創新，納指100指數基本涵蓋了美國創新型企業，成長性極佳。此外，對于前期下跌的黃金品種，可適當謹慎建倉。

　　圖表13：2014年1月國金證券QDII組合建議

　　來源：國金證券研究所

　　最后說明：QDII基金投資組合逐月更新，并和同業平均業績基準(定義為QDII權益類可比品種同期業績的算術平均值)進行對比，我們的組合目標是爭取獲取相對收益。

　　[1] 參見：國金證券：《2014年海外市場年報——風險依然不小，美新消費有亮點》，201311。