2013年11月固定收益類基金投資策略報告          

　　短期面臨修復(fù)，波段把握交易

　　張琳琳

　　投資策略

　　中短久期策略，匹配靈活個基——開放式固定收益類基金投資建議

　　近期債市快速調(diào)整主要是受資金面驟然收緊拖累所致，不過，隨著三中全會腳步的臨近，預(yù)計資金緊張局面或?qū)⒂兴�改善。然而，未來流動性仍存在隱憂，倘若宏觀數(shù)據(jù)顯示10月份物價水平得以維持在“3時代”，不排除央行實施緊縮措施收緊流動性，而且12月份也存在經(jīng)濟預(yù)期轉(zhuǎn)差外匯占款流入放緩以及年末財政性存款釋放弱于預(yù)期的可能。整體來看，短期債券市場在資金面主導(dǎo)下呈現(xiàn)先揚后抑震蕩走勢的概率較高。

　　目前債券收益率處于較高水平，短期內(nèi)隨流動性緩和或存在下行需求，至少在三中全會之前出現(xiàn)階段性回落走勢的可能性較大，階段交易性投資機會仍可積極把握。考慮到短期債券品種對資金面波動的敏感性較高，其在連續(xù)下跌后存在的階段修復(fù)反彈需求也會隨資金面緩和而有所體現(xiàn)，因此，建議將中短久期風(fēng)格的債券基金作為組合重點配置對象，如工銀添頤、中銀雙利、工銀雙利、易方達(dá)穩(wěn)健收益、鵬華增利、萬家穩(wěn)增等。

　　此外，擅于靈活操作的基金經(jīng)理在判斷短期市場走勢和把握超跌機會方面也具有一定優(yōu)勢，有助于實現(xiàn)較好的階段收益，因此，組合配置上可搭配靈活個基以在較大程度上提升組合階段獲益能力，如工銀添頤、南方多利、工銀雙利、萬家穩(wěn)增、工銀強債、鵬華增利、萬家債券等基金在實際操作過程中靈活性較高，能夠相對準(zhǔn)確把握市場脈搏，可側(cè)重。

　　波段操作B端，博取反彈收益——封閉式固定收益類基金投資建議

　　隨著短期資金面的緩和，前期流動性驟然收緊背景下收益率的大幅上行有望得以修正，短期交易價值開始顯現(xiàn)，專業(yè)投資者可逢低左側(cè)布局分級債基杠桿份額，捕捉短線反彈機會，相關(guān)產(chǎn)品可側(cè)重持倉收益較高、具有折價邊際優(yōu)勢、杠桿彈性較高的豐利B、萬家利B、增利B。

　　組合推薦

　　固定收益基金相對收益組合

　　絕對收益組合

　　一、開放式基金投資操作策略

　　中短久期策略，匹配靈活個基——開放式債券基金投資建議

　　宏觀數(shù)據(jù)顯示，三季度GDP單季增長7.8%，9月工業(yè)增速向下壓力明顯，投資整體趨勢下行，貿(mào)數(shù)據(jù)低于預(yù)期。國金宏觀小組認(rèn)為，依靠地產(chǎn)泡沫緩解地方債務(wù)約束、轉(zhuǎn)移杠桿、并拉動汽車產(chǎn)銷上升在長期看不可持續(xù)；短期則存在通脹、信貸、環(huán)境等多重約束，故僅具有減緩經(jīng)濟下滑速度的作用，因此，四季度GDP增速存在繼續(xù)下滑的跨年度趨勢。

　　工業(yè)增速向下壓力明顯。9月國有控股及股份制企業(yè)增速下行，大多數(shù)行業(yè)或產(chǎn)品降溫，未來工業(yè)向下調(diào)整壓力明顯：一、9月是地產(chǎn)拉動投資的偏弱平衡局面，隨著地方驅(qū)動經(jīng)濟粗放增長的模式改變，未來投資需求向下；二、匯率與利率環(huán)境將加劇過剩行業(yè)、低附加值行業(yè)的調(diào)整；三、建立在增長幻覺以及地產(chǎn)泡沫基礎(chǔ)上的擴張必然收縮。

　　投資整體趨勢下行，地產(chǎn)上行。9月制造業(yè)投資雖較8月小幅下行，但結(jié)合當(dāng)前的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整導(dǎo)向以及舊有問題的邏輯延續(xù)，未來存在相當(dāng)大的下行空間；基建投資單月大幅下行，鑒于基數(shù)效應(yīng)疊加地方政府債務(wù)約束問題，未來恐延續(xù)；地產(chǎn)投資數(shù)據(jù)大幅提高近10個百分點，除基數(shù)較低外，主要為新開工激增導(dǎo)致。

　　消費增速持續(xù)回落。9月實際和名義消費增速分別回落至11.2%、13.3%，其中，地產(chǎn)銷售鏈條上家電、建筑裝潢、汽車零售增速上升，而家具、石油制品消費增速下降；治理腐敗帶動煙酒類、化妝品及金銀珠寶等奢侈品消費增速下降；體育、娛樂用品類大幅上升。

　　外貿(mào)數(shù)據(jù)低于預(yù)期。9月出口同比增長-0.3%，大幅低于預(yù)期，符合我們上期“外貿(mào)數(shù)據(jù)處于頂部區(qū)域”觀點，對東盟的高速增長不可持續(xù)。進(jìn)口方面，礦石、原油、谷物粉進(jìn)口量價均升，但9月鋼鐵PMI大幅下滑預(yù)示進(jìn)口鐵礦增速不可持續(xù)；而原油則反映存量需求以及國慶備貨；谷物粉進(jìn)口激增，是否長期邏輯之短期反映需要應(yīng)證。

　　CPI和PPI回升幅度超預(yù)期。9月CPI同比3.1%，雖然翹尾因素不及上月強勁，但同比增速仍較上月多增0.5個百分點；環(huán)比0.8%，其中食品升幅高于2005年以來的歷年水平，主要是節(jié)日因素疊加旱澇災(zāi)害背景下蔬菜、水果、肉類價格拉動所致。PPI同比跌幅收窄，環(huán)比擴大升幅，但預(yù)計環(huán)比高點已現(xiàn)，未來漲幅縮小，同比則逐漸由平轉(zhuǎn)跌。

　　流動性收緊信號致資金利率飆升。在度過季度末國慶長假時點后，10月中上旬銀行間市場各期限質(zhì)押式回購利率走勢相對平穩(wěn)，但進(jìn)入下旬以后，隨著月末的臨近以及央行連續(xù)暫停公開市場操作，資金價格大幅飆升，截止10月29日，隔夜、7天資金利率已經(jīng)飆升至4.5%、5%以上水平。最新公布數(shù)據(jù)顯示，9月央行口徑下新增外匯占款2682億元，較上月多增1700多億元，但考慮到央行緊縮態(tài)度，未來資金面仍不容樂觀，不過新增外匯占款或?qū)⒂兄��?緩解短期內(nèi)市場緊張情緒。

　　10月份債券市場整體延續(xù)調(diào)整趨勢，具體來看，中上旬在利率走勢相對平穩(wěn)背景下，債券表現(xiàn)有所分化，其中1年期中等級企業(yè)債價格逆市上漲，AA+、AA、AA-收益率分別下行2.35bp、11.35bp、7.35bp，其他品種價格則普遍下跌；下旬受月末臨近以及央行連續(xù)暫停公開市場操作影響，資金利率飆升，帶動債券收益率曲線迅速上移，各等級各期限債券收益率全面大幅上行10~30bp。交易所市場方面，10月份中標(biāo)全債指數(shù)下挫0.28%，中標(biāo)國債指數(shù)下行0.15%；中標(biāo)企債指數(shù)微升0.04%，中標(biāo)轉(zhuǎn)債指數(shù)跟隨大盤震蕩下跌0.7%。

　　圖表1：流動性收緊信號致月末利率飆升

圖表1：流動性收緊信號致月末利率飆升

　　圖表2：10月下旬中票收益率大幅上行(bp)

圖表2：10月下旬中票收益率大幅上行(bp)

　　來源：國金證券研究所，同花順

　　近期債市快速調(diào)整主要是受資金面驟然收緊拖累所致，盡管本周央行重啟逆回購操作出乎市場意料，但此舉更多的是安撫市場對于資金面收緊的恐慌情緒，同時100多億的低量規(guī)模以及4%以上的中標(biāo)利率也在一定程度上體現(xiàn)了央行對流動性偏緊縮的態(tài)度。不過，隨著三中全會腳步的臨近，結(jié)合前期“既不放松也不收緊銀根”的表態(tài)，預(yù)計資金緊張局面或?qū)⒂兴�改善。然而，短期錢荒雖可通過逆回購及大行資金入市來緩解，但未來流動性仍存在隱憂，倘若宏觀數(shù)據(jù)顯示10月份物價水平得以維持在“3時代”，不排除央行實施緊縮措施收緊流動性，而且12月份也存在經(jīng)濟預(yù)期轉(zhuǎn)差外匯占款流入放緩以及年末財政性存款釋放弱于預(yù)期的可能。整體來看，短期債券市場在資金面主導(dǎo)下呈現(xiàn)先揚后抑震蕩走勢的概率較高。

　　經(jīng)過近日來連續(xù)大幅下跌后，債券收益率處于較高水平，短期內(nèi)隨著流動性的緩和或存在下行需求，至少在三中全會之前收益率曲線出現(xiàn)階段性回落走勢的可能性較大，階段交易性投資機會仍可積極把握。落實到基金產(chǎn)品選擇上，考慮到短期債券品種對資金面波動的敏感性較高，其在連續(xù)下跌后存在的階段修復(fù)反彈需求也會隨資金面緩和而有所體現(xiàn)，因此，建議將中短久期風(fēng)格的債券基金作為組合重點配置對象，如工銀添頤、中銀雙利、工銀雙利、易方達(dá)穩(wěn)健收益、鵬華增利、萬家穩(wěn)增等基金。

　　結(jié)合債券收益率長期走勢來看，在經(jīng)歷了10月下旬的快速調(diào)整以后，目前收益率已經(jīng)處于歷史較高水平，1年期和3年期中票近5.5%的收益率水平與5年期中票相差不到0.2%，銀行間固定利率國債間期限利差更是不足0.1%，未來隨著資金面的緩和，近期流動性驟然收緊背景下收益率的大幅上行有望得以修正，短期交易價值開始顯現(xiàn)，通過逢低布局并結(jié)合波段交易操作可以獲取階段性資本利得收益。

　　圖表3：AAA級中票收益率走勢

圖表3：AAA級中票收益率走勢

　　圖表4：銀行間固定利率國債收益率走勢

圖表4：銀行間固定利率國債收益率走勢

　　來源：國金證券研究所，同花順

　　考慮到中短期債券品種對資金面波動的敏感性較高，在資金面緩和過程中收益率曲線下移彈性可能更好，因此，我們在投資思路上建議繼續(xù)將中短久期風(fēng)格的債券基金作為把握階段交易機會的重點配置對象。結(jié)果顯示，工銀添頤、中銀雙利、工銀雙利、易方達(dá)穩(wěn)健收益、華夏債券、鵬華增利、萬家穩(wěn)增等基金屬于中短久期風(fēng)格，且長期業(yè)績表現(xiàn)居前，近兩年市場震蕩背景下累計凈值增長超過10%，回報最高的甚至超過20%，可作為現(xiàn)階段重點關(guān)注產(chǎn)品。

　　圖表5：中短久期風(fēng)格債基

　　圖表6：長期獲益能力突出

圖表6：長期獲益能力突出

　　來源：國金證券研究所，同花順，天相數(shù)據(jù)庫

　　此外，擅于靈活操作的基金經(jīng)理在判斷短期市場走勢和把握超跌機會方面也具有一定優(yōu)勢，有助于實現(xiàn)較好的階段收益，因此，組合配置上可搭配靈活個基以在較大程度上提升組合階段獲益能力。結(jié)果顯示，工銀添頤、南方多利、工銀雙利、大摩強收益、泰信回報、萬家穩(wěn)增、工銀強債、長城積債、鵬華增利、萬家債券等基金在實際操作過程中靈活性較高，且管理人在固定收益領(lǐng)域研究和投資實力較佳，能夠相對準(zhǔn)確把握市場脈搏，進(jìn)而取得良好的階段收益和不菲的長期回報。

　　圖表7：靈活操作型基金各階段業(yè)績居前

　　圖表8：月勝出次數(shù)與長期業(yè)績排名正相關(guān)

圖表8：月勝出次數(shù)與長期業(yè)績排名正相關(guān)

　　來源：國金證券研究所，天相數(shù)據(jù)庫

　　緊平衡格局下，收益高位波動——貨幣市場基金投資建議

　　2013年10月份在資金緊平衡格局下，貨幣市場基金整體收益保持在較高水平，截止10月31日，整體七日年化收益4.55%。展望后市，隨著三中全會腳步的逐步臨近，預(yù)計央行會采取措施緩解當(dāng)前資金面過度緊張局面，貨幣市場基金收益也將有所下降，但在央行“偏緊縮”態(tài)度下預(yù)計資金利率及貨幣基金收益均難以出現(xiàn)顯著下行。

　　當(dāng)然，作為流動性管理工具，貨幣基金低風(fēng)險低收益的定位，強調(diào)的是為投資者提供短期閑置資金的投資渠道，而不是過分追求短期高收益。結(jié)合貨幣基金自身特點，與其高流動性和安全性相對應(yīng)，長期會逐步向合理水平回歸，短期收益有望維持在較高水平，但長期回歸趨勢不改，對于手中暫時有閑置資金的投資者而言，可以作為活期存款的升級替代品種。

　　具體品種選擇方面，結(jié)合當(dāng)前的市場環(huán)境，建議投資者選擇歷史業(yè)績居前且穩(wěn)定性較好、資產(chǎn)規(guī)模較大、組合久期調(diào)整靈活的基金品種，具體來看，南方增利、華夏現(xiàn)金、廣發(fā)貨幣、博時現(xiàn)金、方達(dá)貨幣等產(chǎn)品可重點關(guān)注。此外，貨幣ETF以及實現(xiàn)T+0的產(chǎn)品具有明顯的高流動性特征，在提高投資者存量資金使用效率上功能顯著，對資金流動性要求較高的投資者可側(cè)重關(guān)注。

　　圖表9：重點關(guān)注貨幣市場基金各指標(biāo)比較

　　注：1、基金業(yè)績截止2013年10月31日；2、分級基金只考慮A級份額的業(yè)績；3、資產(chǎn)規(guī)模、組合平均剩余期限、銀行存款及清算備付金占比、偏離度數(shù)據(jù)截止三季度末。

　　來源：國金證券研究所，天相數(shù)據(jù)庫

　　二、封閉式基金投資操作策略

　　波段操作杠桿，博取反彈收益——分級債基相對高風(fēng)險份額投資建議

　　隨著短期資金面的緩和，前期流動性驟然收緊背景下收益率的大幅上行有望得以修正，短期交易價值開始顯現(xiàn)，專業(yè)投資者可逢低左側(cè)布局，捕捉短線反彈機會，相關(guān)產(chǎn)品可側(cè)重持倉收益較高、具有折價邊際優(yōu)勢、杠桿彈性較高的豐利B、萬家利B、增利B。

　　圖表10：基礎(chǔ)份額(基金)不同年化收益預(yù)期下，分級債基高風(fēng)險份額到期年化收益(截止10月31日)

　　注：灰色底色的A類份額定期打開，假設(shè)份額配比不變。

　　來源：國金證券研究所

　　封閉有優(yōu)勢，階段可關(guān)注——普通封閉債基投資建議

　　截止10月31日，場內(nèi)基金整體折價1.64%，在基礎(chǔ)市場4%年漲幅假設(shè)下多數(shù)產(chǎn)品持倉收益可達(dá)到6%以上，剔除剩余期限短、實際收益不及預(yù)期產(chǎn)品后，可適當(dāng)關(guān)注預(yù)期收益較高同時還具有相對折價優(yōu)勢的個體，如信用增利、建信信用、招商信用、廣發(fā)聚利等，畢竟封閉式的運作模式有助于保持規(guī)模相對穩(wěn)定，且避免了短期市場反彈階段基金收益的攤薄。

　　圖表11：不同持倉收益預(yù)期下的基金年化收益(截止10月31日)

　　來源：國金證券研究所

　　收益穩(wěn)健，契合低風(fēng)險/收益需求——分級基金低風(fēng)險份額投資建議

　　作為低風(fēng)險收益端產(chǎn)品，分級基金低風(fēng)險份額具有明顯的固定收益特征，具有良好的風(fēng)險收益配比，適合于風(fēng)險偏好較低、追求穩(wěn)定收益，且對于資金使用要求不高的投資者，可作為貨幣基金的升級替代產(chǎn)品。

　　固期型產(chǎn)品中聚利A、商品A、同慶800A、中小板A到期年化收益較高，持有到期按凈值結(jié)算可獲取6%-7%收益，同時也可以通過短期波段操作獲益。永續(xù)型產(chǎn)品中申萬收益存在過度折價跡象，銀華穩(wěn)進(jìn)、雙禧A、信誠300A也具備相對折價優(yōu)勢，投資獲取基準(zhǔn)收益的概率較高，同時較好的流動性也為實際操作提供了保障。

　　圖表12： 固期型A端折溢價率偏離情況(截止10.31)

　圖表12： 固期型A端折溢價率偏離情況(截止10.31)

　　圖表13：永續(xù)型A端折溢價率情況(截止10.31)

圖表13：永續(xù)型A端折溢價率情況(截止10.31)

　　來源：國金證券研究所

　　資金驟然收緊，發(fā)行回歸清淡——理財債基投資建議

　　10月份資金驟然收緊環(huán)境中，理財債基發(fā)行再度回歸清淡。從業(yè)績表現(xiàn)來看，資金緊平衡背景下理財債基收益保持在4.5%左右水平，截止10月31日，平均7日年化收益4.38%，絕對收益水平和流動性均低于貨幣基金。不過，長期來看，在貨幣基金收益逐步向合理水平回歸過程中，短期理財債基的相對價值將相應(yīng)有所提升，而且，更寬的投資范圍、更高的回購比例限制，以及類封閉的運作特征都會為其獲取較高收益助力。

　　產(chǎn)品選擇上，由于理財債基收益主要來源于銀行協(xié)議存款，而銀行協(xié)議存款的利率水平和基金公司的議價能力密切相關(guān)，大體量的理財債基具備個人客戶所無法擁有的談判優(yōu)勢，因此，我們將基金公司在固定收益類資產(chǎn)上的投資能力，以及基金產(chǎn)品的規(guī)模作為選擇理財債基的重要指標(biāo)。當(dāng)然，歷史業(yè)績表現(xiàn)、運作周期長短也與基金收益具有一定的正相關(guān)性。建議投資者根據(jù)自身對閑置資金的期限偏好來選擇相應(yīng)周期的產(chǎn)品，可重點關(guān)注易方達(dá)、富國、南方、中銀、招商、廣發(fā)等管理人旗下產(chǎn)品。

　　三、基金池及基金組合推薦

　　根據(jù)前面各部分對相關(guān)市場以及各類產(chǎn)品投資操作策略的分析，建立國金1311期基金組合如下表。為了方便投資者在配置之外選擇重點的品種，我們對于相對更看好的個別基金加上★，并在文中列示理由。

　　10月份組合中，鵬華增利基金表現(xiàn)較為抗跌，下月繼續(xù)保留；南方多利、國投增利、建信增利凈值表現(xiàn)尚可，在下月組合中保持關(guān)注；將易方達(dá)增強回報調(diào)整為同一管理人旗下、中短久期風(fēng)格的易方達(dá)穩(wěn)健收益；新納入契合我們“短期波段+操作靈活”策略的工銀雙利基金；將中銀增利調(diào)整為同由奚鵬洲管理、典型中短久期風(fēng)格的中銀雙利。

　　圖表14：固定收益基金相對收益組合

　　圖表15：絕對收益組合

　　來源：國金證券研究所

　　圖表16：組合說明

　　來源：國金證券研究所