在海外，資產(chǎn)配置、行業(yè)配置的投資理念深入人心，指數(shù)基金以其高效配置、費用低廉、風格穩(wěn)定等特質(zhì)受到投管人的垂青，排除貨幣市場基金和FOF，美國指數(shù)基金的市場份額已接近25%。近年來，隨著ETF的持續(xù)資金流入，美國ETF過萬億美元的規(guī)模已逼近其普通開放式指數(shù)基金，產(chǎn)品創(chuàng)新、交易便捷、指令多樣及較少現(xiàn)金拖累等特質(zhì)讓ETF成為指數(shù)基金中一大品類。

　　縱觀國內(nèi)，指數(shù)產(chǎn)品在公募基金中已占據(jù)近17%的管理規(guī)模，近一年來ETF在跨市場、跨境及債券投資等領(lǐng)域創(chuàng)新不斷，2012年末ETF規(guī)模已超1600億元，相信隨著跨國、黃金、杠桿ETF等新型產(chǎn)品的逐步推出，未來指數(shù)基金在國內(nèi)還將有相當?shù)臄U容空間。

　　考慮到國內(nèi)公募指數(shù)基金日漸增多，在上百款產(chǎn)品中挑選適合自己的指數(shù)基金實屬不易，本文旨在通過量化方法，為投資者篩選指數(shù)基金提供客觀的定量工具，以輔助其投資決策。我們知道，無論是在下跌勢中規(guī)避非系統(tǒng)性風險，低位盤整區(qū)中采用定投模式，又或是獲取市場反彈和上漲中的整體收益，指數(shù)基金均具備天然的被動投資優(yōu)勢，日漸成為關(guān)注度趨高的基金品種。那么，除了跟蹤誤差、費率等常規(guī)數(shù)據(jù)外，如何在投資組合中合理的運用指數(shù)基金？哪些定量因素應該受到投資者進一步重視？下文將圍繞指數(shù)基金的量化指標闡述其在投資中的可能應用。

　　⊙Morningstar晨星(中國)研究中心 姜鵬

　　行業(yè)配置——高效配置的行業(yè)指數(shù)基金仍然稀缺

　　由于指數(shù)的設計需求或市場結(jié)構(gòu)特征等原因所致，股票指數(shù)中存在一些行業(yè)集中度偏高或由單一行業(yè)、主題的股票所構(gòu)成的指數(shù)，對于特定行業(yè)感興趣的投資者可將此類基金作為集中持有或行業(yè)配置的對象，但需警惕集中投資所帶來的負面效應，如非分散化投資伴隨的風險聚集問題。通過統(tǒng)計目前市場上指數(shù)基金的行業(yè)配置，可篩選出部分能實現(xiàn)高效配置行業(yè)的指數(shù)基金。

　　圖表1：2012年末指數(shù)基金行業(yè)集中度(及第一重倉行業(yè)占比)頻率分布

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　　數(shù)據(jù)來源：Morningstar晨星(中國) 截止日期：2012年12月31日

　　注1：行業(yè)集中度等于基金前三大行業(yè)倉位之和。

　　注2：行業(yè)統(tǒng)計以證監(jiān)會行業(yè)分類為準，下同。

　　如圖表1所示，指數(shù)基金的行業(yè)集中度主要分布在55%左右，目前市場上大部分指數(shù)基金的標的指數(shù)以規(guī)模指數(shù)為主，其中，窄基規(guī)模指數(shù)較少，部分主題指數(shù)和策略指數(shù)并不嚴格以某個行業(yè)為主。從2012年末指數(shù)基金的第一重倉行業(yè)占比分布來看，8成以上指數(shù)基金的第一重倉行業(yè)倉位僅處于10%至45%的中低水平，公募指數(shù)基金在行業(yè)基金中的發(fā)展速度稍慢。

　　圖表2：2012年末行業(yè)集中度靠前(及靠后)的指數(shù)基金

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　　數(shù)據(jù)來源：Morningstar晨星(中國) 截止日期：2012年12月31日

　　注：行業(yè)集中度統(tǒng)計排除債券型指數(shù)基金

　　如圖表2所示，行業(yè)集中度平均水平在53.22%，該指標靠前或靠后的指數(shù)基金存在較為明顯的差異，靠前的10只基金行業(yè)集中度均高于84%，對應標的指數(shù)以主題指數(shù)為主、行業(yè)指數(shù)為輔，而靠后的10只基金行業(yè)集中度僅為30%左右，其絕大多數(shù)標的指數(shù)為規(guī)模指數(shù)，指數(shù)設計并不側(cè)重于行業(yè)配置。

　　圖表3：2012年末指數(shù)基金第一重倉行業(yè)前十名

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　　數(shù)據(jù)來源：Morningstar晨星(中國) 截止日期：2012年12月31日

　　進一步來看，2012年末第一重倉行業(yè)權(quán)重靠前的10只指數(shù)基金如圖表3所示，上述指數(shù)基金的單一重倉行業(yè)權(quán)重均在6成以上，顯著高于30.65%的平均值，排名前兩位的國泰上證180金融ETF和國投瑞銀滬深300金融地產(chǎn)指數(shù)基金均為規(guī)模指數(shù)內(nèi)的子行業(yè)指數(shù)基金，其他8只主要為資源類、周期類的主題指數(shù)基金；重倉行業(yè)配置來看，則以金融保險業(yè)、采掘業(yè)為主。若以70%以上行業(yè)配置閥值作為行業(yè)指數(shù)基金的劃分標準，2012年末國內(nèi)公募基金業(yè)內(nèi)的行業(yè)指數(shù)基金仍然偏少，相信隨著華夏5只行業(yè)ETF的批量發(fā)售，國內(nèi)行業(yè)指數(shù)基金的競爭格局將逐步展開。

　　分散投資——低相關(guān)基金間的配置，資產(chǎn)和區(qū)域配置效果顯著

　　現(xiàn)代投資組合理論認為，通過證券分散化不僅能有效降低投資組合的風險，還可能進一步提升投資組合的期望收益。理論上，在低相關(guān)的資產(chǎn)間進行配置可能降低投資組合的風險，并提升其風險調(diào)整后收益。那么，量化篩選具有低相關(guān)系數(shù)的指數(shù)基金或是投資者配置指數(shù)基金組合的一項必要流程，也可作為理財顧問為不同風險收益偏好投資者進行資產(chǎn)配置、區(qū)域配置的投資考量。

　　圖表4：2012年低相關(guān)系數(shù)(均值)的指數(shù)基金

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　　數(shù)據(jù)來源：Morningstar晨星(中國) 截止日期：2012年12月31日

　　注：相關(guān)系數(shù)統(tǒng)計以2012年12個月的基金月度收益率為樣本。

　　統(tǒng)計2012年全指數(shù)基金間的相關(guān)系數(shù)矩陣，并將各只指數(shù)基金與其他所有指數(shù)基金的相關(guān)系數(shù)均值排序得出最低的15只指數(shù)基金，如上圖所示，相關(guān)系數(shù)均值為負的5只基金分別是華夏亞債中國指數(shù)C/A、國泰納斯達克[微博]100指數(shù)和南方中證50債券指數(shù)(LOF)C/A，其走勢與其他指數(shù)基金無明顯的關(guān)聯(lián)；而在15只指數(shù)基金中，債券型基金和QDII基金入圍較多，資產(chǎn)配置、區(qū)域配置效應可見一斑；另外，易方達創(chuàng)業(yè)板ETF以其特有風格也進入相關(guān)系數(shù)均值偏低的基金范圍。

　　圖表5：2012年偏低相關(guān)系數(shù)的指數(shù)基金

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　　數(shù)據(jù)來源：Morningstar晨星(中國) 截止日期：2012年12月31日

　　注：相關(guān)系數(shù)統(tǒng)計以2012年12個月的基金月度收益率為樣本。

　　此外，從兩只指數(shù)基金間關(guān)聯(lián)性來看，具有最低相關(guān)系數(shù)的15只基金如圖表5所示，此類低相關(guān)系數(shù)均為絕對值較大的負值，且關(guān)聯(lián)性偏低的基金類型主要為債券指數(shù)基金，故目前國內(nèi)公募市場上，資產(chǎn)配置在降低投資組合風險上效果明顯；同時，股票指數(shù)基金間的配置也能起到作用，如相關(guān)系數(shù)-0.28正是易方達創(chuàng)業(yè)板ETF與國泰納斯達克100指數(shù)基金的聯(lián)動結(jié)果。

　　Beta配置——定量獲取系統(tǒng)性敞口

　　眾所周知，指數(shù)基金是能方便的提供整體市場收益及風險的投資工具，具體來看，不同標的指數(shù)下的成分證券正如一籃子證券的投資組合，成分證券不同造成投資組合有所差異，從而承擔或多、或少于整體市場的系統(tǒng)性風險。

　　如果說波動率代表了投資組合的整體風險，Beta則量化了投資組合中所含的系統(tǒng)性風險，呈現(xiàn)了投資組合收益率相對于市場(如滬深300)收益率的敏感性。Beta作為量化篩選指數(shù)基金的一項指標，可用于定制基金組合的Beta，獲取確定的系統(tǒng)性敞口。

　　圖表6：2012年前后五名Beta值的指數(shù)基金

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　　數(shù)據(jù)來源：Morningstar晨星(中國) 截至止期：2012年12月31日

　　注：Beta統(tǒng)計以2012年12個月的股票型指數(shù)基金及晨星大盤指數(shù)月度收益率為樣本。

　　圖表6展示了基于2012年數(shù)據(jù)計算指數(shù)基金B(yǎng)eta值，可見，指數(shù)基金整體與市場接近，Beta均值為0.96；單只基金而言，1以上的Beta值空間有限，最高僅為諾安上證新興產(chǎn)業(yè)ETF的1.16，而1以下的空間相對較大，Beta低于0.7的指數(shù)基金共有3只，分別是大成深證成長40ETF聯(lián)接、大成深證成長40ETF和國投瑞銀中證下游消費與服務產(chǎn)業(yè)指數(shù)(LOF)基金。

　　整體來看，投資者可通過配置不同指數(shù)基金以獲取市場中一定范圍內(nèi)確定的Beta，以滿足投資者特定的投資需求及風險偏好。

　　收益型投資需求——持續(xù)穩(wěn)定分紅的投資訴求

　　機構(gòu)投資者對現(xiàn)金流管理和稅收等因素的考量往往更為嚴格，海外成熟市場也將穩(wěn)定持續(xù)的分紅視作良好投資的標準之一。指數(shù)基金作為獲取市場整體收益的特殊投資標的，其收益及分紅相對主動管理型基金不易受人為因素的影響，可作為收益型投資的可選項，其在國內(nèi)更具有分紅避稅效應。

　　隨著指數(shù)基金進一步擴容，08年后分紅的指數(shù)基金只數(shù)在近年呈增長態(tài)勢。下面，統(tǒng)計并展示2012年度指數(shù)基金的分紅狀況。

　　圖表7：2012年度指數(shù)基金分紅比率及金額統(tǒng)計

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　　數(shù)據(jù)來源：Morningstar晨星(中國) 截止日期：2012年12月31日

　　注1：分紅金額統(tǒng)計區(qū)間取2012年全年；分紅比率=分紅金額/(分紅金額+再投資凈值)

　　注2：指數(shù)分級基金子份額的分紅金額以折算金額進行統(tǒng)計。

　　從圖表7中2012年指數(shù)基金分紅統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，全年共有24只指數(shù)基金進行了27次分紅，包括10只股票型基金、2只普通債券型基金、5只QDII基金和7只分級基金子份額。從基金當年的平均分紅比率來看，除華安中國A股增強指數(shù)基金高達26.08%外，其他指數(shù)基金處于0.4%至7.2%的水平。此外，分紅的持續(xù)性也值得投資者長期關(guān)注。