□招商證券[微博] 宗樂

　　為配合新《基金法》的實施，證監會擬修訂相關配套辦法。4月26日，證監會網站公布了《證券投資基金運作管理辦法》征求意見稿(簡稱“征求意見稿”)，就修訂《證券投資基金運作管理辦法》(簡稱《運作辦法》)對外公開征求意見。

　　自2004年實施以來，《運作辦法》對基金的募集、基金份額的申購與贖回、基金的投資、基金份額持有人大會等相關環節做了操作指引和具體規定。對于本次修訂，證監會新聞發言人稱，一是新《基金法》即將實施，《運作辦法》的部分內容需要相應調整；二是從近些年的實踐看，《運作辦法》的部分內容已經無法適應行業發展需要；三是從海外各國的監管經驗來看，中國的基金運作和監管還有部分環節需要進一步完善。

　　征求意見稿遵循“放松管制、加強監管、保護投資者利益、與國際接軌”等原則，對原《運作辦法》做出了多項修改。其中最引人注目的是，此次新修訂的征求意見稿提高了對股票型基金倉位下限的要求，參照國際慣例將該類基金的股票倉位下限從原來的60%提高至80%。

　　股票倉位下限提高，對股票型基金的投資業績會帶來哪些影響呢？筆者認為，簡單的得出“新規定將使得股票型基金業績更好或更壞”的結論都是片面的，這個問題要從幾個方面來考慮。

　　首先，歸因分析結果顯示，大多數股票型基金經理的擇時能力并不理想，基金的超額收益主要來源于行業配置和個股選擇，而通過擇時獲取持續穩定的正超額收益的基金經理占據少數。國際上，多項實證研究也反復論證了基金經理并不擅長擇時。可見，整體來看，提高股票倉位下限將有利于穩定股票型基金的投資風格，降低擇時失誤對基金業績的負面影響，有助于提升該類基金的整體業績。

　　其次，盡管整體來看基金經理并不擅長擇時，但不可否認的是，確實有一些基金經理對宏觀經濟和市場走勢判斷準確，能夠通過靈活調整大類資產配置，獲取超額收益。那么，對這些擅長擇時的基金經理來說，新規定減小了基金在大類資產配置上的操作空間，原有的操作思路受到影響，可能會對基金未來業績帶來不利影響。

　　第三，股票型基金倉位下限升至80%之后，除去5%的用于應對日常贖回的現金資產以外，基金資產中可用于追逐市場熱點、短炒題材股的現金儲備大幅減少，基金經理若想快速提升對某個題材板塊的配置，則不得不先賣出其資產組合中的其他證券，短線交易的成本大幅提升，通過波段炒作獲取投資收益的機會也相應降低。基金經理將更加注重對個股的精選，并更加傾向于長期持有，基金投資業績趨于穩定，且主要取決于基金經理的選股能力。

　　最后，需要指出的是，新規定實施后，股票型基金整體所面臨的系統性風險將會提升。換句話說，如果股市出現下跌，由于股票型基金持股比例不得低于80%，該類基金出現的損失也將更大。尤其是當市場發生類似2008年的極端情況時，股票型基金的損失將更加慘重。

　　綜合上面的分析，股票型基金倉位下限提高，對基金未來業績的影響不可一概而論，要綜合考慮基金經理自身的擇時能力、交易風格以及基礎市場的走勢。但若從國內基金行業發展的角度看，此項修訂使得股票型基金的股票投資屬性更加純粹，不僅減少了擇時因素對股票型基金自身業績的干擾，而且還降低了基金主動調倉為基金組合帶來的系統性風險的不確定性，提升了股票型基金在資產組合中的配置功能。

　　新規定下，股票型基金的高風險屬性更加鮮明，基金經理可以淡化擇時，將更多的精力專注于選股，并將擇時的自主權更大限度的交還給了基金持有人。同時，基金投資者在構建和調整基金組合時，對大類資產的配置比例也更加清晰。

　　那么，對于那些不擅長擇時的普通基金投資者來說，如何調整基金組合呢？化繁為簡，建議投資者從以下幾個方向入手：

　　構建基金組合、維持均衡配置。對于不擅長擇時的投資者來說，構建組合、均衡配置顯得尤為重要。投資者可以根據自身的年齡、可投資資產以及風險偏好等多方面因素，構建基金組合，將組合的大類資產配置穩定在一個相對均衡的水平，并根據各類資產的市值變化做動態調整。在選擇單只股票型基金時，可優選那些由選股能力出色的基金經理管理的基金。

　　投資混合型基金。新規之下，那些較擅長擇時的基金經理將會更多地執掌混合型基金的投資管理。基金投資者可以選擇那些歷史業績優秀、能夠通過靈活調整大類資產配置，獲取穩定超額收益的基金經理旗下的混合型基金。

　　投資FOF。此次公布的征求意見稿首次對公募基金管理公司發行基金中基金(FOF)予以放開，未來市場中的FOF數量將有望增加。對于不易把握整體市場走向的基金投資者來說，可以通過FOF投資，委托專業人士對基金進行二次篩選，構建基金投資組合，獲取更加穩定的長期收益。