夏欣

　　4月26日，證監會頒布了修訂的《證券投資基金運作管理辦法》(征求意見稿)(下稱“《運作辦法》”)。其中，將股票基金股票持股比例范圍由60%~95%修訂為80%~95%。

　　監管層提升股票型基金(下稱“股基”)倉位下限的修訂引發市場關于管理層救市的熱議，甚至有人劍指此舉不排除是為下一步重啟IPO造勢。對此，北京某股票基金經理告訴《中國經營報》記者：“即使不提高倉位下限，目前我們也沒有多少空間可以加倉。”

　　但《運作辦法》提到債券基金標桿最高不得超過140%，卻讓公募債券基金(下稱“債基”)倍感憂慮。目前債基普遍杠桿是150%~200%，新辦法“去杠桿化”后，將導致牛市中債基收益明顯下滑。

　　華泰證券研究中心首席分析師王群航[微博]預計，新的《運作辦法》估計會在今年6月1日之后實施。

　　一增一減：短期對市場沖擊有限

　　最引人注目的是，監管層此次沒有延續一貫的“新老劃斷”思路，而是特別強調，在《運作辦法》實施起6個月內，全部股基都須修改原基金合同以符合上述要求。

　　對此，北京某股票基金經理告訴記者：“即使不提高倉位下限，目前我們也沒有多少空間可以加倉。”據悉，由于更看好下半年市場趨勢，多數股票型基金經理的倉位已經在近期加倉到80%，甚至更高。

　　證監會新聞發言人表示，從歷史統計來看，股票型基金倉位總體在80%~90%，目前僅有13.5%的基金倉位在80%以下，因此，此項調整對多數基金并無直接影響。

　　“絕大多數人只關注到《運作辦法》提高股票型基金倉位下限，卻忽略了對混合基金上限的調整。”銀河證券基金研究中心胡立峰[微博]告訴記者，“按照擬修訂的《運作辦法》，原來股票倉位最高可達95%的混合基金，新規則將最高倉位下調到80%。”

　　銀河證券基金研究中心(以2013年一季度股票型基金作為統計基數)測算結果表明：新規對現行基金影響有限，其中存量的股票基金調增125億~218億元、存量的混合基金調減115億~196億元，二者對沖幾乎沒影響，也就是大概涉及10億元左右的資金調整規模。

　　德圣基金研究中心最新發布的基金倉位測算也佐證了前述基金經理關于“加倉空間有限”的觀點。4月26日，德圣基金研究中心倉位測算結果表明：整體看，股票型、偏股混合、配置混合的平均倉位超過80%。

　　雖然管理層此舉目的是引導基金經理更加注重通過自下而上精選個股獲得超額收益，避免因頻繁大幅調整倉位造成追漲殺跌，同時避免加劇資本市場波動，但也有市場人士對此新規提出質疑。

　　“這個規定非常不合理，基金經理無法發揮作用。為了股市上漲，即使在熊市的時候也要保持最低80%倉位，明擺著讓基金投資者當炮灰。”王群航表示，雖然此做法與國際市場接軌看似合理，但是，“國外資本市場擁有諸多對沖市場下跌的工具與手段，在A股對沖工具欠缺的大背景下，貿然提到80%，熊市不是要賠死？”

　　王群航還認為：“80%是一個高倉位的產品。這對基金投資者提出了一個要求——把擇時的責任交給投資者自己。未來，投資者在投資股票型基金的時候，一定要像投資指數型基金那樣，控制好風險。”

　　相比之下，混合型基金的倉位更為靈活。去年12月，多只混基的股票倉位從30%降為零，在投資上實現“全攻全守”。一旦投資者預計市場有下跌風險，不妨選擇混基更為保險。

　　債券投資收益預測現分歧

　　相比于基金倉位調整，《運作辦法》對于債券基金杠桿上限的規定對債券市場影響更大。不過，具體到債券投資收益的影響，業內尚有分歧。

　　《運作辦法》規定債券基金的標桿最高不得超過140%，此前140%一直是銀行間債券市場的杠桿紅線。這也意味著，未來140%的杠桿紅線可能成為全債券市場的硬性約束。

　　聯訊證券宏觀及固定收益研究員盛旭告訴記者：“如果140%的杠桿紅線嚴格執行的話，則債券投資部門的收益將會大為減少，在這種情況下，債券投資部門很可能為了增加收益，去尋求其他增加杠桿的手段，可能有更為灰色的貨幣中介由此派生。”

　　北京某基金公司債基經理表示，目前債基普遍杠桿是150%~200%。“差20%的杠桿，收益就少20%，債基平均6%的收益會減少到5%，這對債基來說影響是很大的，債基競爭力會下降，很多機構客戶可能會贖回。”

　　上述北京某基金公司債基基金經理對未來公墓基金的市場競爭力不無擔憂。

　　“當債券市場不景氣時，140%杠桿沒問題，如果出現2012年債券大牛市，140%的倉位只是正常倉位。”

　　而且，“140%的紅線只是對已募基金形成強約束，但對私募、券商沒有約束力。這將導致公募基金在債券市場上競爭力下降，容易引發客戶贖回潮。”

　　雖然上述規定大幅影響基金投資收益，但盛旭認為140%從絕對量的角度來說是合理的。“監管層此舉的作用是‘堵重于疏’。”

　　證監會上述規定讓人聯想到近期債券市場的大整頓，“養券代持”的手法事實上大大提高了實際投資的杠桿規模。

　　上述北京債基經理預計，下一步證監會肯定會繼續加大債券打黑行動。“從肖鋼本人的風格來說，一直并不提倡銀行理財所帶來的龐氏騙局，這種代持現象無異于龐氏騙局。”

　　不過，也有市場人士從供求關系判斷：債券整體市場未來收益率或將大幅上升以彌補融資功能缺失帶來的利潤減損。

　　此前，中債登已經全面叫停信托產品、券商資管、基金專戶三類機構開立銀行間賬戶，而且也有傳聞稱央行將整頓丙類賬戶。業內人士預計，各監管層債券“打黑”將繼續深化。

　　盛旭認為，上述舉措將很大程度影響債券市場短期的供需關系。

　　從債基的發行來看，今年前3個月債基平均發行量為10只，而在4月一次性降至3只，說明市場對于債市事件性重估有充分的預期。

　　“但債券需求的式微和監管的不斷深入將很大程度影響債券的估值。” 盛旭分析判斷。

　　外資唱空做多

　　德圣基金研究中心最新發布的基金倉位測算表明：國內機構投資者對今年二季度市場的判斷邏輯存在著較強的一致性，即經濟的弱復蘇局面未改，政策變動尤其是地產調控政策仍是短期核心變量。

　　具體到基金公司調整來看，中大型基金公司中華夏、博時、易方達等旗下大部分基金倉位略有增加。中小基金公司方面，本周中小型基金公司加倉幅度明顯高于中大型基金公司，如紐銀基金、益民基金、浙商基金等，其中紐銀基金加倉超過9%。

　　新華基金[微博]判斷預計，5月份行情繼續震蕩筑底、走勢依舊偏弱。“房地產、銀行、汽車以及家電中的白馬股仍可繼續關注，回避創業板風險。”不過，短期內無須擔心房價向下風險，年底的風險在于不動產登記的推進程度，可能會導致二手房供給增加，但不影響上市公司業績。

　　中國證券登記結算公司最新數據顯示，今年3月QFII在滬深兩市加快開戶步伐，單月新開26個賬戶，不僅環比、同比均大幅上升，更刷新了2008年11月以來單月最高開戶紀錄。目前并無倉位限制的一些陽光私募，一般則通過在短期內快速加減倉以規避系統性風險。

　　以“追求絕對收益”的私募基金星石投資投研人士認為，目前估值處于相對比較低的水平，估值基本到位了。不過上半年市場機會不大，全年的投資機會下半年的可能性更大。“當然也不排除由于大的趨動因素出現的投資機會，比如國內外貨幣政策出現較大變動等。”

　　值得一提的是，前一段時間外資頻頻唱空A股或是其抄底的前奏。

　　根據監管層掌握的數據，近期上市公司境外戰略投資者和合格境外機構投資者，并未大規模賣出中國股票。

　　不僅如此，眾多境外資金還在翹首企盼新一輪2000億元RQFII額度的放行，以及未來將落地的QFII2等。4月26日，證監會有關部門負責人表示：“RQFII未來還會有快速的發展。”