來源：好買基金研究中心

　　如何看待A股12月份的行情？目前分歧仍很大，認為超跌反彈的觀點占多數。而我們認為這是股市的新周期、新起點。其本質是反映了中國改革的新周期、新起點，以及由改革釋放出活力后的經濟的新周期、新起點。

　　自A股市場漫漫下跌近三年來，寒意日盛，由于制度缺憾、估值泡沫破滅、高通[微博]脹和經濟增速下滑等因素，股指滿目凄然、步步走低。今年以來，國內政治和經濟都進入了新階段，雖然這些變化未能立即帶來上行的動能，但正所謂博觀約取、厚積薄發。從12月開始，股指一掃往昔的疲態，反彈已初具氣吞萬里之勢，此情此景之下，2012年冬天顯得暖意充盈。

　　十八大報告中提出的工業化、信息化、城鎮化、農業現代化這“新四化”，以及新一屆領導人各項務實舉措，讓市場看到了信心，充滿遐想，以前累積的但卻為多數投資者熟視無睹的諸多利好，轉瞬光彩照人，所以A股也出現了三年多來最大的單日上漲。

　　今年是市場觀望、煎熬，去不確定性的一年，而這已隨著中央經濟工作會議的結束而暫告段落。對明年一季度來說，當強勢市場維持一定時間后，雖尚需要等待各層面進一步動向，可能會暫時放緩沖高的步伐，底部普漲式行情也或將讓位于結構性行情，但市場再度大幅回落的概率已不大。

　　新起點已現，新周期很長，現在剛剛是開始。

　　1、經濟短期企穩重入擴張區間

　　與年內其他時間相比，國民經濟在四季度獲得了政策面更為明確的支撐，一系列經濟轉型和經濟結構調整政策陸續出臺，使得經濟逐步遠離了衰退的軌道，再次獲得上行動力。雖然現階段尚無法斷言經濟是否已開始全面復蘇，不過仍為市場贏得了寶貴的喘息之機。從部分經濟數據來看，11月份中采PMI和匯豐PMI自2011年10月以來首次同時站上50的榮枯線，體現出經濟的各個層面都開始出現復蘇態勢。另一方面匯豐PMI和中采PMI間差距的收窄則顯示出經濟增長和調整的正能量已傳遞到了中小企業之中，經濟運行的活力提高。當然我們必須認識到本次經濟預期的改善很大程度上仍然是投資提速帶來的，經濟結構調整的過程仍在繼續，未來經濟下行的風險仍不可忽略。從具體指標來看，固定收益投資累計指標在四季度的增長達到20.7%，其中地方項目和制造業投資仍在下滑，但中央項目、房地產投資及第三產業的投資速度都有所上升；國內貸款增長9.8%，加快0.5個百分點，“融資難”問題得到一定程度的緩解。

　　數據來源：Wind、好買基金研究中心

　　與之相對應，工業增加值指標進入四季度之后也出現了一定的回升，經濟動能持續走高，11月規模以上工業增加值同比增長10.1%，比10月份提高0.5個百分點。重工業成為經濟復蘇的源動力，其工業增加值增速比10月份加快了0.8個百分點，而輕工業則相對比較遜色，僅加快了0.2個百分點，可見在新型城鎮化等主題的引領之下，由于政策面對基建投資等領域的推力逐步增強，重工業已先于輕工業出現反彈跡象。另外社會需求層面也進一步改善，社會消費品零售總額同比名義增長14.9%，比上個月上升0.4個百分點，超出市場預期均值達0.5個百分點，具體來看除了必須消費品的增速仍保持在高位為以外，耐用消費品的需求也穩步回暖，零售數據的改善表明經濟復蘇得到了有效需求的支撐，減少了市場此前對于消費滯后于經濟的擔憂。

　　數據來源：Wind、好買基金研究中心

　　從我們的宏觀預測模型中也不難看出經濟出現了企穩回暖，逐步復蘇的趨勢。經過測算可以看出在去除趨勢項之后，目前物價仍處于下行軌道之中，但是已趨于平緩，但大幅反彈的概率也不大；而以發電量指標來代表的宏觀經濟在10月和11月則出現了連續回暖，短暫的反彈雖然并不意味著經濟已經確定進入復蘇周期，但連續兩個月出現回升走勢還是增強了我們對于明年一季度宏觀經濟延續強勢的預期。按照我們對宏觀經濟周期持續月份數分布的統計，在持續月份服從Poisson分布的假設下，在未來一個月，經濟保持現階段持續增長的概率約為73%。

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　　2、機構散戶活力率先反彈

　　雖然從長期來看股市反映的是經濟的強弱，但在短期市場中投資者的參與程度則會對市場走勢產生重要的影響。隨著市場一步一步下滑，投資者的悲觀情緒也愈發濃烈，特別是在股指跌破2000點關口之后，整個市場的參與度也觸及冰點。不過“物極必反”，當投資者的悲觀情緒到達頂點后，就先于指數出現了反彈。如果我們以新增A股開戶數與新增基金開戶數作為普通投資者參與市場的情緒指標，那么不難看到現階段散戶的情緒雖然仍非常低落，但是已從11月中旬的最低點處實現了小幅回升。

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　　從A股交易賬戶的占比來看，在四季度前兩個月中活躍賬戶的占比隨著股指的下挫也節節走低，特別是從11月中旬開始更是出現了一個類“斷崖”式的下跌，整體市場的活力再度大幅減低。不過需要指出，在11 月末，即指數在2000點以下運行的過程中，交易賬戶占比反而提前出現了些許回升，雖然反彈后交易賬戶的占比仍遠低于前期水平，但是起碼表明越來越多的人已經開始認同當下及未來一段時間內大盤所蘊含的機遇和價值。

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　　另一方面，如果我們假定機構投資者的“情緒”可以從偏股型公募基金的倉位增減中得到體現的話，那么按照好買基金倉位測算的結果，偏股型基金在4季度總體上呈現出中性偏低的倉位，雖然在10月初基金的持股比例保持在歷史均線附近，并隨著市場的走強有一定的上浮。但由于11月開始股指疲弱態勢的增強，基金倉位也逐步走低，在12月初偏股型基金的倉位甚至降至7成以下，為近半年來最低。不過進入12月后，市場出現了明顯的反彈，在大盤連續上升的強力推動之下，持倉也觸底反彈，出現了一定幅度的回升，截至2012年12月7日，偏股型、股票型、混合型基金的倉位分別為73.15%、77.97%和65.04%，較前一周小幅上升了約9個基點，而與歷史平均水平相比偏離幅度還維持在400個基點以上。從上述走勢中我們不難看出，隨著市場的下挫，空方力量逐步增強，特別是在11月上證指數跌破2000點大關之后，悲觀情緒更是空前濃烈，但這種情況往往也孕育了反彈的契機，根據我們對歷史數據的回溯，當基金倉位由高到低首次觸碰低點并立即出現顯著反彈之后，市場隨之出現反彈的概率相當大，其后市場果然表現出了近期罕有的強勢，基金倉位也隨之回升。目前基金倉位的絕對水平仍比較低，彈性較為充足，意味著后市機構投資者提高持股量的阻力不大，可以為市場提供一定的上行動能。

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　　另一方面，按照模型測算出的基金持倉的行業分布也體現出基金持倉正在逐步由防守轉向進攻。與11月底相比基金明顯加強了黑色金屬和家用電器兩個板塊的配置，而大幅縮減了食品飲料行業的持倉，雖然白酒板塊的“黑天鵝”事件確實對其行業倉位產生了消極影響，但此等程度的大幅減倉更多還是市場觀點由守轉攻所致。而與9月底倉位情況相比，可以發現四季度末基金的行業倉位的進攻性更加明顯，除了前述兩個行業之外，機械、電子和交運設備等周期性行業的倉位也都有所提升，而醫藥生物、金融服務和餐飲旅游等板塊的倉位則有所下降。

數據來源：Wind、好買基金研究中心

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　　3、政策：開啟新的政治周期

　　 隨著政策面不確定性的減弱，近期政府各部門都開始加速推出各項政策以完善經濟和投資市場的建設，給股指帶來了較為明顯的推動作用。先從投資市場的建設上來看，由于前期A股整體表現不佳，導致大量資金流出股市，要推動市場反轉必須先提高市場的活力。因此證監會在持續強調價值投資以及市場公平公正的同時，在四季度加大力度推出了多項強化市場動能的政策。這些政策主要集中在兩個方面：一是開源，即擴大了投資品種的范圍并放松了對機構投資者的限制，像原油期貨、玻璃期貨以及商品ETF的推出都為投資者提供了更廣大的選擇空間和投資模式，而基金公司設立子公司、券商資管由審批改為備案和基金建立推出機制等則進一步強化了券商創新的積極性；二是擴流，證監會在四季度連續出臺多項措施不斷加大力度吸引海外資金流入A股市場，在當前數萬億資金被信托資產鎖定，資金面持續偏緊的情況下，引入外資有助于改善A股目前活力偏差的局面，為后市行情埋下伏筆。

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　　穩增長方面，四季度中，新一屆領導班子對于國民經濟發展的藍圖進行了明確的描繪，民生建設和經濟結構轉型將成為未來發展的主題。在此基礎上，政府還表明了對經濟增長率下滑容忍度提高的態度，并提出了“美麗中國”以及新型城鎮化等概念。雖然房地產調控政策仍有很大概率會繼續實行，但綜合來看，政府確實正在不斷增強穩增長的力度。同時，12月中旬即召開的中央經濟工作會議將為經濟政策的方向定調，從目前情形來看城鎮化、收入提高和降低物流成本將會成為未來經濟工作的重心。

　　數據來源：Wind、好買基金研究中心

　　總結：四季度市場先抑后揚，在11月下旬跌破2000點關口之后市場展開了一段波瀾壯闊的反彈，僅用了不到半個月時間就收復了8月中旬以來的失地，市場回暖的主要原因來自市場對于經濟出現比較明顯的反彈以及政策面預期的增強，近期絕大多數經濟數據都出現了明顯改善，預示著經濟起碼在短期內走出了衰退的區間；而政策面則得益于投資者預期政府在描繪宏觀藍圖之后會有一些具體的刺激政策出臺。另一方面，資金面在四季度相對比較平穩，回購利率逐步走低。雖然在短期通脹壓力的影響下逆回購仍會是央行主要的調控手段，不過由于投資者對降息降準的預期已經降低，流動性對市場的制約效應反而有所減弱。從目前我們的宏觀預測模型可以看出，雖然存在再次衰退的可能，但未來一段時間內經濟持續復蘇的概率還是比較大的，這就為股市營造了較為有利的環境，如果政策刺激能夠跟上，那么明年一季度A股市場的上行動力就會比較充足。

　　不過需要指出，股市是預期的集合體，一致預期會導致行情的提前發生，因此考慮到近期股指上行速度超出了我們的預判，如果未來沒有較強的外部刺激，那么年內的反彈就會侵蝕明年的上行空間，導致一季度股指以震蕩上行的形態為主。

　　在基金的組合上，投資者可以維持平衡配置風格的基礎上增強一些進攻性，選擇一些選股能力比較強的基金產品，也能選擇一些倉位較高、周期板塊占比較大的基金產品。當然風險承受能力較強的投資者還可以將部分資金配置在溢價率較低的分級基金進取份額中。

　　債市：首選高收益信用債基

　　2012年11月份，全國居民消費價格總水平同比上漲2.0%，環比上漲0.1%。2012年11月份，全國工業生產者出廠價格同比下降2.2%，環比下降0.1%。工業生產者購進價格同比下降2.8%，環比下降0.2%。1—11月平均，工業生產者出廠價格同比下降1.7%，工業生產者購進價格同比下降1.8%。CPI重回2時代，主要是基數效應使然，基本符合預期，從中長期看，在經濟下行，國際大宗商品價格盤整，貨幣政策趨向穩健的情形下，CPI中長期壓力不大。

　　資料來源：Wind，好買基金研究中心

　　10月末，本外幣貸款余額66.07萬億元，同比增長16.2%。人民幣貸款余額62.01萬億元，同比增長15.9%，比上月末低0.4個百分點，比上年同期高0.1個百分點。當月人民幣貸款增加5052億元，同比少增816億元。分部門看，住戶貸款增加1456億元，其中，短期貸款增加305億元，中長期貸款增加1151億元；非金融企業及其他部門貸款增加3586億元，其中，短期貸款增加2467億元，中長期貸款增加1685億元，票據融資減少732億元。1-10月人民幣貸款增加7.23萬億元，同比多增9590億元。10月末外幣貸款余額6433億美元，同比增長21.3%，當月外幣貸款增加204億美元。與此相應的是企業債券融資數據增長加速，為2992億元，今年前10個月，企業債券凈融資達1.86萬億元，高于2011年全年的1.37萬億元。

　　截至2012年10月末，我國金融機構外匯占款達257923.87億元，較9月末增加216.25億元，增長10.84億元，是9月份增量的一半，不及市場預期。

　　資料來源：Wind，好買基金研究中心

　　10月，央行投放資金13910億元，而逆回購到期回籠資金15980億元，凈回籠資金2070億元。期間央行沒有下調存準，降息等措施。資金面維持緊平衡狀態，銀行間7天質押式回購利率在3.3%左右震蕩，月初3.4379%，月末3.3810%。

　　12月7日，銀行間市場回購定盤利率隔夜品種收報2.2600%，較前一周末下跌約4個基點；7天回購定盤利率報3.0571%，較前一周末下跌約34個基點。上海銀行間同業拆放利率周內下跌后稍有反彈，1周品種目前在3.05%左右的水平。臨近年底時段回購利率可能會有明顯的回升，隨著財政存款的投放，央票的到期，央行逆回購的對沖，資金面延續緊平衡狀態，但全月均值仍將保持在3.5%以下。

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　　從目前券種的收益率來看，各類債券的絕對收益率水平仍舊處于較高位置，超越歷史平均約60個基點。在2012年12月第一周中，一年期國債收益率上行1.18個基點，三年期國債收益率上行10.57個基點，10年期AA級企業債收益率上行3.57個基點，分別為2.8952%、3.1591%和3.5689%；企業債方面，銀行間一年期AAA級企業債收益率上行約6.09個基點達到4.4602%，銀行間三年期AAA級企業債收益率上行約2.6個基點達到4.6104%，10年期AAA級企業債收益率也上行約1.98個基點收于5.1925%。從信用利差角度分析，目前AAA級和AA級信用利差較前一周都有所擴大且高于歷史前1/4分位數水平，未來的下行空間依然存在。

數據來源：Wind、好買基金研究中心

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　　總結：目前時點上，仍對持有高收益信用債的基金有利。其原因：一是經濟企穩的信號增多，持續性有待觀察。從工業增加值來看，與投資密切相關的重工業增加值快于輕工業的增加值增長，顯示投資拉動效果顯現。我們注意到，此次投資的回升也是以中央項目帶動地方項目的形式，但11月中央項目同比上月放緩。房地產投資是一亮點，但在控房價的背景下其持續性仍有待觀察。從PPI的數據來看，環比轉負，也是顯未來需求的不確定性。其二，CPI進入2時代，但在經濟減速，貨幣政策維持減速的情形下，壓力不大。同比回升0.3個百分點。其三，臨近年底時段回購利率可能會有明顯的回升，隨著財政存款的投放，央票的到期，央行逆回購的對沖，資金面延續緊平衡狀態，但全月均值仍將保持在3.5%以下。最后，從信用利差來看，中低等級的信用利差處于歷史前1/4附近，仍有下降空間。在經濟企穩、物價低位回升的情形下，政策面不會有大的放松，但資金面不會太緊，在這種情況形下，債市沒有太大機會，也沒有太大風險，債市有利于中等評級的票息較高的信用債。

　　基于以上分析，在選擇債券型基金時，主要選擇中高等級信用債占比較多，中長久期金融債配比較高的產品。風險偏好型投資者可關注波段操作能力較強且可參與可轉債投資的債券型基金。