基金三季報觀點：經濟短期觸底仍存疑 自下而上選股策略成主流

　　高級分析師：王廣國

　　1. 市場新聞

　　基金三季度披露完畢 公募基金規模小幅增長

　　事件：上周公募基金三季報公布完畢，公募基金規模小幅增長，但股混基金倉位有所回落。行業分布上，股混基金前五大重配行業還是食品飲料、金融保險、醫藥生物、機械設備和房地產業。重倉股方面基金持股集中度進一步提升，弱勢行情，抱團取暖，相濡以沫。

　　點評：

　　1、規模變化

　　截至2012年9月30日，1101只公募基金的總規模(規模和份額統計中，ETF聯接基金只計算投資ETF以外的部分，未公布季報的新基金以發行份額為準)達到24328億元，相比于2012年2季度末小幅增長了147億元。規模貢獻方面新發基金規模較大，而存量資金縮水�；�金公司方面，華夏、嘉實、南方以1995.16、1583.23、1522.96億元位居前三名，南方基金憑借固定收益類產品的發行超越易方達躍居第三名。

　　2、倉位

　　2012年3季度封閉式基金平均倉位為69.59%，股票型開放式老基金平均倉位為82.02%，混合型開放式老基金平均倉位為71.53%，QDII老基金平均倉位為87.32%。其中國內基金倉位縮水，封閉式、股票型和混合型分別降低倉位4.28、2.43和3.00個百分點，而QDII倉位小幅提升2.39%。3季度A股市場情緒整體較為悲觀，主要源自于3季度經濟數據以及政策的低于預期，同時，央行的降準預期一再推遲，令3季度資金面偏緊，導致投資者對市場增加悲觀情緒。對于海外市場，三季度，歐美市場推出量化寬松政策，提升投資者的風險偏好，三季度歐美市場整體向好。當國內外政策出現相反方向時(三季度國內沒有出現明顯的政策放松，而國外不斷的實施寬松政策)市場呈現出不同的走勢，這也是導致國內基金和QDII倉位變化相反的原因。

　　3、行業

　　532只公布2012年3季報的主動股票型(包括封閉型)和混合型基金的前五大重配行業分別是食品飲料、金融保險、醫藥生物、機械設備和房地產業，持有市值占基金資產凈值比例分別為10.54%、9.14%、9.01%、8.86%和6.25%。

　　統計512只公布了2012年3季報和2012年2季報的主動股混型基金作為可比樣本，對其統計整體行業的增減持情況顯示：基金增持的前五大行業分別是醫藥、信息技術、石化、社會服務行業和電子，增持比例分別為1.36%、0.41%、0.41%、0.4%和0.4%。基金減持的前五大行業為金融保險、機械設備、房地產、批發零售和采掘業，減持的比例分別為1.51%、1.49%、1.38%、0.44%和0.37%。從增持的行業看，在經濟下行的形勢下，基金青睞業績穩健增長的、受宏觀經濟影響較小的行業以及轉型中政策扶持力度較大的新興行業。

　　4、重倉股

　　基金持倉中持股集中度進一步提升，弱勢行情，抱團取暖，相濡以沫。這也是部分基金重倉股強者恒強的原因，雖然抱團不是刻意而為之，而是在經濟下行的情況下，對于個股和行業分析后，只有部分行業和個股值得去投資。因此出現了抱團現象，例如白酒個股、安防個股、蘋果產業鏈個股等。 從基金重點持有的前二十個股中看出仍以大消費、大金融為主。三季度中持有的前五大重倉股為貴州茅臺、中國平安(微博)、萬科A、格力電器、五糧液，較二季度，保利地產(微博)成為第6大，五糧液提升一位。增持的個股中，醫藥行業個股成為增持最多。減持的個股中以銀行、地產個股為主。

　　2. 基金觀點

　　基金三季報觀點：經濟短期觸底仍存疑 自下而上選股策略成主流  

　　本周基金三季報披露完畢，基金普遍認為四季度經濟不會比三季度更差，但宏觀經濟能否順利觸底仍存在分歧：大部分基金經理認為四季度經濟能否觸底尚不明朗，經濟整體處于底部修整中的概率更大，基本面難以支撐市場出現大級別反彈，市場將維持震蕩格局；小部分基金經理認為實體經濟正在弱復蘇狀態中，國內通脹壓力將會更加緩和，宏觀經濟政策有望加大放松力度，加上股票市場對悲觀因素有較充分反應，維穩性質的反彈行情可能會逐步向年末經濟面企穩和企業盈利增速有轉好預期過渡。不過，基金普遍認同無論短期經濟復蘇狀況如何，中長期我國必然面臨經濟增速下滑、經濟結構亟待轉型等問題。隨著經濟結構轉型，傳統的依靠投資的經濟增長模式必須要開始轉變，未來的投資機會可能在一些符合中國經濟結構轉型的新興和消費行業以及能分享需求制度性紅利的行業和企業上。

　　就四季度的投資策略，大部分基金經理強調了自下而上優選個股的重要性，其中確定性成長類個股和低估值藍籌股是基金經理較為偏好的類型。在行業配置上，基金經理則普遍看好大消費相關的醫藥、消費電子、環保、信息技術等行業、符合中國經濟結構轉型且國家政策長期重點扶持的新興產業如高端裝備、TMT 等行業上。部分基金經理則指出周期性行業在一段時間內會有階段性行情，會謹慎參與周期股反彈，但是中期配置價值有限。

　　上投新興動力認為，展望2012年剩下的一個季度，宏觀經濟是否能夠順利觸底市場還存在爭議，這需要時間去驗證。但沒爭議的是中國經濟經過30多年的高速增長后增速將會下個臺階，傳統的依靠投資的經濟增長模式必須要開始轉變。因此，我們不應該總是期望政府再次拿出4萬億之類的經濟刺激計劃，這對中國經濟的長期增長并沒有什么好處。A股市場在三季度下跌超過6%，表現遠遠落后于世界主流經濟體的股市，這已經很難用經濟增速去解釋，其中的深層次原因值得每一個投資者去思考，否則在未來的投資過程中可能仍會出現較大的偏差。盡管如此，我們對中國經濟仍然有信心，中國長期增長前景還沒有到達天花板的地步，需要發展的行業和整體空間依然巨大。當然，我們更加盼望制度紅利的出現，這對投資者的信心將是真正的提升。行業配置方面，我們仍然看好符合中國經濟結構轉型的新興和消費行業，尤其是穩經濟和調結構中能夠找到交集的行業，堅持自下而上選股，更多的將資金配置到優秀企業上去。

　　廣發聚瑞表示，目前國內宏觀政策已轉向為穩增長、調結構。通脹壓力已基本消除，國內商品房市場調控仍在進行中，流動性相關政策呈有限寬松狀態，宏觀調控政策在不斷地預調微調。國內經濟依然在增長、結構和通脹之間進行均衡，政府在流動性定向寬松、產業政策、財政稅收、金融制度等方面陸續出臺了一些積極的措施。我們認為國內經濟增速會放緩但也不會急降，穩增長已成為主要矛盾。國內房地產調控和歐債危機對未來國內外經濟的影響仍不確定，投資者盡管對經濟增速的預期已降低，但到底能穩定在什么水平心里還是沒底�；�于前述判斷和市場走勢，我們對強周期類股票和大金融類股票仍比較謹慎。重點投資方向仍為大消費行業和經濟結構調整、優化受益的行業，總體布局在中下游行業。

　　中歐新動力指出，對于后續的投資，我們要正視當前的宏觀經濟環境，著眼點也應該是在國內自身的經濟表現，在宏觀上更關注環比數據，在政策上更要關注經濟變革、需求制度性紅利的機會。中國的經濟亟待轉型，在今年歐債危機持續發酵、全球增長乏力的宏觀經濟環境下，我們要更關注國內的城鎮化過程、消費的內生性增長以及很多企業提升自身國際競爭力的不懈努力，從大的經濟總量中尋找相對的亮點領域，尋找符合經濟轉型需求的新興產業，尋找業績具有較高確定性的行業與公司，尋找努力適應市場和環境變化勇于轉型的企業，并從中篩選優質公司進行投資。

　　華寶新興產業在季報中指出，展望2012 年四季度，十八大即將召開，國內通脹壓力將會更加緩和，宏觀經濟政策有望加大放松力度，國內經濟也有望隨著流動性的恢復而逐漸走出底部，投資者對經濟和股市前景的預期將更加明朗。我們認為，三季度A 股市場已經處于過度恐慌的狀態之中，一旦投資者信心恢復，市場的弱勢將明顯改善，而很低的估值也使得價值性投資機會越來越多。伴隨著經濟調整的結束，預計 A股在經歷了較長時期底部盤整之后，A 股市場的投資價值將逐漸得到更多投資者的認可。我們繼續專注于投資新興產業相關領域的優秀上市公司，精選個股并長期持有，分享戰略性新興產業中長期快速增長帶來的豐厚回報。

　　萬家精選指出，對于A股的中長期走勢，以上證指數為代表，我們仍然保持謹慎的態度。目前我國長期經濟增速下滑已成必然，隨著人口結構拐點到來，全社會杠桿率的不斷提高，下一步的增長動力只有來自新的制度紅利，而這個過程將是漫長的艱難的，這就決定了傳統行業企業的需求增長難以大幅增長，而行業內部整合也困難重重，這些因素都使得這類企業的盈利增長將保持較低的速度，而這些企業正是A股市場的中流砥柱。就四季度而言，近期的反彈有市場內在的需求，也有政策的預期，但是這些因素都難以持續，我們還是保持謹慎。在這樣的市場格局判斷的基礎上，我們的投資策略一方面還是強調優選優質的細分行業與具體企業，另一方面價格更加關注企業估值的安全性。行業方面我們關注的包括文化傳媒、環保等，對于目前估值已經較低而企業競爭力很突出的大藍籌也將增加配置。

　　新華行業輪動認為，展望第四季度，股票市場對悲觀因素有較充分反應，維穩性質的反彈行情可能會逐步向年末經濟面企穩和企業盈利增速有轉好預期過渡。投資策略上，我們將繼續秉持價值投資理念，積極把握經濟短期企穩帶來的部分周期行業的反彈機會；布局未來業績有穩定增長、短期股價調整帶來的中長期機會；以及繼續堅持自下而上挖掘優質成長個股的策略，力爭為投資者取得較好收益。

　　景順核心競爭力認為，3 季度宏觀經濟繼續下行，由于政策的力度比較有限且持續低于市場預期，經濟基本面疲弱， A 股市場出現了持續下行的走勢。期間海外歐央行為應對債務危機推出 MOT(直接貨幣交易)、美聯儲為促進經濟復蘇推出 QE3，國內受制于結構性調整和通脹因素導致政策放松的力度有限，未來經濟增速的企穩將一定程度上依賴于低基數的因素，而非經濟自身周期的力量。相應地對于 A股市場，經濟的弱平衡難以激起比較有力且具備基本面支持的大級別反彈。短期來看，A 股走勢仍將受國內外經濟走勢和政策放松力度的綜合影響，維持震蕩格局。由于大盤整體估值已在歷史相對低位，市場下跌空間或將有限，我們認為對市場不宜過分悲觀。自下而上來看，中國不少具有核心競爭力的企業具有較好的長期成長性；本基金堅持看好現階段 A 股市場良好的投資價值，在倉位以及組合結構上將保持較為均衡的配置，重于選股而并非擇時，自下而上，堅持買入持有管理優秀、成長性較好以及估值相對便宜或者合理的個股，以期獲取長期投資回報。

　　諾德中小盤認為經濟周期以及政策預期依然決定 A股市場整體仍處于震蕩筑底的底部反復期。但是具體到今年四季度，考慮到二三季度市場已經持續調整，而經濟持續下滑之后也有階段性觸底跡象，我們判斷，在通脹觸底回升初期以及流動性相對寬松的背景下，4季度A股市場有望重現階段性反彈。在經濟轉型壓力和市場階段反彈的過程中，市場的投資主線可能趨于復雜化，更明確一點說，周期性行業在一段時間內的爆發性反彈，可能會對本基金追求的偏消費和成長的投資風格帶來沖擊和挑戰。本基金力求在保持原有投資風格基礎上，適當并謹慎參與周期股反彈。本基金仍然認為，未來較長一段時間內的投資機會依然集中在穩定成長的消費類行業及國家政策長期重點扶持的新興產業如高端裝備及 TMT 等行業。本基金將堅持優選上述行業中的優質個股集中投資，并有信心獲取長期的超額收益。

　　中銀收益認為，四季度經濟能否見到短期底部很大程度取決于十八大政策對經濟下滑是否有容忍度。除非國內政策有較大幅度地放松，或者地產成交明顯地持續放量，或者外圍經濟復蘇大超預期，否則我們認為市場以及強周期股票難有大的趨勢性上漲機會。針對目前和未來的形勢判斷，本基金會依然采取相對保守的投資策略，注重倉位控制和個股選擇。投資策略：1)維持本基金醫藥和園林裝飾等消費成長行業和業績確定且估值合理的個股配置 2)積極關注政策變化，尋求周期股的階段性機會。

　　泰達宏利效率優先指出四季度市場的機會仍然主要取決于政策的放松力度是否會加大，目前來看通脹的情況還是比較理想的，但是美國 QE3的推出是否會使得通脹維持高位還有待觀察，如果通脹在QE3的作用下不能繼續大幅下降，則國內的貨幣政策空間就會更為有限。中長期來看我國的經濟增長還是要下一個臺階，從過去 8-10%的GDP增長下降到 7%左右，因此我國經濟增長的下降是結構性而不是周期性的，在這種背景下我們認為投資更要轉換到以消費驅動的行業中，而以投資增長驅動的行業機會相對不大。另外就是要抓住一些具有創新能力的公司或為國外創新能力很強公司提供服務的公司的投資機會。

　　合豐成長基金認為4季度經濟整體仍處于底部修整中，市場在底部震蕩的過程中可能存在結構性、階段性的機會。趨勢性高盈利的公司在流動性較為正面的環境下可能具有進一步提高估值的空間，強者恒強可能繼續成為資本市場的一個重要風格。我們看好大消費相關的醫藥、消費電子，以及明顯受益于新型城鎮化的節能環保、智能建筑、智慧城市、智能家電等細分行業的投資機會，力爭在其中精選個股，為明年上半年的投資組合做好布局，為基金持有人獲得持續穩定的收益。

　　華商領先企業認為四季度經濟趨勢不會有明顯的變化，將依然保持小幅回落的態勢。由于此輪經濟調整需要面對短周期去庫存化與中長期去產能化相互疊加的局面，前期政策刺激遺留的大量錯配產能需要一個漫長的去化過程，因此此輪實體經濟探底的時間更長。但是相對于 3 季度，4季度市場將體現出一些積極變化，一是去年同期的低基數效應將使得投資、消費等相關指標的同比增速觸底回升，四季度市場環境將出現一定的環比改善；二是從短周期庫存角度，當前企業主動去庫存接近尾聲，PPI在四季度有望觸底企穩，從而帶動一輪補庫存行情；三是，隨著十八大的召開，穩增長的重要性也將更為突出，后續政策走勢趨于明朗，財政政策和貨幣政策仍有可作為的空間。資產配置方面，我們一方面將保持對低估值藍籌股的配置，另一方面符合經濟轉型趨勢，以醫藥、環保、信息技術為代表的大消費行業和新興產業仍將是我們中長期配置的重點。

　　國投瑞銀新興產業認為4季度在目前的整體宏觀經濟形勢下，對市場整體表現不宜給予過高預期，年末的資金價格可能是一個需要重視的風險點，解禁量的增加也是一定的壓力來源。本基金將主要立足于中長期，精選優質公司進行操作。 

　　長城久恒認為改變A股中長期走勢的許多因素并沒有發生根本性變化。經濟層面，經濟底部繼續后推、經濟運行效益并未轉變、經濟結構轉型尚需時間、對政府投資拉動經濟存在深度擔憂、A股大權重板塊幾乎全行業的產能的過剩；制度層面，大小非的減持壓力、新股IPO的快節奏發行、融資融券的做空效應。此外，市場一致認為，此次經濟不可能再用四萬億的方式去快速拉動，汽車家電的消費刺激政策恐怕也難以簡單的復制，地方政府融資平臺債務問題解決也尚需時間，政府只能相對增加鐵路、公路、水利等投資，但這些投資占比小，難以抵消地產投資的下滑。而今年以來，地產價格等漲幅雖然回落但絕對價格仍處高位，國家不會輕易大幅連續的降息降準來放松樓市，行政上的房地產限購政策也難以退出，否則又會推高地產價格。綜上所述，我們認為 A股難以走出大幅度的單邊上漲行情。但是，市場已經是歷史的估值底部、通脹也是確定性下行、累計降息降準流動性邊際也在改善、政府真心實意穩增長，市場出現大幅下跌的可能性也極低。

　　嘉實成長認為下一階段中國經濟仍將維持弱復蘇態勢，政府有望加快推進經濟轉型，面臨產能過剩和需求不足的行業短期內難以扭轉經營態勢，有些行業則面臨良好的發展機遇和經營環境。隨著市場的持續下跌，部分板塊和行業已經具備較好的投資價值，因此將繼續淡化倉位策略，積極選擇優勢行業，重點投資其中的優質企業，成長與價值并重，力爭以較低的風險取得較好的回報。

　　3. 基金經理變更

　　上周有以下基金發生基金經理變更。

　　資料來源：海通證券研究所金融產品評價系統

　　4. 在發基金

　　本周將有以下基金處在發行期或即將發行。

　　資料來源：海通證券研究所金融產品評價系統

　　5. 基金分紅

　　本周有以下基金將進行分紅、派息。

　　資料來源：海通證券研究所金融產品評價系統