張勇 趙娟

　　恢復“T+0”交易的討論再次進入市場焦點，而這一次，“T+0”的回歸或許是一個大概率事件。本報從多位業內人士處了解到，具體方案或已上報，如無意外，被選為試點的交易所交易基金(ETF)有望在今年年底采用“T+0”方式進行交易。

　　1995年至今的17年來，真正實施過T+0交易的證券幾乎只有股權分置改革的附屬產品——權證，而隨著權證消失，能使證券交易頻率大幅放大的T+0交易也再次隱退。不過，恢復T+0的呼聲似乎一直未有中斷。

　　恢復“T+0”顯然算不上真正意義上的金融創新，但對ETF而言，近期監管層對其動作頻繁，在低迷的市場行情下，ETF的創新卻逆市推進。

　　又見“T+0”

　　上海一家基金公司人士近日對本報表示，據其了解，交易所正在積極推進ETF的“T+0”事宜，并已經獲得了證監會的首肯，除此之外，ETF回購也會同時推進。

　　多位業內人士向本報透露，上交所的方案可能是試點運行，率先試點的可能是滬深300ETF。而這一說法也得到了上海證券交易所研究中心人士的證實。

　　T+0，是一種證券(或期貨)交易制度。凡在證券(或期貨)成交當天辦理好證券(或期貨)和價款清算交割手續的交易制度，就稱為T+0交易。通俗說，就是當天買入的證券(或期貨)在當天就可以賣出。

　　T+0交易曾在我國證券市場實行過，因為其投機性太大，為了保證證券市場的穩定，現我國上海證券交易所和深圳證券交易所對股票和基金交易實行“T+1”的交易方式，即，當日買進的，要到下一個交易日才能賣出。同時，對資金仍然實行“T+0”，即當日回籠的資金馬上可以使用。

　　1992年5月，上海證券交易所在取消漲跌幅限制后實行了T+0交易規則。次年11月，深圳證券交易所也開始實施T+0。1995年，基于防范股市風險的考慮，滬深兩市的A股和基金交易又由“T+0”回轉交易方式改回了“T+1”交收制度，并沿用至今。

　　此前ETF基金可通過場內外套利機制變相實現T+0，但ETF套利交易通常門檻較高，需100萬份起，而且還需要專業的系統支持，對于普通投資者而言，可望而不可及。

　　目前雖然兩只滬深300跨市場ETF可以同樣根據套利機制實現T+0，但是還存在由于現金替代等設計產生的套利誤差以及引入融券產生的套利成本等問題。

　　顯然，真正的T+0機制實行，即一個交易日內可以多次買賣同一只ETF，這對于活躍股票市場意義重大。

　　不過，上述上海證券交易所研究中心的相關人士認為，真正成熟的市場中，交易活躍程度與是否采用T+0交易并無直接關系。“現在一些發達國家的主要市場采用的是‘T+0’及無漲跌停板的制度，但這些市場的平均市盈率卻比數年大跌后的滬深兩市還要低，這就能夠說明T+0制度與過度投機之間的關聯關系不高。”

　　一家ETF發展較快的基金公司人士透露，今年上半年，交易所曾就T+0征求過多家基金公司的意見，這一機制目前在技術上沒有太大難度，交易所更重視可能的市場影響。

　　T+0與現行的T+1交易規則，當然不僅僅是交易周期上有所不同。

　　2005年11月，時任深交所總經理的張育軍表示：“交易所將積極推進交易制度和方式的創新，可能會在一兩個板塊(領域)引入T＋0交易方式。”這再次激起市場熱烈的反應。

　　真正讓市場感到T+0漸近的則是《證券法》的修訂。相關規則顯示，修改后的《證券法》賦予了交易所更大的權限，如新股審核權、制止證券賬戶異常交易的權限等，并允許交易所推出“T+0”交易制度。

　　和張育軍的表態一樣，原上海證券交易所理事長耿亮當時也認為，新《證券法》有較好的適用性，也有一定前瞻性，為交易所業務創新提供了法律支持。2005年權證“復出”，更讓市場對T+0交易制度的恢復抱有信心。

　　逆市創新

　　除了ETF的T+0之外，此次監管層或許還將推出ETF的回購，可以看出，此次創新是圍繞ETF展開。

　　去年9月，上交所推出創新業務股票約定式回購，作為一種融資手段，該業務指符合條件的投資者以約定價格向證券公司賣出特定股票，并約定在未來某一日期按照另一約定價格從證券公司購回的交易行為。

　　今年3月，原上交所理事長耿亮表示，擬擴大股票約定式回購試點，目前中信、銀河、海通是試點券商。

　　不久之前，證監會領導班子分工進行了明確，張育軍擔任的證監會主席助理分管的領域主要是，機構部、基金部和期貨二部。張育軍在最近一個月頻繁召集基金、券商的相關負責人進行閉門座談會。

　　在諸多業內人士看來，以研究擅長的張育軍是目前證監部門的創新派代表人物，此次重提T+0與張育軍的大力推動不無關系。

　　發展ETF創新亦是上交所近年來的重點工作，隨著跨市場、跨境、貨幣、國債、黃金ETF都將先后推出，ETF的創新還將繼續深化。

　　雖已離開上交所，但張育軍將在更高平臺上完成對金融創新的布局，從去年來張育軍的公開講話看，他一直重視基金業指數投資和ETF的發展。

　　在張育軍的推動之外，業界也一直有恢復T+0交易機制的呼聲。不過，T+0交易制度的恢復與否還需要取決于監管層的態度。

　　2005年底，首推“T+0”交易方式的第一只深證100ETF，被監管層否決。在當時看來，權證產生之初與《證券法》存在沖突，因為當時修訂后的證券法尚未生效，而當時《證券法》規定，尚不能實行T+0制度；而在有所沖突階段出現的諸多情況令人擔憂，自然，其他衍生產品要做“T+0”，監管層也會格外慎重。

　　申銀萬國(微博)證券研究所一位相關負責人說，無論如何，當時的“T+0”ETF產品被否表明監管層對金融衍生品推出更加謹慎，金融產品創新理性回歸后也因此平添了幾多變數。