□華泰證券 王群航[微博]

　　明、后兩年，將有多只老封基要“到期封轉開”。對于這些老封基，我們該如何對待？我認為，在確定相關投資策略之前，必須弄清楚一系列問題。總體來說，既然老封基大概率地在“到期封轉開”之前多有業績顯著轉好的表現，那么，大家可以重點對于轉型之前績效表現良好的老封基進行階段性投資，期限以中、短期為主，截止時點是各只老封基到期日之前。

　　收益高低與封轉開無關

　　說起第一批老封基的封轉開，很多當年的投資者一定志滿得意，那時賺的可不少。但現在我們必須明白這樣一個問題，那就是：獲取收益與否及高低，與相關基金是否轉型為開放式基金無關。

　　從2006年上半年到2007年上半年，第一批集中到期的老封基按照到期時間的先后順序逐個擴募，然后轉型為開放式基金，讓參與其中的很多投資者收獲頗豐。第一批老封基主要是5億份規模的小基金，擴募之后很多都擴大到了100億份以上。之所以會有這么好的擴募業績，是因為當時市場上買基金的熱情很高。而這種熱情的推動力，則是當時買基金可以賺錢。因為那一次的“到期封轉開”恰好處于那一輪跨年度大牛市行情的發展過程中，完全是由于當時的基礎市場行情的原因使得廣大參與“到期封轉開”的基民獲得了良好的收益。因此，讓他們獲利的根本原因，是股票市場上曾經的超級大牛市行情。

　　投資老封基，僅僅因為它們即將有“到期封轉開”就下手，是不可行的。是否投資老封基，是否投資即將到期的老封基，要結合當時的市場情況具體問題具體分析。現在的情況已經與過去有了很大的差別，例如股市的規模、基金市場的規模、股市行情的走勢及預期、到期基金的規模、相關基金的績效情況、市場的人氣、投基者心理等等，都已經發生了很大變化，所以，不能一遇“到期封轉開”基金就認為有利可圖。

　　2013年到期老封基表現最好

　　作為投資基金的基本策略之一，投資老封基，也必須要看看這些基金的績效情況。在這里，我們首先要肯定的是，作為現代財富管理機構，基金公司的確在理財方面表現出了專業化資產管理者所應有的技能，即使面對如此巨大的基礎市場下跌困境，依然在較好控制住了一些風險的同時，盡量為投資者創造出了一定的收益，這一切，表現在數據方面，就是在過往各個時間段的績效統計區間上，主做股票的各相關類別基金的平均凈值損失幅度均低于基礎市場的下跌幅度。

　　不過，在這里，我們聚焦在即將于2013年到期的老封基方面。參看表二，我們可以把老封基與開放式基金、混合型基金中股票投資倉位上限在80%的基金進行一下對比。通過對“今年以來”、“過去一年”、“過去兩年”、“過去三年”這四個時間統計區間的績效綜合對比，我們可以發現這樣一個現象，即老封基的平均績效表現是最好的。如果做進一步的分析，我們將目光聚焦在即將于2013年度到期的老封基上，我們甚至驚喜地發現，這個集合里的老封基平均績效表現最好，尤其是“今年以來”，平均凈值增長率達到1.52%。

　　這是巧合嗎？通過表三，我們可以換個角度來看。我們把在未來四個年份里即將到期的老封基的績效進行統計和觀察，即即將在2013年、2014年、2016年、2017年到期的四批老封基在截至2012年9月末時，在“今年以來”、“過去一年”、“過去兩年”、“過去三年”這四個時間統計區間，還是即將于明年到期的老封基平均績效表現最好。

　　不過，我們現在要關心的是：基于這樣的績效表現，我們對于老封基應該采取什么投資策略？

　　市場特定背景需綜合分析

　　這里所說的市場特定背景情況，指的是與老封基、到期封轉開、開放式基金等這些內容相關聯的事情，相對于股票市場、基金市場這些大概念來說，它們的交集很小，但是很有特殊性。

　　一、真的有覬覦老封基“到期封轉開”行情的專門套利者嗎？這個問題似乎可以回答，但同時又無法回答。其實，在證券投資這個單一目標和共同目的均只為逐利的市場上，人人皆為利來。如果有套利的機會，很多人都一定會盡力爭取。

　　參看附表一，其中的平均折價率、剩余期限收益率、剩余期限年化收益率等指標均揭示出了套利的價值空間，并且，要實現這些潛在的價值，還必須考慮到相關的機會成本、基礎市場的走勢、流動性情況等因素。若基礎市場行情上漲，其他類型的基金是否會有更好的投資機會呢？若基礎市場行情下跌，這些原本就很微薄的折價空間是否足以抵御呢？市場的流動性是否足夠？沖擊成本是否會比較大？總之，老封基的上述安全墊實在太薄，可投資價值相對較為有限。而未來的收益空間完全取決于基礎市場是否有良好的走勢。

　　二、機構投資者不一定喜歡轉型之后的開放式基金。觀察老封基的投資者結構，我們發現，長期以來，機構投資者的占比始終較高。這些機構投資者之所以長期持有老封基，更多的原因是因為老封基的折價，他們是從期限配置這個角度來進行投資的，也正因為如此，才可以解釋他們為什么對于開放式基金的投資比例相對較低。那么，順此邏輯分析，再轉換一個角度，即未來，當老封基到期轉型為開放式基金之后，原先的機構投資者是否還會愿意繼續持有，將是一個很大的問號。

　　三、要注意老封基轉型期間的運作情況。根據第一批老封基轉型時給予我們的經驗，我們完全可以這樣預測：第一，“到期封轉開”之際，原先的老封基一定會降低股票投資倉位，以應對可能出現的贖回；第二，開始擴募。按照慣例，時間將在一個月左右；第三，宣布成立；第四，進入建倉期。

　　上述這樣一個過程，持續的時間將在三至六個月左右。在此期間，相關基金的股票投資倉位將會很低，投資者的資金將基本處于閑置狀態。在此情況下，若股市上漲，投資者將錯失行情；若股市下跌，雖然可以規避掉很多風險，但若投資者自己持有資金，或做低風險投資，也許更好。另外，投資的根本目的就是為了享受基金公司的專業投資管理服務，如果可以遇見有暫時的“停滯”，為何還要著急參與呢？

　　四、封轉開之后，涅槃后的新基金將僅僅只是一只普通的開放式基金。既然如此，機構投資者對于開放式基金的一般性投資策略將在此時開始發揮作用，是投，還是不投，會按照慣例行事。

　　投資策略建議：只做轉型前

　　近期，不斷有一些文章談到老封基的折價率這個安全墊的內在投資價值，觀點多傾向于積極，但分析的方法多為老套路，且較為籠統。為此，綜上所述，我們更為具體地認為，對于即將到期的老封基，一般性投資策略應該階段性地區分如下：

　　一、只做轉型前。既然老封基大概率地在“到期封轉開”之前多有業績顯著轉好的表現，那么，大家可以重點對于轉型之前績效表現良好的老封基做波段的階段性投資，期限以中、短期為主，截止時點是各只老封基到期日之前。

　　二、不做轉型中。對于進入到“到期封轉開”實際操作階段的老封基，我們建議大家暫時采取回避的策略，主要是因為這些基金在此期間資金運作效率的可預見性偏低。回避這樣的基金，如果此時基礎市場行情上漲，我們可以有更好的投資標的；如果下跌，我們自己已經控制了風險。

　　三、備選轉型后。原先的老封基，產品設計都帶有較多的歷史印記，轉型為開放式基金之際，基金管理人或將會根據當前的市場情況做一些修改，以使其更加契合當前和未來的基礎市場行情。因此，對于未來重生之后的新的開放式基金，我們一定要根據它們的投資范圍、投資策略、投資理念、基金經理、基金規模等因素進行重新觀察，并結合運作之后的績效表現，再確定相關的投資策略。

　　四、2014年還將有14只老封基到期，屆時，我們又可能會有階段性的重點投資對象，具體的策略，目前來看還將是以上三個步驟。

　　附表一：老封基在未來各個年度的分布情況

　　附表二：老封基與相近類型基金的績效表現

　　附表三：各個年限到期的老封基的績效表現