國金證券2012年基金中報分析報告

　　新基維護費占比較高，分級基金由機構主導

　　張劍輝

　　基本結論

　　本文對基金2012年中期報告中披露的信息進行統計分析，重點包括基金持有人結構、費用、基金換手率以及財務數據等。主要結論如下：

　　2012年上半年合計管理費收入129.28億元，較2011年下半年下滑7.3%，而與去年同期相比下滑13.4%。從3個半年度的管理費收入來看，整體呈現下滑趨勢。當從整體看，行業格局并未發生很大變化，但行業競爭逐步加劇。前十名基金公司管理費收入合計占到全部行業的46.9%，前30家占比達到84.66%。

　　2012年上半年銀行托管費收入23.83億元。從托管行競爭格局來看，工工商銀行、建設銀行、中國銀行、農業銀行等4家托管行托管基金數量超過100只基金。前五家銀行合計托管費收入合計達到21.2億元，占據了88.98%的收入比例，壟斷地位仍較明顯。

　　基金公司在客戶維護費方面共支出20.88億元，較2011年下半年小幅下滑。從各類型基金來看，保本型和QDII基金的客戶維護費增長幅度相對較大。通過對各基金管理公司的客戶維護費來看，共有22家基金公司客戶維護費占管理費20%以上。同時，剔除客戶維護費后各基金收入在行業中的位置變化不大，但集中度有所提高。此外，通過統計當期及上期設立且未披露相關信息的各類型基金客戶維護費占比可知，新基金及次新基金客戶維護費占比相對較高。

　　從開放式基金持有人結構看，個人投資和機構客戶占比分別為75.55%和24.45%。而從機構持有以及增持基金的變化來看， 今年以來績優基金及藍籌指數型基金更受機構青睞。

　　從封閉式基金前十大持有人的情況來看，各類型投資者持有市值占比較2011年底均有有所下降。其中保險公司依然是持有封閉式基金的主要持有機構。

　　分級基金方面，從整體來看，機構投資較個人投資更多關注分級基金。2012年中，機構持有固定收益份額基金占比56.77%；持有杠桿份額基金占比59.42%，無論從固定收益份額還是杠桿份額基金，機構持有份額均高于個人投資者。

　　從換手率來看，2012年上半年整體基金換手率為105.4%，其中封閉式和開放式基金換手率分別為90.6%和106%。與整體A股市場相比較，封閉式基金換手率低于A股整體換手率，而開放式基金高于A股整體換手率。此外，從對各基金換手率統計來看，絕大部分基金換手率200%以下，納入統計的450只基金換手率在200%以下的有334只，占比為74.22%，換手率在200%到400%之間的基金共有106只，占比為23.55%。

　　此外，從長期的表現來看，低換手率和高換手率操作風格的基金業績整體上沒有太大的差異。同時，通過對2012年上半年基金換手率與規模、業績的分析來看，基金換手率與規模呈一定線性反比例關系，而換手率與業績沒有必然聯系。

　　引言

　　2012年上半年，市場在經濟下滑與政策預期博弈之間呈現先揚后抑走勢，在此期間上證指數上漲1.18%，深證綜指上漲6.32%。從基金表現來看，開放式偏股型基金(不包括指數型基金)凈值隨市收漲，加權平均上漲4.71%，開放式債券型基金加權平均上漲5.87%。

　　8月底，基金中報披露完畢，基金中報重點給投資者提供了基金財務數據、持有人結構、費用等情況。以下我們就投資者可以關注的重點內容進行分析。

　　行業競爭逐步加劇，管理費收入呈下滑趨勢

　　2012年上半年合計管理費收入129.28億元，較2011年下半年下滑7.3%，而與去年同期相比下滑13.4%。從3個半年度的管理費收入來看，整體呈現下滑趨勢。

　　從各個類型基金來看，低風險端基金如貨幣基金和債券型基金的管理費收入較2011年下半年增長幅度較大，分別為126.4%和15.2%，此外，保本型基金同樣實現較好的增幅，較2011年下半年增長5.2%。而其他類型基金管理費收入較2011年下半年均有不同程度下滑，其中股票型和混合型基金分別下降10%和12.4%。

　　從各個基金公司管理費收入來看，華夏、嘉實、易方達、南方、廣發、大成、博時、銀華、華安和富國基金的管理費收入居同業前列，其中前兩位的華夏基金(微博)和嘉實基金的管理費收入分別為10.97億元和7.62億元，分別占同業全部收入比例為8.5%和5.9%，雖然今年以來華夏基金經歷了高層的變動，但其規模及管理費收入仍具有明顯的領先優勢。從排名前十的基金公司管理費收入來看，雖然管理費收入仍保持較高水平，但較2011年下半年均有下滑。從管理費收入集中度來看，前十名基金公司管理費收入合計占到全部行業的46.9%，集中度較2011年底有所提升，前30家管理公司管理費收入占到84.66%。與此同時共有33家基金公司管理費收入不足1億元。

　　此外，隨著基金公司審批提速，行業競爭激烈，2012年上半年僅有13家基金管理公司管理費收入實現正增長，其中民生加銀、富安達、平安大華、天弘、浦銀安盛、萬家、浙商、招商、新華等基金公司上漲幅度超過10%，民生加銀和富安達基金公司分別增長67.8%和51.8%，表現相對較好。

　　圖表1：各半年度管理費及環比增長

　　圖表2：前十大基金公司管理費收入及占比

　　來源：國金證券研究所

　　2012年上半年銀行托管費收入23.83億元，較2011年下半年下降4.67%。從不同銀行來看，18家托管行中共有工商銀行、建設銀行、中國銀行、農業銀行、交通銀行等5家托管行托管費用收入超過1億元，其中工商銀行和建設銀行延續壟斷地位，托管費收入分別為6.96億元和5.84億元，占行業全部托管費收入比例達到29.19%和24.51%。2011年上半年共有8家托管行管理費收入較2011年下半年有所增長，從增幅來看，增長幅度較大的均為基數相對較小的銀行如上海銀行、郵政儲蓄銀行、中信銀行等。

　　從托管行競爭格局來看，工商銀行、建設銀行、中國銀行、農業銀行等4家托管行托管基金數量超過100只，托管數量分別為260只、237只、150只和120只，優勢較為明顯。此外，從基金數量增速來看，郵政儲蓄銀行增速明顯。從集中度來看，前五家銀行合計托管費收入合計達到21.20億元，占據了88.98%的收入比例，占有明顯的壟斷地位。

　　圖表3：各半年度托管費用及基金數量增長

　　圖表4：前十托管行收入及占比

　　來源：國金證券研究所

　　新基金及次新基金客戶維護費占比相對較高

　　在支出方面，上半年全部基金客戶維護費為20.88億元，占管理費收入16.15%，整體來看，客戶維護費占管理費收入與2011年下半年有小幅下滑。從各類型基金來看，保本型和其他類型基金(主要指分級基金)的客戶維護費增長幅度相對較大。由于基數相對較小，加之保本基金發行及其他類型基金(主要指分級基金)新發基金較多等使得維護費用拉高整體平均水平，這是這兩類基金客戶維護費增長明顯的主要原因。

　　通過對各基金管理公司的客戶維護費來看，共有22家基金公司客戶維護費占管理費20%以上，其中紐銀梅隆西部基金、浙商基金、摩根士丹利華鑫基金(微博)、富安達基金客戶維護費用占管理費比例相對高，均超過30%。

　　同時，我們通過統計剔除客戶維護費后基金公司收入情況可知，整體排名與管理費收入排名差別并不大，規模較大公司議價能力相對較強，客戶維護費支出占比相對較小。但是從集中度來看，剔除客戶維護費后基金公司收入集中度相對較高。如排名前十的基金集中度由46.9%提升至48.1%。

　　最后，通過統計3個半年度當期新設及上半年期設立但未披露半年報的各類型基金客戶維護費占管理費比例(其中2012年上半年為當期及上半年期新設立基金均為已有數據)可知，新基金及次新基金客戶維護費明顯高于各類型基金的整體水平。

　　圖表5：各類型基金客戶維護費比較(占管理費比例)

　　圖表6：2011上半年客戶維護費占比前十的公司

　　來源：國金證券研究所

　　圖表7：2012年上半年基金公司剔除客戶維護費后收入前十的基金公司

　　圖表8：當期新設及前半年期設立但未披露半年報的各類型基金客戶維護費占管理費比例

　　來源：國金證券研究所

　　績優基金及藍籌指基受機構投資青睞——基金持有人結構

　　2012年中，機構投資者持有各類型基金份額6668.59億份，占比24.45%，和2011年年底相比，機構投資者持有比例有小幅提升，個人投資者持有各類型基金份額20608.24億份，占比為75.55%。從各類型基金持有人結構來看，機構投資者持有封閉式基金、貨幣及債券型基金的比例相對較高，而偏股型基金的持有人結構依然延續了個人主導的局面，股票型和混合型基金的個人持有比例分別為82.03%和89.69%。面對2012年上半年市場環境，投資者對于機構的基金投資動向也較為關注，在此我們也從機構持有份額數據出發，考察具有專業投資眼光的機構投資者持有變化。

　　從機構持有份額的絕對數量及變化上來看：

　　偏股主動管理型基金方面，海富通精選、建信恒久、工銀價值、嘉實成長、華泰盛世、嘉實優質、諾安配置、廣發內需增長、諾安成長、國投穩健、添富價值、寶盈泛沿海、國聯安精選、鵬華價值、新華成長等基金被機構持有的數量最多；而東方精選、中歐價值發現、中歐趨勢、融通景氣、東方龍、景順能源、嘉實優質、國聯安精選、長城回報、中歐新藍籌、富國天瑞、南方盛元、易方達價值精選、寶盈泛沿海、博時主題等基金機構持有份額增長相對較多。

　　指數型基金方面，深100ETF、180ETF、50ETF、嘉實300聯接、富國300、易方達50指數、萬家180、深成ETF、國泰300、易方達300、深成長、國投金融、華安MSCI、長盛同慶等基金被機構持有的數量最多；而深100ETF、180ETF、富國300、易方達300、萬家180、深成ETF、南方深成、深100ETF聯接、180ETF聯接、廣發500、商品ETF、融通深100、申萬深成、廣發300、萬家紅利等基金機構持有份額增長相對較多。

　　從機構持有以及增持基金的變化(與2011年下半年)可以看出，機構投資者對基金產品的投資主要順勢而為，增持較多的基金如中歐趨勢、中歐價值發現、嘉實優質、景順能源等基金在2012年上半年基金業績表現相對較好。而從指數型基金方面來看，增持較多的基金仍以藍籌價值指數型基金為主。

　　圖表9：各類型基金機構持有比例

　　圖表10：各類型基金個人持有比例

　　來源：國金證券研究所

　　圖表11：機構投資者關注較多的偏股主動管理型基金

　　來源：國金證券研究所

　　從封閉式基金前十大持有人的情況來看(見下圖表)，各類型持有人所持有市值占比較2011年底均有所下降。其中QFII降幅相對較大。從各類型持有人情況看，保險公司依然是持有封閉式基金的主要持有機構，合計持有份額225.16億份，持有市值為241.89億，占比為39.2%，與2011年年底的39.29%持有比例相比，有小幅下滑。

　　圖表12：封閉式基金前十大持有人(不包含創新封基)

　　來源：國金證券研究所

　　從單個基金公布的前十大持有人來看，機構重倉持有比例較高的基金有基金漢興、基金漢盛、基金興和、基金普惠、基金金泰、基金景宏、基金普豐、基金同益等基金，持有比例超過45%，從增持比例來看，2012年上半年業績較好的基金如基金漢盛、基金興華、基金同益、基金裕隆等基金受到投資者關注較多。

　　圖表13：2012年中機構重倉持有前十大封基

　　圖表14：2012年中機構增持前五的封閉式基金

　　注：統計時間為2012年1月1日至2012年6月30日。

　　來源：國金證券研究所

　　分級基金：機構投資者仍是分級基金主要關注者

　　從分級基金近段發展特點來看，被動管理的指數分級型基金占據主流位置，隨著跟蹤標的多元化，產品特點新穎等吸引更多投資者的關注，從整體來看，機構投資較個人投資更多關注分級基金。2012年中，機構持有固定收益份額基金占比56.77%；持有杠桿份額基金占比59.42%，無論從固定收益份額還是杠桿份額基金，機構持有份額均高于個人投資者。

　　此外，從機構重倉持有的前十大封閉式分級基金來看(與2011年年報相比)，2012年上半年固定收益份額基金如互利A、鼎利A、工銀500A、盛世A、多利優先等受到更多機構的關注，而從增持比例來看(剔除中報后成立基金)，建信穩健、銀華瑞吉、信誠500A、浦銀增A增持相對較多。杠桿份額基金方面，互利B、通利債B、鼎利B、盛世B、多利進取等基金被機構投資者持有相對較多。而從增持比例來看(剔除中報后成立基金)，裕祥B、銀華瑞祥、銀華銳進、國泰進取等基金增持相對較多。

　　圖表15：分級基金持有結構情況

　　圖表16：機構重倉持有前五大封閉分級基金

　　來源：國金證券研究所

　　基金換手率小幅提升，整體高于A股市場換手率

　　我們根據基金披露的報告期內的股票交易量以及基金持有的股票資產的比值，計算基金的股票投資的換手率，用于衡量基金投資組合變化的頻率。股票換手率=(基金股票交易量/2)/平均股票資產。

　　從基金換手率數據來看，2012年上半年整體基金換手率為105.4%，其中封閉式和開放式基金換手率分別為90.6%和106%。與整體A股市場相比較，封閉式基金換手率低于A股整體換手率，而開放式基金高于A股整體換手率。此外，從對各基金換手率統計來看，絕大部分基金換手率位于200%以下，納入統計的450只基金換手率在200%以下的有334只，占比為74.22%，換手率在200%到400%之間的基金共有106只，占比為23.55%。

　　圖表17：基金換手率與市場換手率比較

　　圖表18：半年換手率數據比較

　　來源：國金證券研究所

　　通過統計換手率與規模關系來看，兩者之間存在一定線性關系，規模越大，換手率相對越低，反之，換手率相對較高。而從與業績的關系來看，換手率的高低代表了積極調整和長期持有兩種不同風格的操作策略，從長期的表現來看，兩種操作風格的基金業績整體上沒有太大的差異。通過對2012年上半年統計來看，兩者之間同樣不存在必然聯系。例如換手率相對較低的基金如廣發聚瑞、富國天瑞、中歐小盤、中歐動力等以及換手率相對較高的基金如上投新動力、天弘永定、長信內需、民生成長等基金業績都表現相對較好。

　　此外，我們就根據換手率結果選出兩類風格較為突出的基金，加強投資者對基金風格的了解(見下圖表右)。

　　圖表19：換手率與規模、業績關系

　　圖表20：按換手率風格劃分基金

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