德圣基金：2012年基金半年報點評
2012年基金半年報點評：中報基金雖勝隱憂猶存 后市風控和選股斷輸贏
德圣基金研究中心
2012年基金中報披露后，有哪些新的看點值得基金投資者關注呢？雖然基金中報主要反映的是6月底之前的投資信息，但透過中報，投資者可以更清楚地解讀基金投資操作的脈絡和風格，更重要的是據此評價基金的投資能力，對下一步的投資決策提供參考。
相比二季度投資組合公告，基金中報披露的額外信息大概有幾個方面：(1)基金管理人對半年整體的投資回顧，及對下一階段的投資展望；(2)基金二季度末的持股明細，以及期間主要的股票買賣信息；(3)基金的交易換手率信息；(4)基金的財務報表和財務附注。
對于基金投資者來說，需要關注的主要是前三項內容。本文我們通過對半年市場投資線索變化、重倉股方向、基金換手率變化來分析基金操作脈絡，為下階段投資提供基礎性判斷。而對半年度重點基金系為單位，對基金中報及其投資前景作一個簡要判斷。
政策放松預期與基本面糾結 中報基金雖勝隱憂猶存
回顧半年市場走勢可以看出，對宏觀貨幣政策放松的預期與基本面的糾結走勢是影響上半年基金投資的主要線索。其中，1季度在11年連續從緊的貨幣政策之后，經濟下滑預期導致政策放松預期加強，股市走出一波攀升行情。而在2季度隨著資金成本的下降，上市公司盈利下滑以及基本面預期走弱牽動市場風險偏好的轉換，股市上升難繼，指數微弱正收益收官。由此，經濟何時見底以及預期政策支持成為7月以來市場最為關心的問題，而以上市公司盈利下滑尤其是具有代表性的強周期行業、公司毛利下滑引發股市持續下調。
對于債券市場則是延續11年底牛市行情，相對強于股市表現，但是在半年收官時漸趨轉弱，甚至在7月以來，在股市下滑，資金面寬松、債市擴容、企業盈利下滑等因素綜合約制下，債市略顯疲態。而對經濟惡化可能導致企業債信用問題成為目前債市最大的風險。
顯然，上半年股債雙強也使得2012年基金終于走出低谷，創造出2010年以來最為賺錢的上半年。各類型基金全面正收益，其中債券基金成為最為賺錢的品種。其中，最牛基金景順核心、廣發聚瑞、廣發核心收益平均20%左右。值得注意的是，半年度優勢基金中多數超配房地產、建筑、食品飲料，如業績前十的基金多數如此。這也為基金業績埋下風險，尤其是7月以來，隨著房地產、酒類等個股暴跌，這類基金跌幅領先。
大消費主線明顯 基金換手略降顯示投資尷尬
中報披露基金全部持股明細，相較11年報基金在選股方向和持股方式上變化較大。其一，基金隱形重倉股的出爐，顯示基金經理做多“大消費”概念股的思路清晰。其二，上半年運作中基金調倉頻繁，換股頻率陡增。顯示震蕩市下基金選股難度增加。
選股方向上，在2季報專題中，基金表現出明顯的淡化周期、重視成長的特點，而對大消費類優質成長股的選擇成為基金選股的主要方向，而對銀行股、缺乏業績支撐的成長、ST概念股減持力度較大。基金在中報持股特點基本印證這一判斷，其中電子通訊、文化傳媒、二線地產和消費概念股，獲得基金經理青睞。其投資理由還是，在基本面下滑趨勢下，優選個股是基金業績的重要投資策略，而有業績支撐的、且受經濟周期影響不大的消費概念股存在明顯投資機會。而拋棄的股票多數基于對經濟基本面擔憂。
在持股方式上，風格輪動過快、投資品種稀缺也導致上半年基金換股降溫，顯示基金在震蕩市場下抱團取暖，投資機會不足的尷尬。具體而言，全部偏股基金2012年上半年股票投資周轉率為1.06倍，是11年年報換手率的一半。分基金公司來看，各基金公司的換手率差異較大，跨度在40.69～419.32%之間。與各個公司的規模有關系，也和各個公司的投資風格有關系。例如，換手較高的基金公司中，部分新成立的基金公司因為遭遇較大幅度凈贖回而被動換手較多，部分因為多數旗下股混基金的平均規模較小，能夠充分發揮靈活風格的優勢。
或有結構性機會 控倉位+優選個股為首要策略
在中報基金策略中，基金對下半年宏觀運行和投資方向判斷相對趨同，謹慎態度更為明顯。其中，基金普遍關注的問題是經濟止跌企穩的時間以及后續政策的配置。相對季報的觀點，中報中基金對經濟運行的擔憂升溫，尤其是在外圍經濟環境惡化的條件下，即使出現刺激政策也難解長期之困，基本面轉好的時間可能延長。如一向謹慎的東方、嘉實、華夏等基金，甚至較為積極的廣發、易方達等基金
而對股市的演繹上，基金認為雖然經濟基本面和大部分上市公司盈利會持續低于預期，但是流動性改善和穩增長政策預期也較為明確，未來市場將在糾結中震蕩前行，即使出現反彈行情，反彈高度也會受到限制，或有結構型機會。看好的行業主要是醫藥、生物制品，房地產業，電子，電力、煤氣及水的生產和供應業，社會服務業等穩增長行業。
在對后市的投資上，基金普遍強調兩點，一方面，基金都普遍強調控制倉位水平，加強風險控制；另一方面，自下而上加強個股精選成為基金的策略首選。
結論：基金雖勝存隱憂 風控和選股成基金角逐核心
上半年基金雖然業績暖人心，但是低迷的行情、窘迫的行業現狀、罕見的投資機會都直接牽動基金下半年投資和中期公司運行。就業績來看，一方面，上半年對單一行業超配的基金是否會遭遇滑鐵盧，還是成為最后冠軍還較難決斷，但是這一配置結構的風險顯然存在。另一方面，債券基金是否會一牛到底，但是相對上半年投資機會更顯微弱，尤其是信用債風險也是不可忽視。
而從基金的投資而言，在相對低迷的經濟前景和疲軟的市場下，選股的難度不斷增加，基金對風險控制常常難言準確。選擇性的參與投資機會或許會為基金多數采用，但這也需要基金經理較強的市場駕馭能力。下半年，追求絕對收益或者更少虧損或許是基金重要的責任之一，而風控和選股顯得更為重要。在此概念下，優選市場能力較強，選股實力雄厚，風控一向優秀的基金或基金系是基金投資的關鍵點。
重點基金系點評：
1、富國基金：風格各異 半年業績分化
富國基金系整體實力在中型公司中居優，其中12年的上半年，富國仍不負眾望，旗下各類型基金整體位于行業中上水平(表1)，且有偏股、債券基金都取得了相對不錯的超額收益。即使在風險較大的二季度，旗下的富國天瑞、富國300等基金仍舊明顯領先同類型。其中原因，首先，富國基金選股能力整體較強，其次，在于部分基金對市場機會判斷的特別能力，主要是富國天瑞。
但是上半年富國旗下基金業績分化也較為明顯，除了富國天瑞、富國300、富國500基金外，富國天惠和天成的業績僅處于中游，而富國天益、富國天源等也并不突出。而富國天成在2季度的業績下滑還是較為明顯。其中主要原因在于基金在倉位調整上的失誤，該基金一向相對均衡的配置本身在今年市場中就相對平庸，而基金在5月之后市場調整時快速加倉，一定程度上加大了其業績風險。
而就下半年投資上，富國基金整體謹慎，但是在對結構性機會的判斷上相對更有方向性，如富國天瑞、富國天惠、富國天成等重點基金基本都延續其以往的投資策略，狹處求生是其重要的生存策略。就該基金系的基金投資而言，盡管富國天瑞短期風險很大，但是富國整體市場能力仍是較佳的，下半年旗下低風險配置基金值得重點關注。
2、中銀基金：銀行系最優 偏股基金業績迸發
作為銀行系基金，中銀基金公司旗下偏股方向基金在2012年以來表現頗為出色，其中陳軍、甘霖管理的中銀收益更是以15.66%的凈值增長率位列偏股混合類型第二位，孫慶瑞管理的中銀中國以及中銀藍籌較去年業績也有了較大的提升。這三位管理人都是中銀旗下投資經驗最為豐富的基金經理，投研團隊較高穩定性也為基金業績的騰飛奠定了基礎。
從基金的整體運作情況來看，除中銀中國倉位較低之外，其他偏股方向基金均保持高倉位狀態，選股帶來的超額收益是其業績超越同類型的最重要原因，雖然在行業配置方向上各個基金較為一致，對于成長性較好的大消費行業均保持了較高的投資偏好，但對于個股的選擇上基金經理思路卻不盡相同，較高的投資自由度，使得基金經理投資能力得到發揮。
就未來的A股市場走勢，旗下基金判斷較為一致，今后一段時間，結構性機會仍然大于整體性機會，市場的結構分化特征仍會持續，馬太效應可能會愈發明顯。未來半年，仍然會按照之前的策略，謹慎構建投資組合，契合經濟轉型和升級的方向，核心倉位仍以食品飲料、醫藥、旅游、傳媒等非周期性行業為主，爭取通過長線持有獲得超額收益。
3、廣發基金(微博)：行業配置契合市場 半年業績大反轉
在2011年單邊震蕩下跌的市場環境下，廣發基金旗下偏股方面基金整體出現較大虧損，基金業績表現不佳。2012年上半年市場走出了先漲后跌的結構性行情走勢，在這種市場環境下，廣發基金旗下偏股方面主動型基金整體業績出現明顯提升，絕大多數基金取得了不錯的絕對收益，其中，基金公司旗下的廣發聚瑞、廣發核心和廣發領先等基金業績表現極為出色，基金收益位于同類型基金靠前的位置。
上半年，廣發基金整體對周期型行業較為謹慎，在這些行業上配置比例較低。基金公司堅持對自己的判斷和配置方向，基金在穩增長型行業上維持較高的配置比例，基金繼續重倉成長性較好的個股，同時，基金整體倉位水平變動較小。基金這樣的操作和配置契合了上半年的結構性市場行情，從而在上半年先漲后跌的市場行情中，獲取了較好的基金收益。
另外，廣發基金公司管理團隊較為穩定，基金經理管理經驗較為豐富。綜合來看，較好的基本面判斷、契合市場的行業配置和穩定的管理團隊是廣發基金公司上半年取得出色基金業績的重要原因。
5、東方系基金：謹慎應對市場機會 追求絕對收益相對保險
東方系基金總體來看，旗下幾只偏股型基金，業績排名都處在同類型的中上游，其中表現最突出的東方精選排名股票型基金第二。股市前兩個月上行，中期震蕩，上半年后期回吐利潤，拖累市場整體表現。在一季度，東方系偏股方向基金出色，均在同類型中上，而二季度均明顯下，東方成長業績落到中后位置，唯有東方中小盤業績仍然較好。總體上半年來看，東方精選、東方龍業績出色，相對同類型分別有2.71%和0.40%的超額收益。
一二季度，東方系基金倉位仍然比較穩定，除了東方核心、東方中小盤仍然以高于同類型保持高倉位之外，東方成長、東方精選仍保持同類型較低倉位水平。中國經濟仍處于探底過程，是該基金系在12年上半年沒有加倉的原因。在操作風格上，東方系沒有多大變化，除了東方成長、東方龍持股周轉率加速之外，東方核心、東方精選仍低于同類型，操作方式整體延續此前的風格。二季度市場整體下滑，較高的交易頻率也使得東方成長、東方龍很難維持較好業績。
從操作透露的信息看出，東方系基金普遍的觀點是對后市謹慎。
東方系認為，中國經濟增速有望好轉，但復蘇的力度將遠弱于以往的復蘇，投資者信心的缺失，制約A股市場表現，使得場內投資者行為的短期化。由此，后期保險、券商、地產、環保等受益于產業政策的行業，以及醫藥、食品飲料、商業貿易穩增行業仍在是其配置主方向。
6、中歐系基金：投研團隊調整改觀業績
中歐系基金在上半年的表現較佳。旗下幾只偏股型基金業績排名都處在同類型的中上，其中中歐動力、中歐中小盤等股票型基金均位居股票型前列。股市前兩個月上行，中期震蕩，上半年后期回吐利潤，拖累市場整體表現。而中歐系基金雖然2季度略有下滑，但總體持續出色。
中歐基金(微博)現任投資總監周蔚文先生自2011年1月加入中歐基金管理有限公司，不僅其直管理的中歐新藍籌業績出色，也為中歐整體業績提升做出重大貢獻。2011年以來，該基金系業績明顯改觀，無論是行業輪動能力還是選股都有較大提升。中歐旗下基金操作風格仍有很大差異，茍開紅管理的中歐動力和中歐價值兩只基金持股周轉率較低，操作相對穩健，而周蔚文管理的中歐新藍籌明顯高于同類型平均，風格積極。
中歐系基金對后市偏向樂觀，認為目前政策松動的幅度比預期要低一些，但隨著經濟和通脹的逐步下滑，政策會更偏向于穩增長，則周期性行業應該還會有一些階段性機會。但周期性行業消化庫存、擴大產能仍存較大壓力，階段性機會仍很有限。現階段，精選業績可實現程度高的個股仍是其首要選擇。
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