券商集合理財季報分析(2012年2季度)  

　　海通證券基金分析師：羅震

　　券商集合理財整體呈現凈贖回，貨幣產品一枝獨秀份額增長。2季度券商集合理財累計獲申購381.35億份，遭贖回430.79億份，呈現凈贖回狀態。至2季度末，券商集合理財總份額為1349.63億份，較上季度縮減3.53%。貨幣型產品是唯一份額增長的券商產品，凈申購比例29.68%；股混型產品遭凈贖回6.55%，債券型產品遭凈贖回3.55%，FOF產品遭凈贖回5.83%，QDII產品遭凈贖回17.10%。

　　七券商出現凈申購，國泰君安資管規模領跑。2季度出現凈申購券商達7家，超過1季度的3家。凈申購比例中銀國際證券最高，達34.93%，總凈申購份數5.28億份；凈申購份數國泰君安最高，達到29.44億份，凈申購比例20.73%。國泰君安以167.88億元成為管理資產最多的券商，中信證券雖然遭遇大量贖回，仍以101.78億元排名第二。東方證券、光大證券、廣發證券、招商證券(微博)、東海證券、長江證券、華泰證券、宏源證券分列3到10位。

　　產品倉位分布明顯右移，券商悲觀情緒緩和。2季度股混型券商集合理財產品平均倉位較今年1季度末大幅上升，由45.63%上升至50.91%。以40%~50%倉位為分界線，倉位低于40%的產品比例從1季度末的47.65%縮減至2季度末的32.47%，倉位高于50%的產品比例從1季度末的35.75%增加至50.00%。2季度末主動增倉的超過10%的產品占比高達42.86%，主動減倉超過10%的產品占比僅有9.74%，而1季度末兩項數據為28.86%和22.82%。2季度末券商悲觀情緒出現緩和，主動增倉數據為一年以來的最大值。

　　第一重倉食品飲料現分歧，醫藥行業獲一致增持。二季度末，食品飲料、金融保險、機械設備儀表分列券商偏股型產品前三大重倉行業。二季度券商總體對大部分行業進行了加倉，其中配置比例升幅最大的三大行業分別是醫藥生物、金融保險、金屬非金屬。二季度券商較為一致看好的行業，即增配產品數量明顯超越減配產品數量的行業有5個，分別是公共事業、房地產、電子、社會服務業、醫藥生物。其中，醫藥生物、公共事業、房地產均屬于配置比例提升幅度居前的行業，這表明這三個行業獲得券商的一致看好。二季度減配產品數量明顯超越增配產品數量的行業有3個，分別為采掘、造紙印刷、綜合類，其中造紙印刷、綜合類總體減持幅度也居前，表明這兩個行業獲得券商較為一致的看空。此外，食品飲料盡管是第一大重倉行業，但券商對其的分歧也很大，增配與減配的產品數量分別是15、17只，顯示食品飲料行業在持續強勢后券商對其逐步在轉為謹慎。從各行業的二級市場走勢看，券商增加配置前三的行業中，醫藥生物與金融保險都較為成功，金屬非金屬則效果不佳。對于券商大幅減配的行業，石油化學塑膠塑料、批發零售減持效果較好，但農林牧漁效果不佳。

　　中國平安(微博)升至第一大重倉，恒瑞醫藥重獲青睞。二季度偏股型產品的前十大重倉股集中度的平均值由上季度的27.67%小幅降至30.52%。二季度按照持有市值排名，券商前三大重倉股分別是中國平安、貴州茅臺、恒瑞醫藥。其中中國平安引人關注，從上季度的20大重倉股以外，一躍成為本季度的第一大重倉股。此外，青島海爾、保利地產(微博)排名上升幅度較大。二季度增配的前三名分別是中國平安、貴州茅臺、恒瑞醫藥。恒瑞醫藥作為增持幅度排名第三的股票，券商對其的看好較為一致，二季度末共有14只產品持有該股，其中7只產品增持，5只產品新建倉，1只產品繼續持有，僅有1只產品減倉，1只產品清倉。二季度減配前三名分別是美的電器、招商銀行、中國神華，蘇寧電器(微博)繼一季度被大幅減持后，二季度再度被大幅減持。

　　1 券商集合理財產品規模分析

　　1.1 券商產品整體呈現凈贖回 貨幣產品一枝獨秀份額增長

　　僅考慮公布今年一季報與二季報的所有券商集合理財產品，根據季報披露數據統計，今年2季度券商集合理財累計獲申購381.35億份，遭贖回430.79億份，呈現凈贖回狀態。至2季度末，券商集合理財總份額為1349.63億份，較上季度縮減3.53%。

　　統計各類型產品的份額變動如下表。可以看到，除貨幣型產品外，其他類型集合理財產品都出現凈贖回，QDII產品份額縮水最嚴重。貨幣型產品份額從期初的103.08億份增加至期末的133.68億份，凈申購比例29.68%；股混型產品份額從期初的930.92億份縮減至期末的869.94億份，凈贖回比例6.55%；債券型產品份額從期初的125.99億份縮減至期末的121.51億份，凈贖回比例3.55%；FOF型產品份額從期初的233.42億份縮減至期末的219.80億份，凈贖回比例5.83%；QDII產品份額從期初的5.67億份縮減至期末的4.70億份，縮減比例達17.10%。

　　與上季度相比，債券型產品依舊呈現凈贖回，但凈贖回比例明顯縮小；股混型、FOF產品凈贖回比例基本保持在同一水平。

　　1.2 國泰君安債券產品獲青睞 全部QDII產品均遭贖回

　　2季度股混型產品79.54%出現凈贖回，僅8.52%的產品出現凈申購。套利型產品國泰君安君享套利3號獲得8.17億份的凈申購，凈申購比例達871.97%，君享套利1號和6號也獲得凈申購，但是申購份額僅約1300萬份。興業證券金麒麟消費升級、招商證券招商智遠穩健4號份額也實現或幾乎實現翻番，2季度凈申購份額分別為1.11億份和0.97億份。此外，創業創金價值成長2期、東海東風9號也獲得大比例的凈申購。

　　產品贖回方面，廣州證券紅棉1號、安信證券安心策略精選、中信貴賓3號贖回比例超過50%，紅棉1號贖回比例高達70.38%，凈贖回份額4.82億份。由于遭遇大額贖回，2季度末安心策略精選、中信貴賓3號規模僅略高于1億元清盤線。

　　2季度債券型產品77.77%的產品出現凈贖回，僅5只產品出現凈申購，其中國泰君安的3只產品獲得大量凈申購。君享穩健獲凈申購2.59億份，凈申購比例213.76%；君得惠二號獲凈申購9.18億份，凈申購比例89.90%；君得惠債券獲凈申購3.07億份，凈申購比例71.19%。此外恒泰證券恒泰穩健回報、國聯證券國聯玉玲瓏1號分別獲得24.45%和16.04%的凈申購比例。

　　凈贖回比例最高的5只債券產品份額都近乎腰斬。其中招商證券招商智遠增利遭凈贖回3.89億份，凈贖回比例54.16%成為遭遇贖回最嚴重的產品。除招商智遠增利外，國海債券1號、創業1號安心回報、國海金貝殼5號等8只產品凈贖回份額超過1億份。

　　FOF型產品2季度出現大面積凈贖回情況，僅有4只產品出現凈申購，38只產品出現凈贖回。其中，國泰君安上證央企50凈申購比例12.13%，中信基金精選凈申購比例10.38%，國都2號安信理財凈申購比例3.78%，國泰君安君享精品基金一號凈申購比例0.25%。份額方面，中信基金精選凈申購份額最多，達1315.5萬份。

　　2季度6只FOF產品凈贖回比例超過10%。安信基金寶凈贖回份額7940萬份，凈贖回比例19.04%，為凈贖回比例最高的FOF產品；浙商匯金1號凈贖回份額1.77億份，凈贖回比例16.47%，為凈贖回份額最多的產品。

　　截止2季度末貨幣型產品共7只，分別來自國泰君安、招商證券、信達證券、中銀國際證券、齊魯證券和華泰證券。除國泰君安君得利1號出現少量凈贖回外，其余產品全部出現凈申購。其中齊魯錦帛與中國紅貨幣寶凈申購比例均超過100%。

　　截止2季度末QDII型產品共4只，分別來自中金、華泰證券、國泰君安、光大證券4家券商，全部出現凈贖回。其中光大全球靈活配置凈贖回比例達56.55%，凈贖回份額8100萬份。根據其二季報披露，季度末光大全球靈活配置規模僅剩于5482.3萬元，遠遠低于券商集合理財最低1億元的清盤線。從光大證券發布的公告來看，該產品5月28日曾發生大額贖回，大額贖回后資產凈值剩余8287萬元。此后光大證券若干次發布凈值低于一億元的公告，最新一次公告稱若7月24日至8月20日規模仍低于1億產品將清算終止。

　　1.3 七券商出現凈申購 國泰君安資管規模領跑

　　2季度出現凈申購的券商達到7家，分別是中銀國際證券、齊魯證券、信達證券、國泰君安證券(微博)、平安證券(微博)、恒泰證券、國聯證券，超過1季度的3家。凈申購比例中銀國際證券最高，達34.93%，總凈申購份數5.28億份；凈申購份數國泰君安最高，達到29.44億份，凈申購比例20.73%。

　　凈贖回方面，廣州證券由于其旗下唯一一只產品紅棉1號2季度凈贖回比例達70.38%，位列所有券商之首。與之類似，德邦證券也因為旗下唯一的產品心連心1號2季度凈贖回38.73%排名凈贖回榜單第二。此外，中信證券、安信證券、方正證券(微博)等規模較大的券商也出現在凈贖回前十的榜單之中。

　　我們統計了2季度末各家券商的管理資產規模(包含股混型、債券型、FOF、貨幣型、QDII產品)，國泰君安以167.88億元成為管理資產最多的券商，中信證券雖然遭遇大量贖回，仍以101.78億元排名第二。國泰君安領先中信主要憑借旗下兩只貨幣型產品君得利1號、君得利2號，兩只產品總規模達75.81億元，而中信旗下并沒有貨幣型產品。東方證券、光大證券、廣發證券、招商證券、東海證券、長江證券、華泰證券、宏源證券分列3到10位。

　　2 股混型券商集合理財產品倉位分析

　　2.1產品倉位分布明顯右移 高倉位產品占比大幅增加

　　2季度股混型券商集合理財產品平均倉位較今年1季度末大幅上升，由45.63%上升至50.91%，倉位中位數由41.89%上升至48.82%。該倉位水平為一年以來的最高值，略低于去年2季度末的51.87%和53.61%。倉位最高的產品為銀河證券的銀河金星1號，倉位高達94.44%，最低的產品為國泰君安證券的套利型產品君享套利3號倉位僅0.20%。

　　從各個倉位區間產品分布占比來看，股混型券商產品2季度末倉位分布明顯右移，以40%~50%倉位為分界線，倉位低于40%的產品比例從1季度末的47.65%縮減至2季度末的32.47%，倉位高于50%的產品比例從1季度末的35.75%增加至50.00%。高倉位產品占比也明顯增加，倉位高于60%產品比例從24.16%增加至37.01%。持續3個季度的倉位下降趨勢得到終止。

　　2.2主動增倉占比顯著高于減倉 顯示券商悲觀情緒緩和

　　2季度主動增倉產品占比62.34%，較1季度末的53.02%大幅增加。考慮推算中可能出現的誤差，倉位變動超過10%的產品占能更加準確的說明券商資管對于后市的態度，2季度末主動增倉的超過10%的產品占比高達42.86%，主動減倉超過10%的產品占比僅有9.74%，而1季度末兩項數據為28.86%和22.82%。同時2季度末主動加倉超過20%的產品占比高達27.27%。2季度末券商悲觀情緒出現緩和，主動增倉數據為一年以來的最大值。

　　3 券商集合理財產品行業配置分析

　　3.1 食品飲料延續第一重倉地位 醫藥行業獲顯著增持

　　我們選取了今年二季度與一季度均有行業配置與資產規模數據公布的偏股型券商理財產品，通過比較二季度季報和一季度季報的行業分布，我們發現有以下幾個方面的特點：

　　首先，二季度末，食品飲料、金融保險、機械設備儀表分列券商偏股型產品前三大重倉行業，其在所有偏股型產品總資產凈值中的配置比例分別為8.39%、8.16%和6.55%，其中食品飲料作為中報業績增長明確、受經濟下滑影響較小的行業本季度蟬聯重倉行業首位，且本季度總體配置比例較上季度繼續小幅上升。此外，金融保險本季度被大幅增倉，配置比例上升2.41個百分點，從上季度的第三大重倉行業躍升至本季度的第二大重倉。機械設備儀表也繼續受到券商重視，位列第三大重倉，配置比例亦較上季度小幅上升。配置比例最低的三個行業分別是其他制造業、造紙印刷、木材家具，配置比例均在0.2%以下。這三個行業上季度也位列配置比例末位，行業流通市值偏小以及基本面缺乏吸引力可能是配置較少的主要原因。

　　從券商總體增配、減配的行業來看，二季度券商總體對大部分行業進行了加倉，其中配置比例升幅最大的三大行業分別是醫藥生物、金融保險、金屬非金屬，升幅分別為2.45%、2.41%、2.28%。這三個行業既有穩定增長的醫藥行業，也有周期性較強的金屬非金屬。從增持的具體情況來看，金屬非金屬僅有少數產品增持，只是這些產品增持幅度很大，從而拉高了整體配置比例；而醫藥生物、金融保險則獲得較多產品的增持，這表明醫藥生物、金融保險獲得券商更普遍的看好。其中醫藥生物行業的增持更值得關注，因為醫藥生物上季度并未受券商關注，但本季度一躍成為增持行業首位，體現出醫藥生物行業受到券商關注程度明顯提升。而金融保險受益于持續推進的券商、保險行業的改革政策，上季度已排名增持第二大行業，本季度繼續保持這一地位。上一季度獲得明顯增持的房地產，本季度也繼續獲得一定增持，配置比例提升幅度為0.98個百分點。此外，受益于電力行業盈利的反轉，公共事業行業的總體配置比例也繼續獲得明顯提升，提升幅度在1.36個百分點，在增持行業中排名第四。

　　二季度有8個行業獲得減配，但減配幅度都較為有限。其中石油化學塑膠塑料、批發零售、農林牧漁降幅最大，幅度分別為-0.52%、-0.39%、-0.30%。

　　其次，從各行業持有市值規模來看，市值規模出現上升的行業略高于下降的行業。持有市值增加前三的行業分別為醫藥生物、金屬非金屬、金融保險，持有市值減少前三的行業也為石油化學塑膠塑料、批發零售、農林牧漁，均與增配、減配前三名一致。

　　再次，從各行業的二級市場走勢看，券商增加配置前三的行業中，醫藥生物與金融保險都較為成功，金屬非金屬則效果不佳。從二季度走勢看，增持第一大行業醫藥生物表現亮麗，漲幅達到15.74%，明顯超越滬深300指數，并排名所有行業漲幅第一。而金融保險行業漲幅為2.09%，小幅跑贏滬深300指數。但金屬非金屬則表現較差，二季度下跌-3.31%，跑輸滬深300指數。在二季度之后的7月份走勢中，金融保險、醫藥生物均表現較為抗跌，跌幅分別為-3.33%、-4.4%，小于滬深300的-5.23%，不過金屬非金屬繼續表現不佳，跌幅高達-8.33%，再度跑輸滬深300指數。

　　對于券商大幅減配的行業，石油化學塑膠塑料、批發零售減持效果較好，但農林牧漁效果不佳。從二季度走勢看，三個行業均跑輸滬深300指數，只不過農林牧漁跑輸幅度較小，從7月份走勢看，農林牧漁跑贏滬深300指數，而其他兩個行業繼續跑輸指數，且批發零售跌幅高達-10.54%。

　　3.2 券商對食品飲料出現分歧 醫藥行業獲一致看好

　　為了了解券商在二季度對各行業看法的分歧程度，我們根據各行業配置比例減少的產品和增加的產品數目進行比較，用以觀察券商對某一行業的配置變化是否具有一致性。

　　二季度券商較為一致看好的行業，即增配產品數量明顯超越減配產品數量的行業有5個，分別是公共事業、房地產、電子、社會服務業、醫藥生物。其中，醫藥生物、公共事業、房地產均屬于配置比例提升幅度居前的行業，這表明這三個行業獲得券商的一致看好。

　　二季度減配產品數量明顯超越增配產品數量的行業有3個，分別為采掘、造紙印刷、綜合類，其中造紙印刷、綜合類總體減持幅度也居前，表明這兩個行業獲得券商較為一致的看空。

　　最后，券商對金屬非金屬、紡織服裝、農林牧漁、食品飲料、批發零售行業存在較大分歧，這些行業的增配產品數量與減配產品數量接近。其中金屬非金屬是總配置比例增持第三大行業，但增減持產品數量均為12只，表明券商對金屬非金屬行業并非一致看好，只不過看好的產品規模較大而已。批發零售、農林牧漁是總配置比例減持第二、第三大行業，但增減配產品數量非常接近，表明券商對該行業也并非一致看空。此外，食品飲料盡管是第一大重倉行業，但券商對其的分歧也很大，增配與減配的產品數量分別是15、17只，顯示食品飲料行業在持續強勢后券商對其逐步在轉為謹慎。

　　4 券商集合理財產品重倉股分析

　　4.1 重倉股數量略有增加 持股集中度小幅上升

　　我們以偏股型集合理財產品為統計樣本，二季度末重倉股共497只，較上季度末的477只略有增加。具體來看，二季度新增加的重倉股190只，剔除的重倉股170只，有307只重倉股繼續持有。盡管二季度上市公司整體盈利增速仍處于下滑趨勢，但券商重點配置的股票數量卻出現增加，可能表明券商認為部分股票股價跌至安全區域，具備投資價值的股票數量開始增加。持股集中度方面，二季度偏股型產品的前十大重倉股集中度的平均值由上季度的27.67%小幅降至30.52%，盡管整體仍處于低位，但集中度小幅上升表明券商的風險偏好有所上升。

　　4.2 中國平安升至第一大重倉  恒瑞醫藥重獲青睞

　　二季度按照持有市值排名，券商前三大重倉股分別是中國平安、貴州茅臺、恒瑞醫藥。從前20大重倉股來看，主要集中于食品飲料、金融服務、醫藥、汽車、家電行業，其中，金融服務、食品飲料數量最多，分別有6、5只股票入榜，與一季度末的格局類似。

　　相比上季度，二季度有5只股票新進入前20大重倉股行列，分別是醫藥行業的人福醫藥、，保險行業的中國平安，建筑建材行業的中國水電，地產行業的保利地產，家電行業的青島海爾。其中中國平安引人關注，從上季度的20大重倉股以外，一躍成為本季度的第一大重倉股。此外，青島海爾、保利地產排名上升幅度較大，青島海爾從上季度重倉名單的第276名大幅躍升至本季度的第18名，保利地產也從上季度的第56名躍升至本季度的第13名。

　　相比上季度，二季度亦有5只股票退出前20大重倉股行列，分別是交運設備行業的中國北車，電力設備行業的東方電氣，交通運輸行業的大秦鐵路，煤炭行業的中國神華，家電行業的美的電器。其中，美的電器排名大幅滑落至第300名以后。

　　從配置比例大幅提高的個股來看，二季度增配的前三名分別是中國平安、貴州茅臺、恒瑞醫藥。作為增持幅度最大的股票，中國平安二季度末共被52只產品持有，有43只產品是二季度新介入該股，體現出券商對該股的高度看好。貴州茅臺增持幅度排名第二，二季度末共被52只產品持有，較一季末增加16只。恒瑞醫藥作為增持幅度排名第三的股票，券商對其的看好也較為一致，二季度末共有14只產品持有該股，其中7只產品增持，5只產品新建倉，1只產品繼續持有，僅有1只產品減倉，1只產品清倉。恒瑞醫藥作為醫藥行業的藍籌股，在醫藥行業重新受到市場重視的背景下，其投資價值受到券商追捧。在增配前20大股票中，行業分布較為分散，包括醫藥、金融、交運設備、建筑建材、家電、房地產、電子等行業，這與一季度末金融板塊被集中增持有所不同，體現出納入券商投資視野的行業板塊開始增加。

　　從配置比例大幅降低的個股來看，二季度減配前三名分別是美的電器、招商銀行、中國神華，從行業分布來看，減持個股的行業分布同樣較廣，涉及金融、化工、信息服務、醫藥等，其中，招商銀行、民生銀行、交通銀行等銀行股被明顯減持，蘇寧電器繼一季度被大幅減持后，二季度再度被大幅減持，而一季末第二大重倉股伊利股份也被大幅減持，不過二季度末仍是第四大重倉股。

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