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好買基金：分級基金到點折算看上去很美
好買基金研究中心
為了避免極端杠桿的出現，絕大多數分級股基和少部分分級債基規定了到點折算條款。到點折算針對進取份額和基礎份額的凈值水平設置了相應的折算機制，其中對進取份額的到點主要是向下設限，主流的方式為向下至0.25，對基礎份額的到點為向上設限，主流的方式為向上至2。在現有的分級債基中，共有三只產品設置了到點折算機制，其中國泰信用互利既有向下到點折算也具有向上到點折算，嘉實多利和中歐鼎利僅設向下到折算。
一、 兩只分級基金臨近到點折算
| 具有到點折算機制的分級基金 | |||||||||
| 基本信息 | 觸發條件 | 當前凈值 | 折算距離 | ||||||
| 代碼 | 名稱 | B | C | A | B | C | B(向下) | B(向上) | C |
| 160217 | 國泰互利 | B<=0.4 OR B>=1.6 | 1.027 | 0.843 | 1.056 | -52.55% | 137.25% | ||
| 166011 | 中歐盛世 | B<=0.25A OR B>=2A | 1.020 | 1.004 | 1.012 | -74.60% | 103.19% | ||
| 162107 | 金鷹中證500 | B<0.25 | C>2 | 1.008 | 0.922 | 0.965 | -72.87% | 117.01% | 107.30% |
| 160718 | 嘉實多利 | B<=0.4 | 1.016 | 1.003 | 1.013 | -60.11% | |||
| 161818 | 銀華消費 | B<0.35 | 1.040 | 0.989 | 0.999 | -64.61% | |||
| 166010 | 中歐鼎利 | B<=0.3 | 1.046 | 0.993 | 1.030 | -69.79% | |||
| 166802 | 浙商滬深300 | B<=0.27 | 1.013 | 0.843 | 0.928 | -67.97% | |||
| 162714 | 廣發深證100 | B<=0.25 | 1.014 | 0.866 | 0.940 | -71.13% | |||
| 162010 | 長城久兆 | B=0.25 | C=2 | 1.027 | 0.838 | 0.913 | -70.17% | 119.06% | |
| 163209 | 諾安中證創業成長 | B=0.25 | 1.021 | 0.938 | 0.971 | -73.35% | |||
| 164809 | 工銀500 | B=0.25 | 1.032 | 0.869 | 0.934 | -71.21% | |||
| 162510 | 國聯安雙力中小板 | B<=0.25 | 1.022 | 0.848 | 0.935 | -70.52% | |||
| 162216 | 泰達500 | B<=0.25 | C>=2 | 1.037 | 0.935 | 0.976 | -73.26% | 104.92% | |
| 160806 | 長盛同慶 | B=0.25 | 1.011 | 0.888 | 0.937 | -71.85% | |||
| 160808 | 長盛同瑞 | B<0.25 | C=2 | 1.038 | 0.980 | 1.003 | -74.49% | 99.40% | |
| 165515 | 信誠300 | B<=0.25 | 1.030 | 0.846 | 0.938 | -70.45% | |||
| 165511 | 信誠500 | B<0.25 | C=2 | 1.029 | 0.452 | 0.683 | -44.69% | 192.83% | |
| 161812 | 銀華100 | B<0.25 | C=2 | 1.035 | 0.653 | 0.844 | -61.72% | 136.97% | |
| 161816 | 銀華90 | B<0.25 | C=2 | 1.037 | 0.373 | 0.705 | -32.98% | 183.69% | |
| 161819 | 銀華資源 | B<=0.25 | C>=2.5 | 1.037 | 0.879 | 0.942 | -71.56% | 165.39% | |
| 163111 | 申萬菱信(微博)中小板 | B<=0.25 | 1.013 | 0.873 | 0.943 | -71.36% | |||
| 165310 | 建信雙利 | B<0.2 | C>=2 | 1.038 | 0.791 | 0.890 | -74.72% | 124.72% | |
| 160127 | 南方新興消費增長 | B<=0.2 | 1.027 | 0.838 | 1.003 | -76.13% | |||
| 162509 | 雙禧100 | B<=0.15 | 1.130 | 0.735 | 0.893 | -79.59% | |||
| 163109 | 申萬深成 | C=2(連續10日) | 1.035 | 0.309 | 0.672 | -52.55% | 137.25% | ||
數據來源：iFinD 好買基金研究中心 數據截止2012-7-16 其中A、B、C分別指優先份額、進取份額和基礎份額
若以相應份額凈值到折算點之間的漲跌幅為折算距離，可以看出，目前最逼近到點折算的基金為銀華90和信誠中證500，其進取份額至折算點的距離(凈值下跌至折算點的跌幅)分別為32.98%和44.69%。由于杠桿機制的存在，若未來股市持續下行，這兩只基金的進取份額將加速下跌，存在較大的到點折算可能性。
二、折算臨界點的市場走勢
通過進取份額的向下折算點可以計算屆時基金基礎份額的凈值水平，同時結合基金收益率與跟蹤指數之間的貝塔關系可以大致預測折算點的指數水平。考慮到投資者習慣用上證指數點位做投資參考，我們將兩只基金計算與上證綜指的貝塔值(過去一年周頻率數據)，再測算上證綜指對應的下跌空間。
| 信誠中證500和銀華90的臨界點情形 | ||||||
| 名稱 | 信誠500 | 信誠500A | 信誠500B | 銀華90 | 銀華金利 | 銀華鑫利 |
| 代碼 | 165511 | 150028 | 150029 | 161816 | 150030 | 150031 |
| 當前價格 | 0.87 | 0.571 | 0.92 | 0.493 | ||
| 當前凈值 | 0.683 | 1.029 | 0.452 | 0.705 | 1.037 | 0.373 |
| 折溢價率 | -15.45% | 26.33% | -11.28% | 32.17% | ||
| 臨界點凈值 | 0.5616 | 1.029 | 0.25 | 0.6435 | 1.037 | 0.25 |
| 貝塔 | 1.262 | 1.1632 | ||||
| 基礎份額漲跌幅 | -17.77% | -8.72% | ||||
| 指數漲跌 | -14.08% | -7.50% | ||||
| 對應點位 | 1845.53 | 1986.86 | ||||
數據來源：iFinD 好買基金研究中心 數據截止2012-7-16
從上表可以看出，最接近折算點的銀華90，在上證指數下跌達到7.50%時基本上達到折算臨界點，此時基礎份額下跌8.72%。與銀華90相比，信誠中證500到點折算時，其基礎份額在當前的基礎上凈值需下跌17.77%，而對應的指數上證綜指下跌14.08%，未來到點折算的概率較小。
三、到點折算背后的套利空間
通常，到點折算的設計以進取份額為中心，在保持進取份額凈值總額不變的前提下將進取份額的凈值調整為1，同時根據相應配比調整優先份額的份額數和基礎份額的份額數，這利好分級基金的優先份額。在向下折算時，進取份額的份額數減少，由于優先份額的凈值總是大于1，按配比折算后優先部分有大量本金和利息剩余被折算為新增的基礎份額，可以贖回，這相當于優先份額的投資者提前拿到部分本金和利息，在折價購買優先份額到點折算的情形下能獲得客觀的無風險套利收益。
| 低風險份額到點折算的套利操作 | ||||||
| 信誠500 | 信誠500A | 信誠500B | 銀華90 | 銀華金利 | 銀華鑫利 | |
| 舊份額數(假設) | 0 | 100 | 150 | 0 | 100 | 100 |
| 到點凈值 | 0.5616 | 1.029 | 0.25 | 0.6435 | 1.037 | 0.25 |
| 新份額數 | 77.9 | 25 | 37.5 | 78.7 | 25 | 25 |
| 新份額凈值 | 1 | 1 | 1 | 1 | 1 | 1 |
| 價格 | 0.845481 | 1.263274 | 0.887175 | 1.321716 | ||
| 收回方式 | 贖回 | 賣出 | 贖回 | 賣出 | ||
數據來源：iFinD 好買基金研究中心 數據截止2012-7-16
假設投資者現在以0.87元的價格購入100份信誠中證500A，則到點折算時可以獲得25份信誠A和77.9份信誠500，如果信誠A的折價率保持不變，則可以在二級市場上按0.84的價格賣出，基礎份額則可以贖回，在不考慮贖回費的情形下收益率可高達13.67%，即使考慮贖回費和交易費用，套利空間也在13%以上。相對而言，對銀華金利進行類似操作，套利空間在10.21%左右，比信誠中證500A的套利空間稍窄，這和該基金7月10日發布不定期折算提示后價格上漲有一定關系，說明投資者對此套利信息已有關注。
但是，投資者還是應該注意相關風險，參考以往到期折算的經驗，折算后折價率會走高，減少了持有的優先份額收益。另外就是折算后分配的母基金是場內份額，贖回的話需要先轉場外再贖回，需T+2操作，由于母基金為股票型基金，所以存在一定的凈值波動風險。另外，畢竟現在市場處于低位，下跌至1900，1800的概率到底有多大呢？這是想參與套利的投資者需要斟酌的地方。
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