債券指數(shù)基金以及債券ETF揭秘系列之一

　　——全球債券被動(dòng)產(chǎn)品發(fā)展概述

　　海通證券基金高級(jí)分析師 單開(kāi)佳

　　海通證券基金分析師 倪韻婷

　　全球被動(dòng)管理產(chǎn)品地位日益提升。追求超額收益的投資者促成了市場(chǎng)的有效，保證了市場(chǎng)的持續(xù)表現(xiàn)，為指數(shù)投資提供了必要的前提。隨著市場(chǎng)不斷地深化、規(guī)模的擴(kuò)大、信息技術(shù)的發(fā)展和市場(chǎng)效率的提高，資產(chǎn)配置策略逐漸成為組合長(zhǎng)期業(yè)績(jī)的核心因素，投資者需要高效率、低成本地進(jìn)行資產(chǎn)配置；指數(shù)化交易產(chǎn)品及其衍生產(chǎn)品具有成本低廉、方便、流動(dòng)性好、透明度高、風(fēng)險(xiǎn)控制相對(duì)容易等優(yōu)點(diǎn)，成為滿足這種需求的首選。

　　債券被動(dòng)管理產(chǎn)品異軍突起。債券被動(dòng)管理產(chǎn)品在被動(dòng)管理產(chǎn)品中扮演越來(lái)越重要的角色，截止2012年5月底，債券型被動(dòng)管理產(chǎn)品數(shù)量達(dá)到786只，總規(guī)模0.58萬(wàn)億美元，占比為19.53%，為被動(dòng)產(chǎn)品中數(shù)量和規(guī)模次大的種類，其中傳統(tǒng)債券指數(shù)基金相對(duì)債券ETF發(fā)展更為成熟。從全球管理債券基金的手段來(lái)看， 08年以來(lái)全球債券指數(shù)基金的規(guī)模一路上漲，而其中被動(dòng)管理產(chǎn)品占全部債券基金的比重也從08年的不足10%一路上揚(yáng)到12.4%，表明被動(dòng)管理模式已經(jīng)逐漸成為海外債券基金管理的重要手段。

　　債券被動(dòng)產(chǎn)品具有很強(qiáng)的生命力。債券被動(dòng)產(chǎn)品的快速發(fā)展與其具有的特殊優(yōu)勢(shì)有關(guān)，相比純債、偏債債券基金，債券被動(dòng)產(chǎn)品具備風(fēng)險(xiǎn)分散、透明度高、工具屬性更強(qiáng)、對(duì)于基金經(jīng)理依賴度低、費(fèi)率便宜等優(yōu)勢(shì)，當(dāng)然債券被動(dòng)產(chǎn)品也具有債券牛市收益或偏低以及投資權(quán)益類比重較低的弊端。

　　我國(guó)債券被動(dòng)產(chǎn)品發(fā)展相對(duì)落后。盡管被動(dòng)產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)飛速發(fā)展，但目前國(guó)內(nèi)被動(dòng)產(chǎn)品主要局限于股票型被動(dòng)產(chǎn)品，截止2012年6月底，市場(chǎng)上債券型的被動(dòng)產(chǎn)品僅4只。從ETF產(chǎn)品來(lái)看，目前國(guó)內(nèi)所有ETF產(chǎn)品均為股票型ETF。綜合來(lái)看，相比股票被動(dòng)產(chǎn)品，債券被動(dòng)產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)發(fā)展緩慢，與國(guó)際市場(chǎng)的差異更是巨大。

　　后續(xù)精彩報(bào)告敬請(qǐng)期待：為何債券被動(dòng)產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)發(fā)展較為滯后？債券被動(dòng)產(chǎn)品在我國(guó)的發(fā)展空間如何？我國(guó)推出債券ETF是否可行？針對(duì)這一系列的問(wèn)題，海通基金研究中心做了深入的研究，詳情請(qǐng)關(guān)注我們的債券被動(dòng)產(chǎn)品系列報(bào)告之二。

　　1.   

　　全球被動(dòng)管理產(chǎn)品地位日益提升

　　投資模式可以分為主動(dòng)型與被動(dòng)型兩種。主動(dòng)型投資理念認(rèn)為投資者可以通過(guò)對(duì)信息的把握和研究分析能力去挑選出未來(lái)預(yù)期表現(xiàn)最好、最符合自己投資目標(biāo)的投資對(duì)象。被動(dòng)型投資理念則是建立在市場(chǎng)有效的理論基礎(chǔ)上的，獲取被跟蹤指數(shù)的回報(bào)，但為投資者節(jié)省可觀的管理費(fèi)與交易成本。

　　追求超額收益的投資者促成了市場(chǎng)的有效，保證了市場(chǎng)的持續(xù)表現(xiàn)，為指數(shù)投資提供了必要的前提。隨著市場(chǎng)不斷地深化、規(guī)模的擴(kuò)大、信息技術(shù)的發(fā)展和市場(chǎng)效率的提高，資產(chǎn)配置策略逐漸成為組合長(zhǎng)期業(yè)績(jī)的核心因素，投資者需要高效率、低成本地進(jìn)行資產(chǎn)配置；指數(shù)化交易產(chǎn)品及其衍生產(chǎn)品具有成本低廉、方便、流動(dòng)性好、透明度高、風(fēng)險(xiǎn)控制相對(duì)容易等優(yōu)點(diǎn)，成為滿足這種需求的首選。從全球基金業(yè)發(fā)展看，投資者對(duì)主動(dòng)管理基金熱情逐步降溫已經(jīng)成為一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)，就連傳奇人物巴菲特也指出：“低費(fèi)率的指數(shù)基金將搶占大部分主動(dòng)管理的基金的市場(chǎng)”。因此，不管是行業(yè)龍頭還是后起之秀，海外各個(gè)投資管理公司紛紛搶占被動(dòng)產(chǎn)品市場(chǎng)以擴(kuò)大自己的資產(chǎn)管理規(guī)模。

　　被動(dòng)管理基金規(guī)模占比一路提升

　　從全球基金規(guī)模看，被動(dòng)管理基金產(chǎn)品近年來(lái)在絕對(duì)規(guī)模不斷提升的同時(shí)相對(duì)規(guī)模也在一路提升。2008年，被動(dòng)管理產(chǎn)品規(guī)模占比還不到10%，而到2012年4月底，被動(dòng)管理的基金產(chǎn)品已經(jīng)占到基金總規(guī)模的15%。雖然主動(dòng)管理的基金產(chǎn)品在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)還將是市場(chǎng)的主流模式，但不可否認(rèn)被動(dòng)管理產(chǎn)品正在高速發(fā)展中，將成為未來(lái)基金業(yè)中不可小覷的品種。

　　表1 全球被動(dòng)管理產(chǎn)品發(fā)展趨勢(shì)

　　資料來(lái)源：海通證券基金研究中心

　　注：基金規(guī)模包括貨幣市場(chǎng)基金但剔除了FOF。

　　被動(dòng)管理基金規(guī)模持續(xù)正增速

　　對(duì)比過(guò)去幾年全球被動(dòng)管理和主動(dòng)管理的基金規(guī)模增速，主動(dòng)管理基金規(guī)模處在震蕩中，在多個(gè)季度甚至出現(xiàn)了負(fù)增速。 但被動(dòng)管理基金規(guī)模始終保持了正增速，即使金融危機(jī)中也維持了規(guī)模的穩(wěn)定，季度平均增速達(dá)到3.14%。

　　圖1 全球主動(dòng)管理和被動(dòng)管理基金規(guī)模增速對(duì)比

圖1 全球主動(dòng)管理和被動(dòng)管理基金規(guī)模增速對(duì)比

　　資料來(lái)源：海通證券基金研究中心

　　ETF和傳統(tǒng)指數(shù)基金各占半邊天

　　在被動(dòng)管理基金中，根據(jù)產(chǎn)品形態(tài)不同又可以分為ETF和傳統(tǒng)指數(shù)基金，ETF由于發(fā)展速度較快，目前已經(jīng)成為被動(dòng)管理基金最大的組成部分，占比超過(guò)50%。總體而言，當(dāng)前ETF和傳統(tǒng)指數(shù)基金呈現(xiàn)各占半邊天的態(tài)勢(shì)。

　　表2 全球ETF占被動(dòng)管理基金規(guī)模比例(億美元)

　　資料來(lái)源：海通證券基金研究中心

　　2.   

　　債券被動(dòng)管理產(chǎn)品異軍突起

　　被動(dòng)產(chǎn)品不但在數(shù)量以及規(guī)模上有著飛速的發(fā)展，在品種上也日益豐富化。目前市場(chǎng)上被動(dòng)產(chǎn)品包含了股票型、債券型、商品型、混合投資型、另類投資、投資于可轉(zhuǎn)換證券等多種被動(dòng)管理品種。在這當(dāng)中我們關(guān)注到經(jīng)過(guò)一段時(shí)間的發(fā)展債券型被動(dòng)管理產(chǎn)品扮演了越來(lái)越重要的角色。

　　2.1債券被動(dòng)管理產(chǎn)品是被動(dòng)產(chǎn)品重要一員

　　從當(dāng)前被動(dòng)管理基金種類看，投資于股票市場(chǎng)的依然是規(guī)模最大，數(shù)量最多的一類，截止2012年5月底，全球股票型被動(dòng)管理基金數(shù)量達(dá)到3300多只，總規(guī)模高達(dá)2.1萬(wàn)億美元，占據(jù)超過(guò)70%的規(guī)模。債券型是被動(dòng)管理基金中數(shù)量和規(guī)模次大的種類，基金數(shù)量達(dá)到786只，總規(guī)模0.58萬(wàn)億美元，占比為19.53%。債券被動(dòng)產(chǎn)品在整個(gè)被動(dòng)產(chǎn)品中扮演著重要的角色。

　　圖2 全球各類被動(dòng)管理基金規(guī)模占比

圖2 全球各類被動(dòng)管理基金規(guī)模占比

　　圖3 全球各類被動(dòng)管理基金數(shù)量占比

圖3 全球各類被動(dòng)管理基金數(shù)量占比

　　資料來(lái)源：海通證券基金研究中心

　　2.2傳統(tǒng)債券指數(shù)基金相對(duì)發(fā)展更為成熟

　　與股票被動(dòng)產(chǎn)品類似，全球的債券被動(dòng)管理產(chǎn)品同樣包含了傳統(tǒng)指數(shù)基金以及ETF兩種交投模式。

　　在傳統(tǒng)的指數(shù)基金模式中，債券指數(shù)基金的占比超過(guò)20%。而在ETF模式中，債券ETF產(chǎn)品的規(guī)模占比約為16%，相比傳統(tǒng)債券指數(shù)基金占比略低。從整體規(guī)模來(lái)看，傳統(tǒng)債券指數(shù)基金的規(guī)模達(dá)到3172.1億美元，也大于債券ETF共2654.14億美元的規(guī)模，表明傳統(tǒng)債券指數(shù)基金相對(duì)發(fā)展更為成熟。

　　圖4 全球各類傳統(tǒng)指數(shù)基金規(guī)模占比

圖4 全球各類傳統(tǒng)指數(shù)基金規(guī)模占比

　　資料來(lái)源：海通證券基金研究中心

　　表3 全球投資標(biāo)的不同的各類ETF規(guī)模及市場(chǎng)份額(截至2012-4-30)

　　資料來(lái)源：海通證券基金研究中心

　　2.3被動(dòng)管理模式已經(jīng)成為海外債券基金管理的重要手段

　　事實(shí)上，被動(dòng)管理模式已經(jīng)逐漸成為海外債券基金管理的重要手段，我們統(tǒng)計(jì)了債券被動(dòng)產(chǎn)品近幾年的發(fā)展趨勢(shì)，從下表可以看到，08年以來(lái)全球債券指數(shù)基金的規(guī)模一路上漲，而其中被動(dòng)管理產(chǎn)品占全部債券基金的比重也從08年的不足10%一路上揚(yáng)到12.4%。

　　圖4 全球債券被動(dòng)管理產(chǎn)品占比  

圖4 全球債券被動(dòng)管理產(chǎn)品占比

　　資料來(lái)源：海通證券基金研究中心

　　從全球基金最為發(fā)達(dá)也是基金市場(chǎng)發(fā)展風(fēng)向標(biāo)的美國(guó)市場(chǎng)來(lái)看，債券指數(shù)基金的規(guī)模以及占全部債券產(chǎn)品的比重同樣顯著上升，此外，債券指數(shù)基金占全部指數(shù)基金的比重也有明顯的抬升。

　　表4 美國(guó)債券基金規(guī)模數(shù)據(jù)

　　資料來(lái)源：海通證券基金研究中心

　　3.   

　　債券被動(dòng)產(chǎn)品具有很強(qiáng)的生命力

　　債券被動(dòng)產(chǎn)品的快速發(fā)展與其具有的特殊優(yōu)勢(shì)有關(guān)，相比純債以及偏債債基，債券被動(dòng)產(chǎn)品具備以下優(yōu)勢(shì)：

　　風(fēng)險(xiǎn)分散：與股票型指數(shù)基金一樣，債券指數(shù)基金或是ETF采取的是盯住目標(biāo)債券指數(shù)分散投資的方法，有效地降低了個(gè)券下跌對(duì)整個(gè)投資組合的影響，相比傳統(tǒng)債券基金風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)分散。

　　透明度高：投資者只要觀察債券指數(shù)基金或是ETF所對(duì)應(yīng)的標(biāo)的指數(shù)表現(xiàn)，就可以了解所購(gòu)買(mǎi)產(chǎn)品的業(yè)績(jī)，透明度顯著高于傳統(tǒng)債券基金。

　　工具屬性更強(qiáng)：由于債券指數(shù)基金或是ETF是被動(dòng)產(chǎn)品，人為擾動(dòng)因素較小，相對(duì)業(yè)績(jī)波動(dòng)較小，購(gòu)買(mǎi)這類產(chǎn)品時(shí)投資者只需擇時(shí)即可。尤其是債券ETF，由于可以在二級(jí)市場(chǎng)上交投，因而便利度更高，更適合用作波動(dòng)操作。此外，若標(biāo)的指數(shù)為單券種指數(shù)(如信用債指、國(guó)債指)相比債券基金組合中包含各類券種甚至部分權(quán)益類資產(chǎn)，單券種債券指數(shù)基金的工具屬性將更強(qiáng)。

　　對(duì)于基金經(jīng)理依賴度較低：目前市場(chǎng)上傳統(tǒng)債券基金均為主動(dòng)式，主要依賴基金經(jīng)理的大類資產(chǎn)配置或是個(gè)券配置能力，對(duì)于基金經(jīng)理的依賴度很高。如果遇到基金經(jīng)理更換，則基金業(yè)績(jī)將無(wú)法得以延續(xù)，而債券指數(shù)基金采用被動(dòng)化投資，因而投資者無(wú)需擔(dān)心基金經(jīng)理變更。

　　費(fèi)率便宜：指數(shù)債券基金按指數(shù)的構(gòu)成買(mǎi)入債券并持有，管理成本較低。相比股票基金，債券基金的收益差距較小，因而費(fèi)率的便宜將使得投資者總收益得到顯著提升。

　　正是由于債券被動(dòng)產(chǎn)品具備如此多的優(yōu)勢(shì)，因而其具備強(qiáng)大的生命力，但債券被動(dòng)產(chǎn)品同樣有其劣勢(shì)所在，與純債、偏債基金相比，債券被動(dòng)產(chǎn)品具備以下劣勢(shì)：

　　債券牛市收益或偏低：與股票型指數(shù)基金牛市收益領(lǐng)先大部分主動(dòng)型股票基金不同，債券指數(shù)基金牛市收益或偏低，主要由于主動(dòng)型債券基金可以將債券做質(zhì)押式回購(gòu)放大杠桿，在債券牛市或?qū)�獲得不錯(cuò)收益，雖然債券指數(shù)基金依然可以做質(zhì)押式回購(gòu)，但由于其目的是跟蹤標(biāo)的指數(shù)而非盡可能獲得更高的收益，因而在債券牛市收益相對(duì)于主動(dòng)型債券基金其收益或略低。

　　參與權(quán)益類資產(chǎn)比重較輕：目前市場(chǎng)上多數(shù)債券基金可以最高有兩成倉(cāng)位參與新股，有部分債券基金更是可以主動(dòng)在二級(jí)市場(chǎng)上選股，盡管權(quán)益類資產(chǎn)的參與提升了組合整體的風(fēng)險(xiǎn)，但當(dāng)股市走強(qiáng)，權(quán)益類資產(chǎn)將顯著提升組合的收益率。債券指數(shù)基金需要有90%或更高比例來(lái)對(duì)應(yīng)標(biāo)的指數(shù)的一攬子債券，即使參與權(quán)益類資產(chǎn)其權(quán)重也較輕，因而無(wú)法很好分享到股市走強(qiáng)的收益。當(dāng)股市走強(qiáng)時(shí)，這類基金可能會(huì)遭到投資者拋棄。

　　4.   

　　我國(guó)債券被動(dòng)產(chǎn)品發(fā)展相對(duì)落后

　　隨著指數(shù)化投資理念被越來(lái)越多的人接受，近幾年我國(guó)開(kāi)放式指數(shù)基金發(fā)展迅速，并跟蹤了廣泛的市場(chǎng)指數(shù)。截止2012年6月30日，我國(guó)市場(chǎng)上指數(shù)型基金(包括股票及債券型指數(shù)基金，含聯(lián)接基金)總規(guī)模達(dá)3769.92億元，占所有基金規(guī)模的15.81%。

　　盡管被動(dòng)產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)飛速發(fā)展，但目前國(guó)內(nèi)被動(dòng)產(chǎn)品主要局限于股票型被動(dòng)產(chǎn)品，截止2012年6月底，市場(chǎng)上債券型的被動(dòng)產(chǎn)品僅4只，分別為長(zhǎng)盛中信全債、南方中證50債、華夏亞債中國(guó)以及華寶興業(yè)中證短融50，且截止2012年6月30日，四只產(chǎn)品整體規(guī)模僅為53.64億元，占比不足指數(shù)產(chǎn)品規(guī)模的1.5%。除了長(zhǎng)盛中信全債在03年發(fā)行，另外3只均為今年以來(lái)新發(fā)行的。從ETF產(chǎn)品來(lái)看，目前國(guó)內(nèi)所有ETF產(chǎn)品均為股票型ETF。綜合來(lái)看，相比股票被動(dòng)產(chǎn)品，債券被動(dòng)產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)發(fā)展緩慢，與國(guó)際市場(chǎng)的差異更是巨大。

　　表5 國(guó)內(nèi)債券指數(shù)基金規(guī)模數(shù)據(jù)

　　資料來(lái)源：海通證券基金研究中心

　　備注：全部債券基金包括純債和偏債

　　事實(shí)上，伴隨著越來(lái)越多的基金公司開(kāi)始重視指數(shù)產(chǎn)品開(kāi)發(fā)，加快指數(shù)化產(chǎn)品的布局，市場(chǎng)面臨規(guī)模指數(shù)稀缺、指數(shù)化產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)日益加劇、指數(shù)產(chǎn)品同質(zhì)化、指數(shù)基金首發(fā)規(guī)模下降等諸多問(wèn)題。而債券被動(dòng)產(chǎn)品在我國(guó)目前仍處于萌芽期，相比于海外同類產(chǎn)品的市場(chǎng)份額，我國(guó)債券型被動(dòng)產(chǎn)品才剛剛起步，現(xiàn)在著手債券被動(dòng)產(chǎn)品能夠搶占市場(chǎng)先機(jī)。

　　但為何債券被動(dòng)產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)發(fā)展較為滯后？債券被動(dòng)產(chǎn)品在我國(guó)的發(fā)展空間如何？我國(guó)推出債券ETF是否可行？針對(duì)這一系列的問(wèn)題，海通基金研究中心做了深入的研究，詳情請(qǐng)關(guān)注我們的債券被動(dòng)產(chǎn)品系列報(bào)告之二。