⊙熊錦秋

　　證監會上周末發布《關于修改<證券投資基金運作管理辦法>第六條和第十二條的決定》(征求意見稿)，放松了對基金產品申報數量的限制，對基金募集金額、募集份額均有所下調，為即將推出的發起式基金預留了空間。

　　依據征求意見稿，成立基金，除了可選擇通過“基金募集份額不少于兩億份、募集金額不少于兩億元，基金份額持有人不少于兩百人”這個門檻進入外，還可選擇通過“基金管理公司在募集基金時，使用公司股東資金、公司固有資金、公司高級管理人員、基金經理等人員資金認購基金的金額超過一千萬元人民幣，且持有期限超過三年；基金募集份額總額不少于五千萬份，基金募集金額不少于五千萬元人民幣；基金份額持有人的人數不少于兩百人”這個門檻進入，這相對容易一些。

　　有了這樣規定，基金成立時就不用非得去拉幫忙資金湊足兩億元最低限額了，而且也有利于綁定基金管理人與基金持有人的利益。但這個模式要真發揮作用，筆者認為關鍵點是基金公司股東、高管和基金經理等在基金總份額中應占有一定比例。之前曾有說法，須由他們至少認購總份額的20%，但《意見稿》只要求基金經理等認購1000多萬元人民幣，如果基金募集總資金為幾億元甚至更多，基金經理等內部人所占份額比例就可能很低，那約束機理就可能不復存在。

　　事實上，之前有些基金公司為了促銷，有認購自家產品的做法，不過比例很低，多數不超過2%。但顯然，正由于比例過低，基金管理人與份額持有人的利益仍難一致，基金治理因此始終是個大問題。筆者因此覺得，《意見稿》第十二條仍有進一步完善的余地，建議規定在發起式基金中，基金公司股東、高管、基金經理等認購的份額比例不得低于20%。當然，僅此還遠遠不夠，還需進一步制訂發起式基金運作細則。

　　對此，筆者提出以下幾點相關思考和建議。

　　其一，發起式基金應設計為封閉式基金。如果設計成開放式基金，由于發起式基金可能總份額也就5000多萬份，一旦有部分投資者贖回，就很可能低于5000萬份的最低限額要求，就可能面臨清盤，這有違政策初衷；另外，若設計成開放式基金，基金公司股東、高管、基金經理等要動態保持其認購份額在20%以上，恐怕也不太好操作。

　　其二，發起式基金也被稱為種子基金，國外的種子基金主要向對沖基金提供“早期運營資本”，種子投資人不僅提供資金，還協助推介，作為回報，種子投資人將獲得對沖基金的股權以及約定時間內的部分基金管理費收入；假若對沖基金資產管理規模激增，將給管理團隊和種子投資人帶來豐厚回報。國內發起式基金初期的“種子投資”，除了由基金公司股東、高管、基金經理等內部人自行認購外，還可向特定投資者募集，然后封閉投資。經過一段封閉運作后，如果績效不錯，就可封轉開，向公眾募集基金份額。當然，特定投資者的原始種子投資，也可與基金公司分享創業利潤，比如約定管理費分成等。

　　其三，發起式基金封轉開后，基金管理費的收費模式也應改變。基金封轉開后，若規模劇增，原來維系基金管理人與基金持有人的利益紐帶—“20%的份額比例”就可能不復存在，需要建立將兩者利益重新綁在一起的新紐帶。比如可規定，如果基金取得正收益，那么管理人除了收取基金資產一定比例的管理費外，還可分享基金收益的20%；若基金收益為負，管理人應負擔虧損額的5%，以年度結算，直接將補償金劃入基金總資產。這就根本改變了當前基金管理人旱澇保收、固定收取管理費的利益回報模式。

　　其四，由此還引出了完善存量基金的管理費收取模式的問題。由于發起式基金的管理人與基金持有人利益高度一致，約束機理到位，但市場中還存在大量的原有運作模式的基金，基金管理費與基金盈虧無關，這些基金很可能被基金經理視為唐僧肉，為發起式基金輸送利益，為避免這種現象，同樣要借鑒上述基金管理人分享20%基金收益以及分擔5%基金虧損等做法，來完善存量基金對管理人的約束激勵機制。

　　(作者系資深經濟研究工作者)