國金證券2012年5月QDII基金投資策略報告    

　　國金證券基金研究中心 張宇 張劍輝

　　基本結論：

　　美國經濟數據有所好轉。美國3月成屋待售指數101.4，2月為96.5，環比增長4.1%，高于預期1%。同比增長12.8%，創兩年來新高。

　　歐元區消費者信心疲軟依舊。歐債危機繼續反復。在大宗商品中，以黃金為首的貴金屬在一季度表現不佳，COMEX黃金指數今年以來僅上漲2.53%，而YMEX原油上漲0.77%。Bret原油價格如果出現持續下跌，將有利于世界主要經濟體在貨幣政策和保持寬松流動性方面的連續性。

　　新興市場：面臨外圍環境惡化和經濟轉型的重任

　　總的來說，1季度從股市表現來看，美國和新興市場表現強勁，而歐洲市場以及大宗商品市場表現弱。因此，業績排在前列的幾只QDII分別為投資美國納斯達克(微博)100指數和新興市場的QDII品種；去年表現好的例如貴金屬類和抗通脹類的QDII，今年1季度的排名則靠后。

　　從1季報中，我們摘要闡述QDII基金的部分觀點：成熟市場方面：看好美國市場。截至2011 年第四季度，標普500 成分股盈利水平連續9個季度實現正增長，以蘋果為代表的美國科技公司盈利增長強勁。從企業層面來看，美國企業大多為全球性企業，特別是新興市場的需求依然強勁，在危機后的這幾年中，其盈利表現較強，資產負債表也較穩健，對股價構成一定支撐。新興市場方面：看法較為積極。行業、地區配置方面：具有分歧。大宗商品：長期看好黃金的保值功能。

　　2012年5月國金QDII投資策略：

　　在流動性的配合下，成熟市場和新興市場在經歷了1季度風險資產溢價的大幅提高，但是進入4月份以來，開始回落到一定的均衡水平。從成熟和新興市場來看，2季度股市可能表現為一定幅度內震蕩。而相對的，從經濟指標和企業盈利的比較來看，美國市場相對較具優勢。

　　同時，大宗商品市場由于受到宏觀基本面的影響，2季度可能難有較好的表現機會。目前，油價向下的波動風險較大；而黃金品種作為防御經濟危機和通脹預期的戰略配置價值，仍然存在。

2012年5月國金QDII組合	權重
國泰納斯達克100指數★	20%
諾安全球黃金	20%
鵬華房地產基金★	20%
建信新興市場	20%
國投瑞銀全球新興市場精選★	20%

　　美國經濟表現平穩，“歐債”問題繼續糾結

　　美國經濟數據有所好轉。美國3月成屋待售指數101.4，2月為96.5，環比增長4.1%，高于預期1%。同比增長12.8%，創兩年來新高。4月份美聯儲的FOMC聲明要點包括：1、0-0.25%的超低利率至少保持到2014年底。2、將繼續延長持倉的期限，沒有對扭轉操作結束發表評論。3、通脹在能源方面“有所上升”。石油和汽油價格上漲是暫時的。4、勞工市場改善了，就業依然高，失業會逐步下降。5、雖然出現大幅改善，但美國房市依然不景氣。6、經濟適度擴張。7、全球金融市場的壓力仍然給經濟前景帶來了巨大下行壓力。FOMC上調對2012年美國經濟的預期，預期今年經濟增長2.4%-2.9%，高于1月份預測的2.2%-2.7%；下調失業率預期，預期今年失業率7.8%-8%，低于1月份預測的8.2%-8.5%。由于美聯儲對于美國經濟前景預期的改善，進一步降低了QE3的可能性。

　　花旗銀行公布的G10國家宏觀數據經濟意外指數在近6個月首次跌至負值(歐洲處于負值區域已經有一段時間了，而美國非常接近負值)，這一指標顯示出發達國家經濟的疲軟程度。該指數過去曾有4次達到過這種下滑速度，而其中3次出現之后不久股市大跌(分別是2008年12月、2010年8月和2011年6月)。[1]見圖表1。

　　圖表1：美國花旗經濟意外指數與標普500指數三個月變動值的相關度

　　圖表2：西班牙10年期國債利率上揚

　　來源：國金證券研究所；花旗

　　歐元區消費者信心疲軟依舊。4月歐元區消費者信心指數終值為-19.9，預期為-19.8，初值為-19.8。4月歐元區經濟景氣指數為92.8，不及預期94.1，調整后前值為94.5。英國2012年第一季度GDP初值環比下降0.2%，繼上季度環比下降0.3%以后連續第二個季度負增長，此前預期增長0.1%。這是英國自1970年代以來首次陷入二次衰退 。

　　4月份，歐債危機繼續反復。標普將西班牙評級從A下調兩級至BBB+ ，展望負面。下調原因：西班牙在經濟收縮情況下債務會進一步惡化。西班牙政府需要為銀行系統提供進一步財政支持的可能性在加大。而展望負面意味著西班牙經濟增長和預算表現還有重大風險，并可能會對主權評級造成影響。

　　大宗商品：能源和貴金屬波動

　　在大宗商品中，以黃金為首的貴金屬在一季度表現不佳，COMEX黃金指數今年以來僅上漲2.53%，而YMEX原油上漲0.77%。投資者認為美國經濟走穩，使得QE3落空，沒有持續的貨幣供應使得黃金的上漲空間有限。同時，對中國經濟硬著陸的擔憂也令到鐵礦石，煤炭等大宗商品的價格漲幅落后。原油的下跌，在于原油庫存超過預期。美國能源信息局數據顯示，截止4月13日的一周內，原油庫存增加了386萬桶，而市場預期只有180萬桶。這是原油庫存連續第四周上漲。

　　油價可能是今年影響全球經濟和政策運行的最大風險之一。Bret原油價格如果出現持續下跌，將有利于世界主要經濟體在貨幣政策和保持寬松流動性方面的連續性。見圖表3-6。

　　圖表3：今年以來黃金、原油走勢偏弱

　　圖表4：今年以來發達市場和新興市場指數并進

　　來源：國金證券研究所；wid

　　圖表5：VIX風險指標進入較低區域

　　圖表6：Bret原油價格變化

　　來源：國金證券研究所；wid

　　新興市場：面臨外圍環境惡化和經濟轉型的重任

　　中國經濟中期面臨著結構性調整的需要。根據wid統計的平均機構預測值，2012年-2014年GDP的增長率為8.4、8.8和8.2；根據IMF的預測，2012～2013年中國的實際GDP分別將增長8.2%和8.8%。由于歐元區陷入了衰退，今后兩年里，凈出口對中國經濟增長的貢獻將大幅減小，經常賬戶順差將保持在GDP的 3-4%。在展望提出的下行情景中，即如果全球增長比基線預測下降1.75個百分點，中國的增長將下降約4個百分點。世行報告預測：中國經濟的潛在經濟增長率面臨著中長期下降的趨勢。

　　標普突然將印度主權信用展望從“穩定”調降至“負面”，并稱：“展望下調表明我們認為如果外部條件持續惡化、增長前景消退，或者周末的政策決定表明財政改革仍然緩慢，那么印度未來至少有三成一的可能遭遇降級。”目前，標普對印度的主權評級為BBB-，為投資級中最低。而為了應對可能的增長乏力，印度央行宣布降息50個基點，是三年來首次降息。“歐債”危機對新興市場的進一步影響，值得投資者重點關注。

　　但是，相比成熟市場，新興市場仍有許多優勢未充分發揮，例如存在制度性紅利、全要素生產率的提高仍有空間等利好因素。

　　1季報QDII基金經理投資觀點的闡述：

　　總的來說，1季度從股市表現來看，美國和新興市場表現強勁，而歐洲市場以及大宗商品市場表現弱。因此，業績排在前列的幾只QDII分別為投資美國納斯達克100指數和新興市場的QDII品種；去年表現好的例如貴金屬類和抗通脹類的QDII，今年1季度的排名則靠后。

　　從1季報中，我們摘要闡述QDII基金的部分觀點：

　　成熟市場方面：看好美國市場。截至2011 年第四季度，標普500 成分股盈利水平連續9個季度實現正增長，以蘋果為代表的美國科技公司盈利增長強勁。從企業層面來看，美國企業大多為全球性企業，特別是新興市場的需求依然強勁，在危機后的這幾年中，其盈利表現較強，資產負債表也較穩健，對股價構成一定支撐。

　　對歐元區保持謹慎。歐洲債務問題并未得到根本解決，股票市場波動性仍可能會比較大；“歐債”危機的最終解決絕非易事，債務重組勢所必然，財政改革也勢在必行，推動歐元區統一財政體系之路仍任重道遠。我們需保持謹慎的態度。

　　新興市場方面：看法較為積極。有的基金預期：包括中國在內的主要新興市場國家的經濟增長可能會在未來一兩個季度內觸底企穩，對經濟走勢改善的預期，加上目前仍具有吸引力的估值水平，有望驅動新興市場股市獲得良好表現。

　　認為新興市場以震蕩行情為主。新興市場的估值水平和經濟恢復增長的預期將為市場提供了上行動力，美國、歐洲較為寬松的貨幣政策為全球提供了較好的流動性，新興市場Beta較高，市場上漲時全球資金更愿意流入新興市場，從而進一步推高股市。

　　行業、地區配置方面：具有分歧。有基金表示：將低配全球周期性行業，如原材料和能源，同時維持低配那些容易受到全球經濟放緩的影響的國家和地區，如韓國和臺灣。超配內需驅動的防御性行業，如電信，消費品行業等；

　　也有的基金2季度繼續看好周期性和大盤藍籌股的價值回歸，重點配置資產是：股票和大宗商品；重點配置國家：看好內需型的國家大盤股包括美國和日本；同時看好資源型國家大盤股包括加拿大、俄羅斯和巴西；以及出口型國家/地區大盤股包括韓國、臺灣等。

　　大宗商品：長期看好黃金的保值功能。基金認為：黃金第一季度的上漲的一個重要因素來自于市場對于美聯儲的QE3 的預期，而預期的落空給黃金的短期波動帶來比較大影響。對黃金而言，更重要的是實質利率為負值，在20個最富裕國家中，有12國實質利率為負值，美國和英國的負利率情況最嚴重，兩國都采用量化寬松政策來刺激經濟，且名義利率接近零。歷史證明黃金是抵御經濟危機的最佳工具，加上美國可能將美元貶值(大量印鈔)來減債，結果會觸發通脹上升，貴金屬有望取代美國國債成為理想的資金避風港。低利率、高通脹，以及央行的購買和新興市場的需求將讓黃金的牛市得以持續。

　　原油：2季度國際原油價格以及歐美股市仍然有回落的機會， 需耐心等待逢低買入機會。

　　5月份QDII投資策略：

　　鑒于以上分析，從風險收益的角度，在流動性的配合下，成熟市場和新興市場在經歷了1季度風險資產溢價的大幅提高，但是進入4月份以來，開始回落到一定的均衡水平。美國的經濟指標好轉，使QE3的寬松貨幣政策預期減弱。以標普500為代表的美國大型企業盈利狀況良好，將對美股市場形成有力支持；新興市場在歐債危機以及外需惡化的影響下，出現了降息、降準等政策“放松”預期，有利于風險資產估值的恢復；而且，從中國來看，2季度經濟增長觸底回升的概率也較大。但是，相反的是，中國上市公司的盈利低點還未呈現。

　　因此，從成熟和新興市場來看，2季度股市可能表現為一定幅度內震蕩。而相對的，從經濟指標和企業盈利的比較來看，美國市場相對較具優勢。我們建議在以QDII為主要配置的投資者，整體策略上依然保持在成熟市場和新興市場的均衡配置，但可以略偏向美股。

　　同時，大宗商品市場由于受到宏觀基本面的影響，2季度可能難有較好的表現機會。目前，油價向下的波動風險較大；而黃金品種作為防御經濟危機和通脹預期的戰略配置價值，仍然存在。

　　本期重點推薦QDII：鵬華房地產基金

　　投資對象以美國房地產信托投資基金(REITs)、房地產行業股票和在美國市場上市交易的REIT ETF基金為主。業績比較基準為：人民幣計價的MSCI美國REITs凈總收益指數。

　　業績表現：1季度，MSCI明晟美國REITs凈總收益指數上漲了10.44%，分別落后標普500指數和羅素2000指數2.14%和2.00%。在在子行業指數上，REITs工業板塊和零售板塊上漲最多，分別為23.61%和14.56%；REITs自助倉儲板塊和醫療保健板塊上漲最少，分別為6.61%、2.27%。鵬華房地產基金處于建倉期(1季末的倉位30%)，1季度凈值增長率為1.4%，輸于業績基準。

　　對于美國市場REITs的投資前景，基金經理裘韜分析認為：從目前公布的2011年年報的情況看，美國REITs繼續受益于低廉的融資和再融資成本、具增值效果的收購活動以及核心物業的營業利潤增長，約三分之二的公司的盈利情況超過市場預期。管理層提供的2012年預期營收數據總體相比2011年進一步提升，但一部分公司的盈利預測卻低于市場預期。

　　對于房地產市場，他認為：美國各經濟領域對商業地產的需求穩固增強，而主要地區的供應量仍較為有限；持續低廉的融資成本將促使REITs繼續優化資本結構和參與項目開發和收購；物業租金和企業盈利能力仍有較強提升空間。和美國以往的房地產危機比較，目前美國房地產市場在時間上和復蘇過程上均處于中期。但風險因素包括：美國的中長期利率上揚導致REITs融資成本的上升和估值的下滑；歐洲主權債務危機和經濟衰退仍有可能再度干擾資本市場等。

　　從歷史看，2002年以來，美國all REITs價格指數與滬深300指數的表現，具有較弱的相關性，具有平衡風險收益的配置價值。此外，2季度美國經濟表現出溫和復蘇，而房地產行業具有早周期性，也有利于其估值修復；隨著基金建倉期的臨近結束，鵬華房地產基金的業績與REITs指數相比，表現將會越來越接近。因此，我們建議關注其2季度的表現。

　　圖表7：滬深300和美國all REITs價格指數2002年以來表現比較

　　來源：國金證券研究所；AREIT

　　本期推薦QDII組合：

　　與上月相比，5月份我們推薦組合中，繼續保留國泰納斯達克100指數、國投瑞銀全球新興市場、建信新興市場優選和諾安全球黃金。

　　鑒于原油價格的短期波動風險，在組合中剔除華寶興業標普石油天然氣上游股票指數基金。

　　在本期組合中加入鵬華房地產基金，理由見上文。見圖表8。

　　圖表8：2012年5月國金QDII組合建議

	類型	權重	重點	推薦理由
國泰納斯達克100指數	指數型	20%	★	成份股代表了先進的科技類上市公司群體，成長性高。
諾安全球黃金	FOF	20%		黃金作為防御經濟危機和通脹預期的戰略配置價值仍然存在。
鵬華房地產基金	股票型	20%	★	2季度美國經濟表現出溫和復蘇，而房地產行業具有早周期性。
建信新興市場優選	股票型	20%		基金經理主動管理能力較強，選股和資產配置較為有效。
國投瑞銀全球新興市場	股票型	20%	★	基金經理主動管理能力較強，選股和資產配置較為有效。

　　來源：國金證券研究所

　　說明：由于這個組合本身考慮到了資產在區域和類別配置上的需要，相對全面；為了方便投資者在配置之外選擇重點的品種，我們以后會在表中加上★，表示為近期相對更看好的個別基金，并在文中列示理由。

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