國金證券 王聃聃 張劍輝

　　國金證券2012年4月權益類基金投資策略報告

　　一、權益類開放式基金投資建議

　　平衡風格，兼顧價值成長雙重特征——A股權益類開放式基金投資建議

　　3月以來A股市場展開震蕩調整，盡管估值底部、政策微調、流動性繼續處于改善對市場形成有利的支撐，但經濟底部的確認仍是當前投資者的最大分歧，投資者也在等待經濟基本面的進一步支持。然而從3月公布的宏觀數據來看，似乎仍不具備明確的指向意義，工業生產相對疲軟，消費增速低于預期，進出口增速繼續回落，但投資增速環比改善。

　　工業生產相對疲軟，環比改善。2012 年1-2 月份，規模以上工業增加值同比實際增長11.4%，雖然環比1 月觸底，2 月開始反彈，但整體仍然不強。生產擴張的行業主要集中在上游的采掘業和下游的農副食品家工業(主要春節因素)，但是中游的大部分行業的生產增速仍然在放緩，反映出這部分企業仍然處于主動去庫存的趨勢中。我們預計未來工業生產環比將繼續改善，但幅度仍較緩和。

　　房地產投資支撐固定資產投資超預期。1-2月固定資產投資同比增長21.5%，相比去年全年回落2.3個百分點，但較去年12月回升2.5%。其中，1-2月房地產投資同比增速仍達到27.8%，僅相比去年全年回落0.1個百分點，而制造業中的多數行業，交通運輸行業中的鐵路，公路等均下滑。在當前房地產企業資金面緊張背景下，未來地產投資的持續性將受到制約。此外，中央項目投資增速底部企穩、國家預算內資金(財政部分)明顯回升，政策性投資增長現好轉。

　　消費增速下滑超市場預期。2012年1-2月份，社會消費品零售總額同比名義增長14.7%，較上月下滑3.4個百分點，消費增速下滑幅度超出市場預期。除了春節因素，經濟下滑對收入預期的偏負面影響、地產銷售不佳造成家電類的消費下滑等均是主要原因。我們預期今年內消費增速出現大幅上升的可能性仍然偏低，同時在經濟相對平穩，收入分配改革漸進的背景下，消費整體的趨勢仍然是穩中有升，但幅度有限。

　　進出口增速繼續回落。經過季節調整后，2 月份我國進出口、出口和進口的同比增長速度分別為7%、4%和9.4%。從國別來看，唯一的亮點來自于對美國，日本的出口，增速和去年下半年保持一致，對歐出口仍然低迷。盡管歐洲央行銀行連續兩輪注入流動性，但信貸依然存在疑，所以我們認為出口增速在整個上半年難以出現明顯的上升。結合國內外需求形式，進口強于出口的趨勢將延續。

　　3月公布的宏觀數據仍顯示經濟需求疲軟，同時春節錯位的擾動也使得參考意義下降，而從前瞻的角度來看，我們認為經濟前景并不悲觀，且短期存在環比改善的可能，并以相對平緩的方式迎接中期的軟著陸。

　　國金宏觀小組認為2季度內可見到經濟環比加速與放緩的拐點，以與經濟走勢最密切的工業生產環比表現判斷，4月份有可能是本輪擴張的環比高點，4、5月份高位維持，6、7月份展開環比下滑，但同比趨于穩定。

　　從穩住經濟下滑的資金投放來看，從2011年10月末的信貸微調開始，信貸資金已經出現了環比逐季遞增之勢，近期包括7部位表示支持首套房合理需求、8.5 折利率再現市場等，均體現信貸投放政策得到改善。從信貸需求對接來看，信貸環境趨松也帶來可選消費需求反彈，地產、汽車、企業投資的信貸需求均有改善的空間，全年信貸投放節奏具有一定的持續性。此外，包括保障房、水利、核電等基建投資的財政支出總量以及投資支持力度仍然較大。

　　通脹壓力緩解，2月份CPI快速回落至3.2%，負利率局面扭轉，在目前需求面仍較疲軟而物價繼續下滑的形勢下，政策有望繼續適度寬松，為穩經濟保駕護航。

　　就A股市場來看，目前投資者關注的重點仍在于經濟基本面的復蘇預期，近期公布的一系列宏觀數據欠佳也使得3月以來市場短暫休整。我們認為投資者不必為經濟增長過于擔憂，復蘇的進程雖然曲折，但整體上仍是相對平緩的狀態，在此背景下指數持續回落的空間有限。與此同時，政策基調依然穩健偏松，流動性仍在改善過程中，我們對市場仍維持相對樂觀的態度，在調整過程中可布局投資機會。

　　基于上述分析，在基金組合的構建上可延續我們上一期的思路，淡化自上而下的倉位調整，更多從組合風格和自下而上精選品種的角度出發，積極防御應對短期市場休整并布局投資機會。

　　就風格的調整來看可適當平衡搭配，具備安全性與收益性的低估值藍籌風格品種仍可繼續配置，此外，消費行業穩定增長的特質以及商務部消費促進活動等有助于相關個股估值提升，同時，相對來說消費行業內個股成長性差異更大，超額收益來源更多通過選股獲得，因此在對應基金產品的選擇上，更多結合歷史操作對于消費股的把握、基于選股能力。

　　隨著市場流動性繼續改善、經濟增長見底，低估值藍籌風格品種仍具備積極防御的價值，確定性增長且具備估值優勢的銀行業，受益于流動性改善的券商、煤炭，以及估值水平有望先于基本面得到提升的地產行業，我們認為包括對于以上行業側重的基金產品可重點關注。比如富國天瑞、景順治理、南方盛元、南方隆元、廣發內需、廣發小盤、上投優勢、工銀紅利、鵬華價值等。

　　此外，擴大內需、促進消費是當前推動中國經濟持續發展的重要戰略，在此背景下商務部首次發起并組織在4月份開展全國性消費促進活動。與此同時，消費行業穩定增長的特質以及年初以來漲幅相對落后，都有助于相關個股估值提升。截至3月29日，我們統計了已披露2011年年報的1130家上市公司歸屬母公司股東的凈利潤，相比較來看消費板塊的盈利增速和穩定性具備明顯優勢，結合分析師盈利預測的情況來看，一季度消費板塊的盈利仍然具備相對優勢，盈利穩定性將對估值形成支撐。

　　同時，相對來說消費行業內個股成長性差異更大，超額收益來源更多通過選股獲得，因此在對應基金產品的選擇上，更多結合歷史操作對于消費股的把握、基于選股能力，包括廣發聚瑞、大成景陽、國泰區位、嘉實增長、易方達消費等擅長把握消費類股票投資的基金可側重關注。

　　短期市場處于休整階段，同時年報、一季報的密集披露期更考驗上市公司盈利情況，在此背景下市場將更看重確定性和穩定性，估值低、業績穩定或者成長確定的個股，更具備攻守兼備的特質。因此，在基金的選擇上，投資者可沿價值和成長雙重特征的線索，精選相應持股風格的基金產品。

　　在對價值成長特征的基金選擇上，我們采用國金風格報告的方法和結果，我們的報告從收益、凈資產、現金流和分紅等角度出發選取四個價值因子考察股票的價值特征，從利潤增長、規模擴張以及盈利能力等角度出發選取四個成長因子考察股票的成長特征，分別進行打分后將基金分為價值成長型、價值型、成長型、平衡型四個類別。其中，價值成長類型避免了價值特征和成長特征“非此即彼”的對立，定位于持有兼具估值優勢和高成長性股票組合的基金。

　　對基金價值成長的劃分采用的是2011年四季報重倉股和2011年中報數據，盡管歷史數據和當前時點相比較會有一定調整，但在一定程度也反映了基金持股風格的傾向。因此我們進一步結合基金投資管理能力等因素，包括廣發穩健、富國天源、國泰小盤、華安主題、工銀成長、富國天益、鵬華消費、廣發內需、東方精選等基金可進行關注。

　　二、封閉式基金投資建議

　　傳統封基：折價安全邊際+穩健特征值得關注

　　截止到2012年3月23日，25只傳統封閉式基金平均折價12.45%。在平均剩余存續期2.71年的背景下，平均到期年化收益率(按當前市價買入并持有到期按當前凈值贖回的年化收益率水平)為5.25%，較上月底有小幅下降。

　　本月基金同盛發布分紅公告，每十份分紅0.1元，由于分紅額度較少在二級市場并未掀起波瀾，隨著基金年報披露，陸續或還有基金發布分紅公告，但從我們對封閉式基金年度分紅能力測算來看，分紅能力均十分有限。因此，在封閉式基金的選擇上，投資者仍需以投資管理能力為基礎，同時選擇階段具備折價優勢的品種。3月以來傳統封閉式基金的整體折價率雖有小幅回歸，但目前來看仍有10只產品的靜態到期年化收益率在6%以上。市場震蕩背景下，傳統封基的折價安全邊際加之相對穩健的業績特征值得繼續關注。從個體角度出發，可適當關注的產品如金泰、漢興、泰和、天元、興和、裕隆等。

　　創新封基：溢價率較低的次新基金具備優勢

　　從場內交易的創新封閉式基金來看，3月份市場震蕩背景下分級杠桿基金價格隨之下跌，價格與凈值下跌幅度基本同步也使得折溢價率變化不大。

　　目前來看，指數杠桿分級基金中的申萬進取溢價率仍處于60%左右的較高水平，銀華鑫利、銀華銳進在20%左右，而包括泰達進取、同瑞B、銀華鑫瑞等成立時間較短的基金溢價率相對較低，7%左右的水平具備相對優勢。從杠桿率水平來看，申萬進取3.7倍左右的杠桿率目前最高，銀華鑫利3倍的杠桿也相對較高。另外，信誠500B、銀華銳進、雙禧B等基金的杠桿率均在2倍左右，而成立時間較短的基金杠桿率相對略低，泰達進取、同瑞B和銀華鑫瑞的杠桿率均在1.6倍左右。

　　對于高風險偏好的投資者，考慮市場震蕩調整向下空間不大，市場休整后仍有階段把握指數波動的機會，可結合市場風格、溢價率變化、杠桿水平適當關注。隨著分級基金產品數量的增多，風格特征提供更多選擇，建議根據不同產品的基本面特征進行區分選擇。對于目前溢價率不高且已完成建倉的基金可適當關注，中小盤成長風格的泰達進取、中盤藍籌風格的同瑞B均可適當側重。

　　三、基金池及2012年4月份基金組合推薦

　　依據前面各部分對相關市場以及各類產品投資操作策略分析，下階段重點關注基金池如下：

圖表10：基金池推薦(按字母順序排列)
股票型基金	推薦理由
博時主題	大盤風格基金，除了側重金融等低估值個股，對于地產、汽車等早周期行業關注角度。
東吳雙動力	基金管理人投資操作比較積極靈活，同時選股能力很強。
富國天惠	擅長成長類股票的挖掘，選股能力突出。較為穩定的基金經理也使得基金風格得以持續，中長期業績突出。
工銀成長	持股相對集中，主要關注成長風格股票的投資，具有一定的選股能力。
工銀紅利	通過投資股票市場中注重分紅的上市公司股票，獲得股息收益和資本增值，風格相對穩定。
廣發聚瑞	重點投資方向為大消費行業和經濟結構優化、調整受益的行業，風格相對穩健。
廣發小盤	操作風格積極，對于低估值的煤炭、銀行、地產等行業關注較高。
國富潛力	選股能力較強，具有較好的風險收益配比。
國泰中小盤	中小盤成長風格，操作風格靈活，就近期投資策略來看，基金經理重點關注受益于財政政策放松的行業、基本面已經見底、未來前景趨好的行業和中期業績增長確定的低估值行業。
海富領先	配置相對均衡，對中小盤成長股有較好的把握。
嘉實優質	基金經理劉天君具有較強的選股能力，從既往投資來看，基金操作靈活，對成長股有良好的把握能力。
建信核心	操作風格穩健，行業配置相對均衡，側重低估值、成長性好的個股投資。
南方隆元	重點關注先進制造業、現代服務業和基礎產業的投資機會，無論是資產配置還是個股選擇均較為靈活。
諾安成長	對成長股有較好的把握，配置相對均衡，注重風險控制。
鵬華產業	2011年成立的次新基金，對建倉節奏較好的把握使得成立以來業績良好，同時該基金重點關注新興產業中優質個股，基金經理陳鵬具備較強的投資管理能力。
鵬華消費	精選大消費類的優質上市公司，目前對估值合理的零售貿易行業個股持有較多。
上投內需	投資于內需增長背景下具有競爭優勢的上市公司，作為股票型基金風格相對積極，從持股風格來看兼顧低估值和成長風格股票。
泰達紅利	基金經理梁輝的投資管理能力較為突出，持股集中且注重靈活操作，具備一定選股優勢。
興全全球	自下而上的選股能力較強，持股集中度較高，風格相對均衡，兼顧低估值和成長股投資。
中銀策略	注重風險控制，股票倉位保持同業中等水平，行業配置相對均衡，注重控制風險。
混合型基金	推薦理由
大摩資源	資產配置靈活、選股能力較強，重點關注未完全被市場認同的高成長性企業和行業處于拐點的領先企業。
東方精選	注重自下而上精選優質個股的投資策略，持股組合兼顧估值與業績成長，業績持續突出。
東吳進取策略	基金投資運作偏好成長型個股，積極主動，且選股能力較強，階段來看重點關注符合經濟結構調整的大消費和新興產業。
方達策略	靈活投資型品種，目前來看更傾向于估值較低的周期股以及估值合理的品牌消費品股票進行投資，自下而上的選股能力較強。
富國天源	股票倉位適中，風險控制能力較強，側重穩健成長類風格股票和低估值銀行股。
廣發內需增長	無論個股還是行業投資較為集中，對于低估值藍籌風格投資有較好的把握。
國投景氣	長期業績穩健，風險收益匹配較佳。其善于在行業輪動中發掘投資機會，并且保持了行業配置和選股的靈活性，配置效果良好。
國投穩健增長	基金經理善于利用資產配置控制系統性風險，重視組合中對行業個股的選配，基金歷史業績穩健。
海富通精選	偏好價值成長類股票，操作風格靈活積極，基金經理具備較強的管理能力，市場震蕩過程中更顯優勢。
華安動態	作為混合型基金保持相對穩健的持倉結構，配置較為均衡，注重風險控制。
華安宏利	大盤藍籌風格明顯，對藍籌股有較強的把握能力，基金經理穩定且具備突出的管理能力。
華商阿爾法	管理人選股能力較為突出，契合了產品構建高阿爾法組合的投資目標。同時，該基金在秉承了公司選股優勢同時，打造了相對獨立的投資組合，與公司旗下其它基金交叉持股較少。
華夏經典混合	風險控制能力突出，在震蕩市場環境中更能展現其投資管理能力，行業配置相對均衡、持股集中度較低。
嘉實增長	操作風格相對穩健，偏好中小盤成長風格股票。
諾安靈活配置	靈活配置資產，成立以來基金業績的風險收益配比較好。諾安配置的股票資產配比相對較低，而在行業和股票組合上保持適度進取。基金經理具備通過“自下而上”選股、貢獻動態“α”的管理能力。
鵬華50	風格相對靈活，注重自下而上選股，基金經理具備較強的管理能力。基金自成立以來出色的行業配置和選股能力，使其業績持續超越同業。
添富優勢	股票倉位保持較高水平運作，對成長和價值的配置相對均衡。
興全趨勢	在低估值的銀行和消費成長類個股中進行均衡配置，并對于市場趨勢有較強的把握能力。
興全有機增長	業績持續優秀，秉承公司穩健務實的管理風格、較強的執行力以及優秀的資產配置能力，基金經理對中小盤成長風格股票靈活把握，同樣為基金業績增色不少。
中銀收益	操作靈活，自下而上的選股能力較強，側重消費成長股投資，同時秉承中銀基金公司穩健、注重風險控制的特征。

　　依據前面各部分對相關市場以及各類產品投資操作策略分析，建立國金1204期基金組合如下，對于短期重點推薦的組合加★，同時為了方便投資者在配置之外選擇重點的品種，我們在表中加★的基金表示為相對看好的品種。

圖表11：1204期進攻型組合★						圖表12：1204期防御型組合
基金名稱	基金類型	基金經理	基金公司	投資權重		基金名稱	基金類型	基金經理	基金公司	投資權重
嘉實增長	混合－積極配置型	邵健	嘉實	20%		興全全球	股票型	董承非	興業全球	20%
★海富通精選	混合－積極配置型	陳洪，蔣征	海富通	20%		博時主題	股票型	鄧曉峰	博時	20%
中銀收益	混合－靈活配置型	陳軍，甘霖	中銀	20%		★富國天源	混合-積極配置型	李曉銘	富國	20%
★上投內需	股票型	王孝德	上投摩根	20%		中銀增利	債券－新股申購型	李建，奚鵬洲	中銀	20%
華夏經典混合	混合-積極配置型	王海雄	華夏	20%		建信增利	債券－新股申購型	鐘敬棣，黎穎芳	建信	20%
組合說明：組合平均股票倉位74%，較上月基本持平。本期調入上投內需、華夏經典混合、中銀收益和海富通精選，整體風格相對平衡，兼顧低估值藍籌和成長類風格基金。						組合說明：組合平均股票倉位49%，較上月基本持平。本期調入富國天源、興全全球和中銀增利，其中興全全球和博時主題風格互補，富國天源穩健平衡，整體兼顧低估值藍籌和成長類風格基金。
來源：國金證券研究所

圖表13：1204期靈活配置組合						圖表14：1204期封閉基金組合
基金名稱	基金類型	基金經理	基金公司	投資權重		基金名稱	基金類型	基金經理	基金公司	投資權重
國投景氣	混合-靈活配置型	馬少章	國投瑞銀	20%		基金金泰	股票型	程洲	國泰	25%
★東方精選	混合-靈活配置型	李驥，龐颯	東方	20%		基金興和	股票型	彭一博	華夏	25%
招商債券A	債券－完全債券型	張婷	招商	20%		基金天元	股票型	陳鍵，蔣朋宸(微博)	南方	25%
南方50A	債券－完全債券型	劉朝陽	南方	20%		基金裕隆	股票型	溫宇峰	博時	25%
廣發強債	債券－新股申購型	謝軍	廣發	20%
組合說明：作為靈活配置型組合，繼續以收益穩健為前提，組合內產品以債券型基金為主，本期調入國投景氣和東方精選，兩只基金均屬于價值成長類風格。						組合說明：傳統封基主要從折價率、組合結構以及投資管理能力角度出發，選擇基金金泰、基金興和、基金天元和基金裕隆。
來源：國金證券研究所

圖表15：組合說明
	進攻型組合	防御型組合	靈活配置組合	封閉基金組合
投資對象	以股票型/混合型開放式基金為主，兩類產品配置比例不低于80%	涵蓋股票型/混合型/債券型開放式基金	涵蓋股票型/混合型/債券型開放式基金/貨幣市場基金	完全配置封閉式基金
組合目標	通過相對穩健的類屬配置，構建高/中/低不同風險特征的組合，目標旨在取得超越業績基準的相對收益。適合對自身風險定位清晰及有主動進行配置需求的投資者。		通過積極靈活類屬配置，謀求絕對收益和相對收益間的平衡。適合對自身風險定位不甚清晰、在保值基礎上有適當增值需求的投資者。	精選封閉式基金，取得超越業績基準的相對收益。
業績基準	偏股型開放式基金收益指數	60%偏股型開放式基金收益指數＋40%債券型開放式基金收益指數	MAX(一年期定期存款稅后利率，50%偏股型開放式基金收益指數)	封閉式基金價格指數
市場基準	80%流通A+20%上證國債指數	50%流通A+50%上證國債指數	——	——
來源：國金證券研究所

　　來源：國金證券研究所

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