作者：國(guó)金證券基金研究中心 張琳琳 張劍輝

　　把握風(fēng)格轉(zhuǎn)換，關(guān)注中低評(píng)級(jí)品種

　　投資策略

　　把握風(fēng)格轉(zhuǎn)換，關(guān)注中低評(píng)級(jí)品種——開(kāi)放式債券型基金投資建議

　　近期央行超預(yù)期降準(zhǔn)，在緩解銀行間市場(chǎng)資金面階段緊張的同時(shí)，還將在一定程度上提振市場(chǎng)信心，短期內(nèi)將推動(dòng)債券市場(chǎng)收益率下行。但從硬幣的另一面來(lái)看，短期融資條件持續(xù)改善推動(dòng)的基本面反彈仍是這一階段的主基調(diào)，市場(chǎng)對(duì)于基本面預(yù)期的向上修正將對(duì)債市形成階段壓制，因此，我們認(rèn)為，盡管資金面的緩解利好債市，但收益率可能仍舊保持小幅波動(dòng)格局。

　　在基本面預(yù)期向上修正的影響下，最近一月債券市場(chǎng)小幅調(diào)整，而股票市場(chǎng)則延續(xù)反彈格局，在此背景下，債券型基金通過(guò)對(duì)股票市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)的把握為基金業(yè)績(jī)帶來(lái)有益補(bǔ)充，其中新股申購(gòu)型債基整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)穩(wěn)健。就基金投資組合的構(gòu)建而言，在當(dāng)前股市和債市均以震蕩為主的市場(chǎng)環(huán)境中，結(jié)合近期新股上市首日的出色表現(xiàn)來(lái)看，建議對(duì)于債券-新股申購(gòu)型品種給予更多關(guān)注。券種選擇方面，經(jīng)過(guò)前期大幅反彈后，高評(píng)級(jí)品種持有期價(jià)值有一定削弱，隨著基本面的反彈以及由此引致的風(fēng)險(xiǎn)偏好提升，債市投資開(kāi)始由高等級(jí)品種向中低等級(jí)品種轉(zhuǎn)換，相關(guān)側(cè)重產(chǎn)品可重點(diǎn)關(guān)注。綜合歷史業(yè)績(jī)表現(xiàn)、基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)控制水平，以及管理人打新能力等因素，側(cè)重關(guān)注方達(dá)強(qiáng)債、工銀添利、鵬華豐收、中銀增利、國(guó)投增利等基金。

　　結(jié)合管理能力，關(guān)注折價(jià)優(yōu)勢(shì)品種——一般封閉式債券基金投資建議

　　相比較而言，場(chǎng)內(nèi)具有折價(jià)優(yōu)勢(shì)的封閉式債基吸引力更為突出，綜合考慮折價(jià)水平、剩余期限、到期年化收益、管理人股債投資管理能力等方面因素，交銀添利、銀華信用、國(guó)投雙債A、鵬華豐潤(rùn)、易基歲豐、工銀四季等基金可重點(diǎn)關(guān)注。

　　謹(jǐn)慎參與高風(fēng)險(xiǎn)收益端產(chǎn)品——“高杠桿”份額分級(jí)債基投資建議

　　整體來(lái)看，高杠桿產(chǎn)品二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格隨市場(chǎng)波動(dòng)較大，具有高風(fēng)險(xiǎn)收益的特點(diǎn)，在短期債券市場(chǎng)可能保持小幅波動(dòng)的環(huán)境中，建議對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)把握一般的投資者謹(jǐn)慎參與。但長(zhǎng)期來(lái)看，在流動(dòng)性逐步寬松推動(dòng)債券市場(chǎng)向好的大環(huán)境中，追求中長(zhǎng)期穩(wěn)健收益的投資者可關(guān)注大比例資產(chǎn)配置信用債且投資管理能力較強(qiáng)的博時(shí)裕祥B、富國(guó)天盈B。

　　低風(fēng)險(xiǎn)份額到期收益穩(wěn)定——“固定收益”特征分級(jí)基金投資建議

　　作為分級(jí)基金的低風(fēng)險(xiǎn)收益端，長(zhǎng)盛同慶等六只有存續(xù)期的產(chǎn)品具有較強(qiáng)的固定收益特征，且在2012年利率下行周期中投資價(jià)值更為突出，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)偏好較低、追求穩(wěn)定收益的投資者而言，適合作為抵御通脹的中長(zhǎng)期投資品種，其中，海富通增利A和國(guó)泰優(yōu)先到期收益較高，分別為8.21%和7.53%，短期對(duì)于資金使用要求不高的投資者，可將其作為貨幣基金的替代產(chǎn)品。

　　協(xié)議存款助力，高收益狀態(tài)或延續(xù)——貨幣市場(chǎng)基金投資建議

　　貨幣市場(chǎng)基金主要投資于國(guó)債、政府短期債券等安全系數(shù)較高品種，具有流動(dòng)性好、安全性高的特點(diǎn)，且無(wú)申贖費(fèi)用，對(duì)于手中暫時(shí)有閑置資金的投資者而言，是良好的現(xiàn)金管理工具。貨幣基金的高收益狀態(tài)有望延續(xù)，具體品種選擇方面，結(jié)合當(dāng)前的債券市場(chǎng)環(huán)境，建議投資者選擇歷史業(yè)績(jī)居前且穩(wěn)定性較好、久期相對(duì)較長(zhǎng)、資產(chǎn)規(guī)模較大的基金品種，具體來(lái)看，方達(dá)貨幣、華夏現(xiàn)金、博時(shí)現(xiàn)金、廣發(fā)貨幣、南方增利等貨幣市場(chǎng)基金產(chǎn)品可重點(diǎn)關(guān)注。

　　組合推薦

固定收益基金相對(duì)收益組合				絕對(duì)收益組合
基金名稱	基金類型	權(quán)重		基金名稱	基金類型	權(quán)重
鵬華豐收	債券－普通債券型	25%		中銀增利 ★	債券－新股申購(gòu)型	50%
華安債券	債券－新股申購(gòu)型	25%		招商債券	債券－完全債券型	50%
方達(dá)強(qiáng)債 ★	債券－新股申購(gòu)型	25%
工銀添利 ★	債券－新股申購(gòu)型	25%

　　一、開(kāi)放式債券型基金投資操作策略

　　把握風(fēng)格轉(zhuǎn)換，關(guān)注中低評(píng)級(jí)品種——開(kāi)放式債券型基金投資建議

　　在上年末3萬(wàn)億財(cái)政支出效應(yīng)下，今年初經(jīng)濟(jì)環(huán)比向上波動(dòng)，PMI逆歷史運(yùn)行規(guī)律小幅回升，部分出口行業(yè)微現(xiàn)反彈跡象，短期內(nèi)流動(dòng)性改善推動(dòng)的基本面反彈格局有望延續(xù)，但在總需求回暖前經(jīng)濟(jì)仍處于下滑的大趨勢(shì)中，國(guó)金宏觀組認(rèn)為，目前正處于L型的拐點(diǎn)，倒V型的起點(diǎn)，恰好越過(guò)橫S的低點(diǎn)。

　　2011年全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)54544億元，同比增長(zhǎng)25.4%，其中12月當(dāng)月在企業(yè)成本快速回落推動(dòng)下利潤(rùn)上升，同比增長(zhǎng)31.4%，但我們認(rèn)為，導(dǎo)致利潤(rùn)回升的價(jià)格因素在未來(lái)并不具備持續(xù)性，各行業(yè)的利潤(rùn)走勢(shì)仍會(huì)回到原先的趨勢(shì)上，經(jīng)濟(jì)在短期反彈之后可能面臨繼續(xù)緩慢出清的過(guò)程。

　　出口結(jié)構(gòu)性反彈。2012年1月份，我國(guó)對(duì)外貿(mào)易進(jìn)出口總值2726億美元，比去年同期下降7.8%，其中出口下降0.5%，進(jìn)口下降15.3%。季調(diào)后，出口增速仍有10.3%，較12月的14.2%回落幅度不大，這一點(diǎn)與海外基本面好于市場(chǎng)預(yù)期的表現(xiàn)是一致的；而進(jìn)口增速受春節(jié)因素、內(nèi)需疲軟、淡季效應(yīng)等影響大幅下滑至1.5%。國(guó)金宏觀組認(rèn)為，盡管目前多數(shù)產(chǎn)業(yè)出口尚處在下滑之中，但部分行業(yè)反彈的跡象已經(jīng)隱約可見(jiàn)，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇、歐債危機(jī)有所緩解等利好因素助力下短期內(nèi)出口將持續(xù)反彈。

　　存貸款數(shù)據(jù)大幅低于預(yù)期。受春節(jié)效應(yīng)影響2012年1月份存款負(fù)增長(zhǎng)8000億，M1僅增長(zhǎng)3.1%，低于市場(chǎng)預(yù)期，存款的下滑又制約了小行、城商行的放貸能力，導(dǎo)致1月信貸僅為7380億元，但另一方面，存款、貨幣、信貸超預(yù)期低并非需求面主導(dǎo)，而是節(jié)日、理財(cái)、財(cái)政性存款波動(dòng)、工作日等效應(yīng)的綜合反饋，1月數(shù)據(jù)越低，當(dāng)前位于環(huán)比倒V形態(tài)起點(diǎn)的可能性越大，2月份隨著一般性存款回流、工作日延長(zhǎng)和貨幣升值，環(huán)比上升也將更加明顯。

　　圖表1：流動(dòng)性指標(biāo)大幅回落

　　圖表2：CPI超預(yù)期增長(zhǎng)，PPI繼續(xù)回落

　　通脹方面，CPI超預(yù)期增長(zhǎng)。2012年1月份CPI同比超市場(chǎng)預(yù)期錄得4.5%，總環(huán)比上漲1.5%，其中食品環(huán)比上漲4.2%，非食品環(huán)比上漲0.2%；PPI同比繼續(xù)回落，下滑至0.7%，其中生產(chǎn)資料受累于節(jié)假日較多、開(kāi)工率較低出現(xiàn)小幅回落，生活資料受春節(jié)旺盛需求刺激則繼續(xù)上升。我們認(rèn)為，CPI超預(yù)期的主要原因是食品類中的蔬菜價(jià)格大幅上漲(26.1%)，而蔬菜走強(qiáng)主要還是春節(jié)、雨雪天氣、民工菜農(nóng)提前返鄉(xiāng)所致，因此，1月數(shù)據(jù)的超預(yù)期跳升并不具備持續(xù)性，預(yù)計(jì)2月CPI受翹尾下滑、環(huán)比漲幅縮小因素影響將回落至3.4%或更低，3、4、5月份將逐步往3%以下運(yùn)行， 整體回落趨勢(shì)不變。

　　資金面再度緊張。受益于央行節(jié)前3520億元的逆回購(gòu)，春節(jié)后前兩個(gè)交易周市場(chǎng)資金面較為寬裕，但 2月中旬以后，在1月份財(cái)政存款大增使得貨幣投放減少的前提下，前期逆回購(gòu)操作陸續(xù)到期，疊加中國(guó)交建IPO凍結(jié)大量資金，市場(chǎng)資金再度趨緊，各期限回購(gòu)利率大踏步前進(jìn)，即使是央行18日的降準(zhǔn)公告亦未能阻擋利率前進(jìn)的步伐，顯示出資金面偏緊是實(shí)質(zhì)性而非預(yù)期所致。從24日降準(zhǔn)執(zhí)行日隔夜和7天利率的大幅回落來(lái)看，階段性的資金需求高點(diǎn)正在逐步過(guò)去，3月份隨著降準(zhǔn)利好的體現(xiàn)，以及財(cái)政存款的減少和公開(kāi)市場(chǎng)到期資金的增加，銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性有望改善，資金價(jià)格中樞或進(jìn)一步下移。

　　圖表3：2月中旬以后銀行間資金價(jià)格快速提高，直到降準(zhǔn)執(zhí)行日才回落

　　近期，在銀行間市場(chǎng)資金再度緊張、外匯占款增長(zhǎng)不及預(yù)期、信貸投放壓力較大、2月通脹預(yù)期明顯回落的背景下，央行決定從2012年2月24日起下調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。由于節(jié)后央行持續(xù)正回購(gòu)、繼續(xù)停發(fā)央票等操作使得市場(chǎng)之前基于流動(dòng)性緊張而引發(fā)的降準(zhǔn)預(yù)期明顯弱化，此次降準(zhǔn)超出市場(chǎng)預(yù)期，緩解銀行間市場(chǎng)資金面階段緊張的同時(shí)，還將在一定程度上提振市場(chǎng)信心，短期內(nèi)將推動(dòng)債券市場(chǎng)收益率下行。但從硬幣的另一面來(lái)看，短期融資條件持續(xù)改善推動(dòng)的基本面反彈仍是這一階段的主基調(diào)，市場(chǎng)對(duì)于基本面預(yù)期的向上修正將對(duì)債市形成階段壓制，因此，我們認(rèn)為，短期收益率可能仍舊保持小幅波動(dòng)格局。

　　在基本面預(yù)期向上修正的影響下，最近一月債券市場(chǎng)小幅調(diào)整，而股票市場(chǎng)則延續(xù)反彈格局，在此背景下，債券型基金通過(guò)對(duì)股票市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)的把握為基金業(yè)績(jī)帶來(lái)有益補(bǔ)充，其中新股申購(gòu)型債基整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)穩(wěn)健。就基金投資組合的構(gòu)建而言，在當(dāng)前股市和債市均以震蕩為主的市場(chǎng)環(huán)境中，結(jié)合近期新股上市首日的出色表現(xiàn)來(lái)看，建議對(duì)于債券—新股申購(gòu)型品種給予更多關(guān)注，綜合歷史業(yè)績(jī)表現(xiàn)、基金經(jīng)理風(fēng)險(xiǎn)控制水平，以及管理人打新能力等因素，側(cè)重關(guān)注方達(dá)強(qiáng)債、工銀添利、鵬華豐收、中銀增利、國(guó)投增利等基金。

　　券種選擇方面，經(jīng)過(guò)前期大幅反彈后，高評(píng)級(jí)品種持有期價(jià)值有一定削弱，隨著基本面的反彈以及由此引致的風(fēng)險(xiǎn)偏好提升，債市投資開(kāi)始由高等級(jí)品種向中低等級(jí)品種轉(zhuǎn)換。以3年期中票收益率走勢(shì)為例，今年1月份(截止1月24日)債市上漲背景下，AAA級(jí)與AA級(jí)中票收益率分別下行32.35、35.35個(gè)bp，相差不大；但2月份(2012.1.25~2.24)則開(kāi)始顯現(xiàn)出較為明顯的風(fēng)格轉(zhuǎn)換特征， AA級(jí)品種繼續(xù)大幅下行17.14bp，而AAA級(jí)品種則開(kāi)始調(diào)整，上行近10個(gè)bp。另外，AA級(jí)與同期限固息國(guó)債利差加速下行，但仍處于歷史高位，未來(lái)仍有進(jìn)一步下降空間。

　　二、封閉式(交易型)債券型基金投資操作策略

　　結(jié)合管理能力，關(guān)注折價(jià)優(yōu)勢(shì)品種——普通封閉式債券基金投資建議

　　2012年2月份(1.25~2.24)債券市場(chǎng)小幅下行，中債總?cè)珒r(jià)指數(shù)下跌0.45%，國(guó)債指數(shù)上漲0.26%，企債指數(shù)上漲0.45%，轉(zhuǎn)債指數(shù)下挫1.27%，在此背景下場(chǎng)內(nèi)交易的12只債券型基金凈值平均上漲0.41%，價(jià)格平均上漲0.67%，整體折價(jià)率(按份額加權(quán)平均)小幅縮小至7.43%，其中華泰柏瑞信用增利折價(jià)水平最高，為12.46%，交銀添利、招商信用、建信信用、國(guó)投雙債A也在9%上下(截止2月24日)。

圖表 4 ：普通封閉式債基到期年化收益
簡(jiǎn)稱	設(shè)立日期	國(guó)金分類	折溢價(jià)率	剩余年限	到期年化 收益
信用增利	20110922	新股申購(gòu)型	-12.46%	2.58	5.30%
交銀添利	20110127	新股申購(gòu)型	-9.12%	1.92	5.10%
華富強(qiáng)債	20100908	新股申購(gòu)型	-7.33%	1.54	5.08%
信誠(chéng)增強(qiáng)	20100929	新股申購(gòu)型	-7.31%	1.59	4.88%
銀華信用	20100629	新股申購(gòu)型	-6.04%	1.34	4.75%
國(guó)投雙債 A	20110329	新股申購(gòu)型	-8.66%	2.09	4.43%
建信信用	20110616	新股申購(gòu)型	-8.78%	2.31	4.06%
鵬華豐潤(rùn)	20101202	新股申購(gòu)型	-6.59%	1.77	3.93%
易基歲豐	20101109	新股申購(gòu)型	-6.08%	1.71	3.75%
工銀四季	20110210	新股申購(gòu)型	-6.74%	1.96	3.62%
廣發(fā)聚利	20110805	新股申購(gòu)型	-7.87%	2.44	3.41%
招商信用	20100625	新股申購(gòu)型	-8.88%	3.33	2.83%

　　來(lái)源：國(guó)金證券研究所 天相數(shù)據(jù)庫(kù)

　　圖表5：普通封閉式債基整體折溢價(jià)率走勢(shì)

　　由于一般封閉式債基到期后將轉(zhuǎn)為開(kāi)放式基金，可以進(jìn)行申購(gòu)贖回，因此，未來(lái)隨著到期日的臨近，二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格將逐漸向凈值回歸，下面，我們按照2012年2月24日收盤市場(chǎng)價(jià)格購(gòu)入、持有到期按凈值結(jié)算，計(jì)算了封閉式債基的折價(jià)回歸收益，結(jié)果顯示，信用增利、交銀添利、華富強(qiáng)債的到期年化收益較高，分別為5.3%、5.1%、5.08%，信誠(chéng)增強(qiáng)、銀華信用也處于相對(duì)較高水平。     

　　相比較而言，場(chǎng)內(nèi)具有折價(jià)優(yōu)勢(shì)的封閉式債基吸引力更為突出，綜合考慮折價(jià)水平、剩余期限、到期年化收益、管理人股債投資管理能力等方面因素，交銀添利、銀華信用、國(guó)投雙債A、鵬華豐潤(rùn)、易基歲豐、工銀四季等基金可重點(diǎn)關(guān)注。

　　謹(jǐn)慎參與高風(fēng)險(xiǎn)收益端產(chǎn)品——“高杠桿”份額分級(jí)債基投資操作策略

　　2月份分級(jí)債基的高杠桿份額整體凈值上漲0.19%，二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格上漲0.59%，整體折價(jià)率(按份額加權(quán)平均)小幅上升至7.68%，盡管嘉實(shí)多利進(jìn)取、國(guó)泰互利B、中歐鼎利B仍處于溢價(jià)交易狀態(tài)，但目前整體處于相對(duì)合理的折價(jià)水平，而且也有部分產(chǎn)品具有較高的折價(jià)率，如天弘添利B、泰達(dá)聚利B、長(zhǎng)信利鑫B、博時(shí)裕祥B均在11%以上，萬(wàn)家添利B也在10%左右(截止2月24日)。

　　圖表6：分級(jí)債基高風(fēng)險(xiǎn)份額按份額加權(quán)折溢價(jià)率走勢(shì)

　　按照2012年2月24日收盤市場(chǎng)價(jià)格購(gòu)入、持有到期按凈值結(jié)算(下述產(chǎn)品將于到期后轉(zhuǎn)為開(kāi)放式基金，可以進(jìn)行申購(gòu)贖回，即可以按照凈值進(jìn)行結(jié)算)，計(jì)算使得投資者不虧損的母基金收益率，統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，打平時(shí)要求的資產(chǎn)收益率多在2%~3%，而在假設(shè)基礎(chǔ)份額提供6%年收益的前提下，多數(shù)基金的年化收益在10%~13%左右。

圖表 7 ：基礎(chǔ)份額（基金）不同年化收益預(yù)期下，分級(jí)債基高風(fēng)險(xiǎn)份額到期年化收益（截止 2 月 24 日）
簡(jiǎn)稱	國(guó)金分類	折溢價(jià)率	剩余年限	打平時(shí)要求的資產(chǎn)收益率（年化）	基礎(chǔ)份額不同年化收益預(yù)期下，基金到期年化收益
					0%	2%	4%	6%	8%
富國(guó)匯利 B	其它類型	-0.21%	1.54	2.55%	-9.32%	-1.97%	5.16%	12.11%	18.90%
大成景豐 B	其它類型	-6.82%	1.64	1.92%	-9.01%	0.39%	9.37%	18.00%	26.34%
泰達(dá)聚利 B	其它類型	-13.18%	4.22	1.68%	-7.66%	1.29%	8.64%	15.02%	20.75%
海富通增利 B	其它類型	-8.00%	2.52	3.53%	-23.56%	-9.21%	2.65%	13.01%	22.34%
天弘添利 B	其它類型	-13.59%	3.77	1.83%	-5.72%	0.50%	6.08%	11.19%	15.96%
富國(guó)天盈 B	其它類型	-5.89%	2.24	2.11%	-5.34%	-0.28%	4.59%	9.30%	13.88%
萬(wàn)家添利 B	其它類型	-9.82%	2.27	0.30%	-0.70%	3.94%	8.43%	12.80%	17.07%
博時(shí)裕祥 B	其它類型	-11.33%	2.29	2.30%	-8.32%	-1.06%	5.73%	12.16%	18.28%
長(zhǎng)信利鑫 B	其它類型	-12.81%	4.33	1.95%	-6.66%	0.17%	6.07%	11.35%	16.19%
鵬華豐澤 B	其它類型	-3.83%	2.79	2.69%	-9.87%	-2.41%	4.37%	10.64%	16.53%
多利進(jìn)取	其它類型	41.90%	0.07	150.71%	-99.31%	-99.22%	-99.12%	-99.01%	-98.88%
中歐鼎利 B	其它類型	8.26%	2.31	3.89%	-14.54%	-6.79%	0.38%	7.09%	13.44%
國(guó)泰互利 B	其它類型	18.31%	0.84	10.03%	-27.45%	-22.05%	-16.62%	-11.14%	-5.63%
來(lái)源：國(guó)金證券研究所 天相數(shù)據(jù)庫(kù)

　　整體來(lái)看，高杠桿產(chǎn)品二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格隨市場(chǎng)波動(dòng)較大，具有高風(fēng)險(xiǎn)收益的特點(diǎn)，在短期債券市場(chǎng)可能仍舊保持小幅波動(dòng)格局的環(huán)境中，建議對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)把握一般的投資者謹(jǐn)慎參與。但長(zhǎng)期來(lái)看，在流動(dòng)性逐步寬松推動(dòng)債券市場(chǎng)向好的大環(huán)境中，追求中長(zhǎng)期穩(wěn)健收益的投資者可關(guān)注大比例資產(chǎn)配置信用債且投資管理能力較強(qiáng)的博時(shí)裕祥B、富國(guó)天盈B等。

　　低風(fēng)險(xiǎn)份額到期收益穩(wěn)定——“固定收益”特征分級(jí)基金投資建議

　　從固定收益特征的分級(jí)基金來(lái)看，同慶A、國(guó)泰優(yōu)先、匯利A、景豐A、聚利A和增利A等六只有存續(xù)期限的基金優(yōu)勢(shì)明顯。按照2012年2月24日收盤市場(chǎng)價(jià)格購(gòu)入、持有到期按凈值結(jié)算(上述產(chǎn)品將于到期后轉(zhuǎn)為開(kāi)放式基金，可以進(jìn)行申購(gòu)贖回，即可以按照凈值進(jìn)行結(jié)算)，上述產(chǎn)品年化收益率(單利)均在5%以上，與同期限的債券收益率及存款利率相比具備明顯優(yōu)勢(shì)，其中同慶A到期收益最高，為16%，海富通增利A和國(guó)泰優(yōu)先也都處于較高位置，分別為8.21%和7.53%。但值得注意的是，同慶A將于今年5月11日到期，基金在轉(zhuǎn)換日后不超過(guò)30 天開(kāi)放申購(gòu)贖回業(yè)務(wù)，這就使得同慶A到期后會(huì)有一個(gè)不超過(guò)30天的封閉期，期間凈值的漲跌存在一定的不確定性。

　　從風(fēng)險(xiǎn)角度而言，上述產(chǎn)品母基金凈值均處于較高水平，對(duì)子基金的具有一定的保護(hù)墊。其中，權(quán)益類產(chǎn)品長(zhǎng)盛同慶(0.882)和國(guó)泰估值(0.877)距離對(duì)同慶A、國(guó)泰優(yōu)先基準(zhǔn)收益“侵蝕”的臨界點(diǎn)分別有47%、33%的安全邊際；固定收益類產(chǎn)品富國(guó)匯利(1.032)、大成景豐(0.967)、泰達(dá)聚利(1.028)距離匯利A、景豐A和聚利A基準(zhǔn)收益“侵蝕”的臨界點(diǎn)也在20%上下，具有一定的安全邊際。

　　綜合以上對(duì)收益和風(fēng)險(xiǎn)的分析，作為分級(jí)基金的低風(fēng)險(xiǎn)收益端，上述六只有存續(xù)期的產(chǎn)品具有較強(qiáng)的固定收益特征，且在2012年利率下行周期中投資價(jià)值更為突出，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)偏好較低、追求穩(wěn)定收益的投資者而言，適合作為抵御通脹的中長(zhǎng)期投資品種，其中，到期收益較高的海富通增利A和國(guó)泰優(yōu)先，可重點(diǎn)關(guān)注。

　　另外，國(guó)聯(lián)安雙禧A、銀華穩(wěn)進(jìn)、申萬(wàn)收益、信誠(chéng)500A、銀華金利、建信穩(wěn)健等基金同樣具備固定收益特征，截止2月24日，申萬(wàn)收益、銀華穩(wěn)進(jìn)、信誠(chéng)500A和雙禧A的折價(jià)率均在15%以上，在折價(jià)交易狀態(tài)下對(duì)于低風(fēng)險(xiǎn)投資者亦具備一定的吸引力，但市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)會(huì)導(dǎo)致目標(biāo)收益存在一定的不確定性。此外，在配對(duì)轉(zhuǎn)換機(jī)制下，固定收益特征的基金也會(huì)受到高風(fēng)險(xiǎn)收益端折溢價(jià)變動(dòng)的影響。

圖表 8 ：“固定收益”特征分級(jí)基金收益率比較（截止 2 月 24 日）
基金名稱	單位凈值	市場(chǎng)價(jià)格	折溢價(jià)率	剩余年限	約定基準(zhǔn)利率	到期年化收益率 ( 單利 )
長(zhǎng)盛同慶 A	1.156	1.132	-2.08%	0.21	5.60%	16.00%
國(guó)泰優(yōu)先	1.116	1.092	-2.15%	0.96	5.70%	7.53%
富國(guó)匯利 A	1.057	1.009	-4.54%	1.54	3.87%	6.77%
大成景豐 A	1.055	1.007	-4.55%	1.64	4.03%	6.76%
泰達(dá)聚利 A	1.036	0.886	-14.48%	4.22	4.00%	5.72%
海富通增利 A	1.027	0.955	-7.01%	2.52	5.50%	8.21%
國(guó)聯(lián)安雙禧 A	1.107	0.931	-15.90%	——	5.75%	——
銀華穩(wěn)進(jìn)	1.010	0.828	-18.02%	——	6.50%	——
申萬(wàn)收益	1.010	0.765	-24.26%	——	6.50%	——
信誠(chéng) 500A	1.003	0.833	-16.95%	——	6.70%	——
銀華金利	1.010	0.878	-13.07%	——	7.00%	——
建信穩(wěn)健	1.011	0.863	-14.64%	——	7.00%	——
銀華瑞吉	1.011	0.939	-7.12%	——	7.50%	——
泰達(dá)穩(wěn)健	1.010	0.865	-14.36%	——	7.00%	——
長(zhǎng)盛同瑞 A	1.011	0.874	-13.55%	——	7.00%	——
銀華金瑞	1.010	0.864	-14.46%	——	7.00%	——
多利優(yōu)先	1.046	0.969	-7.40%	——	5.00%	——
中歐鼎利 A	1.029	0.96	-6.71%	——	4.25%	——
國(guó)泰互利 A	1.008	0.931	-7.64%	——	5.00%	——
來(lái)源：國(guó)金證券研究所 天相數(shù)據(jù)庫(kù)

　　三、貨幣市場(chǎng)基金投資操作策略

　　協(xié)議存款助力，高收益狀態(tài)或延續(xù)——貨幣市場(chǎng)基金投資建議

　　2012年2月份貨幣市場(chǎng)基金收益繼續(xù)攀高，截至2月24日， 79只貨幣基金年化收益率(按照最近一月萬(wàn)份基金單位收益計(jì)算)平均達(dá)到5.38%，大幅超過(guò)一年期銀行定期存款利率(3.5%)，其中，超過(guò)80%的貨幣基金年化收益達(dá)到5%以上，更有南方增利、招商增值等多只基金年化收益超過(guò)6%。

　　圖表9：各期限shibor利率走勢(shì)

　　圖表10：貨幣市場(chǎng)基金周年化收益變化情況

　　近期貨幣基金高收益主要來(lái)源于協(xié)議存款。今年以來(lái)銀行間市場(chǎng)資金偏緊，上海銀行間同業(yè)拆放利率維持高位，與其掛鉤的協(xié)議存款利率也處于較高水平，貨幣新規(guī)出臺(tái)后基金又加大了對(duì)協(xié)議存款的配置力度(從三季度末的22%大幅上升至四季度末的39%)，這部分收益對(duì)貨幣基金高收益的持續(xù)做出了較大貢獻(xiàn)。

　　短期來(lái)看，由于貨幣基金目前持有的協(xié)議存款大多是在元旦或春節(jié)時(shí)配置的，距離到期還有一段時(shí)間，這部分收益已經(jīng)鎖定，短期內(nèi)仍將為貨幣基金的高收益現(xiàn)狀提供支撐，同時(shí)，在降準(zhǔn)帶來(lái)資金面逐步改善的環(huán)境中，短期債券收益率的下行也有利于增厚貨幣基金的資本利得收益。因此，我們認(rèn)為，此次央行降準(zhǔn)短期內(nèi)不會(huì)對(duì)貨幣基金造成大幅沖擊，未來(lái)一季度貨幣基金收益率仍有可能維持在相對(duì)較高的水平。當(dāng)然，從長(zhǎng)期來(lái)看，在2012年利率下行周期中貨幣基金當(dāng)前動(dòng)輒5%的高收益率恐難以持續(xù)。

　　作為流動(dòng)性較強(qiáng)的現(xiàn)金管理工具，貨幣市場(chǎng)基金的選擇需要綜合考慮收益性、流動(dòng)性、安全性等多方面因素。在參考指標(biāo)選擇上，收益方面，可用“最近七日年化收益”或“萬(wàn)份基金單位收益”來(lái)衡量基金業(yè)績(jī)，還可以采用“節(jié)假日萬(wàn)份收益”來(lái)考量貨幣基金的票息收益；風(fēng)險(xiǎn)方面，可以貨幣基金的重倉(cāng)債券為基礎(chǔ)，通過(guò)計(jì)算投資組合的加權(quán)久期來(lái)考察基金對(duì)利率變化的敏感程度；從流動(dòng)性角度來(lái)看，資產(chǎn)規(guī)模也是選擇貨幣市場(chǎng)基金的重要指標(biāo)，規(guī)模較大的貨幣基金一方面具有節(jié)約固定交易費(fèi)用、議價(jià)能力強(qiáng)等優(yōu)勢(shì)，另一方面，相比于小規(guī)模基金容易被增量資金攤薄浮盈或者遭遇大比例贖回風(fēng)險(xiǎn)而言，受到的流動(dòng)性沖擊較小。此外，基金季報(bào)中披露的“影子定價(jià)”與“攤余成本法”確定的基金資產(chǎn)凈值偏離度也是選擇貨幣市場(chǎng)基金的一個(gè)重要參考指標(biāo)。

　　綜合以上分析，貨幣市場(chǎng)基金主要投資于國(guó)債、政府短期債券等安全系數(shù)較高品種，具有流動(dòng)性好、安全性高的特點(diǎn)，且無(wú)申贖費(fèi)用，對(duì)于手中暫時(shí)有閑置資金的投資者而言，是良好的現(xiàn)金管理工具。具體品種選擇方面，結(jié)合當(dāng)前的債券市場(chǎng)環(huán)境，建議投資者選擇歷史業(yè)績(jī)居前且穩(wěn)定性較好、久期相對(duì)較長(zhǎng)、資產(chǎn)規(guī)模較大的基金品種，具體來(lái)看，方達(dá)貨幣、華夏現(xiàn)金、博時(shí)現(xiàn)金、廣發(fā)貨幣、南方增利等貨幣市場(chǎng)基金產(chǎn)品可重點(diǎn)關(guān)注。

　　四、基金池及基金組合推薦

　　依據(jù)前面各部分對(duì)相關(guān)市場(chǎng)以及各類產(chǎn)品投資操作策略分析，下階段重點(diǎn)關(guān)注基金池如下：

圖表 11 ：基金池推薦（按字母順序排列）
債券型基金	推薦理由
大成債	采取積極的組合策略和嚴(yán)格的資產(chǎn)選擇原則進(jìn)行投資運(yùn)作，業(yè)績(jī)表現(xiàn)平穩(wěn)。
方達(dá)強(qiáng)債	準(zhǔn)確把握宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化，靈活調(diào)整券種配置比重，管理人固定收益產(chǎn)品管理能力較強(qiáng)。
工銀強(qiáng)債	公司固定收益產(chǎn)品管理能力突出，該基金設(shè)立以來(lái)業(yè)績(jī)居前，風(fēng)險(xiǎn)收益配比較好。
光大增利	基金經(jīng)理在 2011 年四季報(bào)中表示今年上半年將繼續(xù)采取中長(zhǎng)久期的操作策略，同時(shí)適度控制打新節(jié)奏。
廣發(fā)強(qiáng)債	基金管理人綜合實(shí)力較強(qiáng)，該基金操作風(fēng)格靈活，既往業(yè)績(jī)表現(xiàn)出色。
華安債券	以追求本金安全為目標(biāo)，注重風(fēng)險(xiǎn)控制，設(shè)有安全墊來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，重倉(cāng)企業(yè)債。
嘉實(shí)超短債	采取貨幣市場(chǎng)基金增強(qiáng)型投資策略，將小部分資產(chǎn)投資于收益率較高的固定收益類投資工具。
嘉實(shí)多元	基金經(jīng)理王茜善于在各類投資工具中優(yōu)化選擇，配置和調(diào)整組合的衛(wèi)星資產(chǎn)，謀求增強(qiáng)收益。
建信增利	操作風(fēng)格靈活，注重發(fā)揮資產(chǎn)配置的輪動(dòng)優(yōu)勢(shì)。
南方 50	采用被動(dòng)式指數(shù)化投資，跟蹤中證 50 債券指數(shù)，分享債券市場(chǎng)上漲收益。
鵬華豐收	基金經(jīng)理陽(yáng)先偉債券投資管理能力較強(qiáng)，中長(zhǎng)期表現(xiàn)居前，操作風(fēng)格穩(wěn)健，且打新能力較強(qiáng)。
普天債券	新股申購(gòu)型基金，投資風(fēng)格積極，中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)突出，基金經(jīng)理陽(yáng)先偉債券投資管理能力較強(qiáng)。
招商債券	大比例資產(chǎn)配置債券，不參與股票投資，債性較純，風(fēng)格較為穩(wěn)健。
中銀增利	風(fēng)險(xiǎn)收益配比出色，風(fēng)格相對(duì)穩(wěn)健，基金經(jīng)理投資管理能力較強(qiáng)。
貨幣市場(chǎng)基金	推薦理由及產(chǎn)品
博時(shí)現(xiàn)金	流動(dòng)性強(qiáng)，長(zhǎng)期收益平穩(wěn)，管理人投資管理能力較強(qiáng)。
方達(dá)貨幣	管理人實(shí)力雄厚，基金經(jīng)理操作風(fēng)格靈活，四季度以來(lái)流動(dòng)性顯著增強(qiáng)。
廣發(fā)貨幣	票息收益高，流動(dòng)性強(qiáng)，各階段收益穩(wěn)定居前。
華夏現(xiàn)金	流動(dòng)性好，長(zhǎng)期收益平穩(wěn)，管理人的固定收益品種投資管理能力較強(qiáng)。
南方增利	四季度以來(lái)基金收益大增，持續(xù)凈申購(gòu)導(dǎo)致資產(chǎn)規(guī)模迅速擴(kuò)大，流動(dòng)性強(qiáng)。

　　來(lái)源：國(guó)金證券研究所整理

　　根據(jù)前面各部分對(duì)相關(guān)市場(chǎng)以及各類產(chǎn)品投資操作策略的分析，建立國(guó)金1203期基金組合如下表。為了方便投資者在配置之外選擇重點(diǎn)的品種，我們對(duì)于相對(duì)更看好的個(gè)別基金加上★，并在文中列示理由。

　　2月份我們推薦的中銀增利基金階段凈值增長(zhǎng)率為1.03%，鑒于該基金長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)收益配比出色，且基金經(jīng)理投資管理能力較強(qiáng)，在3月份組合中繼續(xù)保留，并重點(diǎn)推薦。

　　在3月份組合中，我們將工銀強(qiáng)債A調(diào)整為同一家管理人旗下的工銀添利A，主要是由于工銀添利近期獲配中國(guó)交建1400萬(wàn)股，結(jié)合當(dāng)前新股首日表現(xiàn)來(lái)看，中國(guó)交建上市后或?qū)��?duì)基金業(yè)績(jī)有一定的帶動(dòng)作用。同時(shí)，我們還將重配企業(yè)債的鵬華豐收和華安債券調(diào)入組合，以適當(dāng)增加組合進(jìn)攻性。

圖表 12 ：固定收益基金相對(duì)收益組合						圖表 13 ：絕對(duì)收益組合
基金簡(jiǎn)稱	基金類型	基金經(jīng)理	基金公司	投資權(quán)重		基金簡(jiǎn)稱	基金類型	基金經(jīng)理	基金公司	投資權(quán)重
鵬華豐收	債券－普通債券型	陽(yáng)先偉	鵬華	25%		中銀增利 ★	債券－新股申購(gòu)型	李建、奚鵬洲	中銀	50%
華安債券	債券－新股申購(gòu)型	鄭可成	華安	25%		招商債券	債券－完全債券型	張婷	招商	50%
方達(dá)強(qiáng)債 ★	債券－新股申購(gòu)型	鐘鳴遠(yuǎn)、王曉晨	易方達(dá)	25%
工銀添利 ★	債券－新股申購(gòu)型	江明波	工銀	25%
來(lái)源：國(guó)金證券研究所						來(lái)源：國(guó)金證券研究所

圖表 1 4 ：組合說(shuō)明
	相對(duì)收益組合	絕對(duì)收益組合
投資對(duì)象	涵蓋債券型開(kāi)放式基金 / 貨幣市場(chǎng)基金	以債券型開(kāi)放式基金（或者類似固定收益類） / 貨 幣市場(chǎng)基金為主，兩類產(chǎn)品配置比例不低于 80%
組合目標(biāo)	旨在取得超越業(yè)績(jī)基準(zhǔn)的相對(duì)收益，適合對(duì)自身 風(fēng)險(xiǎn)定位清晰及有主動(dòng)進(jìn)行配置需求的投資者。	以獲得絕對(duì)收益為目標(biāo)，適合對(duì)自身風(fēng)險(xiǎn)定位不甚 清晰、在保值基礎(chǔ)上有適當(dāng)增值需求的投資者。
業(yè)績(jī)基準(zhǔn)	債券型開(kāi)放式基金收益指數(shù)	二年期定期存款稅后利率
來(lái)源：國(guó)金證券研究所

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