新浪基金研究中心  莊正 郭乙臻

　　導語：近日兩家基金公司的股指期貨開戶申請獲中金所審批通過，標志著公募基金參與股指期貨投資的大幕正式拉開。基金作為市場重要的機構投資者之一，具有一定的擇時能力；股指期貨的運用有望在一定程度上幫助基金將這方面的能力變現，為投資者創造更好的業績。

　　一、如何運用股指期貨

　　根據《證券投資基金運作管理辦法》和《證券投資基金參與股指期貨交易指引》相關規定，基金對股指期貨的運用比較嚴格，通常基金招募說明書對股指期貨的運用會限定：1.日終持有的買入股指期貨合約價值，不得超過基金資產凈值的10%；2.持有的賣出期貨合約價值不得超過基金持有的股票總市值的20%；3.持有的買入期貨合約價值與有價證券市值之和，不得超過基金資產凈值的95%； 4.持有的股票市值和買入、賣出股指期貨合約價值，合計(軋差計算)應當符合基金合同關于股票投資比例的有關約定，即為基金資產的60%-95%；5.基金在任何交易日內交易(不包括平倉)的股指期貨合約的成交金額不得超過上一交易日基金資產凈值的20%；等。

　　則根據上述規定，基金經理可以有兩種方式利用股指期貨做套期保值。首先是賣出股指期貨套期保值。假設基金已經構建了一倉位為80%的股票投資組合(股票組合貝塔系數為1)，但基金經理預測股市在未來可能會下跌，因此賣出相當于股票總市值20%的滬深300指數期貨合約(軋差倉位64%)。一段時期后，股市、期指如期下跌10%，則基金凈值下跌6.4%，比沒有股指期貨對沖情況下下跌8%少跌1.6%。

　　其次是買入套期保值，假設基金已經構建了一倉位為80%的股票投資組合(股票組合貝塔系數為1)，但基金經理預測股市在未來可能會上漲，因此買入相當于基金資產凈值的10%滬深300指數期貨合約(實際倉位90%)。一段時期后，股市、期指如期上漲10%，則基金凈值上漲9%，比沒有股指期貨對沖情況下上漲8%多漲1%。

　　以上兩種情況無疑對大勢判斷準確的基金經理較為有利。那么目前的公募基金到底是不是具有擇時能力？

　　二、公募基金擇時能力勘探

　　依照指引，目前可以參與股指期貨交易并運用套期保值交易策略的有股票型、混合型和保本基金。因此，新浪基金研究中心對公募基金所有偏股型基金(包含股票型、混合型和封閉權益基金)用成功率法驗證了它們在2007年1月到2011年12月區間的擇時能力。

　　具體驗證辦法是，用各只基金每季末披露的股票倉位與其業績比較基準中的股票倉位相比較(追求絕對回報的基金亦被剔除)，如果高于業績比較基準5%則認為該基金根據趨勢主動增倉，如果小于-5%則認為是主動減倉。主動增倉基金多于主動減倉而次月滬深300上漲，或者主動減倉多于主動增倉而次月滬深300下跌，則證明基(微博)金正確判斷了局勢，具備擇時能力。

　　數據來源：新浪基金研究中心  數據區間：2007年1月-2012年1月

　　在驗證區間，滬深300歷經牛熊，偏股型基金倉位也隨著基金管理人對后市的研判而起起落落。數據顯示，在統計區間的20次調查中，偏股基金有11次擇時成功，9次擇時失敗，成功概率55%，基金具有一定擇時能力。

　　因此，新浪基金研究中心認為基金作為市場重要的機構投資者之一，具有一定的擇時能力。股指期貨的運用有望在一定程度上幫助基金將這方面的能力變現，為投資者創造更好的業績。