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海通證券：2012年開放式基金投資策略
股混開基潛行狙擊 債基居安思危
摘要：
股混開基潛行狙擊，債基居安思危。我們認為2012年股票和混合基金風險與機會并存，整體市場處于估值較低的狀態，資金面相對于2011年會有所寬松，但是在經濟尋底的過程中，股票的下行風險加大，政策的及時出臺和力度對股票市場的提振是股混基金獲得正收益的重要前提。因此，2012年潛行狙擊政策導向的結構性和階段性行情。2012年債券型基金的收益在寬松的政策環境下將會大幅提升，獲取正收益的確定性大大增強。但債券市場已經經歷了一波較大的上漲，利率債收益下行的空間已經被降低，信用債的空間相對更大。投資者在2012年特別是上半年債券型基金均可作為積極配置的對象。
股票混合主動基金：以人為本，等待風格確定的機會。在選擇基金時，基金經理的投資管理能力仍是我們關注的重點，了解基金在不同市場的風格并結合未來市場分析作出最終選擇只是重要的輔助手段，特別是當市場風格模糊或者輪動較快時，這時就應該注重選擇那些在各類市場風格靈活的績優基金，或對不同風格的績優基金進行搭配。根據我們對市場環境的分析，第一階段市場筑底時，周期和成長熱點散亂，風格和倉位對基金業績的影響都相對中性，應該以靜制動優先選擇各類市場表現靈活的績優基金。第二階段當政策累積效應或經濟先行指標回暖促使市場上漲時，在績優基金中優先選擇中高倉位中小盤風格的基金。第三個階段，當經濟預期回升甚至超預期時，在績優基金中選擇高倉位偏周期風格的基金。此外，特別悲觀的情況下，意外的黑天鵝出現，經濟復蘇低于預期，以防御為主。
被動基金：等待政策放松行情 中小盤風格占優。對于指數基金可以等待政策放松累積或經濟先行指標出現拐點時再介入，中小盤股票屆時將有較好表現，建議投資者以靜制動等趨勢明朗后，選擇中小盤風格指數基金參與政策放松行情。之后若經濟回升明確或超預期，那么可參與跟蹤周期板塊較多指數的指數基金，反之則要回避，因此投資者要密切關注實體經濟的復蘇情況。
債券基金：純債到偏債的演繹。我們認為2012年初期，除了長期管理能力優秀之外，應該優先選擇高杠桿、長久期、信用債占比較高的債券型基金。隨著經濟觸底回升，股市可能會有所企穩，結構性機會大于系統性機會，此時高倉位的基金業績可能表現較好，在具體品種選擇上，應該選擇那些股票及可轉債配置比例較高的債基和選股能力較強的債券型基金。但是偏債型基金的股票投資能力并沒有很強的優勢，因此投資者可以將純債基金和股票混合型基金組合獲取更好的收益。貨幣基金收益率將有所下滑，但仍是良好的現金管理工具。
QDII基金：踏雪尋梅，重點成熟市場，戰術新興。我們認為目前新興市場經濟的衰退還沒有見底，而美國的經濟溫和復蘇跡象明顯。2012年美股的表現相對于新興市場更具確定型，但是若樂觀來看，新興市場的經濟在不斷的經濟刺激中如期見底復蘇，新興市場的超額收益會大大超過成熟市場。因此，對于QDII基金，重點關注投資美股的QDII基金，根據新興市場的經濟復蘇狀況，階段性戰術配置。
推薦組合：股票混合型基金：諾安成長、興全有機增長、景順內需增長、新華優選成長、銀河銀泰、國泰金牛創新、泰達紅利先鋒、大摩資源、東方精選、國投穩健增長、嘉實優質企業、建信核心。債券貨幣型基金：廣發增強債券、招商安泰債券、萬家貨幣。
詳細報告：
1. 開放式基金2011年回顧
1.1 國內公募基金業績回顧
1.1.1 股混債基“折戟沉沙”，貨幣基金“獨占鰲頭”
2011年以來國內通脹壓力持續高位，宏觀經濟增長速度放緩，歐債危機不斷深化，美國經濟復蘇乏力。內憂外患，我國資本市場不斷下跌。除1季度有小幅上漲外，后三個季度均一路下跌。截至2011年12月2日上證指數下跌15.93%；深證成指下跌21.27%；滬深300指數下跌18.25%，中證100下跌15.69%，中小板指下跌22.68%，上證國債指數上漲3.52%；上證企債指數上漲2.57%。
行業方面，行業表現分化，業績增長穩定的大消費行業相對抗跌，業績增長超預期和低估值的銀行保險業也比較抗跌。食品飲料、金融保險、社會服務業、紡織服裝和傳播行業是表現抗跌的前五名行業，漲跌幅分別為2.82%、-10.09%、-12.42%、-13.01%、-13.84%。對宏觀經濟增速下滑敏感的周期性行業跌幅較大，跌幅較大的行業分別為電子、機械、信息技術、木材和金屬行業，收益率分別為-27.65%、-26.89%、-24.87%、-24.72%和-24.31%。
市場風格方面，前三季度基金市場表現三種不同的市場風格，一季度，貫穿2010年中小盤風格市場行情轉換為估值修復的大盤藍籌風格，二季度隨著經濟增長預期減速的跡象逐漸顯現，市場風格逐漸向業績穩定增長的中盤藍籌股轉移。三季度，在通脹高位、企業利潤大幅下滑以及地方債務問題導致市場股債雙殺，業績穩定增長的中盤藍籌和業績高增長的中小盤成長股表現抗跌。四季度以來，市場在通脹見頂后，前期持續緊縮的政策出現了微調的跡象，債市先于股市見底，9月底以來，債券市場出現了大幅反彈，10月24日以來市場在“適度微調”政策高預期下股市的做多熱情急劇，同時一系列的產業扶持政策出臺增加了市場熱點，中小盤成長股表現良好，但是隨著對微調信號政策的消化以及炒作熱點的消退，市場進入政策調整的第二個階段，即等待預期的實質性政策調整出臺。12月1日，三年來首次宣布下調存款準備金，但是對市場的刺激效果不明顯，未能抵擋市場的繼續下跌，期間低估值的大盤藍籌股抗跌。
截至2011年12月2日，所有偏股型基金業績均無一上漲。主動股票型開放式基金凈值平均下跌18.23%，混合型開放式基金凈值平均下跌15.50%，傳統封閉式基金凈值平均下跌15.59%，指數型基金凈值平均下跌17.02%。由于今年的下跌市中以銀行為代表的大盤股相對抗跌，而指數型基金中跟蹤大盤指數的基金占多數，因此指數型基金跌幅小于主動股票型基金�；旌闲秃头忾]式基金由于較低的權益類資產配置跌幅也相對較小。剔除股票倉位因素之外，主動型的股票型基金和混合型基金業績均跑輸上證綜合指數×75%+國債指數×25%，這說明2011年市場中主動型股票與混合基金在資產配置和選股方面做得并不好。
由于今年以來債券市場黑天鵝不斷，城投債導致市場恐慌，企業債大跌，流動性的異常緊張導致信用債也出現調整，利差不斷擴大。此外，可轉債市場也出現恐慌性下跌。債券型基金平均業績下跌了2.21%。其中，純債型基金下跌了1.43%，偏債型基金下跌了3.18%。此外，今年以來新股破發頻繁，致使僅參與“打新”的純債型基金業績受到拖累而下跌。而CPI持續處于高位，央行多次動用加息、提高法定存款準備金率等措施回收流動性導致國內市場資金面緊張，市場利率提升推動貨幣型基金取得了良好表現，成為今年以來唯一獲取正收益的基金，平均凈值上漲3.13%，年化收益率3.69%，高于一年期定存3.5%收益。
1.1.2 藍籌、消費、成長演繹2011，基金排名換班現象再現
截至12月2日，開放式股票型基金前五名分別是東方策略成長、寶盈資源優選、華夏收入股票、易基消費行業和興全全球視野，凈值增長率分別為-5.25%、-6.17%、-6.96%、-7.02%和-7.62%，均大幅超越上證綜指。相比于10年，11年基金業績發生明顯的變化，本期排名前10%的股票型基金中僅有興全全球視野、新華優選成長、廣發聚瑞、中歐價值發現、泰達紅利先鋒和諾安成長6只基金在2010年業績排名位于同類前50%水平內，其余基金在2010年全部位于同類后50%，其中鵬華價值優勢、長城品牌優選和博時主題行業更是在2010年業績排名墊底，此外，10年表現出色的基金本期多數都跌至同類后列�；鹋琶麚Q班現象主要是因為市場風格的變化使然，2011年市場成長價值風格輪動明顯，全年藍籌股更為抗跌，這與成長股始終強勢的2010年完全不同，如東方策略成長、長城品牌優選、博時主題行業，它們是藍籌股的堅定持有者。此外也有部分基金是因為更優秀的基金經理上任，如寶盈資源優選、國聯主題驅動、博時第三產業等。值得一提的是，在10及11年市場大小盤輪換中，廣發聚瑞、中歐價值發現、泰達紅利先鋒和諾安成長基金成為較少的兩年業績均位于同類前30%的主動股票型基金，充分顯示出基金對市場風格輪動較強的適應能力。
分析2011年排名居前的股票型基金主要呈現出以下兩類風格：1)大盤藍籌風格基金，典型的有東方策略成長、華夏收入股票、新華行業輪換、鵬華價值優勢、新華鉆石品質、長城品牌優選、博時主題行業和國泰金牛創新。這些基金重倉了銀行個股或重配了金融行業，在1季度的藍籌風格市場中均有較好的收益，在后三季度的下跌市中也相對抗跌，因此全年業績排名靠前，但這類基金在2010年業績多數并不如意。2)重倉食品飲料行業的基金，如易基消費行業、興全全球視野、鵬華消費優選和廣發聚瑞。食品指數全年逆市上漲了2.82%，因此重倉食品行業的基金今年普遍表現出較好的防御性。3)在成長風格中，多數基金的表現都不太理想，表現較好的成長風格基金中寶盈資源優選基金憑借出色選股能力較好的把握了成長股的反彈行情。
11年混合型基金業績相對10年的穩定性明顯好于股票型基金。偏股混合型基金中排名前五的是國投穩健增長、東方精選、華夏大盤精選、博時價值增長和中歐新藍籌，凈值增長率分別為-5.39%、-6.59%、-6.70%、-7.68%和-8.73%。偏股混合型基金中排名前10%的7只基金中有華夏大盤精選、國投穩健增長、中歐新藍籌和華夏經典混合4只基金去年排名也處于同類基金前1/2。排名靠前的基金主要是重配了金融地產行業、食品等防御性行業以及股票倉位較低的基金。平衡混合型基金中排名前五的是華夏策略精選、東方龍、新華泛資源、富國天源和華夏回報二號，凈值增長率分別為-3.57%、-3.84%、-4.08%、-6.80%和-7.06%。平衡混合型基金華夏策略精選和富國天源憑借較強的選股能力維持了去年和今年持續良好的業績。偏債混合型基金整體由于權益類資產配置較少而相對抗跌，今年以來表現較好的是銀河收益(-0.39%)。
指數基金業績排名前三位的是國投金融地產、富國天鼎和華寶180價值聯接，業績表現分別為-10.34%、-10.96%、-11.19%。在指數型基金中排名靠前的主要是跟蹤大盤藍籌風格指數的基金。這些指數基金跟蹤標的中權重股的配置相對較高，在權重股相對抗跌的行情中，依靠標的指數的良好表現，跟蹤該指數的基金業績也相對較好。而標的掛鉤中小盤股的基金今年收益遠遠落后。值得一提的是，富國旗下兩只跟蹤大盤指數的增強型指數基金，富國天鼎和富國滬深300依托公司強大的量化團隊，在跟蹤相同標的指數的其他指數基金中，各期業績均位居前列。
開放式偏債債券型基金凈值增長前四位的是鵬華豐收債券、博時回報債券A/B、工銀雙利債券A、嘉實穩固收益，凈值分別下跌4.36%、3.12%、2.38%和2.02%。純債債券型基金凈值增長前五位的是廣發增強債券、招商安泰債券A、光大增利收益A、中銀穩健增利和華安穩固收益，凈值分別下跌5.62%、4.99%、3.98%、3.91%和3.70。10只封閉式的債券基金業績平均下跌0.27%，表現優于開放式債券型基金的平均水平(-2.21%)。分析漲幅靠前的債券型基金，出色業績主要源自其重倉配置了今年表現較好的國債，減配了企債，并獲得了部分申購新股收益。華安穩固收益在產品設計上有所創新，規定在一段“過渡期”內不收取贖回費，從而在現金流確定性較強的條件下獲得了較好收益。
對于貨幣型基金中AB類，我們均保留A類基金。貨幣型基金2011年截至12月2日收益前三位的是萬家貨幣、廣發貨幣A和南方現金增利A，收益率分別為3.74%、3.69%、3.61%。
1.2 QDII基金業績回顧
1.2.1美國市場較新興市場抗跌
2011年國際市場方面，新興市場在持續的緊縮政策和經濟增速下滑影響下資本市場大幅下跌，金磚四國中中國、巴西、印度和俄羅斯跌幅均在10%以上，其中印度跌幅最大，印度孟買指數下跌17.86%。其他新興經濟體中，香港和臺灣市場跌幅較大，韓國指數下跌較小。成熟市場中，冰火兩重天，歐債危機不斷深化，主要經濟體法國、德國跌幅均超過10%。德國DAX指數以及法國CAC40分別下跌了12.06%和16.82%美國方面，美國不斷的量化寬松政策給市場帶來支撐，截至2011年12月2日，道瓊斯工業指數漲幅為3.82%，是各國主要指數中唯一上漲的指數。標普500以及納斯達克指數小幅下跌，分別為-1.06%和-0.98%。
QDII基金2011年平均凈值增長率為-16.79%，表現略好于國內開放式股票型基金。統計2010年12月31日以前成立的27只QDII基金今年以來業績，投資美國市場的QDII和投資債券市場的QDII業績居前，投資亞洲市場的基金業績多數落后。
1.2.2投資目標多元化 主題型QDII基金發行加速
2011年以來新成立了23只QDII基金，在投資標的上出現了較大的突破，不僅局限于股票和債券，而是擴展到了其他類型的資產。且今年以來發行的許多主題QDII基金業績相對于國內A股市場有良好表現。首先是諾安基金1月份發行成立了首只黃金主題基金諾安全球黃金，隨著全球股市的不景氣和黃金的持續大幅上漲，該基金自成立以來很長一段時間內業績排名QDII基金第一位。易方達基金、匯添富基金和嘉實基金繼而競相推出了黃金主題基金。除此以外，諾安基金和鵬華基金都推出了房地產主題投資基金，諾安基金和華寶興業基金均推出了能源主題基金。博時基金推出了投資于貴金屬、農產品、能源等的抗通脹基金。多元化的投資標的為投資者提供了資產配置工具。
從投資區域分布來看，QDII基金投資的股票主要還是在中國香港和美國市場上上市。今年3季報公布的QDII基金投資的國家和地區個數較2010年年底增加了三個，分別是中國、土耳其和波蘭。投資中國香港的市值占比整體較去年有一定程度的下降。
2. 基金2012年業績展望
2.1 基金投資環境展望
2.1.1A股市場展望：衰退到復蘇的機會與風險
(1)市場走勢的分析框架：改進的投資時鐘
08 年金融危機以來實體經濟經歷了較為明顯的“蕭條-復蘇-過熱-滯漲”周期，資產輪動總體遵循 “債券-股票-商品-現金”的傳統路徑，這種輪動的背后邏輯在于：衰退階段經濟增速下降，通脹走過高點，甚至出現通縮，應對經濟疲軟，寬松貨幣政策推動債市回升，但業績風險依然壓制股票表現；復蘇階段經濟開始走強，流動性仍然保持寬松，通脹仍處于低位，企業盈利明顯提升，債券吸引力下降，股票資產開始表現；過熱階段，經濟持續走強，通脹抬頭，政策趨于緊縮，債市開始受壓，商品則因高杠桿和通脹預期備受關注。滯脹階段，通脹處于高位，政策進一步緊縮經濟出現下滑，流動性緊張，債券和股票都受到較大壓制。
投資時鐘較好地刻畫了經濟周期與股債市之間的輪動，有較好的指導作用，但卻不完全一致，見圖2。原因主要有兩方面：一是市場走勢是對宏觀經濟預期而非實際值的反應，因此當有相關緊縮或者放松政策出臺時股市就會有反應，有時甚至會領先于政策出臺而動，不一定會等到經濟指標完全明確。例如2008年底到2009年初，在一系列的降存準、降息以及四萬億政策出臺之后，充裕的流動性以及經濟復蘇預期使得股市在2008年11月出現了明顯的反彈，而實體經濟在2009年3月份才明顯復蘇。再如1996年從經濟來看處于明顯的衰退期，而當年5月份首次降息之前的1月份市場就出現了大幅反彈。二是影響市場的因素不僅僅是經濟周期(業績與資金供給收放產生的流動性)，還有估值和股票供給增減造成的流動性等。2002年2月在經濟走向復蘇的時候，市場并沒有上漲甚至出現一定下跌，主要是因為當時市場的估值較高，且國有股全流通預期對市場流動性造成了較大沖擊。在2005年初經濟由衰退到復蘇的過程中，市場估值較低但也沒有出現上漲，主要是因為股權分置改革懸而未決，大量股票供應的潛在威脅始終沒有解除。此外，當時宏觀經濟軟著陸，經濟下滑幅度小且時間短，也沒有出臺寬松的貨幣政策刺激。
綜上所述我們對投資時鐘應該辯證的來看，首先股市走勢是對經濟指標預期的反應，跟隨政策波動而非真實經濟數據的可能性更大，因為政策會產生對未來市場流動性以及經濟走勢的預期。其次行情的啟動需要市場估值以及股票供給的配合，即估值處于低位，沒有大規模的擴容。
(2)影響股票市場走勢的要素分析
伴隨2011 年7 月CPI 同比見頂回落和GDP 增速步入下降通道，目前國內經濟已經轉入通脹和增長雙下行的周期“衰退”階段。展望2012年，CPI將繼續明顯回落，全年將會維持在3.3%左右，呈現前高后低的特征。主要原因有：(1)2011年貨幣增速下滑的傳導將有效壓制未來通脹的貨幣推力；(2)全球經濟復蘇的反復性將有效抑制輸入型通脹；(3)我國制造業景氣度的回落也使得拉高CPI的需求因素減弱。從中國經濟增速來看，未來2個季度經濟慣性下滑的風險很大。主要原因有：(1)受銷售回落的影響，明年房地產投資增速預計回落至15%。(2)受歐美經濟增速回落影響，出口部門增速將放緩。
在經濟陷入衰退的背景下，2011年11月底央行開始下調了存款準備金率，這是貨幣政策放松的信號，意義重大。因此，債券先于股市出現了良好的表現。未來股市走勢如何，需要分析我們上述提到的各個影響因素：
貨幣政策等資金供給溫和改善
貨幣政策回暖但不會大幅放松：雖然其對實體經濟的影響有較長的時滯，但卻是會最早出現的刺激政策，而且對股市影響非常直接。2012年貨幣政策全面緊縮時代的終結，但并不意味新一輪全面放松的開始。海通宏觀團隊預計明年貨幣政策的基本的基調仍然是穩健，實際實施會比穩健的水平更為寬松。目前M2的增速正處于這一輪周期的底部，從抵御產出缺口，不會出現通縮的角度考慮，明年M2增速后續回升的可能性較大但幅度不大，預計升至15.6%左右。從這些特征上看，由于明年基礎貨幣增速快速下降，年底基礎貨幣余額相比2011年基本持平，央行會再下調存款準備金率3次至18%的水平。預計2012年新增信貸在8萬億-8.5萬億之間，相比2011年的7.5萬億有明顯的上升。鑒于明年經濟慣性回落，產出缺口下資金供給需求將逆轉，貸款利率將會下降，市場潛在利率水平也會下降。預計明年2季度和3季度會下調基準利率，各25個基點。
民間資金朝有利的方向發展：2011年中國資金流一大特征是“民間貸款迅猛擴張”，銀行理財產品和民間貸款收益高企使得風險資產吸引力明顯下降。據公開數據報告，2011年銀行理財產品規模在4.4萬億，民間貸款規模在3萬億以上，與全年新增信貸規模相當。隨著宏觀形勢從2011年“抗通脹”轉向“穩增長”，資金面緊張轉為漸寬的預期已經使得民間貸款利率明顯下滑，就會促使2011年的“資金流”從“企業融資市場”中抽身出來，重新尋找新的市場。
全球資本流動的負面影響不大。2012年資本從新興市場回流美歐市場是大概事件，主要是因為歐洲自身銀行身陷困境，歐洲可能會將原先投資在新興市場的資金撤回本國。此外，在全球經濟增速放緩，歐債問題有愈演愈烈的背景下，美國無論是從經濟的復蘇程度，還是從資產質量來看，無疑具有良好的避險作用。這樣，新興市場，特別是受海外資本沖擊較大的亞太股市明年的表現可以期待的部分并不多。但對于A股市場而言，由于資本管制的影響，受到海外資本流動的沖擊并不大。過去幾年，美元與新興市場國家指數“負相關”性明顯，但美元指數與A股相關度不明顯。因此預計2012年，全球資本流動仍然不會對A股產生大的影響。
總體來看，2012年資金面將比2011年改善，對A股市場有一定支撐。
積極財政政策有望實至名歸
積極財政政策對經濟的拉動更重要。在拉動經濟的三駕馬車中，2012年出口增速的下降已是定局，而消費增速的提升相對緩慢，最能對沖經濟下滑風險的手段仍然是投資拉動，經濟的下行速度將取決于政府對于信貸政策的調整程度和積極財政政策的力度。
在宏觀調控之后的2005年和2009年，我們都看到了政府為應對經濟下滑，采取了比之前更為積極的財政刺激，中央財政支出增速明顯高于財政收入增速，中央政府的基建投入能部分對沖房地產投資下降的風險。支出缺口通過發行較多國債和使用預算穩定基金來解決。2011年，雖然中央政府提出要實行積極的財政政策，但在中央層面上，財政政策的力度并不大，我們從圖5中可以看到，中央項目投資增速今年出現了負增長，而用于投資的國家預算內資金增速也處于較低的水平。這是2011通脹高企、經濟尚可背景下的政策選擇。2012年在經濟衰退明顯的情況下，積極財政政策有望實至名歸。
雖然積極財政政策應對經濟下滑非常必要，但鑒于可能帶來的通脹后果，在“穩增長”的基調下，積極財政政策不可能一視同仁、全面鋪開，肯定是有輕有重，可能會從三個方面來探尋：
一是填補薄弱行業和薄弱領域的投資欠賬，均衡經濟結構；從薄弱領域的投資欠賬看，智能電網、通訊設備、水利、核電的投資有望因積極財政政策獲利。
二是開發程度低、潛力大，有望成為新經濟增長點的戰略新興行業。從戰略性新興產業看，高端裝備制造、節能環保、新一代信息技術有望獲得產業政策支持。
三是財政減負。積極財政政策還體現在財政減負政策，雖然其對上市公司業績傳導鏈條較長，對A股中短線影響有限。但從中期來看，財政“減負”不僅可以避免結構扭曲和金融成本上升等問題，還可以通過降低企業成本在不引發新的通脹壓力條件下保證盈利能力的穩定。從近期增值稅和營業稅改革、部分行業的財政支持與補貼、松動地方發債條件等領域的相關政策看，緊縮型貨幣政策逐步轉向減負型財政政策的路徑已然清晰。
總體來看，盡管明年出口不利，但在政府積極財政政策和定向寬松貨幣政策的支持下，2012年中國GDP同比增長預計8.5%，呈現前低后略高態勢，經濟二、三季度見底。而由于結構性減稅政策的實施，對緩解企業盈利壓力起到重要作用。
股票供應對市場影響偏中性
一級市場供給不會大規模增加。2012年一級市場供給規�？赡芘c2011年相仿。另外，從郭樹清主席對“高市盈率公司的IPO”的表態也可能限制一級市場的供給金額。
限售股解禁總量緩解，創業板和中小板下半年有壓力：2012年存量股解禁市值約為1.37萬億，明顯低于2011年的2.1萬億，整體解禁的壓力將有較為明顯的緩解。但創業板和中小板解禁壓力突出。2012年主板、中小板、創業板解禁金額相對各自流通市值占比分別為5.19%，21%和50%。中小板的解禁壓力從7月開始顯現，11月達到高峰。而創業板的解禁壓力相對集中，10月解禁峰值達到高峰。
國際板實際沖擊有限：國際板出臺對市場的沖擊有限，更多是心理成面的影響，因為即使2012年國際板浮出水面，其股票供應量有限，其對市場的負面影響與創業板類似，不會成為主導行情的主導因素。總體來看，2012年股票供給總體影響是“波段式”的，不會形成像07-08年那樣的系統性沖擊，但是下半年對中小板和創業板局部仍會有壓力。
估值由于無風險收益下滑更顯優勢
從市場估值來看，目前藍籌股估值處于歷史最低水平附近，成長股估值處于歷史上最低的18%左右，也屬于較低水平，符合行情可能產生的估值條件。2011年市場估值偏低但股市始終保持弱勢的原因之一就是無風險產品收益的高企，導致風險資產缺乏吸引力。2012年隨著資金供給的緩解，市場無風險收益將明顯下滑，估值優勢更加明顯。
衰退向復蘇中的游擊輪動風格
市場風格的形成與當年的宏觀經濟背景是密切相關的，首先我們回顧一下過去幾年的市場風格。
2003年初到2005年底，我國在依靠投資拉動的經濟背景下，相關制造業業績大幅增長，與此同時公募基金崛起，其倡導的挖掘企業盈利增長的價值投資引領市場，因此雖然市場在國有股減持的陰影下不斷走低，但價值股表現較好。在這一段期間內，價值股相對成長股的估值并沒有提升，反映出其良好的表現主要來自業績的支撐。
2006年到2007年的牛市中，壓抑了很久的成長股率先啟動，然后價值股跟風，接著成長股再次啟動，最后價值股接棒并沖頂。成長股與價值股的輪番上漲，一方面是因為在經濟增長良好的背景下，很多股票都有上漲的基礎；另一方面由于市場增量資金入市，資金不斷追逐相對低估的板塊，致使價值股和成長股出現交替上漲的局面。2008年的下跌也是成長與價值股輪番下跌，先是價值股先跌然后是成長股跌，因為在系統性風險面前，各行各業盈利都出現下滑，因此所有股票都難以避免下跌。
2009年到2010年，成長股幾乎一直強于價值股，雖然期間價值股有過反復，但總體上還是弱于成長股。主要是因為在政府釋放流動性以及調整經濟增長結構背景下，消費和新興產業的盈利增長預期大幅高于傳統制造業，導致成長股表現較好。
政府調結構受益行業與傳統行業的估值差異已經充分反映了未來兩類行業增長差異的預期，因此兩類風格全年差異不大。2011全年來看，風格輪動較快，風格游擊化，低估值的銀行和業績增長穩定的消費股此起彼伏。在通脹壓力高居不下，宏觀經濟增速下滑的背景下，低估值的銀行股的抗跌性甚至更加明顯。
從另外一個方面來看，2010年霧里看花，業績朦朧時中小盤個股全面上漲的局面，2011年一去不返。業績和政策成為推動風格形成的主要原因，比較抗跌的銀行股在前三季度上市銀行實現凈利潤6921億元，同比增長32%，遠高于其他行業而一至三季度A股整體盈利同比增長20.4%。2011年1季度后比較活躍的大消費行業在經濟下滑中業績保持相對穩定，受宏觀經濟影響較小。而成長股表現一方面是部分超預期的成長股，一方面是產業規劃如雨后春筍的頒布刺激。
我們分析一下2008年底經濟由衰退向復蘇轉化的行業特征，見下圖7，2008年11月份出臺4萬億政策刺激計劃，從周期到非周期的相對強弱來看，非周期板塊首先出現反彈，但是反彈時間相對較短，大概1個月，宏觀經濟先行指標逐漸改觀，成長風格和周期行業大幅上漲，但是周期行業強于成長風格，周期行業上漲持續時間相對較長。周期型行業大幅上漲后市場進入震蕩態勢，非周期股保持相對強勢。
從中證100對中證500相對強弱來看，中證500率先反彈，然后中證100反彈，時間較短，可以理解為大盤股沖頂，然后市場進入震蕩周期，中證500重新走強。
展望2012年，經濟處在衰退向復蘇的過渡期，十二五規劃實施的第二年，戰略產業規劃頒布后為轉變經濟增長方式打基礎的一年。在復雜的宏觀經濟背景下，穩增長和調結構均成為貫穿全年的投資線索。市場風格的漂移與穩增長的力度和調結構的措施息息相關。
從歷史的經驗和2012年投資線索來看，我們總結了三個階段市場中可能存在的主要風格，具體如下：
(3)結論
相比2008年底政策的一劑猛藥相比，2012年無論是穩健貨幣政策還是積極財政政策更像是慢藥，力度不會太大但會通過微調反復用藥。貨幣政策溫和調整，財政政策針對性明確。因此，貨幣政策初期準備金的下調初期，股市可能不一定能立即有反映，仍然保持筑底或抵抗式下跌態勢。隨著針對性明確的財政政策擇機頒布，會在市場中增加相關熱點，出現結構性行情。但是隨著準備金的多次下調和財政政策的頒布可能會引發量變到質變的政策放松行情。特別是當一些經濟先行指標出現了拐頭跡象，市場會迎來明顯的升勢。在演繹政策行情后股票市場能否繼續取決于宏觀經濟的改善情況。因此，未來市場可能演繹筑底—上升-震蕩的走勢。政策刺激能否及時出現決定2012年是否會起動一輪上漲行情，而中國經濟能否最終見底回升則決定這種行情能否延續。
從板塊來看，在筑底或抵抗式下跌行情中，主題概念股表現突出，政策放松累積和經濟先行指標出現拐點的行情中周期股和成長股均有較好的表現，中小市值表現會更佳，而當經濟回升明確后周期股的表現將好于成長股。當然，如果未來經濟回升低于預期，市場將可能重新出現調整，業績穩定且估值低估或合理的板塊可能更加抗跌。
2.1.2債券市場展望
利率債居安思危 信用債只待晨露
從投資時鐘來看，在經濟和CPI雙下滑的衰退期，市場對降準降息的預期較高，2012總體來看資金面寬裕、債券需求大于供給，債市利好環境持續，唯一要確定的是債券的行情空間有多少。海通債券研究團隊預計10Y國債收益率下行空間大約20-30BP， 1Y央票發行利率低于1年定存利率的可能性較大。05和08年顯示在收益率曲線最扁平化的時點之后3-6個月便宣告債券牛市結束。因此應該保持“居安思�！钡木�。明年債市的風險在于政策選擇“刺激投資”的概率遠大于“刺激轉型”。債市的機會將集中在上半年，尤其是一季度，隨著政策的陸續出臺，風險因素對債市的負面影響可能會顯現，債券具體品種的選擇也將有所變化。我們以利率債為標準劃分為三個段：機會期-平臺期-風險期，在前兩者，信用債空間> 利率債>轉債；在后者，則轉變為：轉債>信用債>利率債。
2.2 股混開基業績展望
回顧2011年，市場震蕩下跌，成長與價值風格反復輪動，基金業績普遍下挫，基金短期業績的穩定性較差，配置低估值價值股和消費股較多的基金相對抗跌。展望2012年，市場環境或有所改變，有望演繹筑底—上升—震蕩走勢的背景下，股混型基金業績有望獲得一定收益。那么哪類基金在2012年有望表現優秀呢？我們以往的研究表明隨著市場環境的改變，基金歷史業績的穩定性并不高，因此在選擇歷史管理能力較好基金的基礎之上，我們還應該深入挖掘基金的風格特點，才能更好的捕捉未來有望表現好的基金。我們的研究表明基(微博)金風格比基金業績更具穩定性，因此可以作為選擇基金的重要參考指標。下面我們就從資產配置和選股兩方面對基金風格進行分析，期望能夠尋找適合明年市場風格的基金。
2.2.1股票倉位對業績影響從中性到正面再到中性
在我國多數基金都采取淡化資產配置，有的是因為投資比例受到契約限制，但多數是因為不擅長進行資產配置。因此總體來看，我國股票混合型基金主動調倉幅度不大，多數基金偏好長期維持較高或較低倉位。我們知道，在單邊市中，資產配置是影響基金業績的關鍵因素。對于一個長期高倉位的基金來說，其操作風格較為激進，在漲市中漲幅大于低倉位基金，但下跌市中也不可避免遭遇較大損失；而對于長期倉位較低的基金來說，其在下跌市中跌幅較小，在上漲市中進攻性也受到一定限制，體現出滯漲抗跌的特點。
我們根據基金在上漲和下跌市場的表現，刻畫了在上漲市中表現較強的漲市領先基金組合，以及在下跌市中表現較強的跌市領先基金組合。對比這兩類組合的相對強弱，如下圖所示，曲線往上說明漲市領先基金強于跌市領先基金，往下說明跌市領先基金強于漲市領先基金。我們發現相對強弱指數曲線與代表市場走勢的滬深300指數走勢幾乎完全趨同，這說明市場上漲時，漲市領先組合強于跌市領先組合，而市場下跌時反之。在市場震蕩中，相對強弱線也沒有顯著趨勢，顯示出漲市領先和跌市領先基金組合在震蕩市中交互領先的特征。相對強弱線與市場走勢在長期內的完美匹配說明基金的資產配置風格長期內是穩定的、可持續的。即，漲市領先的基金在未來上漲的市場中表現會好于跌市領先的基金，反之亦然。
基金風格的穩定性為我們根據風格選擇基金提供了必要的支撐。我們結合風格箱數據，具體分析歷史各年度業績排名前30%的基金資產配置風格與市場趨勢匹配情況�？梢钥吹�，若當年市場上漲，則這些業績表現出色的基金上一年年底風格箱顯示的漲市業績分位點平均要高于跌市，即基金整體在漲市的表現優于跌市，例如2006年、2007年及2009年；反之，若當年市場下跌，則全年排名前30%的基金上一年年底風格箱顯示的跌市業績分位點平均要高于漲市，即基金整體在跌市的表現較優，例如2005年、2008年、2010年及2011年。
根據海通證券基金漲跌風格箱，我們計算出在上漲市、震蕩市和下跌市等三類市場風格中表現突出的基金，反映出這些基金管理人具有靈活的應對不同漲跌市場的管理能力。
展望未來，2012年初在貨幣政策放松以及積極財政政策預期下，股票市場受政策微調反復刺激下筑底，因此資產配置在這段時間內對基金業績的影響較小，甚至可能存在負效應；隨后由政策的累積效應引發量變到質變的政策放松行情，資產配置收益對業績的影響或將增強；但這種行情能否持續還要取決于宏觀經濟的改善情況，即在政策放松行情過后，資產配置對基金業績的貢獻度或略有降低。也就是說，年初市場筑底過程中，在風格資產配置相同的情況下，倉位對基金業績的影響并不大，而當政策放松行情上演時，高倉位基金有望表現更好，而當該行情過后股票倉位對基金業績的影響又趨于平淡。
2.2.2風格先行模糊
政策積累行情將是成長周期風格共振的催化劑
我們知道，在單邊市場中，資產配置是影響基金業績的關鍵因素，而在震蕩市中，資產配置對基金業績影響較小，選股對基金業績的影響巨大。在我國，多數基金選股風格相對穩定，加上基金規模巨大，多數基金都難以隨著市場的改變迅速轉變選股思路。因此，在震蕩市場遭遇風格轉變時，基金業績的持續性會造成較大的影響，甚至反轉。
我們同樣按照海通基金成長價值風格箱定義，計算了“成長領先組合/價值領先組合”相對強弱和“成長市場指數/價值市場指數”(成長市場指數是以成長股為成分股構建的指數，價值市場指數是以價值股為成分股構建的指數)相對強弱，該曲線向上就表明成長領先基金組合強于價值領先組合，反之則反是。可以看到，這兩個相對強弱指數走勢基本匹配，即當市場成長風格占上風的時候，成長領先基金組合的表現更強，反之當市場處于價值風格時，價值領先基金組合表現更優，進一步說明了基金選股的風格整體穩定延續的特點。即，成長領先的基金在未來偏成長風格的市場中表現會好于價值領先的基金，反之亦然。當然，我們也看到這兩個曲線的匹配程度不如漲跌風格曲線，主要的原因是成長價值風格對業績的影響主要是在震蕩市才表現得比較明顯。
類似的，我們結合風格箱數據，具體分析業績排名前30%的基金選股風格與市場風格匹配情況。我們選取了2010年和2011年1季度成長、價值風格較為明顯的市場為代表，可以看到，10年成長股整體較價值股走強，全年排名靠前的基金在2009年底風格箱顯示的成長市場業績分位點平均要高于價值市場，即基金整體在成長風格市場的表現更優；而在2011年1季度典型的價值股強勢的市場中，則1季度排名前30%的基金在10年底風格箱顯示的價值市場業績分位點平均要高于成長市場，即基金整體在價值風格市場的表現較優。而2011年整個市場風格輪動較大，沒有一種風格占絕對強勢地位，因此業績表現好的基金成長價值風格不突出。
根據海通證券基金成長價值風格箱，我們計算出在成長市場風格、價值市場風格和平衡市場風格等三類市場風格中表現突出的基金。反映出這類基金具有靈活得應對不同成長價值風格的管理能力。
展望2012年，明年政策的放松是漸近式的，溫和的，在市場筑底過程中，熱點比較散亂，業績表現好的基金可能呈現風格多樣化的特點，而且這時倉位對基金業績影響也不大，這段時間較難選出業績表現優秀的基金。當政策放松累計到一定程度，引發量變到質變，會迎來一波政策行情，周期股和成長股將有較好的表現，中小市值個股會表現更好。這一階段倉位對基金業績的影響將大于選股風格。而當企業盈利回升后，周期股有望超越成長股，此時高倉位重配周期股的基金或將勝出。不過，如果經濟復蘇低于預期，市場重回震蕩和調整，因此要密切關注經濟復蘇的進程。
2.3債券貨幣型開基業績展望
我們認為2012年一季度，債券市場具有較好的確定性行情，而溫和的政策調整使股市一定能立即有所反映；隨著準備金的多次下調和財政政策的頒布可能會引發量變到質變的政策放松行情，特別是當一些經濟先行指標出現了拐頭跡象，股票市場會迎來明顯的升勢�；趯κ袌龅呐袛啵覀冋J為2012年債券基金業績表現呈現先純債基金業績較優后偏債基金業績較優的狀態，在純債基金中，持有信用債偏多的基金有望獲得等好的收益。
2.3.1債券基金：自上而下精選 業績+風格
與股票混合型基金相比，債券基金業績的穩定性也與市場環境的變化密切相關，因此在選擇單個基金品種時，除了歷史管理能力優秀之外，還要了解基金的投資風格。為了方便投資者能夠迅速的自下而上的挑選出合適的債券基金投資品種，我們構建了一系列債券基金風格箱，包括：杠桿倉位風格箱、久期信用風格箱。經過一系列樣本外實證檢驗顯示債券基金風格箱所刻畫的債基風格是準確的，對債券基金投資有一定的助益。
大類資產配置：先高杠桿后高權益
債券基金可以運用質押式回購等方法使得投入債市的總資產高于債基的凈資產，也就說債基可以進行杠桿操作，但杠桿是雙刃劍，既可以放大收益也可能擴大損失，關鍵在于是否與債市走勢一致。債券基金持有的權益類資產比例越高，其業績受股市整體走勢的影響就越大，因此在股市表現較好的市場中，高權益資產比例的債基有望從股市分享更多收益。因此，我們根據債券基金運用質押回購的杠桿和投資股票資產的比例對基金的風格進行了劃分。
債市強，高杠桿債基收益更優
樣本外數據檢驗顯示，海通風格箱對債基杠桿大小的刻畫是準確的，并且“債市強高杠桿債券基金收益較高”規律能以較大概率成立。實證檢驗首先基于風格箱構造高、中、低杠桿債基組合，然后用樣本外數據進行檢驗，例如，先根據2007年一季報判斷債券基金杠桿風格，在用各個基金2007年二季度(考慮到季報公布有大約一個月時滯，我們這里所說的二季度是指用5月到7月而非4月到6月)業績數據觀察其杠桿風格和業績之間是否符合“債市強高杠桿基金業績較優、股市強低杠桿組合業績較優”的規律。
“債市強高杠桿債基收益更優，股市強低杠桿債基收益較優”規律基本成立。我們計算2007至今各個季度中規律成立的概率，債市強于股市的環境：高杠桿基金業績戰勝其余兩類基金業績的概率高達80%，最為嚴格的高杠桿組合收益大于中杠桿組合大于低杠桿組合的概率為50%，而高杠桿組合收益大于中杠桿組合收益、中杠桿組合收益大于低杠桿組合收益兩個中至少成立一個的概率約為90%，即該規律完全不成立的概率只有10%。股市較強市場：杠桿越低收益越好成立(加上部分吻合)的概率為75%�？傮w而言，“債市強高杠桿債基收益更優、股市強低杠桿債基收益更優”規律成立概率為83%左右，因此債券基金杠桿特征幫助優選與未來市場特征相符而有望業績更優的債券基金。
股市強，高權益債基收益更優
與杠桿風格一樣，我們將用實證數據說明“股市強 高權益債基更優”規律是成立的，且以較大概率成立。實證檢驗先基于風格箱構造高、中、低權益比例債基組合，然后計算各個組合在下一個季度里的收益，可以看到在股市強的季度里，高權益比例基金組合的平均收益較高，而在債市較強的市場中，低權益比例債基的收益更高。
“股市強高權益債基收益較高，債市強低權益債基收益較高”的規律也基本成立。我們統計了在各個季度里高、中、低權益基金組合收益符合“股市強高權益債基收益較高”規律的概率。如下表所示，可以看到2007年至今全部市場中基本符合這一規律的概率為67%，而在股市較強的市場中這一規律成立概率約為62.5%�？傮w而言，股市強高權益債基收益較高的規律能夠以較大的概率成立，因此這一規律可以幫助我們優選與市場風格吻合的權益風格債基。
但是我們可以發現，與“債市強高杠桿債基收益更優，股市強低杠桿債基收益較優”規律相比“股市強高權益債基收益較高，債市強低權益債基收益較高”的規律的勝率略低，原因主要是債券基金經理對股市的了解程度不及股票基金經理，在結構市中選股對業績的貢獻度遠高于倉位，因此雖然債券型基金配置了較多的股票，但是整體業績并沒有表現出優異性。
少數債基具備優秀資產配置能力
如果債券型基金經理能夠準確把握股債市場的風格輪動，那么投資這些基金就可以免去投資者自己做大類資產配置判斷的麻煩，根據我們統計顯示只有少數債券型基金具有優秀資產配置能力。債券基金的資產配置就是在股市較強的市場里提高權益類資產比例，而在債市較強的市場中提高杠桿比例，如果債基具備較強的資產配置能力，則收益將更優。雖然我們一直在強調大類資產配置能力對債券基金的重要性，但現實中具備大類資產配置能力的債基并不多，我們計算了2007年至今各個債基的資產配置得分，(僅包含2010年一季度前設立的債基)規則是：在債市占優市場中，如果債券基金的杠桿比例為高則得1分，為中不得分，為低得-1分，如果權益比例為高則得-1分，為中不得分，為低得正1分，將杠桿得分和權益得分平均即為資產配置得分。理論上，基金得分大于0說明具備資產配置能力。
從下表可以看到，在77只債券基金中，有大于三分之一的基金具備資產配置能力，在過去兩年里，沒有一只債基資產配置得分為1，也就是說沒有一只債基能每次資產配置都做對。我們統計了杠桿調整、權益調整以及綜合的資產配置能力都為正且資產配置操作正確率超過70%的債基，包括富國天豐、招商安泰、諾安增利、上投純債、融通債券、嘉實債券等6只。
“行業”配置：降息周期 長久期+信用債
所謂債券基金的行業配置，是指債券基金持券組合配置狀況，主要從久期和信用債、利率債配比兩個維度進行分析，這兩個因素可能會對債券基金收益產生非常重要的影響。從久期來看，久期越長，債券價格對利率變動就越敏感，降息帶來的收益越大，基于我們判斷明年貨幣政策寬松、降息可能性較大，持券組合久期較長的債基可能有較高的收益。從信用債利率債配比來看，2012年較為寬松的貨幣政策環境繼續利好債市，歷史經驗表明，利率債行情先于信用債，且往往在降存準前啟動，因此，未來信用債的空間大于利率債。
長久期債基未來更具優勢。
債券基金久期的長短由債基持有券種的長、中、短債券配比決定，持有的長期債券越多的債基久期越長，如果債市長期債券表現優于中短期債券，則久期較長的債券基金表現較好；反之，如果中短期債券表現較好，則久期較短的債券基金收益更高。從下圖可以看到，中短債指數/長債指數相對強弱與一年定存利率走勢基本一致，也就說，當利率走高的時候，中短期債走勢強于長債走勢，利率下降的時候反之。在明年利率下行概率較大的背景下，久期較長的債券或有較好的表現。
為了更直觀的了解債基持券組合的久期和信用特征，我們構造了久期信用評級風格箱來衡量債券基金持有債券組合的久期和信用等級，我們統計債券基金2011年三季度和歷史上所有的久期風格，如果一只債基能夠順應市場調節久期則認為該基金具備優秀的久期調整能力。我們給債基的久期調整能力進行評分，規則是如果市場長債優于短債，則債基久期風格為長的得1分，久期為中的得0分，而久期為短的得-1分，市場短債優于長債時反之。如果一只債基得分大于0，則具備正的久期調整能力，而得分小于0的債基則不具備久期調整風格。通過下表可以看到，久期調整能力得分為正的債基有31只，占到所有債基的40%左右，沒有一只債基久期得分為1，也就是沒有一只債基在過去近兩年里能每次都做對久期調整。在具備久期調整能力的債基中，久期調整正確率高于70%的債基包括國富強化收益、華泰增利、國泰金龍債券、華夏債券、金元豐利、融通債券等6只。
信用債占比較高債基或有較好表現。
展望2012年，經濟在“內憂外患”之下將繼續下滑，CPI下行幅度和持續時間可能會超出市場預期，降準降息預期之下，資金面寬裕、債券需求大于供給，債市利好環境持續。我們將歷史的存準率以及利率債/信用債相對強弱指數做了對比，發現在上調存準金的后期，國債強于企業債，在接近尾聲時國債上漲，而當存準金轉為下調時，信用債國債齊齊上漲，但是信用債強于國債。根據債券市場向好以及歷史經驗，我們認為，未來信用債可能會強于利率債，因此信用債比例較高的基金有望獲得超額收益。
2.4貨幣基金展望
對于貨幣市場基金而言，上半年尤其是一季度機會高于下半年。貨幣供應上，未來會有一波貨幣政策的放松，流動性呈現先緊后松的態勢；證監會重新定義了“定期存款”，明確規定了貨幣市場基金投資于有存款期限、但根據協議可提前支取且沒有利息損失的銀行存款，不屬于《關于貨幣市場基金投資銀行存款有關問題的通知》第三條規定的“定期存款”，因此突破了之前“定期存款”的上限。一季度流動性沒有很大的改善加上新規則的推出為貨幣基金帶來了新機遇，有望使得貨幣基金收益維持高位，隨著市場流動性改善之后，資金價格有所下滑，也會使貨幣市場基金收益下降。
2.5 QDII市場展望
QDII基金自從2007年9月份首發以來至今已有4年的時間，2007年發行的4只基金投資者參與熱情高漲，募集規模均達到300億元人民幣。2008年金融危機嚴重打擊了投資者參與QDII基金的熱情，認為QDII基金對風險的分散不明顯。而2009年以后，海外市場與國內A股走勢出現了分化，國內資本市場與全球市場表現并不完全一致，使得QDII基金業績也與國內基金業績相關性下降。QDII基金從投資區域上可以分為新興市場和成熟市場，從投資主題上可以分為權益類方向、債券類方向、指數類方向和商品方向。
展望2012年，成熟經濟體中，歐債危機在2012年仍將會是市場持續關注的一個焦點，2012年是未來三年中債務到期較為集中的風險時期，債務到期總量約4896億元，占2015年前到期總量的超過50%，風險較為突出。從細分國家的狀況來看，2012年到期債務量最大的是意大利，有約2550億歐元債務到期，占2015年前到期債務的51%。希臘和西班牙的債務壓力也相對較大，分別是446億歐元和1609億歐元，占各自2015年前到期債務的48%和56%。在債務已知的情況下，2012年歐債危機的看點在于，債務風險會否向銀行系統擴散，從而演變成類似次貸危機。因此，歐洲市場對QDII基金會產生負面影響。
美國方面，2011年美國持續保持寬松的貨幣政策，經濟復蘇乏力，但是從近期公布的4季度美國超預期的經濟數據來看，未來經濟復蘇的跡象是向好的。美國11月失業率大幅下降至8.64%，低于10月的9.01%，為2009年4月以來的最佳表現。11月ISM制造業PMI為52.7%，高于10月的50.8%。11月芝加哥PMI為62.6%，高于10月的58.4%。12月美國密歇根消費者信心指數為67.7 創半年新高。展望2012年，美國經濟在經歷2011年的蟄伏后，明年經濟將呈現溫和的復蘇。美國經濟的溫和復蘇對QDII基金會產生正面影響。
新興市場方面，2011年新興市場經濟增長減速，與通脹抗爭保持緊縮政策。隨著通脹的高點回落，2012年新興市場將進入一個政策寬松期，以提振經濟增長。新興市場中巴西自2011年8月底第一次降息自今已有三次降息，在通貨膨脹壓力將開始緩解后印度進一步緊縮的可能性也逐漸降低。其他新興市場如土耳其、巴基斯坦、印度尼西亞等均已經有降息動作。12月1日中國三年來首降存款準備金率也開啟政策寬松之門。展望2012年，新興市場的重點任務由控制通脹轉向提振經濟增長。因此，新興市場未來資本市場的回暖取決于政策的寬松力度和時間窗口以及對經濟的刺激效果。新興市場的經濟增長不確定性對QDII基金中性影響，戰術把握投資機會。
大宗商品方面，影響大宗商品的因素主要有美元指數和需求。2012年歐洲經濟增長取決于歐債危機的解決程度，新興市場的經濟增長即使復蘇至少也得等到下半年，美國經濟復蘇是溫和的，持續性還將進一步觀察。此外，美元隨著美國經濟的復蘇將擺脫弱勢格局，但是升值空間有限，明年大宗商品將保持弱勢震蕩格局。風險點在于美元大幅升值以及全球流動性的收縮。
匯率方面，截至12月2日，2011年以來人民幣相對美元升值4.4%，弱勢美元的格局隨著美國經濟的復蘇而改變，而且前期在美元貶值預期和低利率與各國加息升值導致大量熱錢涌入新興市場，造成各國貨幣和資產升值。美國經濟的復蘇和潛在的加息預期導致熱錢回流。未來匯率的貶值預期對于QDII基金正面影響。
展望2012年QDII基金，雖然全球的經濟形式不容樂觀，但是仍有投資亮點，相對來說投資美國市場的QDII基金投資機會比投資新興市場QDII基金更具確定型。寬松政策趨勢對經濟的提振效果是激發新興市場QDII基金投資機會的催化劑。投資商品主題的QDII基金業績波動性加大。未來美元的升值預期對QDII基金產生正面影響。
3.2012年基金投資策略
3.1股混開基潛行狙擊，債基居安思危
我們認為2012年股票和混合基金風險與機會并存，整體市場處于估值較低的狀態，資金面相對于2011年會有所寬松，但是在經濟尋底的過程中，股票的下行風險加大，政策的及時出臺和力度對股票市場的提振是股混基金獲得正收益的重要前提。因此，2012年根據政策出臺的時間窗口分批買入，潛行狙擊政策導向的結構性和階段性行情。
政策寬松通道已經打開，2012年特別是上半年債券市場整體面臨的環境是比較有利的。在經歷2011年股債雙殺后，2012年債券型基金的收益在寬松的政策環境下將會大幅提升，獲取正收益的確定性大大增強。但我們也看到，債券市場已經經歷了一波較大的上漲，利率債收益下行的空間已經被降低，信用債的空間相對更大。因此，債券資產在經濟衰退期是較好的資產配置標的。無論是高風險承受能力的投資者還是低風險承受能力的投資者，在2012年特別是上半年債券型基金均可作為資產配置的對象。
3.2股票混合主動基金：以人為本，等待風格確定的機會
在選擇基金時，基金經理的投資管理能力仍是我們關注的重點，了解基金在不同市場的風格并結合未來市場分析作出最終選擇只是重要的輔助手段，特別是當市場風格模糊或者輪動較快時，這時就應該注重選擇那些在各類市場風格靈活的績優基金，或對不同風格的績優基金進行搭配。根據我們前面的分析，政府財政政策會不斷權衡基建和民生上的投資，在保證經濟軟著陸的情況下調整經濟結構。第一階段市場筑底時，周期和成長熱點散亂，風格和倉位對基金業績的影響都相對中性，這時選擇基金較難獲得超額收益，應該以靜制動優先選擇那些各類市場表現靈活的績優基金。第二階段當政策累積效應或經濟先行指標回暖促使市場上漲時，在績優基金中優先選擇那些中高倉位中小盤風格的基金。第三個階段，當經濟預期回升甚至超預期時，在績優基金中選擇那些高倉位偏周期風格的基金。
此外，特別悲觀的情況下，意外的黑天鵝出現，經濟復蘇低于預期，市場將出現進一步下跌，此時以防御為主。
3.3債券基金：純債到偏債的演繹
2012年，經濟在“內憂外患”之下將繼續下滑，CPI下行幅度和持續時間可能會超出市場預期，降準降息預期之下，資金面寬裕、債券需求大于供給，債市利好環境持續，機會將集中在上半年，尤其是一季度。根據我們前面的實證結果，我們認為2012年初期，除了長期管理能力優秀之外，應該優先選擇高杠桿、長久期、信用債占比較高的債券型基金。
隨著經濟觸底回升，股市可能會有所企穩，結構性機會大于系統性機會，此時高倉位的基金業績可能表現較好，在具體品種選擇上，應該選擇那些股票及可轉債配置比例較高的債基和選股能力較強的債券型基金。但是偏債型基金的股票投資能力并沒有很強的優勢，因此投資者可以將純債基金和股票混合型基金組合獲取更好的收益。
貨幣基金收益率將有所下滑，但仍是良好的現金管理工具。
3.4 被動基金：等待政策放松行情 中小盤風格占優
根據我們的策略，未來市場可能演繹筑底-上升-震蕩的走勢，政策刺激能否及時出現決定2012年是否會起動一輪上漲行情，而中國經濟能否最終見底回升則決定這種行情能否延續。明年A股市場結構性機會大于趨勢性機會，因此從全年來看，主動型基金收益可能會高于被動型基金。在市場未明確上漲時投資者可以暫時回避，在第二波上升行情啟動時可以增加指數基金的投資。未來，市場上升的原因可能是由于政策放松累積或經濟先行指標出現拐點，此時我們認為中小盤股票將有較好表現，周期股和成長股均有一定反彈力度，因而建議投資者以靜制動等趨勢明朗后，選擇中小盤風格指數基金參與政策放松行情。之后若經濟回升明確或超預期，那么可參與跟蹤周期板塊較多指數的指數基金，反之則要回避，因此投資者要密切關注實體經濟的復蘇情況。具體品種上，投資者可以中小板指數基金、中證500指數基金等。
3.5QDII基金：踏雪尋梅，重點成熟市場，戰術新興
我們認為目前新興市場經濟的衰退還沒有見底，而美國的經濟溫和復蘇跡象明顯。2012年美股的表現相對于新興市場更具確定型，但是若樂觀來看，新興市場的經濟在不斷的經濟刺激中如期見底復蘇，新興市場的超額收益會大大超過成熟市場。因此，對于QDII基金，重點關注投資美股的QDII基金，根據新興市場的經濟復蘇狀況，階段性戰術配置。
4.組合推薦
通過對基金歷史表現進行分析，并結合對未來市場走勢的研判，我們推薦出不同風險程度的基金構建投資組合，對于同一基金公司同一類型基金只選擇一只基金。我們考察的重點是推薦的基金投資組合與市場基金收益的關系，目的是看該組合是否能夠戰勝市場。
2012年推薦基金：
股混型基金：
諾安成長、興全有機增長、景順內需增長、新華優選成長、銀河銀泰、國泰金牛創新、泰達紅利先鋒、大摩資源、東方精選、國投穩健增長、嘉實優質企業、建信核心。
債券型基金：
廣發增強債券、招商安泰債券
貨幣基金：
萬家貨幣
| 基金類型 | 基金名稱 | 基金經理 | 過去一年凈值增長率（%） | 過去半年凈值增長率（%） | 過去一季度凈值增長率（%） | 備注 |
| 開放式股票
混合型 |
諾安成長 | 劉紅輝 | -10.07 | -4.52 | -8.83 | |
| 景順內需增長 | 王鵬輝、楊鵬 | -16.68 | -0.72 | -4.28 | ||
| 新華優選成長 | 王衛東 | -8.43 | -1.13 | -9.30 | ||
| 建信核心精選 | 王新艷 | -14.21 | -6.43 | -9.66 | ||
| 國泰金牛創新 | 范迪釗 | -10.70 | 0.10 | -7.02 | ||
| 興全有機增長 | 陳揚帆 | -12.65 | 2.67 | -12.14 | ||
| 東方精選 | 龐颯 李冀 | -6.84 | -1.78 | -6.80 | ||
| 國投穩健 | 朱紅裕 馬少章 | -4.83 | -4.08 | -8.10 | ||
| 泰達紅利先鋒 | 梁輝 | -8.29 | 0.95 | -5.36 | ||
| 銀河銀泰 | 劉風華 | -13.62 | 3.33 | -4.04 | ||
| 嘉實優質企業 | 劉天君 | -16.38 | -3.14 | -10.85 | ||
| 大摩資源 | 何濱 涂強 | -13.00 | -4.24 | -6.61 | ||
| 債券型
債券型 |
招商安泰債券 | 張婷 | 3.67 | 1.42 | 3.89 | |
| 廣發強債 | 謝軍 | 4.40 | 3.90 | 4.17 | ||
| 貨幣型 | 萬家貨幣 | 唐俊杰、孫馳、鄒昱 | 3.79 | 2.15 | 1.11 |
諾安成長：基金業績表現良好，持續性佳，基金選股能力較強，偏好中盤成長型個股，換手較高，資產配置順勢而為，行業配置較為均衡，注重風險控制，海通基金風格箱顯示，該基金在漲市、震蕩市和跌市均有較好的表現。
新華優選成長：基金長期業績突出，穩健成長風格明顯，保持相對較低的持股集中度和行業集中度，股票投資倉位較高，波動較小�；鸾浝硗跣l東投資管理經驗風格，選股能力突出，偏愛成長股。據海通基金風格箱，在漲市和跌市業績突出。
興全有機增長：各年度業績穩定增長，投資風格偏成長，海通基金風格箱顯示，該基金在震蕩及下跌市中表現佳�；鸾浝磉x股能力突出，從細分行業出發，“自中而下”精選個股，配合靈活的資產配置操作，獲得超額收益。
景順內需增長：業績持續性佳，資產配置靈活主動，選股能力較好，偏好中小盤成長股。行業集中度和持股集中度中等偏上，基金經理王鵬輝投資管理能力突出。據海通基金風格箱顯示，該基金在震蕩市和成長風格市場中業績表現好。
東方精選：東方精選歷史上在牛市和震蕩市中業績持續優異，今年前三季度排名同類基金第一名。現任基金經理龐颯從業經驗豐富，超過11年的證券從業經歷，管理基金超過6年，基金管理經驗歷經熊牛市、震蕩市，而且歷史管理的匯添富優勢基金業績優秀。此外，基金經理對市場風格切換把握較為準確，能夠靈活控制倉位和調整行業配置，并堅持自下而上精選成長股。
銀河銀泰：銀河銀泰理財歷史業績表現穩健，震蕩市中表現尤佳。較強的選股能力對其業績的貢獻較大。該基金偏好中小盤成長股，重點配置期食品飲料、醫藥生物等“大消費”板塊的�；饌}位絕對水平不高，操作上積極順勢而為并不過多的對市場趨勢進行預判性的操作，以投資標的的成長性來抵御市場的波動。
國泰金牛創新：國泰金牛創新長、中、短期均表現優異，并且保持良好的穩定性�；鸬倪x股能力較強，注重自下而上挖掘個股，兼顧低估值的大盤藍籌及盈利增長能經受時間考驗的成長股。行業配置上始終保持金融保險業的龍頭地位，其他的行業相對分散。淡化資產配置，整體維持較高的倉位水平。整體來看，基金在市場上漲且風格偏價值時有望取得較好的收益。
大摩資源：設立以來歷經市場牛熊轉換以及基金經理變更，業績始終表現出色且持續性佳。該基金具有較強的資產配置能力，這是其獲得良好業績的重要因素。該基金是典型的右側交易者，積極擇時、順勢而為，選股喜歡另辟蹊徑。較少對市場走勢進行預判性操作，對市場的小波動采取了淡化資產配置的做法，但一旦市場運行趨勢明確，該基金迅速對股票倉位進行大幅調整。
國投穩健增長：國投穩健增長業績表現良好，排名持續提升，在震蕩市中表現更佳�；鸸芾砣私涷炟S富，選股能力出色，資產配置靈活果斷，并對于市場趨勢具備一定把握能力。該基金善于應對市場風格切換，在10年全年及11年以來的結構性行情中，基金主要超額收益來自于其靈活的倉位策略和行業配置的貢獻。
建信核心精選：建信核心精選近年來業績保持良好的穩定性，不俗的行業配置能力是其取得良好業績的重要來源。建信核心精選偏愛大盤股，積極配置符合經濟轉型導向、具有較強核心競爭力的藍籌板塊。資產配置上積極順勢而為，注意風險的控制。
泰達紅利先鋒：該基金運作風格靈活，操作積極，倉位調整靈活，行業結構也調整較快，注重大類資產配置調整和持倉結構調整，持倉上偏好中盤藍籌成長股。成立以來表現出對市場和行業走勢的良好把握，2010、2011年連續兩年每年的業績排名均在市場前10%，業績穩定性好。
嘉實優質企業：該基金重選股，輕擇時，注重選擇具有長期投資價值的個股，以白馬成長股為主，而且個股持有周期長，成立以來長中短各期業績穩定。投資風格上在震蕩市和下跌市同業表現好，在成長風格和平衡風格市場中表現優于其他基金。成立以來一直由劉天君擔任基金經理，運作風格穩定。
招商安泰債券：長中短期業績優良，在各個時間段業績均位居同類基金前15%，基金經理大類資產配置能力突出，雖然其三季報企業債占比不高，但從短期市場表現來看，企業債走強后，該基金業績仍保持強勢，表明該基金可能及時進行了倉位調整，我們認為大類資產配置能力是影響債券基金業績的關鍵因素。
廣發增強債券：無論長期還是短期業績均表現良好，且在各個時間段均獲得了顯著的相比純債基金平均收益的超額收益。從廣發增強債券上市至今的3年多時間里，由減息進入加息，A股市場也經歷了熊市、反彈以及震蕩，但無論債市以及股市格局如何變化，廣發增強債券歷史業績始終穩居同類基金的前列，顯示了管理者良好的資產配置能力，被評為海通最新一期五星級債券基金。根據三季報顯示，該基金在當前質押式回購比例較高，有望在未來債市牛市中獲得較好收益。
萬家貨幣：長中短期業績均較突出的現金管理工具。
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