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　　富國基金管理有限公司于2011年11月24日對富國天盈A申購、贖回的結果發布公告，公告稱2011年11月22日為天盈A的第1個基金份額折算基準日及開放申購與贖回日，22日當天天盈A的有效申購申請總額為216,400,610.36元，有效贖回申請總份額為1,362,952,423.32份。本次天盈A實施基金份額折算及開放申購與贖回結束后，天盈A總份額為1,362,954,727.16份，天盈B份額未發生變化，仍為1,051,479,348.41份，天盈A與天盈B的份額配比下降到1.29622586:1。

　　點評：目前市場上債券分級基金分為高、低風險份額均上市交易以及高風險份額上市交易、低風險份額定期申購贖回的半封閉式兩種模式。目前市場上采用低風險份額定期打開申購贖回模式的債券分級基金主要有：天弘添利分級、萬家添利分級、富國天盈分級、長信利鑫分級以及博時裕祥分級。采用該模式的債券分級基金，由于低風險份額的規模存在變化的可能，因而對應其高風險份額的杠桿將會變動。目前采用的申購、贖回流程為先對低風險份額的贖回份額進行確認，隨后對申購份額進行確認，當申購份額大于贖回份額時，需對申購的低風險份額進行按比例確認以保證低、高份額配比不超過招募說明書規定的最高配比。但當贖回份額大于申購份額時，將使得低風險份額的規模縮小，從而導致低風險份額與高風險份額的配比萎縮，高風險份額的杠桿下降。

　　事實上，作為第一只采用高風險份額上市交易、低風險份額定期申購贖回的分級債基，天弘添利的低風險份額已經打開過申購贖回三次，但由于低風險份額的約定利率相比市場上同期無風險利率顯著更高，因而之前幾次低風險份額的申購份額均顯著大于贖回份額，使得天弘添利B的杠桿保持不變。但此次富國天盈A打開申購贖回后出現了贖回大于申購的情況，使得市場擔憂情緒上升，我們認為本次天盈A遭遇大規模贖回主要與當前臨近年底，銀行攬儲有關。由于所有低風險份額申購贖回主要通過銀行渠道，臨近年底，銀行渠道有攬儲的需求，同時資金面的緊張也使得市場上如貨幣基金等產品的收益率有望抬升，相比之下，低風險份額的約定收益吸引力有所下降，而據了解富國天盈A前期持有人結構中主要是個人投資者，面對年底各類產品抬高收益率的攬儲攻勢極易搖擺，導致本次打開申購贖回的天盈A份額被大量贖回。

　　除去天盈A，接下去仍有3只債券分級低風險份額即將打開申購贖回，他們分別為萬家添利A、天弘添利A以及博時裕祥A，我們統計了這三只基金與富國天盈A在約定收益，投資者結構上的情況。從約定收益可以看到，前期遭受大量贖回的富國天盈A折算后新的基準年收益達到4.9%，僅略低于博時裕祥，但高于其他兩只即將打開申購贖回的低風險份額，從持有人結構上看，由于富國天盈、萬家添利以及博時裕祥成立時間都較短，因而其未披露中報，我們無法統計其投資者結構，但從披露中報的天弘添利來看，與富國天盈類似，天弘添利A的個人持有者占據絕大部分，我們認為作為同樣在銀行渠道售賣的低風險份額，萬家添利A以及博時裕祥A的個人投資者比例應當也不低。綜合來看，我們認為，收益率類似以及持有人結構或以個人投資者為主使得即將打開申購贖回的萬家添利A、天弘添利A以及博時裕祥A均可能遭遇大量贖回。

　　從歷史上來看，銀行每年年底都會有攬儲動力，發行短期收益率較高的產品，但其通常是短期行為(如一個月產品)，而到期后資金將面臨需再找尋收益率較高的固定收益類產品的難題，而低風險份額采用定期打開申購贖回，頻率為三個月或半年，同時可以滾動持有，盡管短期來看，其收益率吸引力可能下降，但從長期來看，其提供了投資者一個穩定高于市場無風險利率的產品，不失為穩健的個人投資者一個良好的投資渠道。

　　當然，對于萬家添利、天弘添利以及博時裕祥三只基金的高風險份額持有人而言，短期仍需警惕低風險份額遭遇大幅贖回，從而高風險份額杠桿下降的風險。