國金證券：易方達增強回報投資能力具備競爭力

http://www.sina.com.cn 2011年11月25日 14:08 新浪財經

　　基金產品分析報告　　

　　易方達增強回報債券型基金：債市機會確定性較高，投資能力具備競爭力

　　國金證券基金研究中心分析師張琳琳張劍輝

設立日期	2008年3月19日
基金類型	債券—新股申購型
基金公司	易方達
基金經理	鐘鳴遠、王曉晨
基金份額	30.15
單位凈值	1.09
累計凈值	1.32

　　注：基金份額截至2011年三季度末；凈值數值截至2011年11月11日

　　基本結論

　　易方達增強回報債券基金設立以來業績表現優異，無論和自身業績比較基準相比還是和同業相比，均顯示出良好的投資管理能力。從實際運作來看，易方達增強回報基金能夠準確把握宏觀經濟形勢變化，靈活調整券種配置比重，同時擇機參與新股申購，增厚基金業績，這也是該基金長期業績穩健居前的兩大主因，管理人突出的固定收益產品管理能力也為該基金的出色表現提供了支撐。對于債券市場接下來的表現，我們認為，經過前期的超跌后，債券市場存在估值修復需求，已經具備了較好的投資價值。短期來看，在經歷了近期的連續上漲之后，債市略顯疲態，或面臨調整格局，但在經濟增速放緩、通脹水平回落、貨幣政策逐步寬松的背景下，債市的配置價值逐漸顯現。綜合以上分析，我們建議低風險或者有配置需求的投資者積極關注易方達增強回報債券型基金。

　　投資摘要

　　易方達增強回報債券基金設立以來業績表現優異，無論和自身業績比較基準相比還是和同業相比，均顯示出良好的投資管理能力，截至2011年11月11日，其A、B類份額復權單位凈值增長率分別為34.36%、32.27%，分列新股申購型債券基金的前兩位，遠超同期同業19.58%的平均水平。

　　從債券組合結構來看，國債/金融債/央票、企業債之間保持較高的正相關性，可轉債則與國債、企業債走勢呈現一定的弱負相關性，這就給債券型基金進行配置提供了有效手段--根據宏觀經濟環境變化靈活調整各券種配置比例，而這也正是易方達增強回報基金業績表現出色的重要原因之一。

　　由于受到諸多因素影響，股票市場上新股發行價格與上市交易價格之間往往存在一定的價差，這就使得具備新股申購功能的債券基金在保持中低風險收益水平的同時，可以擇機分享股票市場上漲收益，兼顧了資產的安全性和收益性，這也是易方達增強債券基金業績表現出色的另一重要原因。

　　根據基金半年報、年報財務數據，我們統計分析了易方達增強回報債券基金設立以來各年度的新股投資能力，由于新股申購型基金僅進行一級市場新股申購，因此，我們將報表中的股票投資收益作為新股收益，結果顯示，該基金在打新方面具有良好的獲益能力。

　　易方達增強回報基金的管理人易方達基金(微博)公司成立于2001年4月，目前已經設立了方達債券、方達強債、易基歲豐、方達回報、方達貨幣5只固定收益產品，積累了較為豐富的固定收益產品投資管理經驗。此外，公司旗下債券型基金管理業績突出，顯示出良好的債券投資管理能力。

　　對于債券市場接下來的表現，我們認為，經過前期的超跌后，債券市場存在估值修復需求，已經具備了較好的投資價值。短期來看，在經歷了近期的連續上漲之后，債市略顯疲態，或面臨調整格局，但在經濟增速放緩、通脹水平回落、貨幣政策逐步寬松的背景下，債市的配置價值逐漸顯現，債券基金投資價值凸顯。

　　從風險收益的角度來看，根據最近一期國金證券基金風險評價的結果，易方達增強回報債券基金屬于低風險/收益的基金品種，適合風險承受能力較低的投資者，同時也適合其它類型的投資者作為組合配置的一部分。

　　基金簡介

圖表1：易方達增強回報債券型證券投資基金產品簡介
成立時間	2008.3.19	基金規模	31.73億元	基金類型	債券－新股申購型
自成立以來復權單位凈值增長率		A類：34.36% B類：32.27%	國金最近一期風險結果		低風險
基金經理		鐘鳴遠、王曉晨	基金管理人		易方達
股票投資比例范圍		債券等固定收益類資產的比例不低于基金資產的 80%，其中，公司債、企業債、短期融資券、金融債等信用類固定收益品種不低于固定收益資產總值的50%，可轉換債券不高于基金資產凈值的30%；股票等權益類品種不高于基金資產的20%。
產品設計特點		以宏觀經濟研究主導債券投資，通過嚴格的信用評估、信用利差分析等技術手段，在可控風險下提高債券總收益；同時，積極運用新股申購等方式增強基金收益。
注：基金規模截至2011年三季度末；凈值增長率截至2011年11月11日。

　　來源：國金證券研究所(微博)

　　長期業績表現突出，持續性強

　　易方達增強回報債券基金設立以來業績表現優異，無論和自身業績比較基準相比還是和同業相比，均顯示出良好的投資管理能力，截至2011年11月11日，其A、B類份額復權單位凈值增長率分別為34.36%、32.27%，分列新股申購型債券基金的前兩位，遠超同期同業19.58%的平均水平，實現了基金資產的長期穩健增值。

　　下面，我們分階段統計了易方達增強回報基金短期過去半年(短期)、過去一年(中期)、過去兩/三年(長期)的業績表現，統計結果顯示，該基金各個階段都取得了不錯的成績，排名同業前20%，且持續性較強，長期表現尤其搶眼，過去三年該基金A、B類份額凈值分別增長25.34%、23.73%，在同期40只新股申購型基金中排名第2、第4，相比于同業15.06%的平均水平，獲益優勢明顯。

　　在獲取絕對收益的同時，方達強債基金也比較注重風險控制，風險收益配比效果持續較好，各階段風險調整后收益——夏普指數均處于同業前20%行列，這表明在承受相同風險的條件下，相較于同類型的其他基金，該基金更能獲取超額收益。

　　圖表2：方達強債累計凈值增長率與業績比較基準走勢比較

　　圖表3：易方達增強回報基金長中短期業績表現

階段	基金簡稱	絕對收益			相對收益
階段	基金簡稱	收益率	同業排名	同業平均	風險調整后收益	同業排名
過去半年	方達強債A	-0.24%	14/81	-1.59%	-0.0729	7/81
過去半年	方達強債B	-0.43%	15/81	-1.59%	-0.0823	11/81
過去一年	方達強債A	0.37%	11/71	-1.80%	-0.0508	10/71
過去一年	方達強債B	0.01%	13/71	-1.80%	-0.0621	12/71
過去兩年	方達強債A	15.63%	2/64	8.53%	0.1206	8/64
過去兩年	方達強債B	14.74%	4/64	8.53%	0.1091	11/64
過去三年	方達強債A	25.34%	2/40	15.06%	0.1285	3/40
過去三年	方達強債B	23.73%	4/40	15.06%	0.1171	5/40
注：絕對收益用考慮了分紅再投資后的凈值增長率衡量；風險調整后收益用夏普指數衡量。數據截止2011年11月11日。同業為新股申購型債券基金。

　　注：絕對收益用考慮了分紅再投資后的凈值增長率衡量；風險調整后收益用夏普指數衡量。數據截止2011年11月11日。同業為新股申購型債券基金。

　　來源：國金證券研究所

　　準確把握經濟形勢，靈活調整券種配置

　　從債券組合結構來看，國債/金融債/央票、企業債、可轉債構成了債券型基金的債券投資部分，前兩大類之間保持較高的正相關性，可轉債則與國債、企業債走勢呈現一定的弱負相關性，這就給債券型基金進行配置提供了有效手段——根據宏觀經濟環境變化靈活調整各券種配置比例，而這也正是易方達增強回報基金業績表現出色的重要原因之一。

　　從實際運作來看，2009年債券市場大幅下跌，中債總全價(總值)指數全年跌幅4.44%，10年期固定利率國債收益率曲線上移近80個基點，政策性金融債及信用債的收益率也隨之大幅上行。在此背景下，方達強債基金年內基本保持了85%的偏低債券倉位，連續減持金融債以回避利率風險，減持比例超過50個百分點，下半年開始積極參與可轉債的投資，并通過可轉債的轉股、新股申購、公開增發等途徑間接增持了部分股票資產，取得良好投資回報。

　　2010年債券市場呈現明顯的先揚后抑走勢，上半年債市全面上漲，各品種收益類曲線反復走低，10年期固定利率國債收益率一度下探至3.18%，方達強債基金根據宏觀形勢變化，積極參與利率產品和信用產品的投資，大幅增持國債和央票，同時保持了40%以上的中高評級信用產品配置，較好把握了債市上漲行情；下半年受央行重啟加息進程、股市震蕩走高等多方面因素影響債市大幅下跌，該基金順勢大幅增持可轉債，并通過新股申購增加對權益類資產的配置比例，取得了不錯的操作效果。

　　2011年上半年，在經濟增速下滑、通脹水平高企、資金面偏緊等因素的沖擊下，股市債市雙雙震蕩下跌，在此背景下，方達強債基金保持了較低債券倉位，并減少了可轉債配置比例，謹慎參與小盤新股申購以嚴格控制股票倉位，6月下旬開始，出于“央行本輪加息周期已經進入下半場”的考慮，該基金又適當回補了債券倉位，較好回避了債市和股市的調整行情，并取得了較好的凈值表現，排名同業1/4水平；2011年3季度，債券市場包括轉債市場均延續了上半年的調整行情，在此背景下，方達強債大幅增加了對國債、金融債等利率產品的配置以獲取穩健收益，同時，基于“中高等級信用債尤其是短期融資券，考慮持有期收益率已經具備配置價值”的判斷，該基金繼續增持企業債至54.48%，全季來看基金表現相對抗跌。

　　圖表4：中債總全價指數走勢及主要券種收益率曲線

　　圖表5：易方達增強回報基金類屬配置比例變化

　　來源：國金證券研究所

　　擇機參與新股申購，增厚基金業績

　　作為一只新股申購型基金，易方達增強回報基金通過對新股發行公司的行業景氣度、財務穩健性、利潤成長性等因素的分析，進行股票的價值評估，并根據資金成本、新股的中簽率及上市后股價漲幅的統計、股票鎖定期間投資風險的判斷，制定新股申購策略。在新發股票獲準上市后，根據對股票內在投資價值的判斷，并結合股票市場環境的分析，擇機賣出獲取超額收益。

　　具體來看，2009年伴隨股票市場回暖，易方達增強回報基金通過新股申購、公開增發等途徑間接增持了部分股票資產，較好地分享了股票市場上漲收益，其A、B類份額全年凈值增長分別為7.36%、7.02%，均排名同業前1/4陣營；2010年A股市場呈現先抑后揚走勢，該基金根據宏觀經濟形勢變化，并結合對股票市場環境的分析，擇機參與新股申購，取得良好投資回報，其A、B類份額全年累計收益分別為12.35%、11.87%，在同期65只新股申購型基金中排名第9、第11；進入2011年后，股票市場震蕩下跌，該基金“謹慎參與小盤新股申購并嚴格控制股票倉位”，在市場下跌近12%的背景下，其A、B類份額均實現正收益(截止11月11日)。

　　圖表6：易方達增強回報基金打新股能力

	打新股能力(2009年)	排名	打新股能力(2010年)	排名	打新股能力(2011上)

易方達強債A	83.63%	19/41	34.25%	15/41	-1.29%

　　注：基金新股投資獲益能力＝基金股票投資收益/平均股票資產*100%；其中，基金股票投資收益＝股票買賣差價收入+股利收入+股票資產未實現估值增值變動。

圖表7：易方達增強回報基金各年度業績表現
	2009年		2010年		2011年以來
	VR(%)	排名	VR(%)	排名	VR(%)	排名
	7.36	9/46	12.35	9/65	0.9	12/74
方達強債B	7.02	11/46	11.87	11/65	0.54	15/74
同業平均	5.18	－	8.78	－	-0.92	－
注：數據截止2011年11月11日。統計樣本為新股申購型債基。

　　注：數據截止2011年11月11日。統計樣本為新股申購型債基。

　　來源：國金證券研究所

　　為進一步考察易方達增強回報基金的股票投資能力，我們統計了該基金歷年來的打新表現，統計數據顯示，按照當日流通市值加權計算，59只新股上市首日平均漲幅為42.08%，其中，四川成渝發行價3.6元，上市首日收盤價10.9元，首日漲幅高達202.78%，東山精密、天威視訊等10只股票的首日漲幅也均超過100%；考慮3個月鎖定期后，59只新股解禁前累計漲幅為28.33%(以解禁前一日流通市值為權重)，而同期上證指數跌幅深逾30%，良好的打新獲益能力為該基金業績表現貢獻了正收益。

　　圖表8：易方達增強回報基金新股首日及解禁前漲幅

代碼	名稱	上市日期	發行價	開盤	首日漲幅	解禁前累計漲幅	代碼	名稱	上市日期	發行價	開盤	首日漲幅	解禁前累計漲幅
601107	四川成渝	20090727	3.6	7.6	202.78%	95.00%	601888	中國國旅	20091015	11.78	16.11	44.99%	68.68%
002384	東山精密	20100409	26	58	167.58%	110.38%	601901	方正證券(微博)	20110810	3.9	5.51	43.59%	48.97%
002238	天威視訊	20080526	6.98	16.99	159.31%	45.42%	300129	泰勝風能	20101019	31	40	40.84%	13.58%
002262	恩華藥業	20080723	5.68	12.58	147.36%	77.82%	002365	永安藥業	20100305	31	45	40.48%	12.29%
002230	科大訊飛(微博)	20080512	12.66	28.21	139.42%	104.74%	601880	大連港	20101206	3.8	4.59	37.89%	6.84%
300070	碧水源	20100421	69	145	120.00%	29.28%	300033	同花順	20091225	52.8	74	33.30%	2.14%
601139	深圳燃氣	20091225	6.95	13.22	118.27%	87.77%	601788	光大證券	20090818	21.08	30	29.98%	14.90%
002387	黑牛食品	20100413	27	60	114.59%	53.70%	601098	中南傳媒	20101028	10.66	14.03	29.46%	0.56%
002237	恒邦股份	20080520	25.98	51	110.97%	22.02%	601618	中國中冶	20090921	5.42	7.33	28.04%	2.95%
002242	九陽股份	20080528	22.54	43.88	104.13%	45.61%	300048	合康變頻	20100120	34.16	42.88	23.77%	63.91%
002261	拓維信息	20080723	15.37	30.1	101.69%	13.53%	002375	亞廈股份	20100323	31.86	38.02	23.51%	41.21%
300022	吉峰農機	20091030	17.75	32.25	98.93%	180.56%	601777	力帆股份	20101125	14.5	19.9	23.24%	-8.28%
300017	網宿科技	20091030	24	41.5	87.08%	51.25%	002291	星期六	20090903	18	21.5	23.22%	47.89%
002470	金正大	20100908	15	24.98	85.33%	32.67%	002336	人人樂	20100113	26.98	33.8	20.94%	8.41%
601118	海南橡膠	20110107	5.99	9.53	83.81%	115.19%	002480	新筑股份	20100921	38	39.89	18.92%	90.82%
300102	乾照光電	20100812	45	90	77.07%	98.42%	002399	海普瑞	20100506	148	166	18.36%	-9.28%
002236	大華股份	20080520	24.24	48.5	73.31%	55.69%	300217	東方電熱	20110518	25.88	28.99	17.12%	64.84%
002385	大北農	20100409	35	60	72.20%	3.03%	002564	張化機	20110310	29.5	33.77	15.25%	-34.27%
002241	歌爾聲學	20080522	18.78	32	65.39%	59.11%	601299	中國北車	20091229	5.56	5.8	2.34%	0.72%
002248	華東數控	20080612	9.8	14.33	63.37%	-16.73%	601288	農業銀行	20100715	2.68	2.74	0.75%	10.07%
300136	信維通信	20101105	31.75	43.8	63.37%	70.05%	601179	中國西電	20100128	7.9	8.02	-1.39%	-11.27%
002233	塔牌集團	20080516	10.03	17	62.81%	-12.56%	300185	通裕重工	20110308	25	24	-2.44%	-30.96%
002251	步步高	20080619	26.08	42	62.19%	75.04%	002483	潤邦股份	20100929	29	29	-3.10%	2.48%
002252	上海萊士	20080623	12.81	22.8	61.51%	66.67%	601018	寧波港	20100928	3.7	3.72	-3.51%	-13.51%
002254	泰和新材	20080625	18.59	25	60.57%	34.75%	601268	二重重裝	20100202	8.5	8.5	-4.12%	19.06%
601766	中國南車	20080818	2.18	3.86	58.26%	113.30%	300198	納川股份	20110407	31	29.5	-4.58%	-4.06%
601636	旗濱集團	20110812	9	15	57.22%	13.00%	002563	森馬服飾	20110311	67	61.18	-7.30%	-23.55%
601668	中國建筑	20090729	4.18	6.7	56.22%	14.59%	601633	長城汽車	20110928	13	12.8	-8.85%	-13.08%
002431	棕櫚園林	20100610	45	72.01	49.20%	134.44%	002572	索菲亞	20110412	86	80	-10.00%	-7.09%
300034	鋼研高納	20091225	19.53	33.4	46.13%	64.16%

　　來源：國金證券研究所

　　公司固定收益產品管理能力突出，旗下債券基金業績持續穩健

　　易方達增強回報基金的管理人易方達基金公司成立于2001年4月，目前共管理著27只基金(ETF及其聯接基金合并計算)，截止2011年三季度末，公司管理公募基金資產規模合計1352.09億元，其中，在固定收益產品線上，已經成立了方達債券、方達強債、易基歲豐、方達回報、方達貨幣5只基金，積累了較為豐富的固定收益產品投資管理經驗。

　　易方達基金公司旗下債券型基金管理業績突出，顯示出良好的債券投資管理能力。從設立滿半年基金的業績統計數據來看，3只債券基金基本處于同業前1/4陣營，其中，普通債券型基金方面，方達債券最近半年凈值表現提升明顯，股票市場震蕩下跌行情中，大盤下挫近15個百分點，債券型基金整體加權平均下跌2.15%，而該基金表現相對抗跌，跌幅不超過0.6%，排名同業前20%；新股申購型基金方面，封閉式債基易基歲豐業績表現出色，最近一年凈值大漲2.41%，在同期71只新股申購型基金中排名第6；方達強債各階段表現較好，長期業績卓越，最近兩年凈值漲幅在15%左右，居同業前列。

　　圖表9：易方達旗下債券基金各階段業績表現

名稱	類型	設立日期	最近半年(%)	同業排名	最近一年(%)	同業排名	最近兩年(%)	同業排名
方達債券A	普通債券型	20050919	-0.6	14/85	-3.39	31/69	8.14	13/55
方達債券B	普通債券型	20050919	-0.46	13/85	-3.11	25/69	8.78	10/55
易基歲豐	新股申購型	20101203	-0.2	12/81	2.41	6/71	——	——
方達強債A	新股申購型	20080319	-0.24	14/81	0.37	11/71	15.63	2/64
方達強債B	新股申購型	20080319	-0.43	15/81	0.01	13/71	14.74	4/64

　　注：數據截止日期為2011年11月11日

　　來源：國金證券研究所

　　債市向好基礎堅實，債基投資價值凸顯

　　2011年以來，股票市場震蕩下行，債券市場亦走勢低迷，7月底在資金面緊張，城投債信用危機等不利因素影響下大幅下挫，9月初受中石化擬再度發行可轉債以及由此引發的擴容預期拖累再次展開調整。對于債券市場接下來的表現，我們認為，經過前期的超跌后，債券市場存在估值修復需求，已經具備了較好的投資價值。短期來看，在經歷了近期的連續上漲之后，債市略顯疲態，或面臨調整格局，但在經濟增速放緩、通脹水平回落、貨幣政策逐步寬松的背景下，債市的配置價值逐漸顯現，債券基金投資價值凸顯。

　　就宏觀經濟來看，在美國經濟復蘇緩慢、歐債危機短期難以解決、外需萎縮導致國內出口增速下滑等諸多不利因素的影響下，我國宏觀經濟增速處于緩慢下行過程中；通脹方面，在持續緊縮政策作用下，物價過快上漲的勢頭得到初步遏制，CPI在7月份見頂之后開始回落，至10月份已經降至5.5%。根據美林投資時鐘理論，目前我國正處于由“低增長高通脹”向“低增長低通脹”的過渡階段，經濟和通脹雙降對債市形成有力支撐，債券類資產是這一階段的最佳選擇。

　　伴隨著通脹水平的逐步回落，未來政策天平將由“抗通脹”向“保增長”傾斜，近期央行公布的第三季度中國貨幣政策執行報告表示“適時適度進行預調微調”，而“把穩定物價總水平作為宏觀調控的首要任務”則淡出。受益于政策微調和定向寬松，市場流動性緊張局面得以緩解，10月份信貸投放環比大幅上漲20%，呈反季增長特點；繼10月末3年期央票發行利率下行后，11月初1年期央票利率意外走低，政策微調信號日益明確，有望對債券市場產生正面推動作用。

　　圖表10：資金面改善回購利率下滑

　　來源：國金證券研究所

　　信用債市場方面，受累于“城投債信用危機”而一度收益率高企的信用產品在10月份演繹了一輪較為充分的上漲行情，連續上漲后信用利差顯著降低，但仍處于歷史較高水平，統計數據顯示，截至2011年11月11日，銀行間5年期AA和AA-等級的企業債與國債的利差已分別達到3.42%和4.38%的水平。未來隨著資金面的逐漸趨好，以及國家預調微調政策的預期，信用利差的回落有望帶來較好的投資機會，信用債仍具有一定吸引力。

　　轉債市場方面，9月份受中石化擬再度發行可轉債以及由此引發的擴容預期拖累大幅下跌，10月份在債券市場、股票市場接力上漲的背景下強勢反彈，轉債指數大漲7.77%，價格和估值水平的快速提升使得轉債承壓，進入11月份后出現調整，展望后市，我們認為，經過3季度的暴跌后，債性凸顯形成債底保護，轉債投資價值顯現，盡管在近期連續反彈后累積了一定的漲幅，但從到期收益率、底價溢價率、平價溢價率等指標來看，仍具有一定的安全邊際。

　　風險提示

　　從風險收益的角度來看，根據最近一期國金證券基金風險評價的結果，易方達增強回報債券基金屬于基金產品中的低風險/收益的基金品種，適合風險承受能力較低的投資者，同時也適合其它類型的投資者作為組合配置的一部分。

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