銀河證券基金研究中心總經(jīng)理 胡立峰[微博]

　　一、事件描述：

　　中國證監(jiān)會有關負責人2011年11月9日表示，為進一步督促上市公司提升對股東的回報，證監(jiān)會將要求所有上市公司完善分紅政策及其決策機制，科學決定分紅政策，增強紅利分配透明度，不得隨意調整已確定的分紅政策。證監(jiān)會將立即從首次公開發(fā)行股票開始，在公司招股說明書中細化回報規(guī)則、分紅政策和分紅計劃，并作為重大事項加以提示。該負責人表示，證監(jiān)會正系統(tǒng)梳理和研究分紅稅收政策，推動分紅稅收政策合理化，增加上市公司現(xiàn)金分紅的積極性。紅利是投資者回報的最重要組成部分，是公司股票價值的決定性因素，是資本市場正常運轉的基石。

　　二、我們的分析：

　　我們認為股市分紅新政拉開了我國股市重大變革的序幕，意義非常重大。預計下一步還會有政策出臺，對基金等機構投資者的投資方式、投資邏輯和投資文化將有重大影響。

　　1、郭樹清主席上任伊始，就立即進行上市公司分紅制度與政策的改革，表明監(jiān)管部門決心改變投資者在股市上的回報方式。“所有、不得、立即”，這些字眼在過去證監(jiān)會的監(jiān)管政策中是很少見的。一般來說，11月份發(fā)布政策，都會給證券行業(yè)一定時間的準備。例如11月9日發(fā)布政策，一般是次年的1月1日開始實施。但這次沒有，政策發(fā)布之日即立即執(zhí)行之日。這些都說明了上市公司分紅制度與政策改革的緊迫性與嚴肅性。

　　2、我國上市公司主體是國有企業(yè)，尤其是上市的央企在上市公司利潤中占很大比例。央企歸屬國資委管理，分紅政策以及分紅稅收政策還需要財政部、國家稅務總局的參與。如此重大的跨部門涉及上市公司的政策在郭樹清主席上任伊始就推出，表明中央在決策中起到重要作用。

　　3、根據(jù)初步測算，2011年上市公司利潤大約是2萬億元。分紅新政推開后，估算上市公司把利潤的60%即1.2萬億元做為紅利分配給大股東和二級市場投資者，這將改變股市差價博弈的特征。如果分紅新政持續(xù)2-3年，每年1.2萬億元紅利分配給投資者，2－3年可能徹底改變股市投資文化。

　　4、通過若干政策分析，我們判斷有可能證監(jiān)會及中央在資本市場上“下一盤很大的棋”：先治理上市公司，推動上市公司分紅回報投資者，然后國家出稅收優(yōu)惠，中國版的“401K”出爐，逐步推動規(guī)模巨大的養(yǎng)老金進入股市。如果還是現(xiàn)在的差價博弈為主要回報方式的股市，那養(yǎng)老金是不能進入的。只有上市公司預期每年大約有4%－5%的現(xiàn)金紅利回報時，幾萬億養(yǎng)老金進入后對接這些分紅，不以賺取差價對目的，而是通過持續(xù)性分紅來獲取現(xiàn)金流，同時也通過持有股票資產(chǎn)實現(xiàn)長期保值增值，那就實現(xiàn)了股市的投資功能。

　　5、郭樹清主席在2003年12月至2005年3月期間兼任中央?yún)R金投資有限責任公司董事長。匯金公司由于特殊的制度安排，每年需要大量的現(xiàn)金回報向財政部付息。由于匯金公司持股體量巨大，很難通過買賣股票差價實現(xiàn)收益，因此通過大股東的身份要求控股的商業(yè)銀行積極分紅。

　　6、公募基金目前持股市值大約是1.4至1.5萬億元，保險資金持股市值大約是1.3萬億元，還有社保基金等。這些規(guī)模巨大的機構投資者在二級市場的回報方式仍然是股票差價收入，通過差價博弈實現(xiàn)收益。頻繁賺取價差，一方面加劇了股價波動，另一方面持股時間短讓公募基金不愿意承擔買方的責任來約束上市公司。預計下個階段在基金行業(yè)中將有分紅新政的配套政策以推動基金公司投資文化的轉變。養(yǎng)老金不會直接入市，仍然會采取社保基金一樣的模式進行委托投資。公募基金行業(yè)如果建立了長期投資文化，在未來很有可能是幾萬億養(yǎng)老金的主要管理者。