---2011年四季度基金投資策略

     眾祿基金研究中心 王晶/文

　　一、2011年三季度基金市場運行回顧

　　1、各類基金全線下跌，貨幣市場基金一枝獨秀

　　在過去的三季度，除貨幣市場基金以外，其余各類基金平均收益率均為負，其中跌幅最大的為QDII基金，跌幅接近20%，全球金融危機的陰影仍未過去，全球投資分散風險的作用未能延續，僅有投資黃金指數的諾安黃金全球獲得6.78%的正收益，其余QDII基金再度折戟。其中投資港股的基金跌幅更為慘烈，三季度，香港恒生中國企業指數與恒生金融分類指數跌幅分別為29.10%和26.94%，QDII中跌幅最大的兩只嘉實恒生中國企業與海富通海外精選，跌幅分別為29.48%和28.83%，其投資港股的比例分別高達93.52%和78.26%，且金融行業均為其第一大重倉行業。

　　投資國內市場的基金的表現也不盡如人意，偏股型基金無一上漲，指數型基金跌幅最大，為-14.44%，以股票投資為主的股票-主動型基金和混合型基金平均收益率均為負，分別為-11.34%和-9.78%，相比指數的跌幅較小。三季度，指數表現風格特征不明顯，大中小盤指數表現較為接近，而行業表現有所分化，投資消費類行業較多的基金表現出明顯的抗跌性。而作為震蕩市避風港的債券型基金表現也出乎意料，取得正收益的基金僅有十只，跌幅最大的債基博時轉債跌幅高達14.05%，相比偏股型基金并不遜色，以信用債為主要投資標的的博時信用債跌幅也超過了13%。

　　三季度，僅有貨幣市場基金取得了正收益，其區間七日年化收益率均值為3.52%，延續了今年前幾個季度的高收益。貨幣市場基金投資于短期債券、票據，其收益以利息收益為主，一般來說，在資金面較為緊張的時期收益較好。三季度相對緊張的資金面為貨幣市場基金的收益提供了較好的環境，在股基債基雙雙下跌的形勢下，成為市場中的避風港。

　　2、傳統封基折價延續 創新基金 “價”“值”背離

　　三季度傳統封閉式基金凈值表現和市場價格表現較為一致，分別下跌10.22%和10.63%，折價率略有擴大，從7.83%上升為8.59%。其中2013年到期的基金興華、基金開元、基金金泰、基金安信、基金裕陽折價率仍然較低，最高的是基金裕陽為6.44%，其余均位于6%以下，而離到期日較遠的基金折價率基本位于10%以及以上的水平。一般來說，隨著到期日的臨近，傳統封基的折價率呈現逐漸縮小的趨勢，直至到期折價率消失，一些基金在到期日之前還會出現小幅溢價，傳統封基離到期日越來越近，其折價率在未來也必然出現逐步縮小的態勢。分紅和投資者預期將影響其價格和凈值的相對關系，導致折價率的波動。二季度末，傳統封閉式基金可分配收益均不高，三季度也沒有基金分紅，因此，分紅套利行情沒有產生，而且股指持續低迷，投資者對封基的交易熱情不高，傳統封基在三季度表現平淡，折價率與之前相比變化較小。

　　創新型封閉式基金中可以分為分級基金和非分級基金。非分級基金中大成優勢和建信優選折價率變化不大，而創新型非分級債基折價率明顯擴大，其凈值平均下跌3.79%，市場則下跌8%，這主要是在三季度債市表現不佳的影響下，債基的避險功能下降，投資者對債基收益預期發生改變所致。在分級基金中，無論是股基還是債基的低風險份額都受到市場的冷遇，其市場價格跌幅均高于凈值跌幅，折價率也有所擴大，對于高風險份額來說，市場下跌中杠桿率較高，二級市場表現好于凈值表現，溢價率上升，而債基中除了嘉實多利之外，其余幾只二級市場跌幅較大，整體由溢價變為折價。

　　3、人員流動加劇 新基金發行困難

　　三季度，股指震蕩下行，基金公司人員變動也十分頻繁，光基金經理的變動就有一百多起，而基金公司高管變動相比往年也更為頻繁，民生加銀、天弘、華安、國聯安、易方達等多家基金公司高管出現變動。基金業內在職超過10年的總經理只剩“老十家”基金公司中的華夏基金范勇宏，以及南方基金高良玉(微博)和嘉實基金趙學軍。可以說，三季度依然延續了愈演愈烈的基金公司人事動蕩潮。究其原因，市場持續表現不佳導致基金從業人員壓力空前加大是導火索，而深層次的原因在于制度的不完善，人才的短缺，以及基金公司之間競爭加劇。

　　三季度共發行新基金68只，平均發行份額9.73億，低于2008年二季度的12.23億，創下了2001年以來的最低水平，金元比聯保本、東吳新產業股票、景順長城大中華、南方中國等基金募集份額沒有超過 3億元，而銀行系基金和一些低風險類基金，如工銀瑞信添頤、平安大華行業、廣發聚利債券、海富通穩進增利募集份額均超過了30億。新基金發行份額創下新低，有新基金發行過多的原因，也有市場表現不佳，預期悲觀的原因，而投資者投資經驗的增加也對新基金有了相對正確的認識，不再過度追捧新基金，也是重要的因素，從這個角度說，新基金發行遇冷，并不是壞事，相反，對促使基金公司將精力放在老基金上具有一定的正面的意義。

　　二、2011年四季度基金投資策略

　　三季度在內憂外患的交織下，股指連續跌破2700、2600、2500點的整數關口，我們在三季度維持了穩健的策略，在一定程度上規避了風險。展望四季度，一方面，通脹有望繼續回落，貨幣政策進一步收緊的空間不大，而市場估值基本位于較低位置，我們認為三季度股指大幅下挫之后，股指繼續大幅下行的空間有限，而且并不能排除股指出現一波反彈。另一方面，外圍市場仍不穩定，國內經濟增速回落的可能性較大，這將構成擾動股指運行的重要因素，整體來看，股指整體仍將維持弱勢格局，對于期間出現的反彈，我們認為更多的是悲觀預期修復與估值修復的行情，對于其持續性和高度，我們持謹慎態度，在參與力度上，也以適度參與為主，維持穩健為主、股債平衡的組合配置策略。

　　1、開放式基金

　　主動偏股型基金，四季度，股指低位震蕩，或有反彈，開放式偏股型基金是布局長期的較好品種，而由于股指短期波動較大，投資時間較短的投資者不宜大幅參與。而從較長的時間來看，股指由低位開始上漲的時期，基金業績排名往往發生較大的變化，前階段業績表現難以作為未來選取基金的參考，而股指變化時，基金調倉也更為頻繁，因此，其季報中披露的資產配置情況和實際情況會發生一定的偏差，以此作為選擇基金的參考誤差較大。因此在此階段選擇偏股型基金時我們更為注重從基金經理的投資能力入手，基金經理的投資能力在長期中更易得到體現，可以關注長期業績穩健、選股能力強、倉位保持在適中的基金。

　　指數型基金，該類基金適合于在股指大幅上漲的階段持有，或者是希望在長期內獲取與股指相同收益的投資者持有。四季度，我們認為股指有反彈機會，指數型基金被動跟蹤指數，不存在基金經理操作失誤的風險，對于有一定風險承受能力的投資者而言，四季度可以考慮配置指數型基金獲取階段收益，在具體指數基金的選擇上，我們認為四季度的反彈行業特征和風格特征不會十分明顯，所以盡量避免行業特征較為明顯的指數，選擇一些綜合類的指數或者行業配置較為均衡的指數較好，關注跟蹤滬深300、深成紅利、深100、上證中盤、深證成指、民企50等指數的基金。而如果從長期來看，四季度股指的點位處于相對低位，對于希望獲取長期收益的投資者來說，也是申購指數型基金布局未來的較好時機，從較長期來說，新興產業、龍頭企業、中小盤成長類個股具有相對優勢，可以考慮持有這一類的指數型基金。

　　債券型基金，四季度債市表現值得期待，從債市目前的收益率來看，已經處于較高位置。四季度通脹逐步回落，經濟增速也處于緩慢回落的態勢，貨幣政策繼續收緊的可能性較低。在這樣的形勢下，債券收益率在很大概率上將表現為逐步下行的趨勢，債券市場機會較為明顯，債券型基金在四季度將有望獲取正收益。而具體來看，從債券種類來說，國債、金融債、央票等品種收益率下降的預期較明確，而企業債目前雖然收益率也處于高位，但是其受到上市公司業績的影響較大，換言之，經濟下滑對企業債而言是不可忽視的風險，目前經濟形勢并不明朗，企業債收益率仍難馬上下行，對持有企業債偏多的基金應適當謹慎。可轉債受到標的股票價格的影響，在股指有望出現一定反彈的情況下，可轉債的表現值得期待。

　　貨幣市場基金，該類基金的收益主要來自于利息，在資金面緊張，利率位于高位時收益率將上升，利率下降對其收益有一定影響，但是在流動性放松的初期階段，利率下降引起債券市場價格的上行，也有利于貨幣市場基金收益的增加。四季度，流動性緊張的局面面臨一定的緩解，但是在通脹位于高位，經濟軟著陸預期較強的情況下，利率大幅下降的可能性較小，即使利率有所下行，債券價格上漲也有利于貨幣市場基金，總體來看，貨幣市場基金收益率仍將維持在較高位置。

　　QDII，從2007年9月南方全球發行以來，該類基金盡管一直不受到市場的重視，但作為分散單一市場的品種，其發行速度并不慢，包括在發行的目前已有51只，從投資標的的設置來看，該類基金基本可以分為主題型、地區型、綜合型，像諾安全球黃金、鵬華美國房地產、銀華抗通脹、輔國全球頂級消費品等可以歸為主題型，匯添富亞澳成熟市場、南方金磚四國、國投瑞銀新興市場等可以歸為地區型，而另外一些定位于在全球范圍內尋找機會，并不局限于某一地域和某一主題的基金將其歸為綜合類。目前來看，綜合型雖然為操作提供了更大的空間，但是在實際運作中很難實現，其中主動操作的品種往往在實際上可以歸于前兩類，其中大部分資產投資指數的fof品種則表現相對穩健，而后期發行的QDII基金在產品設計上越來越細分，這也為投資者選擇提供了方便。在選擇該類基金時，由于受制于投資經驗，我們目前建議投資者更多的關注指數型和fof類。

　　2、封閉式基金

　　傳統封閉式基金，該類基金長期收益高于開放式基金，這主要是因為隨著到期日的臨近其折價率不斷收窄所帶來的超額收益。對于期望獲取較長期收益的投資者來說，選擇封閉式基金中折價率較高的優質品種是不錯的選擇，目前25只傳統封閉式基金中，業績持續表現穩健，且折價率偏大的基金豐和、基金裕隆值得關注。傳統封閉式基金階段性機會來自于分紅套利行情和到期折價率回歸行情。目前來看，今年前三個季度封閉式基金表現一般，四季度股指反彈幅度預期有限，年度分紅行情預期落空。今年和明年均沒有到期的封閉式基金，2013年將有5只基金到期，其目前折價率基本位于5%以內，繼續下降空間有限，對市場資金吸引力相對減弱，難有大機會。

　　分級基金，分級基金一般分為高風險份額和低風險份額，其中又有偏股型基金和債券型基金之分，一般來說，偏股型基金的高風險份額風險收益要高于債券型基金的高風險份額，但是只有在長期來看才是如此，短期來看，在債市發生波動的情況下，一些初始杠桿率較高的債券型基金，所承受的風險并不亞于偏股型基金，三季度，大成景豐B、博時裕祥分級B、萬家添利B凈值跌幅都超過20%，而如果投資者對債市前景悲觀，拋售債基高風險份額，其市場跌幅將高于凈值跌幅，放大風險。同樣的，如果債市表現向好，債基的高風險份額則是獲取高的收益的較好品種。對于低風險份額而言，偏股型基金的低風險份額收益一般要高于債券型基金，但長期來看，債券型基金低風險份額獲取收益的保障性更好。四季度，預期債市向好，債券型基金高風險份額目前折價率偏高的品種值得關注。對于偏股型基金高風險份額而言，其溢價率較高，一般來說，隨著股指的反彈，溢價率會逐漸回歸，侵蝕反彈收益，偏股型基金高風險份額的投資價值低于債券型基金高風險份額。對于一些折價率偏高的低風險份額，預期四季度折價率將有所縮小，對于期望獲取穩健收益的投資者可以對其關注。

　　三、基金推薦

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