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　　主動管理或指數化投資不應作為基金的篩選標準。投資者較為穩妥的方法應當是，從費用最低廉的數只基金入手，考察長期業績、基金公司品牌、管理團隊、投資策略等關鍵信息，結合自身資產配置的需要，抓住其中最能賺錢的幾只。

　　在美國共同基金業，主動型與指數型孰優孰劣的爭論可謂經年累月，但比較二者業績表現的文章卻少之又少。晨星最近關于這一論題的研究數據表明，良好的長期業績表現無關乎主動型或被動型，而在于費用成本之高低。而且，需要特別強調的是，低費率并不必然指向被動型指數化投資。

　　一切讓數據說話

　　我們將所考察的基金按照資產大類分組，采用成功率指標(success ratio)來分別衡量主動管理型股票基金與指數型基金跨五年期的業績變化水平。成功率指標是指一定投資年限之后基金繼續存在運作并能超越同類平均業績水準的概率。美國每年都有不在少數的開放式基金由于業績太差被公司迅速清盤或合并，以期美化年報數據。而成功率指標能夠消除生存偏差(survivorship bias)效應，并實現不同資產大類的基金間“蘋果對蘋果”的比較。

　　研究結果表明，從截至2010年12月31日過去五年的業績來看，被動型基金的表現要略好于主動管理型基金。美股基金中，39%的指數型基金成功存活并戰勝同類平均業績水平，主動型的這一數據是34%。而海外股票基金中，主動管理型基金以33%的成功率將指數型的18%甩出老遠。究其原因，在于跟蹤EAFE指數的基金中新興市場股票的比重要遠低于主動管理型海外股票基金。混合型基金中，指數型完勝主動管理型。盡管此類基金的數目是最少的——統計期間之初僅有52只，卻有高達62%的指數型混合基金成功存活并擊敗同類平均業績，主動管理型混合基金的成功率僅32%。應稅債券型基金仍是指數型基金略勝一籌的，主動管理型債券基金的成功率為42%，指數型則以56%的水平勝出。毫無疑問，在2008年的次貸危機中，這些主動管理型債券基金持有的政府債都遠低于巴克萊全債指數水平，缺乏政府的背書支持，損失慘重。當然，2009年市場回暖時主動型債券基金凈值的回升幅度也更大、速度更快。

　　另外，數據表明，不論何種資產大類，五星評級的基金五年后的成功率明顯高于相應的指數型或主動管理型基金。2005年末獲得五星評級的美股基金五年后的2010年末的成功率為51%，海外股票基金約52%，混合型為69%，應稅債券型則為63%，均高于指數型與主動管理型的平均水平。

　　低費率為王

　　我們認為，以單個指標為導向來挑選基金不是理性的投資行為，將收益率、風險程度、費用等多項指標有機結合起來進行篩選，才能為投資者開列真正具有投資價值的基金名單。依據晨星美國分析師對基金費率數據所作的測試，在所有考察期間內(兩年、三年、四年、五年)，所有資產大類中，低費率基金全面戰勝高費率基金。尤其長期來看，費率可以看作開放式基金長期業績的強力預測指標。比如，2005年，費率最低的20%美股基金中，截至2010年五年內平均年化總收益率為3.35%，而費率最高的20%美股基金的收益率平均為2.02%。其他各分類基金的數據對比都得到類似的結論。如果用成功率指標來衡量，這一差距就更加明顯。因為對比低費率基金，高費率基金的長期業績更傾向于走弱，以致被清盤或合并。同理，經風險(或傭金)調整過的收益率水平，也驗證了我們的這一研究結果。

　　指數化投資的倡導者們在比較主動與被動型基金時常常引用的論據中隱含著兩個假設：即將指數的累計收益當做投資指數基金的總收益，并同時假定主動管理基金的投資者承擔的是主動型基金的平均費率成本。這就意味著，指數基金投資者能夠神奇地以低于最低費率的成本投資指數，而主動管理型基金投資者總是分不清楚高費率與低費率。這顯然是對市場現實和投資者智商的扭曲。

　　主動管理或指數化投資不應作為基金的篩選標準。投資者可能輕易忽略費用偏低的主動管理型基金，也可能落入指數基金的高費用陷阱。較為穩妥的方法應當是，從費用最低廉的數只基金入手，考察長期業績、基金公司品牌、管理團隊、投資策略等關鍵信息，結合自身資產配置的需要，抓住其中最能賺錢的幾只。長期投資期間內，市場有起有落，基金經理可能一時之間踏錯節奏，可能轉而風光無限，但費用始終在累積，并不回頭。 (作者單位：Morningstar晨星(中國) 研究中心)