□本報記者 李少林

　　7月，因連續舉牌A股上市公司，一家名不見經傳的深圳私募公司聲名鵲起。

　　深圳長城國匯投資管理公司首席執行官宋曉明，日前接受中國證券報記者采訪時再次確認，公司管理的基金為并購基金，主要以上市公司為平臺進行產業整合。

　　私募舉牌上市公司

　　在退市邊緣掙扎的*ST天目(600671)，7月26日再次宣布終止正在籌劃的重大資產重組。*ST天目已經連續兩年虧損，如果不能進行重大資產重組，將面臨暫停上市的結局。當日，*ST天目復牌后一度觸及跌停，但很快就被拉至漲停。事后看來，這正是深圳長城國匯投資管理公司旗下的誠匯投資所為。

　　7月28日，*ST天目公告，公司接到深圳誠匯投資通知，后者于7月26日通過上海證券交易所證券交易系統集中競價交易增持了公司股份693萬股。目前，誠匯投資共持有*ST天目股份693萬股，占公司總股本的5.69%，成為公司第二大股東。

　　按照有關規定，投資者在二級市場上收購上市公司股份超過5%時，即構成舉牌，需要及時通知上市公司和監管機構。二級市場舉牌上市公司股權，同時也意味著這部分股權有6個月的禁售期。目前國內鮮有私募舉牌上市公司股權的案例。

　　此前，7月13日至18日，誠匯投資和一直行動人長匯投資增持國農科技(000004)26萬股，使其持股比例達到5%。

　　上述兩家被舉牌上市公司都從事醫藥相關產業。

　　資料顯示，長匯投資和誠匯投資為長城國匯旗下管理的I期和II期基金，主要進行股權投資和投資管理。長匯投資成立于去年底，出資額9000萬元，長城國匯出資3000萬元，其他43名合伙人出資6000萬元；誠匯投資出資額為1億元，長城國匯旗下兩家公司出資1500萬元，其他44名合伙人出資8500萬元。

　　從今年初以來，長城國匯旗下基金花費近5000萬元收購國農科技5%股權，花費7248萬元收購*ST天目5.69%股權。兩項收購合計超過1.2億元。

　　市場一度認為，長城國匯舉牌兩家上市公司股權，目的在于賭兩家公司重組。不說*ST天目迫在眉睫的重組預期，國農科技的控股權變更不久，2009年底，安慶乘風制藥有限公司通過拍賣獲得國農科技控股股東深圳中農大科技投資有限公司的控制權，市場曾預期乘風制藥將會推動國農科技的資產重組。

　　但是，宋曉明接受中國證券報采訪時特別強調，“我們是并購基金，不同于陽光私募，跟KKR(Kohlberg Kravis Roberts &Co.L.P)、凱雷性質相近，我們做的不是短期投資。我們的規模目前是7億元，投資方向就是針對上市公司進行收購兼并，并以上市公司為平臺進行產業整合。”

　　除了舉牌國農科技和*ST天目外，長匯投資今年一季度還出現在*ST寶誠十大流通股行列，持股206.23萬股，占總股本的3.27%。深圳長城國匯2010年三季度還出現在ST長信的十大流通股名單。顯然，長城國匯對ST股情有獨鐘。

　　并購基金逐漸興起

　　此前，在市場質疑長城國匯舉牌上市公司股權為炒作股價時，宋曉明多次強調，長城國匯是并購基金，注重產業整合，謀求長期利益。這在成熟市場是比較慣常的做法。

　　宋曉明說：“在成熟市場，并購基金通過收購目標企業股權，獲得目標企業控制權，然后對上市公司資產重組，提高公司財務狀況和市場估值，最后通過資本市場退出，也有通過股權轉讓或者分紅等方式獲得退出。”

　　而華泰聯合并購部總經理劉曉丹認為，國外并購基金是通過買斷上市公司控制權，改造上市公司，通過持有一段時間獲取收益的。在成熟市場，IPO公司數量較少，大部分未上市公司通過并購基金進入上市公司。

　　業內人士表示，與產業資本的并購整合謀求企業發展布局不同，并購基金對上市公司的改造主要目的是提升財務數據，短期內扮靚財務報表，然后出售獲利退出。

　　也有投行人士認為，我國私募性質的并購基金獲得的是二級市場和產業資本對企業的估值差價。

　　某投行人士表示，一般私募只做二級市場投資，很少有做股權投資的。做股權投資的私募，要求的回報要比二級市場的回報高很多，但從產業整合的角度來看，整合的時間也比較長。不擅長做PE的私募，只會在二級市場上購買股票，賺取差價，絕對不會涉足股權投資。因為股權投資方式占用資金不說，還不容易退出。

　　不過，形勢在改變，隨著競爭加劇，越來越多的私募不再扎堆二級市場，而是搶先一步參與到上市公司的定向增發、產業鏈整合、兼并重組等各個層面。并購基金則以舉牌上市公司股權的形式，尋找新的盈利方向。

　　內業人士認為，發展產業并購基金正是時機。“中國大部分產業都面臨產業過剩、重復建設問題。整體規模小、結構散，成為通病。在市場化規模不夠、低水平競爭的產業現狀下，并購基金應該大有前途。”

　　國際投行高盛、華平、凱雷、貝恩資本、德州太平洋等在中國都募集了相關并購基金。國內聯想控股旗下的弘毅投資、聯想投資也開始嶄露頭角。如弘毅投資參股中聯重科就是并購基金較為成功的案例。

　　除了民間并購基金外，國內產業集團、金融集團也開始設立并購基金。作為券商直投公司的首個PE試點，中金公司首個募集的“中金佳泰產業整合基金”即有并購屬性，監管部門批復的規模為50億元，日前已完成首期募集，一期資金達15億元。此外，今年5月9日成立的中能綠色基金也是一只并購基金。

　　分析人士表示，“隨著資本市場制度完善，套利空間越來越小。PE要在企業運營、整合、產業并購上體現價值，并購基金開始有逐漸興起的趨勢。”

　　發展面臨諸多難題

　　盡管并購基金被認為具有廣闊的發展前景，但目前還需要解決資金等難題。

　　國內并購研究機構清科研究中心認為，國內發展并購基金存在四大難題：第一，難以獲取企業的控制權。在國外并購基金獲取企業控制權較為容易。第二，并購基金融資渠道較窄。并購基金在海外進行并購投資時，通常采用杠桿收購的方式，利用垃圾債券、銀行貸款等資金提高交易的杠桿率。而在國內，并購貸款的投放條件有十分嚴格限定。第三，并購基金退出渠道不暢。無論是上市或者出售股權，都比較困難。第四，并購基金整合管理能力不強。

　　資深并購人士、天堂硅谷產業整合部梁先平認同這種觀點，他表示，并購基金舉牌上市公司將面臨整合主題不明確和退出風險。

　　這些風險已經開始考驗長城國匯了。*ST天目8月9日公告稱，近日公司收到控股股東杭州現代聯合投資有限公司與深圳市眾望投資集團有限公司于2009年4月21日簽訂的《關于杭州天目山藥業股份有限公司資產重組及股份轉讓的意向書》。現代聯合認為，眾望投資不享有任何“重組優先權”等排他性權利，《意向書》因符合協議約定的即時解除條件，已于2010年4月自行解除，因此沒必要主動將《意向書》內容告知本公司。目前，現代聯合仍在與眾望投資積極協商，爭取妥善解決《意向書》事宜。現代聯合鄭重承諾：經其自查，除與眾望投資簽訂《意向書》外，不存在其他涉及本公司資產重組排他性權利的協議或意向書。

　　據了解，當時的《意向書》約定，雙方擬對天目藥業進行重組，重組方案包括眾望投資擬以評估凈值不低于80000萬元的房地產資產與天目藥業的整體資產進行資產置換；眾望投資取得對天目藥業的控股權。現代聯合認可眾望投資作為本次天目藥業重組的首先合作方，在本意向書解除前，現代聯合另行選擇合作方時須經眾望投資同意。但本次重組因為國家房地產宏觀調控最終流產。今年現代投資再次籌劃對*ST天目的重大資產重組，最終仍然夭折。有分析稱，與眾望投資的排他性重組協議在其中發揮了作用。

　　除此之外，資金來源和股東權益保障也是并購基金面臨的主要問題。

　　在并購過程當中，并購基金其實出的錢很有限，國外案例中，大部分都是通過銀行融資，但在國內，銀行方面并不積極提供這方面的貸款。宋曉明認為：“中國并購基金發展時間短，且支付工具單一，雖然銀監會已經放行用于并購的過橋貸款，但銀行受市場環境限制，對并購貸款業務一直比較謹慎。”

　　國內并購基金一般不謀求上市公司控股權，如何保障投資收益還未形成行業慣例。業內人士介紹，在國際上，對于如何確保交易的執行以及如何規避交易風險，并購基金均有一套嚴格的法律約束，以期在不謀求控股地位的情況下，通過限制性條款，確保風險征兆出現時有相應的對策。比如通過“小股東權益保障條款”的合同安排來保障投資者權益。宋曉明表示，小股東權益保障安排理論上是可以的，但在國內目前環境下很難真正實施。