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海通證券：再次迎來左側時機 成長核心周期衛星
再次迎來左側時機 成長核心周期衛星
繼續增配股混基金，主動基金優于被動基金：8月由于A股市場缺乏確定性的信號，因此很難有單邊上漲的行情，同時考慮到目前市場尚處于低估區域，因此大幅下挫的概率也不高，整體來看大盤可能呈震蕩走勢，結構性機會大于指數機會，在這樣的市場環境下，投資者可以繼續增配股票混合型基金。考慮到未來市場在震蕩的過程中熱點可能頻繁切換，因此資產配置能力相對較為次要，而持倉結構對基金的業績影響較大，在這樣的預期下，主動型基金將優于被動型基金。
股混型開放式基金：消費成長是核心 周期風格是衛星。從短期來看，我們認為市場可能處于一個箱體震蕩格局，個股機會大于整體機會。從歷史經驗來看，在震蕩市中，資產配置對基金業績影響較小，選股對基金業績的影響巨大，因此，選股能力較強的主動型基金的業績將優于被動型基金，同時投資者應該優選總體規模中小的基金，這類基金在風格轉換時較容易發揮船小好調頭的優勢。基于我們對未來市場風格的判斷，我們建議投資者可以采用核心衛星的組合方式，以大消費成長股配置較多的基金為核心，以周期股配置較多的基金為衛星，這樣的組合具有攻守兼備的特性，可能會在未來市場中有一定的超額收益。
封閉式基金：選股決定收益 折價持續擴大。7月，傳統封閉式基金業績分化顯著，業績最優的為基金銀豐7月凈值漲幅高達4.85%，根據中報顯示，該基金重倉股中包含鄂武商A、瀘州老窖、東阿阿膠、農產品等大消費股，而這些股票在7月表現均較為出色；業績最弱的為基金開元，在重倉股中國南車、中國北車高鐵事件的牽連下，該基金單月凈值下跌幅度為3.67%。在如今的結構性市場中，基金的選股能力取代倉位成為決定基金業績的重要因素，我們后市相對看好大消費及周期類個股，重配這類個股的封基有望未來獲得超越市場的收益。本月傳統封閉式基金延續6月的折價擴大走勢，但當前折價仍處于歷史中等偏下，交易性機會仍需等待。
杠桿型基金：被動產品規避 主動產品擇優投資。我們認為8月指數整體上漲的概率不高，因而建議投資者短期規避被動的股票型高風險份額。對于主動型股票高風險份額，由于當前市場仍處于個股結構化行情，因而選股能力較強的管理人仍有望獲得超越市場的收益，對于這類高風險份額，投資者可擇優選擇。盡管多只債券高風險份額當前折價處于歷史高位，但由于短期債市表現偏弱概率仍較高，因而對于債券分級的高風險份額建議規避。
ETF基金和指數基金：市場震蕩 短線規避。短期市場面臨較多敏感事件，市場沒有明確的轉好信號，因而8月市場整體或呈現震蕩盤整態勢，指數點位整體上漲空間或非常有限，在這種市場中，作為被動投資的ETF和指數基金整體收益空間較小，我們建議投資者短線規避，等待市場趨勢明朗后再介入。
債券基金整體機會不大 貨幣基金年化收益較高。8月債券市場整體機會不大，對應債券基金整體表現或仍將較為疲弱，債券基金最好的投資時機仍未到來，建議投資者繼續耐心等待。今年以來持續較緊的資金面使得貨幣基金收益持續可觀，短期市場資金面可能仍較為緊張，貨幣市場主要投資產品的收益水平仍有望進一步上升，對于現金流動性要求較高的投資者而言，短期貨幣基金仍處于較好的投資機會。
推薦基金：股票混合型基金：諾安靈活配置、長信金利趨勢、東吳行業輪動、大摩資源優選、富國天源、華安寶利配置、景順內需增長、興全有機增長、國投穩健增長；貨幣型：華夏現金增利。
1. 8月市場投資環境展望
1.1 A股市場：短期確定性勝于拐點布局
政策、經濟面缺少拐點預期，市場追求短期確定性因素勝于拐點布局。
我們判斷下半年政策“不松不緊”，經濟總需求保持平穩，下半年的情況不會繼續惡化，但同時我們認為影響A股走勢的兩大“核心”因素政治和經濟缺乏拐點性預期。因而市場表現出“輕指數，重個股”的特征，或者說，市場追求短期確定性的因素勝于拐點布局。
例如我們已經看到：(a)2610點反彈的受益者，最初是布局基本面觸底的地產、汽車早周期行業，后來被中報業績良好的食品飲料、紡織服裝所替代。顯示大盤在缺乏刺激因素背景下，投資風格趨向追求短期確定性。(b)近期新股的首發收益率上升，市場對打新的熱情有所增加，這也從側面說明了市場對相對穩定收益的偏好。
因而，我們判斷市場會遵循兩條主線邏輯選擇確定性收益和確定性成長。
在中國經濟大多數行業普遍存在產能過剩的背景下，行業利潤變化大多數時候來自“需求”的變化，少數時候來自“供給”的變化。這一點從公司損益表、從股價漲跌表現可以驗證：從損益表角度看，絕大多數公司絕大部分時候，業績變化的貢獻主要來自“收入規模”；從股價角度看，大多數個股大部分時候，漲跌的驅動因素是“需求、訂單”。
因此，策略自上而下尋找確定性主要是從需求端入手，成本端、產能問題主要依靠行業自下而上的研究。
尋找需求確定增長的方向主要在政府投資。下半年，消費延續“內生增長”、出口“恢復性增長”，企業存貨投資“按照滯后性規律跟隨經濟小幅波動”，三者整體驚喜不大。房地產投資“受制于政策和觀望情緒”，等待價跌后的成交量回升，短期難言確定性。對比下來，唯政府投資“有伸縮空間”，存在超預期或低于預期的可能。
重點行業投資的確定性增長。政府投資按照落實主體可區分為兩類：地方政府投資、大型國有集團的行業投資。兩者在政策、資金方面有所區別。地方政府投資中，傳統的基礎設施這塊，“地方有沖動沒資金、中央沒政策”，缺了政策和資金，下半年不太可能超預期。民生相關的保障房和水利這塊，“中央有政策、地方沒沖動沒資金”。缺乏資金支持的情況下，即便有政策鼓勵，保障房和水利建設的最終落實，很可能是靠“運動式”的方法，即臨近年底的4季度突擊完成考核指標。在3季度，他們尚缺乏短期確定性機會。大型國有集團的重點行業投資，與地方政府投資的區別在于：雖然政策上沒那么高調，但資金有保障：1)歷史規律看，即便信貸收縮，收縮的是地方政府和中小企業融資，大型國有企業的信貸資金也基本能保證；2)大型國有企業是利潤經營，而地方政府是負債經營；3)大型國企發行企業債比地方債更容易讓市場接受。
1.2 債券市場：整體機會不大國債好于信用債
7月份通脹或將再創新高，但我們認為當前推動收益率波動的主要因素是資金面，通脹居次。7月份央行暫停上調準備金率并通過公開市場投放資金，顯示央行微調資金市場利率的政策意圖，預計8月市場資金的緊張程度有所緩解，這對債市應是一個相對利好。固息債方面，長期國債已經接近前期高點，風險已經基本釋放。考慮到政策性金融債隱含稅率處于高位，我們繼續推薦長期政策性金融債。浮息債方面，無論是Shibor浮息債還是定存浮息債，整體價值不大，不予推薦。
信用債方面城投債風波引發的債券全體下跌有不理性的成分，資質較好的債券成為被錯殺的品種，也隱含著投資機會，不過在時機的把握上，目前可能還不是最好的投資時點：其一，今年包括銀行貸款在內的地方融資平臺的壓力仍在繼續，而解決方案也在試探性階段，市場對違約仍有質疑；其二，目前CPI仍然高企，尚未見明顯下降的趨勢；其三，8月資金面會有所改善，但改善幅度不會很大；其四，城投類債的供給尚未釋放，仍然會成為較大的沖擊因素。
因此，從信用債的投資策略上，我們認為一般企業發行的信用債將先于城投類債出現估值修復，城投類債中較高等級的將先于較差等級進行估值修復，而較差等級的城投類債仍將會受到供給沖擊，仍需回避。可投資品的期限推薦5-7年期。
2. 8月基金投資策略
2.1繼續增配股混基金主動基金優于被動基金
8月由于A股市場缺乏確定性的信號，因此很難有單邊上漲的行情，同時考慮到目前市場尚處于低估區域，因此大幅下挫的概率也不高，整體來看大盤可能呈震蕩走勢，結構性機會大于指數機會，在這樣的市場環境下，投資者可以繼續增配股票混合型基金。考慮到未來市場在震蕩的過程中熱點可能頻繁切換，因此資產配置能力相對較為次要，而持倉結構對基金的業績影響較大，在這樣的預期下，主動型基金將優于被動型基金。
8月債券市場整體機會不大，長期國債已經接近前期高點，風險已經基本釋放，信用債方面城投債風波引發的債券全體下跌有不理性的成分，不過在時機的把握上，目前可能還不是最好的投資時點，因此，對于債券型基金而言，短期可能投資機會不大。
2.2 股票混合型基金：消費成長是核心周期風格是衛星
從短期來看，我們認為市場可能處于一個箱體震蕩格局。7月PMI數據反映出當前經濟增長態勢平穩，經濟沒有進一步下行的跡象，經濟硬著陸的風險較小；CPI數據即將公布，但是預計7月CPI數據可能仍然處于高位，短期貨幣政策放松的可能不大；近期市場擴容壓力較大，資金面繼續趨緊；從估值來看，藍籌股估值處于低位，市場繼續大幅下探的概率不高，同時，8月是上市公司半年報密集發行期，部分業績增長確定性較強的個股可能存在較好的投資機會。因此，8月，市場仍處于震蕩筑底的過程中，個股機會大于整體機會。
從歷史經驗來看，在震蕩市中，資產配置對基金業績影響較小，選股對基金業績的影響巨大，因此，選股能力較強的主動型基金的業績將優于被動型基金，同時投資者應該優選總體規模中小的基金，這類基金在風格轉換時較容易發揮船小好調頭的優勢。基于我們對未來市場風格的判斷，我們建議投資者可以采用核心衛星的組合方式，以大消費成長股配置較多的基金為核心，以周期股配置較多的基金為衛星，這樣的組合具有攻守兼備的特性，可能會在未來市場中有一定的超額收益。
2.3傳統封閉式基金：選股決定收益折價持續擴大
自2011年7月1日至2011年7月30日，市場先揚后抑，大、小盤走勢結構分化，整體呈現大盤弱、小盤強的格局，市場的結構化行情也導致了25只傳統封閉式基金業績分化顯著，傳統封閉式基金7月凈值簡單平均漲幅為0.25%，同期混合型開放式基金上漲0.67%，傳統封閉式基金業績弱于同類開放式基金。從個基表現來看，封閉式基金中業績最優的為基金銀豐，7月凈值漲幅高達4.85%，根據中報顯示，該基金重倉股中包含鄂武商A、瀘州老窖、東阿阿膠、農產品等大消費股，而這些股票在7月表現均較為出色；業績最弱的為基金開元，其重倉股中國南車、中國北車受高鐵事件的牽連，該基金單月凈值下跌幅度為3.67%。我們認為，在如今的結構性市場中，倉位將不再是決定基金業績的重要因素，取而代之的是基金的選股能力，我們后市相對看好大消費及周期類個股，重配這類個股的封基有望未來獲得超越市場的收益。
本月傳統封閉式基金延續6月的折價擴大走勢，二級市場同期平均下跌1.03%，表現弱于凈值，使得折價進一步擴大，盡管封閉式基金已經連續2個月折價擴大，但當前折價仍處于歷史中等偏下，交易性機會仍需等待。截止到2011年7月29日，傳統封閉式基金的平均折價率為9.21%，年化折價回歸收益為3.36%。
| 圖1 老封閉式基金年化折價回歸收益與平均折價率(%) |
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| 資料來源：海通證券研究所基金評價系統 |
2.4杠桿型基金：被動產品規避主動產品擇優投資
7月，分級基金家族中又有2只新上市，分別為泰達宏利聚利和富國天盈，使得目前市場上市交易的分級基金擴充到17只，其中股票型分級基金11只。
基于我們對8月A股市場震蕩盤整的判斷，我們認為8月指數整體上漲的概率不高，因而建議投資者短期規避被動的股票型高風險份額。對于主動型股票高風險份額，由于當前市場仍處于個股結構化行情，因而選股能力較強的管理人仍有望獲得超越市場的收益，對于這類高風險份額，投資者可擇優選擇。盡管多只債券高風險份額當前折價處于歷史高位，但由于短期債市表現偏弱概率仍較高，因而對于債券分級的高風險份額建議投資者規避。
本月多數低風險份額上漲，其中銀華穩進漲幅達到2.20%，但有到期日的兩只低風險份額上月表現較弱，對應其折價進一步擴大，截至7月29日，同慶A到期年化收益高達8.33%，國泰優先也達到7.35%，相比市場上固定收益類產品頗具吸引力，穩健投資者可適度關注。
| 表2杠桿型基金中低風險基金情況(截止2011-7-29) | |||||||
| 基金簡稱 | 基金類型 | 當前約定收益 | 到期日/運作周期 | 折價率(%) | 持有到期的年化收益率(%) | 二級市場表現
(近一月)(%) |
提醒 |
| 長盛同慶A | 股票型 | 5.60% | 2012-5-11 | -2.49 | 8.33% | 0.00 | 母基金凈值1.6元以上有額外收益 |
| 國泰優先 | 股票型 | 5.70% | 2013-2-9 | -2.86 | 7.35% | -0.28 | 母基金凈值1.6元以上有額外收益 |
| 國聯安雙禧100A | 指數型 | 5.75% | 3年運作周期 | -13.41 | - | 0.00 | 到點結算提供本金保護 |
| 銀華穩進 | 指數型 | 5.75% | 1年運作周期 | -9.97 | - | 2.20 | 到點結算提供本金保護 |
| 申萬收益 | 指數型 | 5.75% | 1年運作周期 | -14.04 | - | 0.91 | 每年收益結算 |
| 中證500A | 指數型 | 6.20% | 1年運作周期 | -11.76 | - | -1.30 | - |
| 銀華金利 | 指數型 | 6.50% | 1年運作周期 | -9.38 | - | 0.98 | 到點結算提供本金保護 |
| 建信穩健 | 指數型 | 6.50% | 1年運作周期 | -7.78 | - | 1.19 | |
| 富國匯利A | 債券型 | 3.87% | 2013-9-8 | -4.93 | -0.30 | ||
| 大成景豐A | 債券型 | 4.03% | 3年封閉期 | -5.72 | -1.22 | ||
| 多利優先 | 債券型 | 5% | 1年運作周期 | -5.77 | 0.52 | ||
| 泰達聚利A | 債券型 | 1.3×5年期國債到期收益率 | 5年封閉期 | -15.64 | - | ||
| 資料來源：海通證券研究所基金評價系統 | |||||||
2.5 ETF基金和指數基金：市場震蕩短線規避
短期市場面臨較多敏感事件，市場沒有明確的轉好信號，因而8月市場整體或呈現震蕩盤整態勢，指數的機會弱于個股機會，在這種市場中，作為被動投資的ETF和指數基金整體表現可能較弱，我們建議投資者短線規避，等待市場趨勢明朗后再介入。
2.6債券基金整體機會不大貨幣基金年化收益較高
8月債券市場整體機會不大，對應債券基金整體表現或仍將較為疲弱，債券基金最好的投資時機仍未到來，建議投資者繼續耐心等待。對于有配置需求的投資者而言，當前信用債方面城投債風波引發的債券全體下跌盡管有不理性的成分，但城投類債的供給尚未釋放，仍然會成為較大的沖擊因素，而國債已經接近前期高點，風險已經基本釋放，因而有需求的投資者可以首選國債配置比例較高的債券基金進行配置。
7月市場資金面仍較為緊張，因而貨幣基金延續今年上半年的強勢表現，整體仍保持了較高收益水平。截至7月29日，75只貨基七日年化收益率的平均值為3.61%。其中48只產品年化收益率超過一年定期存款利率。今年以來持續較緊的資金面使得貨幣基金收益持續可觀，短期市場資金面可能仍較為緊張，貨幣市場主要投資產品的收益水平仍有望進一步上升，當然貨幣基金真正的價值在于兼顧資金安全及流動性，對于現金流動性要求較高的投資者而言，短期貨幣基金仍處于較好的投資機會。
3. 本期推薦基金組合
我們對積極型、穩健型以及保守型三類不同風險承受能力的投資者給予資產配置比例的建議。我們給予這三類投資者在權益類基金(包含股票、混合型基金以及交易型基金)一個配置比例區間，分別為積極型配置區間60-100%；穩健性30-80%，保守型10-40%，均衡配置比例分別為80%、55%和25%。當我們判斷市場上漲概率較大時，我們會在權益類基金上配置較高的比例，反之則降低比例。
本期投資建議如下：積極型投資者可以配置75%的主動型股票混合型基金，10%的交易型基金(含指數型基金)，15%的債券型基金；穩健型投資者可以配置55%的主動型股票混合型基金、5%的交易型基金(含指數型基金)、20%的債券型基金、20%的貨幣市場基金；保守型投資者可以配置30%的主動型股票混合型基金、20%的債券型基金、50%的貨幣市場基金。
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通過對基金歷史表現進行分析，并結合對未來市場走勢的研判，我們推薦出不同風險程度的基金投資組合。對于同一基金公司同一類型基金只選擇一只基金。我們考察的重點是推薦的基金投資組合與市場基金收益的關系，目的是看該組合是否能夠戰勝市場。
| 表3 推薦組合 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
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| 資料來源：海通證券研究所基金評價系統，收益率截至2011.7.29 |
推薦基金點評：
諾安靈活配置：諾安靈活配置近年來業績表現出色，并且保持良好的穩定性。優秀的選股和行業配置能力對其業績的貢獻較大，該基金行業配置和持股相對分散，投資運作靈活多變，換手率較高，緊跟市場脈博。相對分散的持倉結構避免了市場風格突變對基金業績的短期影響。
長信金利趨勢：長信金利趨勢成立時間較早，近1年來業績提升迅速。現任基金經理經驗豐富，選股能力出色，且近年來對于資產配置的關注度不斷提升，注重結合市場風格積極調整持倉結構，綜合其管理的基金表現，是屬于順應市場的“激進”投資者。
東吳行業輪動：東吳行業輪動主要通過對行業輪動規律的把握，側重投資于預期收益較高的行業，并重點投資具有成長優勢、估值優勢和競爭優勢的行業。該基金行業投資比較集中，持倉調整較快，業績波動性相對較大。今年以來主要以金融、能源、資源為配置標的，二季報顯示，該基金重點配置煤炭、有色以及金融個股，在當前的震蕩市場中，市場追逐消費主題的概念同時，該基金是比較好的風格搭配品種。此外，該基金經理任壯投資嚴謹，投資邏輯明確，自管理以來，基金業績明顯改善。
大摩資源優選：大摩資源優勢具有較強的資產配置能力，這是其獲得良好業績的重要因素。該基金是典型的右側交易者，積極擇時、順勢而為。較少對市場走勢進行預判性操作，對市場的小波動采取了淡化資產配置的做法，但一旦市場運行趨勢明確，該基金迅速對股票倉位進行大幅調整。選股喜歡另辟蹊徑，其所持有的重倉股與其它基金之間交叉持股較少，甚至有些股票僅被大摩資源單只基金持有，尤其偏好中小盤個股，在價值股和成長股之間采取了平衡選擇的策略。并且注重風險控制，持股較為分散，這為其業績在未來的延續奠定了基礎。
富國天源：富國天源歷史業績優異，業績持續性好，該基金資產配置穩定，股票投資倉位較低，保持在65%左右。精選行業，優選個股是該基金的主要來源。2010年，憑借對信息技術行業中的高成長股的挖掘，實現較高的正收益。2011年以來，市場在資金面、政策面以及宏觀面均不利的情況下，在分散風險的情況下，積極選股，優選行業，獲得超越市場以及同業平均的良好業績。二季報顯示，該基金以信息技術業等成長型行業為主要投資標的。
華安寶利配置：華安寶利配置長、中、短期均表現優異，業績持續性極佳，是適合于穩健投資者的混合型基金。基金根據市場環境均衡配置行業，行業集中度維持較低水平；精準挖掘中短期牛股，并不局限于行業和規模，獲利后及時換手；擅長波段操作，能夠適應市場趨勢的轉換；持有較高水平可轉債，在震蕩市中帶來較好回報。
景順內需增長：景順內需增長業績表現逐年提高，自從2009年以來業績更是有了長足的進步，2010年以來在整個市場持續震蕩的環境中，該基金積極把握行業輪動和主題投資帶來的機會，表現也較穩健。該基金積極選股，偏好中小盤成長股，行業配置特色鮮明，行業集中度較高。我們認為國家調結構、促內需的政策導向為該基金良好的表現創造了有利條件。
興全有機增長：興全有機增長通過靈活的資產配置和優秀的選股能力，在2010年震蕩的市場行情下取得了優異的業績，是在繼承興業基金整體穩健的投資風格下充分發揮基金經理主觀能動性比較突出的基金。該基金基金經理善于挖掘中小盤個股的投資機會，重倉股留存度低，在震蕩行情中獲得超額收益的能力突出。
國投穩健增長：國投穩健增長業 績表現良好，排名持續提升，在震蕩市中表現更佳。基金管理人經驗豐富，選股能力出色，資產配置靈活果斷，并對于市場趨勢具備一定把握能力。該基金善于應對市場風格切換，在10年全年及11年以來的結構性行情中，基金主要超額收益來自于其靈活的倉位策略和行業配置的貢獻。
華夏現金增利：久期配置適中，長中短期業績均較突出的現金管理工具。
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