黃婷

　　“風控”對于一些私募只停留在“條文”的層面上，實行起來困難重重

　　“對很多私募來說，風控就是產品說明書上面的一頁紙，說是這么說了，實際上未必這么去做。”一位業內人士對第一財經日報《財商》記者說，這也是陽光私募業績波動大的重要原因之一。

　　不過本報記者在采訪中也發現，有一些私募正在發生變化，風控對他們而言就是一套投資紀律。

　　凈值暴漲暴跌緣于漠視風控？

　　今年上半年中小盤股的集體失色讓許多重倉中小盤股的私募基金措手不及。Wind數據統計顯示，今年以來凈值虧損幅度超過20%的陽光私募信托產品就達到了23只，其中不乏一些老牌私募和明星私募。

　　對于當前只能單邊做多的陽光私募來講，在下跌的市場中出現虧損是可以理解的，但凈值過大的波動幅度卻讓很多持有人心存質疑。

　　是他們的風控策略出了錯，是執行過程出了錯，還是根本風控就只是一頁紙？

　　對此，私募排排網研究中心研究員彭曉武說，國內的陽光私募大多由早期的理財工作室(地下私募)轉型而來，操作雖是靈活，但很多依然保留著做賬戶理財的隨意風格，缺少管理大資金的經驗，并不看重風控環節，沒有完善的風控體系。

　　私募排排網研究中心今年年初的私募年度報告中就有一項調查顯示，中國私募基金公司風控人員配置1人的為50%，1~3人的為27.28%，還有11.36%的私募公司沒有配置風控人員。

　　本報記者在采訪過程中也發現，“風控”對于一些私募來講，仍然只停留在“條文”的層面上，實行起來卻是難度重重。

　　“我們也設定了止損線，但執行起來很困難。”深圳一位券商出身的私募基金經理坦陳，雖然在產品設計的時候有相關的風控指標，包括股票跌幅達到一定程度時必須止損，但在執行過程中，卻經常出現逆向操作。

　　該私募基金經理去年以來就一直在銀行股上泥沼深陷，他表示，因為當初買入銀行股的原因在于估值具有吸引力，而隨著股價的連續下跌，“估值更低了，更沒有理由賣了”。

　　完整風控系統規避大跌風險

　　從業績上就能夠看出，歷經風雨仍然能夠存活下來的私募，有不少都是在風控的道路上堅守并不斷改進前行的。

　　據本報記者統計，在2008年、2010年上半年以及今年上半年的下跌中，均能夠跑贏同期上證指數并存活下來的陽光私募產品僅有54只，其中在這3次市場大跌中均能保持凈值下跌幅度不超過20%的產品則只有10只，分別是深圳金中和投資、北京星石投資、云南國際信托、上海礪石投資這4家私募公司的產品。這幾家私募能夠屢次戰勝熊市的秘籍，與其嚴格的風控系統密不可分。

　　“即使我們不是證券市場上的神童，也能做到在收益尚可的基礎上，把最大回撤控制在5%~10%以內。”星石投資總裁楊玲在接受本報采訪的時候表示，星石投資的風控策略已經和其“追求絕對回報”的投資策略緊密糅合在了一起，在這種投資策略下，盡量把每一次失誤都向“踏空”方向引導，把每一次成功都向“掙錢”方向引導。

　　據了解，星石投資雖然沒有設立單獨的風控部門，但公司總裁直接擔任公司風控委員會的主席，保證了委員會的權威性。在具體操作上，楊玲指出，風控委員會也絕非“虛設”，而是實質性地參與到投資的每一個過程當中。一方面，風控委員會主席參與投資決策討論，確認投資策略是否按照既定的原則制定；另一方面要實時通報風控委每個基金經理交易情況，以確認投資策略是否正常執行；最后風控委成員還會把凈值記錄按日、按月、按季、按年定期比對風控收益線。

　　在今年4月中旬以來的下跌中，沒有追擊市場熱點的星石投資正是在嚴密的風控策略下得以保住收益，其中星石1期在今年上半年僅小幅下跌了1.17%。

　　楊玲指出，在今年年初，星石投資的風險收益配比模型顯示，上半年的風險收益配比并不佳，尤其是中小盤股，處于高風險、高收益階段。

　　“這時候，對于如何進行上半年投資，我們面臨兩種選擇。”楊玲指出，一種選擇是參與股票池中的中小盤股，有可能收益巨大，同時也要承擔一定的風險；另一種選擇是降低倉位，選擇等待，等下半年風險收益配比情況好一些再參與。

　　在這個時候，風控委員會起了決定性的作用。“我們的風控目標是，任意6個月的下行風險必須控制在5%~10%之內，在這種情況下，風控委堅決建議采用后一種投資策略，而投委會經過研究也確實這么操作了。”楊玲說，因此盡管在1月到4月的上漲行情下，星石投資基金經理們受到來自各方面的壓力，但仍然按照既定投資策略執行，完全回避了4月份以后的市場下跌。

　　金中和的首席執行官曾軍則已經把風控策略視為公司的核心競爭力，在金中和，曾軍和他的團隊把“安全比利潤更重要”視為其資產管理目標和理念。

　　金中和公司內部設有獨立風控官，對公司所有業務環節進行事前、事中、事后的獨立稽核和風險控制：從財務、清算、投資決策、交易執行，到凈值管理和產品流動性等各個環節都設立嚴格的風控機制。

　　曾軍對記者表示，在風控系統中，最為核心的風控則是對產品的投資策略、倉位比例、股票池、個股流動性管理、凈值波動率、個股止損等與投資業績密切相關的業務環節。對此，金中和都設定了一系列的標準用以規范。

　　今年4月份以來的大跌中，金中和旗下的所有產品均未遭受損失，金中和西鼎今年以來更逆勢錄得了15.29%的收益率。曾軍指出，風控在這段時間起了重要的作用。首先，金中和在市場下跌前采用了極低的倉位應對，在趨勢判斷上回避了無謂的資產波動風險。其次，在市場下跌的過程中，金中和相關個股也采取了及時和嚴格的止損制度，進一步降低了凈值波動。

　　“倉位上下限由投決會制定，個股止損線由基金經理事先預設，但范圍不能超過公司相關規定。”曾軍說。

　　但對于風控的執行，曾軍和楊玲都不約而同地提到了當中最大的困難，就是在缺乏對沖機制下的流動性管理。

　　對此，曾軍表示，金中和在風控策略上還在不斷改進，風控還需要更嚴格的具體細則規范。

　　而楊玲則將目標著眼于如何在保持嚴格控制下行風險的基礎上，做到不斷提高收益水平。楊玲說，在中國，雖然缺乏足夠的對沖工具，但星石投資在實際操作中，也發現了許多很好的低風險甚至是無風險套利工具。這對于優化熊市中的業績，有很大幫助。

　　“比如，前兩年收益可觀的可分離債和可轉債，這兩年比較火的定向增發，還有最近性價比很高的7天回購等。我們發現，在下跌階段中，我們并不是只有空倉一條路，在不同的階段，市場總會涌現出不同的漂亮的套利機會。”楊玲說。

　　價值派與趨勢派的風控差異：事前VS事后

　　本報記者在采訪中還發現，雖然有的私募并沒有如星石投資和金中和那樣完備且“軍令式”的風控系統，但在風控的道路上，他們也有自己獨特的方式，并且在市場不斷考驗的過程中，他們也在不斷改進和完善自己的風控策略。

　　“很多價值投資派的私募更多是將風控做在了事前。”彭曉武對記者說。

　　一年前，深圳銘遠投資總經理陸煒接受本報記者采訪的時候也是這么說的：“風控實際上應該在事前，而不是在買了股票之后。”

　　現在，銘遠投資的業績也說明了，在市場大跌甚至他們重倉的行業大跌的背景下，他們雖然難以獨善其身，但凈值向下波動的幅度仍然得到了控制。據統計，自2008年以來，銘遠旗下的所有產品凈值向下波動均未超過10%。

　　“我們選擇品種非常謹慎。”銘遠投資研究部總監韓躍峰說，在確定投資一個項目之前，該項目都要納入團隊的研究中，同時每次要有2人以上對上市公司進行調研，調研結果出來之后，公司3個合伙人必須一致認同才能實現最后的下單，對項目實行的是“一票否決制”。

　　做好事前的充分準備并下單之后，對項目的基本面也實行緊密的跟蹤，包括企業發展的方向、業績預期的變化、每個月每個季度銷售的變化等，一旦與最初的預期發生變化，就會重新評估該項目的投資。

　　“有一只股票，我們的研究員每天都會關注它的客戶招標的情況，有一次發現其招標金額出現了明顯的下降，我們立刻就清倉了該股票，之后股價下跌了30%以上。”韓躍峰說，從基本面上嚴格把關，是銘遠投資凈值得以穩定增長最主要的風控手段。

　　但隨著規模的擴大，銘遠投資也開始重視凈值的波動。今年上半年醫藥板塊出現了大幅度的調整，很多重倉醫藥股的私募都遭遇了巨大的損失，但同樣執著于醫藥股投資的銘遠投資則把虧損幅度控制在了7.82%。

　　“我們做了倉位的調節，就是為了減少凈值的波動。”韓躍峰說，這也屬于風控策略之一，但相比事前的風控，事后的這種風控運用相對較少，主要是通過技巧性的操作平滑業績。

　　對趨勢派的私募來講，風控的作用則更多體現在事中的操作和事后的修正上。

　　深圳景良投資總經理廖黎輝也是為數不多的在過去幾年牛熊市中均能名列前茅的私募基金經理。談起風控的經驗，廖黎輝指出，嚴格執行投資模型的判斷，控制倉位，是其最重要的風控手段。

　　作為2009年的私募明星，廖黎輝在2010年選擇了“出局”，清倉旗下的信托產品，其原因就在于，其量化模型顯示，2010年A股市場很難出現大的上行趨勢，作為一位趨勢投資者，廖黎輝選擇了清倉，以保住2009年的收益。

　　“對私募來講，最大的優勢就是倉位，如果看空行情，最好的風控手段就是清倉。”廖黎輝說。

　　在4月份以來的下跌中，廖黎輝也是提前清倉出場。“我們的模型顯示，2800點附近是一個強阻力位，我不想冒進。”廖黎輝說。

　　談起風控，今年的陽光私募冠軍上海紫石投資的張超則對自己嚴格的止損紀律津津樂道。“買入一只股票，一旦跌幅超過10%，我們所做的事情肯定是先賣掉，再找問題。”張超說，在倉位上，一旦整體凈值下跌超過5%，則要首先降低倉位，到10%，則要先清倉，再尋找絕對的機會做高凈值。

　　“市場不會錯，錯的永遠是我們自己。”對為什么能夠堅持這樣嚴格的止損紀律，張超說道。