好買好買基金研究中心

   《信托公司參與股指期貨交易業務指引》的點評

　　6月28日，銀監會印發了《信托公司參與股指期貨交易業務指引》的通知。該《指引》規定了參與股指期貨交易業務的主體、參與目的、持倉規模上限等內容。該《指引》的出臺，意味著純信托形式的陽光私募可以正式參與股指期貨的交易，但對信托嵌有限合伙形式的私募基金影響偏負面。

　　《指引》中的重要規定

　　一、信托公司的固有業務和結構化集合信托計劃依然不得參與股指期貨

　　在參與主體方面，按照《指引》規定，只有信托公司的非結構化集合信托計劃和單一信托計劃可以參與股指期貨交易。《指引》同時規定了信托公司的固有業務和結構化集合信托計劃不得參與股指期貨交易。

　　從上述規定看，這項規定讓眾多的陽光私募基金具備了參與股指期貨的資格，但結構化私募仍無緣股指期貨。股指期貨推出以后，之所以私募基金遲遲不能參與其中，主要是監管層出于風險控制的考慮。本次《指引》的出臺，仍不允許結構化私募的參與。這也依然是出于風險控制的考慮，結構化私募首先虧損私募基金自己的資金并且設有清盤線，需要嚴格控制下行風險，不宜投資于高風險的期貨品種。另外對于信托公司的固有業務，也不允許參與股指期貨，這也是監管層出于對信托公司資本金的風險控制的考慮。

　　二、信托公司的非結構化集合信托計劃只能開展股指期貨套保和套利業務

　　《指引》規定，信托公司的集合信托計劃只能開展股指期貨套保和套利業務。信托公司單一信托計劃可以開展套保、套利和投機業務。

　　從上述規定看，這一規定將使得眾多陽光私募基金無法參與股指期貨的投機交易。通常來說，套保和套利交易的風險較小，因此受到監管層的鼓勵。投機業務風險較高，監管層不允許陽光私募參與股指期貨投機交易，還是出于風險控制的考慮。不過對于陽光私募來說，盡管無法進行投機交易，但仍可以進行套利交易，這對于一些有著深厚金融工程功底的私募基金來說，又多了一個獲利的途徑。

　　三、套期保值規模有一定的限制，無法完全規避風險

　　《指引》規定，信托公司集合信托計劃參與股指期貨套期保值交易時，在任何交易日日終持有的賣出股指期貨合約價值總額不超過集合信托計劃持有的權益類證券總市值的20%；而在任何交易日日終持有的買入股指期貨合約價值總額不得超過信托資產凈值的10%。

　　從上述規定看，即使私募基金參與股指期貨的套期保值，也只能起到部分套保的效果，并不能對所持有權益類證券的全部風險進行對沖。由于只能對沖20%的風險，運用股指期貨進行套保的效果也是非常有限的，這使得國內的陽光私募避免系統性風險的主要方法仍是倉位控制，而非套期保值。

　　《指引》的推出對私募基金行業的影響

　　對于純粹的非結構化信托形式的陽光私募，《指引》的推出是利好消息，因為《指引》的推出使得這類私募基金今后可以從事股指期貨套期保值和套利交易。對于套期保值業務，由于《指引》對套期保值的持倉規模設定上限，陽光私募無法通過套期保值業務對所持有的權益類證券的系統性風險進行完全對沖，這使得股指期貨的套保交易不會成為陽光私募規避系統性風險的主要方式。而對套利業務，《指引》并無明確的持倉規模限定。因此股指期貨近遠月合約的跨期套利將成為陽光私募可以大規模參與的新的盈利模式。監管層之所以對套利交易的規模不設限，是由于套利交易本身遵循了“市場中性”的原則，風險較小的緣故。

　　對于信托嵌有限合伙形式的私募基金，《指引》的推出卻是負面消息。信托嵌有限合伙形式的私募基金是指組織形式為有限合伙企業的一類私募基金，其中集合信托計劃整體作為LP(新浪財經注 Limited Partner 有限合伙人)，私募基金公司作為GP(General Partner，一般合伙人)。信托嵌有限合伙基金在《指引》出臺以前，本可以無規模限制地參與股指期貨，不過《指引》出臺以后，對信托公司參與股指期貨做了明確規定，尤其是對套期保值的規模做了限制。這使得信托嵌有限合伙形式的私募基金不能再不受約束地參與股指期貨的套期保值。《指引》的推出對于信托嵌有限合伙私募基金的影響偏負面。

　　(好買基金研究中心 孫文迪)