海通證券高級(jí)基金分析師  單開佳

　　私募行業(yè)動(dòng)態(tài)

　　6月28日，《信托公司參與股指期貨交易業(yè)務(wù)指引》(下稱《指引》)正式出臺(tái)并施行，并于7月11日在中國(guó)信托業(yè)協(xié)會(huì)網(wǎng)站上公開發(fā)布。根據(jù)《指引》，信托公司固有業(yè)務(wù)不得參與股指期貨交易，集合信托業(yè)務(wù)可以套期保值和套利為目的參與股指期貨交易，單一信托業(yè)務(wù)可以套期保值、套利和投機(jī)為目的開展股指期貨交易，結(jié)構(gòu)化集合信托計(jì)劃不得參與股指期貨交易。同時(shí)，《指引》對(duì)參與股指期貨交易相關(guān)機(jī)構(gòu)也有要求。信托公司申請(qǐng)股指期貨交易業(yè)務(wù)資格，需最近年度監(jiān)管評(píng)級(jí)達(dá)到3C級(jí)(含)以上，申請(qǐng)以投機(jī)為目的開展股指期貨交易，最近年度監(jiān)管評(píng)級(jí)應(yīng)當(dāng)達(dá)到2C級(jí)(含)以上，且已開展套期保值或套利業(yè)務(wù)一年以上。信托公司開展股指期貨交易業(yè)務(wù)選擇的合作期貨公司，必須具備中金所全面結(jié)算會(huì)員或者交易結(jié)算會(huì)員資格。擔(dān)任信托投資顧問的私募基金公司要求實(shí)收資本金不低于人民幣1000萬(wàn)元，有可追溯的證券或期貨投資管理業(yè)績(jī)證明等。但是，由于信托公司如何向銀監(jiān)會(huì)申請(qǐng)股指期貨交易業(yè)務(wù)資格的相關(guān)程序指南尚未公布，信托公司近期仍不能立即參與股指期貨交易。

　　點(diǎn)評(píng)：從海外對(duì)沖基金的發(fā)展歷史來(lái)看，其相對(duì)于共同基金(即國(guó)內(nèi)公募基金)的優(yōu)勢(shì)就在于投資策略的靈活性。對(duì)于國(guó)內(nèi)的陽(yáng)光私募來(lái)說(shuō)，雖然在投資限制(如倉(cāng)位、單只股票購(gòu)買額度)較公募少，但投資策略實(shí)質(zhì)上是一樣的，只能通過(guò)單邊做多獲利。一旦國(guó)內(nèi)信托產(chǎn)品能進(jìn)入股指期貨市場(chǎng)進(jìn)行套保或者套利，私募基金就能拓展出新的投資策略，發(fā)行具備新的風(fēng)險(xiǎn)收益特征的產(chǎn)品，真正實(shí)現(xiàn)與公募基金的差異化，同時(shí)對(duì)沖手段的使用也有助于減小基金業(yè)績(jī)分化或者平滑凈值波動(dòng)。去年4月股指期貨推出曾令業(yè)內(nèi)人士十分振奮，認(rèn)為這是陽(yáng)光私募邁向?qū)�沖基金的關(guān)鍵一步，但是一年多的時(shí)間里仍沒有獲得管理層放行。一些私募基金開始通過(guò)合伙制的方式繞道進(jìn)場(chǎng)，主流的信托型的陽(yáng)光私募基金仍然被擋在門外。期貨的高風(fēng)險(xiǎn)性必然要在監(jiān)管上斟酌考量，此次《指引》雖然仍有些霧里看花，但相信開放私募進(jìn)場(chǎng)已為期不遠(yuǎn)，陽(yáng)光私募行業(yè)發(fā)展將迎來(lái)新的契機(jī)。

　　2.海外對(duì)沖基金動(dòng)態(tài)

　　美國(guó)證券交易委員會(huì)(SEC)6月24日通過(guò)了將大型對(duì)沖基金和私募股權(quán)基金納入監(jiān)管的提案，要求資產(chǎn)在1.5億美元以上或者有15個(gè)客戶以上的基金管理公司必須向SEC登記備案。新規(guī)定實(shí)施后，SEC有權(quán)對(duì)上述大型基金進(jìn)行突擊檢查，基金經(jīng)理從2012年開始，需要向SEC提交有關(guān)基金的報(bào)告以及可能的利益沖突。資產(chǎn)在2500萬(wàn)美元到1億美元之間的基金將直接由州政府監(jiān)管，而資產(chǎn)在1億美元~1.5億美元的大型基金可以自主選擇在SEC登記或受州政府監(jiān)管。

　　點(diǎn)評(píng)：去年5月20日美國(guó)國(guó)會(huì)參議院通過(guò)《金融監(jiān)管改革法案》(下簡(jiǎn)稱《法案》) (Restoring American FinancialStability Act of 2010)，其中曾規(guī)定所有資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)1億美元的投資顧問公司都必須在SEC(美國(guó)證券交易委員會(huì))注冊(cè)接受SEC監(jiān)管，而資產(chǎn)規(guī)模低于1億美元的投資顧問公司則歸屬各州法令監(jiān)管，在此之前的法令中這一資產(chǎn)門檻為2500萬(wàn)。提高門檻旨在減少SEC直接監(jiān)管的對(duì)沖基金，從而能更有效的對(duì)大型對(duì)沖基金進(jìn)行更加頻繁和仔細(xì)的監(jiān)管。此次SEC新提案進(jìn)一步提高了監(jiān)管的門檻，同時(shí)對(duì)客戶數(shù)量超過(guò)15人的對(duì)沖基金也強(qiáng)制要求監(jiān)管。不過(guò)值得注意的是，去年金融監(jiān)管改革法案初稿曾包括要求要求投資顧問公司使用獨(dú)立托管人，但正式法案取消了這一條款，這次SEC的新提案也未包括這一條款。與國(guó)內(nèi)陽(yáng)光私募產(chǎn)品直接由信托公司進(jìn)行監(jiān)控不同，美國(guó)對(duì)對(duì)沖基金的監(jiān)管直接依賴于SEC，從而給予對(duì)沖基金更大的靈活性。不過(guò)這種監(jiān)管的有效性如何還得時(shí)間來(lái)檢驗(yàn)，因?yàn)閾?jù)Investment Adviser Association統(tǒng)計(jì)，去年美國(guó)規(guī)模超過(guò)1億規(guī)模的對(duì)沖基金數(shù)量超過(guò)6800個(gè)。 

　　3. 私募視點(diǎn)

　　7月6日央行宣布自次日起上調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率，一年期存貸款基準(zhǔn)利率上調(diào)25BP，這是今年以來(lái)第3次加息，去年加息周期啟動(dòng)后的第5次加息。私募基金普遍認(rèn)為此次加息屬市場(chǎng)預(yù)期的兌現(xiàn)，對(duì)市場(chǎng)影響不大，一些基金認(rèn)為相對(duì)于提高準(zhǔn)備金率，加息影響偏正面，但對(duì)房地產(chǎn)業(yè)構(gòu)成利空。對(duì)于下半年的貨幣政策，多數(shù)基金認(rèn)為仍將偏緊，一是CPI未來(lái)數(shù)月內(nèi)仍將處于高位，二是需要鞏固上半年的調(diào)控成果。

　　對(duì)于此次市場(chǎng)出現(xiàn)的反彈，多數(shù)私募基金認(rèn)為反彈原因?yàn)橹�前市�?chǎng)下跌幅度過(guò)大以及管理層一些穩(wěn)定市場(chǎng)信心消息的釋放。

　　對(duì)于下半年的市場(chǎng)走勢(shì)，多數(shù)基金保持適度樂觀，認(rèn)為下半年政府將通過(guò)一些積極的財(cái)政政策如保障房、水利建設(shè)投入加大來(lái)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。并且認(rèn)為緊縮政策已經(jīng)到了后半程，在通脹受到控制之后緊縮政策將退出，指數(shù)可能會(huì)攀至3000點(diǎn)以上，但私募也普遍認(rèn)為此次市場(chǎng)反彈雖上方仍有空間，但不意味著市場(chǎng)出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，出現(xiàn)大級(jí)別上漲行情的概率不大。

　　此外，對(duì)于今年以來(lái)中小板股票的下跌，一些私募基金認(rèn)為中小板、創(chuàng)業(yè)板股票估值水平仍處于高位，未來(lái)有進(jìn)一步調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)。長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，私募基金依然看好消費(fèi)、醫(yī)藥、資源能源等板塊。

　　上海呈瑞的芮崑認(rèn)為，本輪反彈原因有三，一是指數(shù)及個(gè)股前期調(diào)整幅度很大，有反彈需求，二是溫總理的談話傳達(dá)積極信號(hào)提振信心，三是反彈前各機(jī)構(gòu)都已大幅減倉(cāng)資金充沛，一旦有合理理由就會(huì)積極入市。預(yù)測(cè)市場(chǎng)短期內(nèi)可能出現(xiàn)回調(diào)，但反彈動(dòng)力仍在，只是未來(lái)走勢(shì)可能不如前期迅猛。本次加息完全屬于意料之中，從全年的政策走向看，貨幣政策放松的可能性不大，整個(gè)下半年的通脹形勢(shì)都不容樂觀。但是經(jīng)濟(jì)增速下滑也是實(shí)實(shí)在在的挑戰(zhàn)，所以財(cái)政政策可能是下半年比較大的突破口。包括前期的保障房、高鐵、水利等項(xiàng)目都屬依靠財(cái)政政策拉動(dòng)投資，下半年這種“精確打擊式”的拉動(dòng)方案可能會(huì)更多。

　　深圳展博的陳鋒認(rèn)為，今年正是中小板和創(chuàng)業(yè)板股票的去泡沫化階段，從目前來(lái)看，創(chuàng)業(yè)板和中小板股票的估值仍然過(guò)高，后續(xù)可能還會(huì)繼續(xù)去泡沫化的過(guò)程。目前A股市場(chǎng)類似于2004年、2005年的情況，正處于牛市孕育期，今年和明年都不大可能出現(xiàn)大牛市。對(duì)于下半年的市場(chǎng)，陳鋒認(rèn)為投資機(jī)會(huì)在于資金和政策的博弈，如果經(jīng)濟(jì)情況不好，緊縮政策退出的預(yù)期就會(huì)逐漸增強(qiáng)，同時(shí)通脹也會(huì)見頂回落，四季度左右可能會(huì)有一波大級(jí)別的反彈行情。那時(shí)周期性股票短期內(nèi)會(huì)展現(xiàn)出比非周期性股票更強(qiáng)的爆發(fā)力。不過(guò)，從更長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，消費(fèi)、醫(yī)藥以及與戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)的行業(yè)會(huì)是下一輪牛市的領(lǐng)導(dǎo)者。

　　深圳利升銳華的黃國(guó)海認(rèn)為，6月20日上證指數(shù)最低探至2610點(diǎn)是市場(chǎng)對(duì)一些負(fù)面情緒過(guò)度放大的結(jié)果，2610點(diǎn)應(yīng)該會(huì)成為本輪調(diào)整的階段性底部。由于國(guó)內(nèi)以豬肉為代表的食品價(jià)格經(jīng)過(guò)大幅上漲進(jìn)入了回落調(diào)整期，大宗商品價(jià)格的上漲告一段落，輸入性通脹擔(dān)心解除，同時(shí)我國(guó)緊縮的政策使經(jīng)濟(jì)有所放緩，使通脹壓力減輕，預(yù)計(jì)通脹6月份見頂，之后逐步回落。在通脹得以控制的情況下，預(yù)計(jì)緊縮的貨幣政策短期內(nèi)仍無(wú)法改觀，否則可能使之前所做的抑制通脹的努力功虧一簣。政府將更加重視已經(jīng)放緩的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)情況，更有可能從財(cái)政的角度拉動(dòng)放緩的經(jīng)濟(jì)。因此，政府可能會(huì)通過(guò)加大保障房和水利建設(shè)的力度，加快“十二五”規(guī)劃中項(xiàng)目的審批和實(shí)施，實(shí)施積極的財(cái)政政策，從而從財(cái)政的角度推動(dòng)A股市場(chǎng)的業(yè)績(jī)水平，推動(dòng)A股指數(shù)上行，而A股市場(chǎng)的估值水平將仍然受制于未放松的貨幣政策。所以下半年的行情，更可能是業(yè)績(jī)的推動(dòng)，而非估值的推動(dòng)。下半年的行情使指數(shù)站上3000點(diǎn)是大概率事件，甚至?xí)�有更高的點(diǎn)位。

　　深圳金中和的曾軍認(rèn)為，四月中旬以來(lái)的下跌使得空頭能量得到釋放，市場(chǎng)具備反彈動(dòng)能，同時(shí)溫總理在歐洲三國(guó)訪問期間發(fā)表的幾個(gè)講話從宏觀經(jīng)濟(jì)層面給市場(chǎng)帶來(lái)信心，包括通脹可控、經(jīng)濟(jì)不會(huì)“硬著陸”等，為行情短期內(nèi)筑底提供了基礎(chǔ)。但是中長(zhǎng)期形勢(shì)仍較為復(fù)雜無(wú)法判斷， CPI在7、8月仍可能維持高位，不可能出現(xiàn)明顯下滑。未來(lái)加息將是相對(duì)于提高準(zhǔn)備金率更好的政策手段，如果連續(xù)加息，股市可能會(huì)上幾個(gè)臺(tái)階。

　　華銀精治的丁洋認(rèn)為，由于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)沒有出現(xiàn)根本性的好轉(zhuǎn)，大盤反彈的契機(jī)是管理層關(guān)于通脹可控的講話，因此這輪上漲不應(yīng)視為市場(chǎng)反轉(zhuǎn)。根據(jù)管理層的講話判斷，通脹雖然可控，但整體形勢(shì)依然不樂觀。因此市場(chǎng)上貨幣政策會(huì)放松的預(yù)期可能落空。而隨著上半年調(diào)控(加息、上調(diào)存準(zhǔn)率)的累積效應(yīng)，三季度這些會(huì)逐漸顯現(xiàn)出來(lái)，即流動(dòng)性的緊縮將再次拖累A股的反彈。與此同時(shí)，因?yàn)橥�脹、緊縮調(diào)控等因素，企業(yè)的盈利能力可能不容樂觀，而這也將進(jìn)一步壓制市場(chǎng)的估值，對(duì)后市判斷不會(huì)太樂觀。

　　北京龍贏富澤的童第軼認(rèn)為，總體上大盤的反彈還會(huì)延續(xù)，在7、8月里，貨幣政策將有不同程度的松動(dòng)，這利好A股走強(qiáng)。此輪指數(shù)可能會(huì)如市場(chǎng)人士所說(shuō)在年線附近有所反復(fù)，但需要注意的是，大盤在連續(xù)重挫之后，很多個(gè)股的跌幅是非常慘烈的，因此在大盤反彈的這段時(shí)間內(nèi)，應(yīng)該更多的關(guān)注個(gè)股走勢(shì)，因?yàn)閭�(gè)股的表現(xiàn)肯定強(qiáng)于大盤。就持股品種而言，看好藍(lán)籌、中報(bào)預(yù)增股以及超跌反彈股。

　　北京德源安的許良勝認(rèn)為，今年上半年市場(chǎng)處于正常態(tài)勢(shì)，市場(chǎng)風(fēng)格轉(zhuǎn)換中系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)小而結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)大。現(xiàn)階段的這一輪上漲原因在于一是股票估值便宜，二是經(jīng)濟(jì)上一些亮點(diǎn)，有了一些好的轉(zhuǎn)換因素，預(yù)計(jì)往上還有一些空間。下半年的機(jī)會(huì)可能比上半年要好，因?yàn)楹暧^調(diào)控和緊縮政策有可能向資本市場(chǎng)的方向變化，這在估值相對(duì)便宜的環(huán)境下，如果出現(xiàn)有利于資本市場(chǎng)宏觀貨幣方面的因素，市場(chǎng)上漲的概率比下跌要大，實(shí)際上也意味著下半年的機(jī)會(huì)比上半年要多，幅度有可能要大。長(zhǎng)期看好資源能源、長(zhǎng)期消費(fèi)類。

　　深圳明華信德的陳明賢認(rèn)為，A股每一次大行情的產(chǎn)生都與資金面寬松有關(guān)，盡管目前貨幣政策緊縮接近尾聲，但通脹在高點(diǎn)過(guò)后不會(huì)迅速下降，下半年貨幣政策緊縮放緩也是局部性，流動(dòng)性緊張局面不會(huì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)。目前經(jīng)濟(jì)基本面尚未走好，傳統(tǒng)行業(yè)相對(duì)受到抑制，新興產(chǎn)業(yè)尚未崛起，未來(lái)兩年GDP增速會(huì)相對(duì)維持低位。下半年預(yù)計(jì)沒有大的行情，指數(shù)在2600-3200點(diǎn)之間震蕩。目前來(lái)看，市場(chǎng)仍有許多不確定性，投資者或可以靜待上半年經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出臺(tái)后做出判斷。