國金證券下半年基金投資策略：操作適當積極

http://www.sina.com.cn 2011年07月04日 14:53 新浪財經

　　國金證券王聃聃張劍輝

　　格局逐漸清晰，操作適當積極——權益類開放式基金投資操作策略

　　2011 下半年的A 股市場會延續復雜曲折的走勢。短期內在通脹尚未回落的前提下仍難以看到政策放松的跡象，經濟下滑和盈利預測下調仍會帶來負面擾動。下半年中后期，關于經濟和企業盈利底部的能見度將逐漸清晰，投資者對盈利過度的悲觀預期將被扭轉。同時，隨著通脹回落、增長放緩，政策放松的必要性和可能性都會增強，對政策放松的期待將帶來估值修復和情緒向樂觀化的轉變。

　　就基金組合配置策略來看，在格局逐漸清晰的背景下，下半年整體操作可適當積極。分階段來看，初期組合整體風險立足中等水平的策略下，可在股票型、混合型和債券型基金間進行平衡，或者以配置相對穩健的混合型基金為核心。隨著下半年中后期估值修復和情緒向樂觀化的轉變，可提升組合高風險資產的比例，同時增強組合風格的進攻性。

　　在組合風險逐漸提升的過程中，投資者可加強對指數型基金的運用，核心-衛星策略把握指數基金投資機會，即以價值特征指數(尤其是側重中盤指數的投資)作為核心資產，靈活調整衛星部分的資產。

　　自下而上投資策略應用上，我們認為基金對行業板塊間輪動的把握的重要性將得到明顯提升，因此從管理人行業配置選擇能力出發，并輔之對各股的把握等角度進行優選：

　　初期控制組合風險在中等水平，策略上除了進行股債搭配平衡，也可以風格相對穩健的混合型基金為核心。從風險收益的角度，關注風險\收益配比效果較好的品種。

　　預期下半年確定性更強的“白馬股”投資關注增強的背景下，將更進一步加強同業相似配置，基金獲得超額收益的空間也將壓縮，我們認為基金對行業板塊間輪動把握的重要性將得到明顯提升，同時對個股有更深刻、清晰理解的產品具備相對優勢。

　　從市場結構性機會和投資主題的把握角度，并結合產品特征及行業配置偏好進行組合配置，建議前期基金組合以“穩定增長＋保障房投資主題”特征為核心，逐漸向“可選消費＋周期”的配置轉變。

　　收益預期下降，立足穩健防御——固定收益類開放式基金投資操作策略

　　短期債券市場不存在大的風險，但明顯的波段性投資機會也會較小。而中期來看，信貸4季度的內生性松動，使得債市面臨調整壓力，但收益波動區間會有所收窄。波段獲取收益的難度加大，對高息票信用債的持有期收益貢獻將會提升。另外，考慮到目前收益率已經處于較高水平，我們認為下半年債券市場的波動也在為長期投資機會“積蓄力量”。

　　下半年參與新股申購獲得補充收益的難度依然較大，將顯著影響債券基金間的相互收益水平，投資債券基金不僅要關注基金經理乃至固定收益部門的實力，亦要適當關注公司權益類投資管理能力。

　　穩健操作的債券-新股申購型基金預期年化收益水平或較去年下降，但其中管理能力較強的品種仍有戰勝CPI及定存的能力。投資債券基金建議采取穩健防御策略，優選管理人綜合能力具有比較優勢且歷史業績持續穩定產品。

　　“固定收益”特征分級基金持有到期的年化收益率6%左右，且具備高安全邊際，是中長期低風險穩定回報的投資首選。

　　隨著通脹壓力的緩解以及政策趨于平穩，資金面緊張的局面將得到改善，貨幣市場基金收益率或略有下移。全年收益率可實現2.5%~3%左右，繼續高位運行。

　　傳統封基回歸管理業績，階段把握杠桿基金超額收益——封閉式基金投資操作策略

　　2011年以來傳統封閉式基金折價繼續回歸，稀缺性以及穩健的運作特征是其折折持續低位徘徊的主要原因，預計下半年繼續下降的空間較小。下半年除了把握折價隨市場波動下的階段性機會，投資管理能力是獲得超額收益的重要來源。

　　上市交易的高杠桿產品，是市場反彈過程中把握階段收益的較好工具。近期隨著市場進一步向下波動，杠桿基金的下跌動能開始減弱，溢價率也隨之上升。在下半年指數可能先抑后揚的走勢下，杠桿基金的投資機會可以積極關注。

　　第一部分：格局逐漸清晰，操作適當積極——權益類開放式基金投資操作策略

　　在組合風險逐漸提升的過程中，投資者可加強對指數型基金的運用，核心-衛星策略把握指數基金投資機會，即以價值特征指數(更側重中盤指數的投資)作為核心資產，靈活調整衛星部分的資產。

　　從市場投資機會和投資主題的把握角度，并結合產品特征及行業配置偏好進行組合配置，建議前期基金組合以“穩定增長＋保障房投資主題”特征為核心，逐漸向“可選消費＋周期”的配置轉變。

　　1.1 格局逐漸清晰，操作適當積極

　　1.1.1 國內經濟：經濟增速減緩

　　隨著政策緊縮、房地產政策調控深入、信貸投放約束等因素的影響，上半年經濟呈減緩態勢，除了投資之外均呈現回落走勢，經濟增長動能持續減弱。國金宏觀策略小組認為，國內經濟3季度下滑的趨勢將延續，隨著緊縮政策效應的累積以及7-8月保障房對沖能力高點的過去，預期2011下半年同比GDP增長將緩慢下滑，經濟增長環比底部將出現在三季度，同時將2011年GDP增速預測從9.5%下調至9.4%。

　　投資高增長難以維持：今年以來公布的經濟增長數據中，投資一直是經濟增長的亮點，但我們預計下半年投資高增長的局面難以維持。統計局公布1-5月份固定資產投資顯示，固定資產投資同比增長25.8%，增速比1-4月份加快0.4個百分點，同時1-5月份全國地產投資和新開工面積分別同比增長34.6%和23.8%，較1-4月份分別上升0.3和下降0.6個百分點。國金房地產分析師認為，上半年地產投資和新開工居高不下的原因在于前期開工慣性的延續，隨著地產銷售繼續下滑和銀行信貸約束，開發商資金鏈緊繃的壓力越來越大，必然導致開工投資的放緩。因此，7-8月保障房對沖能力高點的過去，下半年我們將看到投資和開工數據明顯的下降。國金房地產分析師預測全年地產銷售面積同比 0 增長，開發投資同比增長24.8%，新開工面積同比增長11%。

　　消費增速保持適度平穩：5月份社會消費品零售總額14697億元，同比增長16.9%，比4月份回落0.2個百分點，比去年同期回落1.8個百分點。1－5月，社會消費品零售總額同比增長16.6%，比去年同期回落1.6個百分點。消費數據下行的主要推動因素為通脹沖擊、地產竣工與銷售下滑，下半年消費增速大幅提升的可能性較小，但在居民收入水平提高、尤其下半年個稅改革推進背景下，消費增速將保持平穩。

　　出口有望反彈：今年 1-5 月，我國進出口總值14017.9億美元，同比增長27.4%，其中出口7123.8億美元，增長25.5%，進口6894.1億美元，增長29.4%。5月份我國進出口總值增長23.5%，其中出口增長19.4%，進口增長28.4%。出口增速雖然較去年有所回落，但依然旺盛，國金宏觀策略小組認為3、4季度出口增長將呈現底部反彈波動特征，并維持全年出口20.65%的增長預期不變。

　　1.1.2 A股市場：估值底部逐漸形成，等待破局

　　微觀層面來看，持續緊縮的貨幣政策、銀行信貸約束使得企業獲得資金的成本和難度加大，擴大再生產停滯較大程度抑制了需求，企業盈利面臨下滑的風險，國金宏觀小組在相對中性的情況下將市場全年盈利預測下調至19.5%，其中銀行起到中流砥柱的作用，結構性問題突出。

　　因此在下半年前半段，宏觀經濟增長放緩加之企業盈利能力下調仍將對市場形成負面沖擊，但同時政策和經濟基本面改善的信號將逐步積累，下半年后半段通脹下滑、經濟放緩為政策提供了靈活空間。

　　在2011年前1-5個月的物價上漲中，除了輸入性通脹外，內生通脹占據主導位置，其中1-2月份食品價格上漲是通脹的主要來源，而到3-4月份非食品價格主導作用上升。我們認為隨著夏糧和秋糧的供應，下半年的糧食價格有望下降，同時生豬盈利空間使得補欄積極性較高，政府在生豬價格創歷史新高情況下，有可能加大行政力度、緩解價格的上行。此外，資源價格帶來的沖擊降低也有望緩和非食品價格上漲的壓力。總體來看，我們認為下半年價格可能在6月出現高點，隨后逐漸回落。

　　通脹下滑、經濟放緩為政策提供了放松的可能，但積極的信號需要等待，包括8月份央行確定下半年貨幣政策工作的重點、國慶前后在企業盈利和經濟增長底部更加清晰背景下的政策基調，均值得關注。預期在通脹拐點確認后，緊縮力度內生性松動，7、8月流動緊縮即將到位出現反彈，短期流動性緊張的局面將得到改善。此外，從目前的估值水平來看，滬深300藍籌估值處于底部，隨著經濟底部的出現，將催生市場估值底部得逐漸形成。

　　綜合來看，國金策略小組認為2011 下半年的A 股市場會延續復雜曲折的的走勢。下半年前期市場將先經歷經濟下滑和盈利預測下調的負面沖擊，短期內在通脹尚未回落的前提下仍難以看到政策放松的跡象，市場悲觀情緒會進一步加重。下半年后期，關于經濟和企業盈利底部的能見度將逐漸清晰，投資者對盈利過度的悲觀預期將被扭轉，中報和三季報的披露會推動預期的向上修正。同時，隨著通脹回落、增長放緩，政策放松的必要性和可能性都會增強，對政策放松的期待將帶來估值修復和情緒向樂觀化的轉變。

　　國金證券研究所對于2011年下半年宏觀經濟及A股市場策略的詳細分析，請參考宏觀策略組《2011年中期股票投資策略報告》、《2011年下半年產業比較分析報告》。

　　1.1.3 基金組合配置策略：格局逐漸清晰，操作適當積極

　　綜合上述對宏觀經濟及A股市場環境的分析，在格局逐漸清晰的背景下，下半年整體操作可適當積極。分階段來看，建議2011年下半年初期將基金組合整體風險定位在中等水平，接下來可結合政策波動、企業盈利狀況、流動性變化、投資者情緒等逐漸提升組合風險。

　　2011年以來基金產品繼續向多元化和精細化轉變，隨著產品線廣度的延展以及產品特征愈加鮮明，結合自上而下的投資策略將相對于單純的自下而上的投資模式對市場適應性更強，同時對自上而下策略較好的駕馭將顯著改善基金投資組合的風險收益特征。建議投資者基金投資選擇上逐漸引入及增強自上而下策略。

　　截止到6月21日，今年以來各類型基金發行數量已經超過90只，假設下半年以同樣的發行節奏進行，全年發行數量將明顯超過去年。與此同時，2011年基金產品發行繼續向多元化和精細化轉變，產品特征愈加鮮明，從下圖表右我們對基金類型和相應風格特征的基本描述來看，在風格、主題、投資標的、投資策略等方面，各類產品均得到了豐富。

　　在此背景下，自上而下進行基金投資不在是“單純”的股/債市場間的資產配置，不同國家區域市場的配置選擇、商品與股票及債券市場的配置選擇、不同主題板塊間的配置選擇，都將使得自上而下投資策略的市場適應性得到顯著提升，對自上而下策略較好的駕馭將顯著改善基金投資組合的風險收益特征。

　　基金組合配置策略整體適當積極，在下半年初期組合整體風險立足中等水平的策略下，可在股票型、混合型和債券型基金間進行平衡，或者以配置相對穩健的混合型基金為核心，在股票型、混合型基金投資風格的選擇上，側重盈利能力穩定、具備估值優勢的中大盤風格品種。隨著估值修復和情緒向樂觀化的轉變，可提升組合高風險資產的比例，增加指數型基金的配置，同時組合風格進攻性增強，包括周期風格、資源主題、新興產業等主題基金投資比例可提升。

　　QDII基金作為分散單一市場投資風險的工具可適當關注，目前來看美國市場、歐洲市場依然行駛在緩慢復蘇的道路上，新興市場經濟增速也保持在較高水平上，但與此同時，歐債危機、新興經濟體的通脹風險仍會擾動市場波動，鑒于全球市場的復雜性，下半年投資者可在新興市場和成熟市場之間進行較為均衡的配置。

　　1.1.4 核心+衛星策略靈活投資指數基金

　　2011年年度基金投資策略中，我們提出“2011年基金行業相對市場獲取超額收益的空間或將被壓縮，偏好“簡單投資”的投資者，不妨重拾指數基金”的策略，回顧上半年的基金表現，基本驗證了我們這一觀點，截止到6月24日，今年以來指數型基金平均下跌2.89%，而股票型、混合-積極型、混合-靈活配置型和混合-保守配置型基金分別下跌了7.9%、7.35%、8.05%和5.09%，指數型基金相對超額收益明顯。

　　結合下半年市場環境，我們認為指數型基金的優勢可能會得以延續，一方面中大盤藍籌股票的估值仍處于較低水平，隨著下半年投資者悲觀情緒的逐漸釋放，相對于中小盤股票的估值修復有望繼續演繹，另一方面。正如我們上文所講，下半年中小盤股票的盈利預測下調風險更大，而確定性、安全性更強的大中盤股票的關注度有望得到提升。因此，考慮到大中盤股票對指數的影響，下半年指數型基金的投資可繼續關注。

　　近年來指數型基金得到快速發展，產品設計多元化、精細化也進一步增加了挑選的難度。指數型基金由于跟蹤的標的指數不同，表現出不同的特征，通過辨識指數基金特征，可以在把脈市場風格的同時，利用指數型基金優化組合風格、增強組合的進攻性。

　　指數的編制方式不同也使得指數基金的跟蹤標的顯示出不同的特征。下圖表左我們按照指數基金一季報的行業配置對跟蹤標的指數的行業特征進行辨識，不少指數基金在行業上顯示出較高的集中度，比如滬深300金融指數、上證商品指數、上證消費指數，對金融、采掘和消費品的高比例持有顯著。

　　此外，我們通過對標的指數最近一年的走勢分析各個指數間的相似度，并在下圖表右中進行歸類。包括了以上證指數、滬深300、MSCI中國A股、深證成指為代表的綜合性指數，以上證50、上證周期、上證龍頭、上證超大盤和180價值為代表的權重指數(指數樣本在50只左右)，另外除了價值、成長等風格特征明顯的指數，也有主題特征更鮮明的指數，比如資源主題、紅利主題、消費主題等。

　　下半年在指數基金的投資策略上，基于我們對于大中盤藍籌風格股票估值修復或延續的判斷，可以核心-衛星策略把握指數基金投資機會，即以價值特征指數(更側重中盤指數)作為核心資產，靈活調整衛星部分，在短期市場更注重確定性和安全性背景下，可搭配消費主題或者非周期特征的指數基金，隨著投資者悲觀情緒釋放、政策放松，資源主題、紅利主題指數基金等可進行靈活選擇。

　　市場豐富的結構性機會將繼續給管理人提出考驗，基金間業績分化仍將顯著。接下來，本文將結合市場結構、節奏與基金產品、基金管理人風格特點的分析，重點交流下半年進行基金產品選擇的思路和一些想法。

　　1. 2 權益類開放式基金選擇策略：行業輪動把握能力辨識績優品種，從穩定增長向高彈性配置過渡

　　1.2.1 關注穩健型品種，改善組合風險\收益

　　正如上文所講，下半年初期控制組合風險在中等水平，策略上除了進行股債搭配平衡，也可以風格相對穩健的混合型基金為核心。值得關注的是，一些股票型基金、積極投資的混合型基金，雖然在股票倉位上并不明顯低于同業，但通過對組合風險的控制，也達到了低波動、較好收益的效果。因此，在具體產品的選擇上，可以從風險收益的角度，關注風險\收益配比效果較好的品種，投資穩定性強、業績良好的品種。

　　1.2.2 超額收益空間壓縮，行業輪動把握能力辨識績優品種

　　盈利預測下調將繼續對A股市場形成負面沖擊，在下半年隨著中報、季報的披露確認，我們認為業績低于預期的風險仍主要集中在中小盤股票，根據國金策略小組的推算，今年剩余三個季度中小板和創業板要實現當前的盈利增長預期的概率較小。因此，雖然中小板和創業板的估值已經大幅回調，但考慮到盈利下調風險，這一估值水平并不安全。此外，今年下半年的減持壓力也主要集中在中小股票。考慮到這一風險，從風格角度建議投資者更多關注穩定性更強的中大盤風格基金。

　　公募基金由于投資理念相近且受資產規模的限制，多數基金以中盤、中大盤“白馬股”作為核心資產，這一特征也使得不少基金間配置相似度較高。以下圖表為例，單一基金重倉股被同業持有的基金數量在35只左右，而在下半年盈利預測調整風險下，確定性增長將成為關注的重點，這也將更進一步加強同業相似配置。在此背景下，基金獲得超額收益的空間也將壓縮，我們認為基金對行業板塊間輪動的把握的重要性將得到明顯提升，同時對個股有更深刻、清晰理解的產品具備相對優勢。

　　在產品的篩選上，我們按照國金風格評價結果中中性、相對大盤、典型大盤的樣本結果，通過比較基金行業和重倉股過去兩年的相對收益情況，對基金的行業選擇和個股選擇能力進行比較，篩選如下行業選擇能力突出，且兼具選股能力優勢管理人所管理的基金產品，以供投資者選擇參考：

　　基金行業選擇能力指標＝∑(季度i行業配置按季報披露占股票資產凈值比例計算下季度加權平均漲幅)/8。其中，選取季報為2009年二季報～2011年一季報。

　　基金選股能力評價指標＝∑(季度i重倉股按季報披露占股票資產凈值比例計算下季度加權平均漲幅)/8。其中，選取季報為2009年二季報～2011年一季報。

　　在具體比較過程中，剔除基金經理發生頻繁調整、計算指標不能很好反應當前管理人投資管理能力的基金。其中，部分優秀基金產品由于設立時間因素并未納入分析比較。

　　1.2.3 結合市場環境切換組合風格，從穩定增長向高彈性配置過渡

　　圍繞行業/板塊輪動，結合自上而下的經濟環境以及自下而上的企業業績成長預期，通過對2011年下半年配置價值相對突出的行業/板塊及其輪動節奏的探尋，在區分基金產品特征及行業配置偏好的基礎上，尋找潛在的優勢基金產品。

　　結合上文對市場環境變化的分析，我們認為下半年前半年在經濟基本面比較復雜、企業盈利預測背景下下，以確定性和安全性原則構建組合應對風險，保險、商業貿易、食品飲料等行業以及保障房建設相關產業的優勢相對明顯，下半年后期在政策環境、流動性環境改善預期下，可選消費以及彈性更大的地產、汽車、有色、煤炭可進行關注。

　　在下半年前半段，市場對經濟底、盈利底、緊縮底、通脹頂的確認過程中，對于投資機會的選擇，投資者將更看重業績的確定性和安全性，尤其是接下來隨著中報披露，大量下調企業盈利預測，防御性尤為重要，我們認為其中的保險、商業貿易、食品飲料等行業的相對優勢明顯；

　　同時，投資仍然是下半年經濟增長的核心支撐，尤其是保障房建設在下半年受政策支持是相對確定的事件。由于上半年保障房建設開工率不足，中央近期進一步加大支持力度，比如實質性融資政策出臺，使得資金面的不確定性預期得到了改善，相關行業需求預期也有望發生變化，我們認為下半年水泥、機械等行業的投資可能會始終貫穿。

　　下半年后期政策如果放松，必然導致流動性環境的改善，貨幣增速回升將伴隨地產、汽車等可選消費品銷售增速的回升，同時地產和汽車的估值水平均已經處于底部位置，對負面消息反映足夠充分。因此當市場見底回升，地產和汽車上漲的彈性更足、空間更大。此外，對流動性敏感、彈性更大的煤炭有色也可進行關注。

　　綜合上述分析，在結合基金產品特征及行業配置偏好進行組合配置上，建議前期基金組合以“穩定增長＋保障房投資主題”特征為核心，逐漸向“可選消費＋周期”的配置轉變。

　　第二部分：收益預期下降，立足穩健防御——固定收益類開放式基金投資操作策略

　　在經濟緩慢下滑、CPI回落、資金面緩解等預期下，短期債券市場不存在大的風險，但考慮到以上已經被市場有所認識，明顯的波段性投資機會也會較小。而信貸4季度的內生性松動，使得債市面臨調整壓力，但收益波動區間會有所收窄，波段獲取收益的難度加大，對高息票信用債的持有期收益貢獻將會提升。不過，考慮到目前收益率已經處于較高水平，我們認為下半年債券市場的波動也在為長期投資機會“積蓄力量”。

　　穩健操作的債券-新股申購型基金預期年化收益水平可能會較去年有所下降，操作策略的不同將會導致內部收益分化顯著，但其中管理能力較強的品種仍有戰勝CPI及定存的能力。投資債券基金建議采取穩健防御策略，優選管理人綜合投資管理能力具有比較優勢且歷史業績持續穩定產品。

　　“固定收益”特征分級基金持有到期的年化收益率6%左右，且具備高安全邊際，是中長期低風險穩定回報的投資首選。

　　2.1 債券型開放式基金：收益預期下降，立足穩健防御

　　2.1.1 核心收益來源于信用債，封閉運作助力業績穩定

　　根據國金研究所基金分類統計，今年以來(截止到6.10)普通債券型基金和新股申購型基金分別下跌0.79%、0.45%，完全債券型基金表現穩健，業績上漲1.56%。股票市場調整拖累了普通債券型和新股申購型基金的業績，從下圖表左不同股票倉位的統計可以看出，權益類資產投資比例較低的基金明顯抗跌；而債券市場在去年下半年消化了諸多負面因素后，并沒有受到今年上半年物價的影響，反而有超預期驚喜，這也使完全債券型基金走勢相對穩健。

　　從投資標的角度考察，信用債券的投資收益是基金的核心收益來源，上半年債券型基金也加大對信用債的投資比例，其中封閉運作的債券基金更是加大杠桿比例，比如富國天豐、招商信用，據統計，封閉運作的債券型基金業績好于平均水平，7只封閉式新股申購型基金平均上漲0.87%。

　　2.1.2 信用債持有期收益貢獻或提升

　　根據國金債券小組的策略觀點，經濟基本面3季度下滑的趨勢將延續，但目前經濟僅是適度放緩。物價來看，6月高點后CPI將呈現逐步下行的趨勢，無論是食品、非食品價格壓力都有望減輕，特別是在政府可能在流通領域的政策或有超預期拉低通脹的可能。資金面來看，加息和準備金上調手段還有使用的可能，資金面將在6-7月達到低點，隨后在3季度開始逐步有所寬松。

　　就債券市場投資機會來看，在經濟緩慢下滑、CPI回落、資金面緩解等預期下，短期債券市場不存在大的風險，但考慮到以上已經被市場有所認識，明顯的波段性投資機會也會較小。而中期來看，隨著三季度末經濟下滑的風險進一步加大、通脹壓力緩解為政策放松提供空間，信貸4季度的內生性松動，使得債市面臨調整壓力，但收益波動區間會有所收窄。

　　因此，就債券市場來看，收益率無論是下行還是上行均缺乏推動因素，波段獲取收益的難度加大，持有期收益的貢獻將會提升。券種選擇上，高息票的信用債仍是較好的投資標的，同時信用利差處于歷史高位也提供了利差保護。

　　此外，考慮到目前收益率已經處于較高水平，我們認為下半年債券市場的波動也在為長期投資機會“積蓄力量”，下半年對于債券基金也面臨較好的建倉機會。

　　2.1.3 打新拖累基金業績，關注權益類投資管理能力

　　盡管債券型基金在上半年較大程度降低權益類投資的比例，但股票市場的下跌給參與二級市場股票投資、新股申購的基金收益仍帶來一定損失，尤其是隨著新股發行方式的轉變以及市場化程度的提高，新股破發現象上升，基金申購新股風險上升。同時，由于目前基金新股申購以網下申購為主，鎖定期(3個月)的波動更加劇基金業績的波動。下圖表左統計了2011年以來新股上市首日和三個月的表現，首日破發的比例接近40%，三個月破發的比例更超過70%，與下圖右2010年新股上市表現比較，相去甚遠。

　　據統計，截至6月17日，今年以來共有65只債券型基金參與107只新股首發，按三個月后解禁當天收盤價計算，尚未解禁的按6月17日復權收盤價計算，基金所持新股加權平均收益為虧損11.87%，按10%的中簽率(2011年上半年網下申購平均水平)估算，債券型基金打新股的業績虧損為1.19%。

　　結合下半年A股市場環境，參與新股申購獲得補充收益的難度依然較大，需要管理人對公司基本面、市場情緒有所研判，進行選擇性參與，而且部分債券-新股申購型基金對于申購所得股票，在賣出時間上給予管理人一定的靈活度。無論是選擇申購還是對于持有期限的選擇把握，均對管理人的選股能力提出要求。在債券基金選擇上，不僅要關注基金經理乃至固定收益部門的實力，亦要關注基金公司的權益類投資管理能力。

　　2.1.4 管理能力強的品種仍有戰勝CPI及定存的能力

　　基于上述對債券市場環境、收益率水平(包括信用類債券)以及新股申購的分析，穩健操作的債券-新股申購型基金預期年化收益水平較去年可能會有所下降，操作策略的不同將會導致內部收益分化顯著，但其中管理能力較強的品種仍有戰勝CPI及定存的能力。此外，從中長期看債券型基金仍是穩健型投資者資產配置的重要選擇。

　　在債券型基金產品選擇上，建議采取穩健防御策略，優選管理人綜合投資管理能力具有比較優勢且歷史業績持續穩定的債券-新股申購型產品，如中銀穩健增利、建信穩定增利、易方達增強回報、工銀增強收益、光大增利收益、諾安優化收益、國投瑞銀穩定增利等。

　　2.2 穩定回報首選“固定特征”分級基金，結合市場預期關注杠桿基金

　　2.2.1 “固定收益”特征分級基金：低風險穩定回報投資首選

　　分級基金的低風險份額優先獲得基準收益，具有固定收益的的特征，其中長盛同慶、國泰優先、富國匯利A、大成景豐A和泰達聚利A因為有固定到期日，到期后轉為開放式基金可以進行申購贖回，可以計算其到期年化收益。按照2011年6月17日收盤市場價格購入、持有到期按凈值結算計算，長盛同慶和國泰優先的到期年化收益在6%以上，富國匯利和大成景豐也分別有5.48%和5.25%，具備較強的吸引力。此外，天弘添利A、富國天盈A、萬家添利A和博時裕祥A雖然不上市交易，但設有三個月或六個月定期開放，投資者可按約定基準收益獲得固定收益，類似于銀行理財產品。

　　從風險角度而言，雖然上述產品均沒有設置“救生艇”條款，但目前母基金凈值均處于較高水平，對子基金的保護墊也相當豐厚。其中，長盛同慶和國泰估值兩只權益類母基金的凈值距離對長盛同慶A和國泰優先基準收益“侵蝕”的臨界點分別有52%和41%的安全邊際；富國匯利和大成景豐均為固定收益類產品，距離對匯利A和景豐A基準收益“侵蝕”的臨界點有23%和20%的安全邊際，作為固定收益產品均足夠安全；此外，就四只開放式固定收益產品來看，周期內的安全墊同樣具備優勢，以富國天盈為例，只有富國天盈在六個月內虧損28%，天盈A的基準收益才可能被“侵蝕”。

　　因此，對于低風險偏好、追求穩定收益的投資者，上述基金非常適合作為抵御通脹的中長期投資產品。投資者可以結合收益情況和自身流動性安排，進行選擇。

　　另外，雙禧A、銀華穩進、申萬收益、信誠500、銀華金利、多利優先和建信穩健等分級基金，同樣具備固定收益特征，約定基礎利率在5.50%上下，在折價交易狀態下對于低風險投資者亦具備一定的吸引力，不過由于市場價格波動會導致目標收益存在一定的不確定性，無固定存續期，可能使折價長期存在。

　　2.2.2 結合市場走勢，關注景豐B和匯利B溢價提升的投資機會

　　分級債券基金的高風險收益端份額，通過杠桿放大收益，為相對積極的投資者提供了投資工具。從目前已經上市的四只分級債券基金來看，除了嘉實多利進取，其余三只基金均有固定存續期。能夠通過杠桿放大收益，也使得產品多溢價交易，其中杠桿率5倍的嘉實多利進取溢價近19%，如果我們以其折算日為剩余年限終點，其基礎份額年化8.7%的收益率可滿足進取份額的折溢價打平(以當前時點計算，基礎份額必須年化8.7%收益才能保證投資者不虧損)。值得注意的是，嘉實多利進取無固定存續期且作為債券-普通債券型基金，波動相對較大，目前較高的溢價率存在著波動風險。

　　同樣，大成景豐B和富國匯利B打平時要求的年化收益分別為3.11%和3.58%，對于普通債券型和新股申購型基金來說，結合歷史平均收益且作為管理能力較強的兩只基金，年化預期要求相對合理，下半年可結合市場走勢，如果市場反彈溢價率有望繼續得到提升。

　　2.3 貨幣市場基金：下半年收益率或逐步下行

　　2011年上半年，正如我們年初預期，隨著一系列緊縮政策效應的累積，央票發行利率、同業拆借利率持續上行，從而推動貨幣市場基金收益率水平逐步攀升，平均年化收益率從年初的2.6%攀升至二季度3%左右，今年以來截止到6月24日，貨幣市場基金平均年化收益率3.09%(不含B級)。

　　對于下半年，我們認為隨著通脹壓力的緩解以及政策趨于平穩，資金面緊張的局面將得到改善，貨幣市場基金收益率或略有下移。全年收益率可實現2.5%~3%左右，繼續高位運行。

　　在貨幣市場基金選擇上，基金季報中“影子定價”與“攤余成本法”確定的基金資產凈值偏離度作為重要參考指標，不容忽視。偏離度越高表明基金手中資產“浮盈”越高，其維持甚至提高當前收益率水平的潛力越大，實證結果亦支持上述結論。因此，在貨幣市場基金的產品選擇上，參考偏離度數據、歷史收益及穩定性、流動性等，建議側重關注華夏現金、南方增利、海富通貨幣、華富貨幣、鵬華貨幣、中銀貨幣等“雙高——高偏離度、高收益”貨幣市場基金產品。

　　第三部分：傳統封基回歸管理業績，階段把握杠桿基金超額收益——封閉式基金投資操作策略

　　3.1 “稀缺+穩健”特征促使折價低位徘徊，中長期關注管理能力

　　總體來看，2011年以來傳統封閉式基金折價持續低位徘徊，截止2011年6月10日，25只傳統封閉式基金折價圍繞8%的中樞水平上下波動。在平均剩余存續期3.5年的背景下，平均到期年化收益率(按當前市價買入并持有到期按當前凈值贖回的年化收益率水平)2.06%。

　　傳統封基折價逐步回歸，一方面基于到期時間的逐漸縮短，理論上折價率必然是呈現逐步下降的趨勢，從下圖表左過去五年來的折價既可以看出，隨著時間推移、剩余存續期的縮短，傳統封基折價逐步回歸；另一方面，部分機構對封閉式基金存在投資偏好和配置需求，而隨著封轉開逐步進行，傳統封基成為稀缺品種。

　　此外，從管理業績來看，封閉式基金封閉投資、股票倉位上限控制穩健的運作方式，也使得其在結構化市場環境中具備優勢，其相對優勢也是機構偏好的重要原因。從下圖表各類型基金股票倉位和近年業績比較可以看出，傳統封基的股票倉位略低于混合型基金，但在2010年結構化行情中、今年以來的震蕩市場環境中均整體領先，且在09年的單邊上漲行情中并不明顯遜色。

　　整體來看，傳統封閉式基金折價率處于歷史低位，缺乏繼續回歸的動力，但考慮到機構配置偏好和需求、品種稀缺和業績穩健的優勢，折價率明顯擴大的可能也較小，下半年仍有可能圍繞8%左右的中樞水平繼續波動。

　　3.2 結合管理能力，關注中長期投資

　　隨著基金折價率繼續回歸的動力減弱，傳統封基的選擇將回歸管理業績，同時，作為封基二級市場表現的基礎，投資管理能力也是基金間折價分化的主要原因。從下圖不同剩余期限封基到期年化收益率水平比較可以看出，業績持續性較佳、管理能力較強的興華、裕陽、安順、漢盛等折價水平相對更低。

　　2011年下半年，低折價背景下傳統封基交易性機會將主要圍繞市場情緒的波動，同時傳統封基選擇更多基于中長期投資，投資者可以以管理能力為核心，結合折價波動、市場走勢把握投資機會。

　　3.3 積極關注高杠桿產品把握市場反彈機會

　　3.3.1 辨識特征，區分分級基金

　　近年來國內基金業對于分級基金進行了積極探索，從2007年首只分級基金成立，截止到2011年6月10日，已經有17只分級基金成立，資產規模超過500億元，且另有三只處于發售期。

　　分級基金通過收益分配劃分為不同風險收益級別的產品，其創新機制主要體現在以下幾個方面，包括，高風險份額對低風險份額本金和基準收益的補償方式；低風險份額是否參與超額收益分配；低風險份額是定期開放還是上市交易；是否可以份額配對轉換；是否進行定期和不定期折算。

　　考慮到上文我們已經對債券型分級基金進行分析，在此部分只對股票型和指數型進行介紹。雖然基金產品數量較多，但我們按照產品特點進行大致歸類，除了純杠桿產品瑞和滬深300，其余11只基金可以分成如下四類。以數量較多的第二類和第四類為例，長盛同慶和國泰估值優勢均分為高風險和低風險份額，低風險份額除了獲得固定收益，在達到一定條件還可以獲得超額收益，同時兩類份額均上市交易；而以國聯安雙禧為代表的一類產品，低風險份額只獲得固定收益，除了分成高、低風險份額，另有基礎份額可進行配對轉換。

　　3.3.2 結合情景分析考察估值進取、同慶B投資機會

　　就上文分類2中的估值進取和同慶B來看，兩只基金在產品設計上較為接近，與分類4中的基金相比，雖然均為高杠桿產品，但自成立以來基本維持折價走勢，一方面作為封閉式基金，與傳統封閉式基金類似的流動性缺陷是其折價的重要原因之一；另一方面，高杠桿產品作為把握階段性市場投資機會的工具，收益、風格的透明性較為重要，作為一類主動投資的產品，相對指數型基金不具優勢。此外，低風險份額除了獲得固定收益，在達到一定程度也會參與額外的收益分配，支付預期也在一定程度影響其折溢價率。

　　估值進取和同慶B均有固定到期日，兩只基金距離到期日分別還有1.65年和0.9年，我們通過情景分析考察基礎份額不同漲跌幅下，以現價買入同慶B和國泰進取的到期收益。從下圖表的結果可以看到，如果到期基礎份額不漲不跌，投資者分別獲得1.17%的收益和虧損8.54%，如果基礎份額上漲10%，同慶B和國泰進取可分別獲得20.36%和13.59%的收益。另外，由于目前同慶B和國泰進取的折價幅度較小，安全邊際也較低，其中國泰進取只有在基礎份額漲3.86%的背景下，才能保證到期不虧損。

　　靜態來看，目前估值進取和同慶B的優勢較小，接下來投資者可以結合折溢價率變化以及市場情緒進行關注。

　　3.3.3 積極關注高杠桿產品把握市場反彈機會

　　就上文分類4中的產品來看，高桿桿產品由于放大收益，在市場反彈過程中是把握階段收益的較好工具，從實際過程來看，這類產品通常隨市場反彈“啟動”較快。從下圖申萬進取上市以來的走勢可以看出，以今年1月26日到3月9日市場上漲階段為例，在此期間上證指數上漲12.13%，而同期申萬進取上漲 27.69%，超額收益顯著。杠桿基金隨市場啟動快的特點也使得其階段性把握難度較大，在去年11月12日~11月16日三個交易日市場快速上漲后回調8.04%背景下，申萬進取大幅下跌18.16% 。

　　除了市場走勢對杠桿基金投資機會的影響，杠桿率的變化、產品本身的風格與市場契合程度同樣會帶來顯著變化和區別。對于多數基礎份額為指數基金的杠桿基金來講，其風格相對透明的特征相對于主動管理的基金更容易把握。而在杠桿率的變化上，投資者前瞻性的關注杠桿變化趨勢、關注杠桿變化的特殊時點，更有助于階段投資機會的把握。

　　以瑞福進取的杠桿變化為例，09年6月15日，瑞福優先單位凈值0.946，加上歷史分紅后已經回升至保本，按照產品約定，接下來全部收益都將用來回補瑞福進取的損失，因此瑞福進取的杠桿率由1.45迅速上升至2.9，同時我們可以看到，其明顯受到資金追捧，溢價率從30%左右攀升至60%左右，杠桿率的變化影響顯著。

　　再以瑞和滬深300為例，該基金分級產品瑞和小康、瑞和遠見均為杠桿基金，并在基礎份額1元凈值之上以1.1元為臨界點杠桿互換，可以看到，在基金成立初期，雖然瑞和小康處于高杠桿階段，但由于距離1.1元臨界點較近，對瑞和遠見的杠桿變化預期使得瑞和遠見明顯溢價、而瑞和小康折價，在此后的走勢中我們也可看出這一明顯規律。

　　與市場風格契合程度也是影響高杠桿基金階段投資機會的重要因素，從下圖表左雙禧B、銀華銳進的走勢比較可以看到，以去年9月底到10月初市場反彈階段來看，在大盤風格主導下，跟蹤中證100指數基金的雙禧B上漲幅度高于銀華銳進，溢價率也大幅上升至25%左右。

　　上市基金的折溢價率變化也較受投資者關注，從實際來看，折溢價率較大程度反映投資者情緒變化的結果。仍以瑞福進取為例，09年7月份隨著指數不斷創出新高，瑞福進取的溢價率由50%左右逐漸下降至10%，顯示出對市場的謹慎情緒，而在市場下跌過程中，隨著下跌動能逐漸減弱、投資者開始關注反彈機會，溢價率逐漸上升，08年下半年和短期市場中溢價率上升均是較好的例證。

　　從短期杠桿基金的走勢來看，在前期市場下跌過程中高桿桿基金承擔了較大損失，投資者悲觀預期加重的同時溢價率也明顯下降，而近期隨著市場進一步向下波動，杠桿基金的下跌動能開始減弱，溢價率也隨之上升。結合下半年市場環境，我們認為在下半年指數投資相對樂觀的判斷下，杠桿基金的投資機會可以積極關注，可重點關注大中盤風格、交易活躍的申萬進取、雙禧B。

　　第四部分：基金池及2011年7月份基金組合推薦

　　依據前面各部分對相關市場以及各類產品投資操作策略分析，下階段重點關注基金池如下：

圖表41：基金池推薦（按字母順序排列）
股票型基金	推薦理由
大成景陽	既往業績突出，基金經理穩定性強，且從業經驗豐富，精選個股能力較強。
東吳雙動力	基金管理人投資操作比較積極，同時選股能力很強。2010年，憑借對醫藥等消費板塊取得了不錯的收益，去年四季度末以來，基金倉位水平有所降低，且減持了醫藥等高估值行業的配置，增持了中材國際、棕櫚園林等建筑行業的配置。
東吳行業輪動	基金管理人能力出眾，從去年底開始對持倉結構積極調整，大比例增加采掘業的投資比例，同時適當提升金融的持倉比例。
富國天瑞	富國天瑞基金在宋小龍管理期間，取得了較高的風險調整收益水平。基金經理以“自下而上”選股為主，在行業板塊布局上保持著明顯的獨立性。現階段其采取了以房地產、金融、金屬非金屬等強周期性行業為主的布局方式。
工銀紅利	注重分紅的上市公司股票，金融保險、家電、食品飲料等行業內股票關注較多。
國富潛力	操作風格較為穩健，換手率較低，在行業配置上除了較多關注機械、水泥、醫藥等，對其它行業的配置相對均衡。
國聯安精選	配置相對均衡，基金經理魏東投資管理能力突出，近年來國聯安基金公司從管理到投研均得到明顯改善。
國泰中小盤	中小盤成長風格，操作風格靈活，從近期的投資思路來看，出于風險的考慮，重點關注于估值低、成長確定性強的中盤股票。
華商盛世	華商盛世基金最大特點是基金管理人選股能力出色，且投資操作積極靈活，憑借于此，基金自成立以來各期業績均居同業前列。
華夏優增	基金管理人綜合實力較強，該基金歷史業績良好，在既往投資中表現出較強的選股能力。
匯豐先鋒	匯豐低碳先鋒股票型基金主要投資于受益于低碳經濟概念、具有持續成長潛力的上市公司。基金經理邵驥詠先生具備多年投資從業經驗，善于在不同市場環境中捕捉行業/股票投資機會。
嘉實優質	基金經理劉天君具有較強的選股能力，從既往投資來看，基金操作靈活，對成長股有良好的把握能力。
建信核心精選	配置相對均衡，注重風險控制，基金經理王新艷上任以來其管理業績有明顯提升。
南方隆元	重點關注先進制造業、現代服務業和基礎產業的投資機會，無論是資產配置還是個股選擇均較為靈活。
南方盛元	操作風格較為積極，在行業配置上偏好采掘業、有色金屬、金融、地產等周期性行業，其行業集中度處于中等偏上水平。
諾安中小盤	諾安中小盤精選基金以“自下而上”選股為主，兼顧“自上而下”的大類資產配置策略，精選成長性中小盤個股進行布局。基金經理投資能力突出，對行業判斷具有獨立性。
廣發聚豐	無論從資產配置還是從組合風格來看，進攻性較強，市場反彈過程中具備較大的彈性。
上投內需	上投內需基金投資標的直指內需主題，基金管理人偏好持有消費內需型行業，長期看符合“擴大內需、刺激消費”的政策指引方向。上投內需強調選股、偏好中小盤成長型個股，且選股能力較強。
興全社會責任	中小盤成長風格，選股能力較強，持股集中度較高，操作風格靈活。
中銀策略	注重風險控制，股票倉位保持同業中等水平。從近期組合來看，對于低估值的機械行業關注較多。

混合型基金	推薦理由
寶康消費品	產品設計鎖定大消費類子行業，基金對大消費類行業的配置能力較強，同時，基金管理人選股能力也較出眾，最高75%股票倉位水平的產品設計限定，可以一定程度上降低基金的風險水平。
博時平衡	股票投資比例上限為60%，在震蕩市場環境中，產品設計為基金帶來了一定的安全邊際。在被動低倉位之余，基金主動擇時和行業配置能力較強，這也使得基金具備一定的進攻性。
大成穩健	操作風格穩健，由于主要投資于上證180指數成分股、深證100指數成分股，風格傾向于大中盤。
大摩資源	主要以資源類股票為投資對象，無論是基金在2010年上半年依靠出色的行業配置和選股能力取得了較好的表現，還是三四季度對周期性品種的提前布局和倉位的逐級提升，都很大程度上說明基金經理何濱女士對市場的洞察力和前瞻性把握能力。
東吳進取策略	基金投資運作偏好成長型個股，積極主動，且選股能力較強，去年底以來基金增持較大比例的白酒和建筑行業。
富國天成	股票倉位適中，風險控制能力較強，側重穩健成長類風格股票和低估值銀行股。
富國天惠	較強的選股能力，股票倉位保持在較高水平，通過組合管理實現較好的風險收益配比。
廣發內需增長	靈活配置型基金，相對側重煤炭、有色行業，對其它行業的持有相對均衡。
國投穩健增長	基金經理善于利用資產配置控制系統性風險，重視組合中對行業個股的選配，基金歷史業績穩健。
海富通精選	偏好周期行業，操作風格較為積極，基金經理具備較強的管理能力。
華安配置	注重自下而上的選股，選股能力突出，行業配置相對均衡。
華商阿爾法	管理人選股能力較為突出，契合了產品構建高阿爾法組合的投資目標。同時，該基金在秉承了公司選股優勢同時，打造了相對獨立的投資組合，與公司旗下其它基金交叉持股較少。
華夏回報	風險控制能力突出，在震蕩市場和熊市中更能展現其投資管理能力，適合風險承受能力一般的投資者。
諾安靈活配置	靈活配置資產，成立以來基金業績的風險收益配比較好。相比同類型基金，諾安配置的股票資產配比相對較低，而在行業和股票組合上保持適度進取。基金經理具備通過“自下而上”選股、貢獻動態“α”的管理能力。
鵬華成長	在市場震蕩較弱的行情下，通常都能獲取超越同業平均的超額收益。基金自成立以來出色的行業配置和選股能力，使其業績持續超越同業。
添富優勢	股票倉位保持較高水平運作，對成長和價值的配置相對均衡。
興全可轉債	以可轉債為主要投資標的，具有熊市中穩健、牛市中適當進取的特征。
興全有機增長	業績持續優秀，良好的表現一方面來源于產品自上而下繼承了興業全球基金公司穩健務實的管理風格、較強的執行力以及優秀的資產配置能力，另一方面，基金經理對中小盤成長風格股票靈活把握，同樣為基金業績增色不少。
易方達策略	承襲易方達基金選股能力較強的特點，從近期組合來看投資風格更趨向均衡。
中銀價值	操作靈活，自下而上的選股能力較強，同時秉承中銀基金公司穩健、注重風險控制的特征。

債券型基金	推薦理由及產品
普通債券型	債券－普通債券型基金由于可將不高于20％的基金資產參與二級市場股票投資，因此除了債券投資，股票投資管理能力也直接影響到基金的收益和波動。綜合考察管理人歷史收益、風險水平以及股票投資管理能力。產品：招商增利、嘉實多元、長盛積債、易方達穩健收益、富國優化強債。
新股申購型	新股申購是債券－新股申購型基金收益來源的補充，隨著新股上市走勢分化，管理人打新股能力也較為重要。綜合考察管理人歷史業績、債券投資管理能力、風險水平以及打新能力。產品：建信穩定增利、中銀穩健增利、易方達增強回報、工銀增強收益、光大增利收益、諾安優化收益、國投瑞銀穩定增利、大成債券。

貨幣型基金	推薦理由及產品
貨幣型基金	參考偏離度數據、歷史收益及穩定性、流動性等指標。產品：華夏現金、南方增利、海富通貨幣、華富貨幣、鵬華貨幣、中銀貨幣。

　　依據前面各部分對相關市場以及各類產品投資操作策略分析，建立國金1107期基金組合如下：

圖表42：1107期進攻型組合					圖表43：1107期防御型組合
基金名稱	基金類型	基金經理	基金公司	投資權重	基金名稱	基金類型	基金經理	基金公司	投資權重
嘉實優質	股票型	劉天君	嘉實	20%	國富彈性	股票型	張曉東	國海富蘭克林	20%
南方隆元	股票型	汪澂,蔣朋宸	南方	20%	中銀價值	混合－靈活配置型	張發余,彭硯	中銀	20%
富國天成	混合－靈活配置型	于江勇	富國	20%	鵬華成長	混合－積極配置型	張卓	鵬華	20%
興全有機增長	混合－靈活配置型	陳揚帆	興業全球	20%	諾安債券	債券－新股申購型	張樂賽	諾安	20%
東吳進取策略	混合－靈活配置型	昆鵬	東吳	20%	建信增利	債券－新股申購型	鐘敬棣,黎穎芳	建信	20%
組合說明：組合平均股票倉位77.5%，較上月基本持平。本期用嘉實優質、興全有機增長和東吳進取策略替代鵬華價值、華安配置和東吳動力。其中嘉實優質側重對白馬股的挖掘，且管理能力較強；興全有機增長自下而上的選股能力較強；東吳進取策略在穩定增長和投資主題上的配置兼顧。					組合說明：組合平均股票倉位51%，較上月基本持平。本期用國富彈性、鵬華成長替代中銀紅利、國投穩健。組合風險保持中等，其中國富彈性側重穩定增長類股票的投資，鵬華成長的選股能力較強，風險收益配比效果好。
來源：國金證券研究所

圖表44：1107期靈活配置組合					圖表45：1107期絕對收益組合
基金名稱	基金類型	基金經理	基金公司	投資權重	基金名稱	基金類型	基金經理	基金公司	投資權重
廣發聚豐	股票型	易陽方	廣發	20%	國投增利	債券－新股申購型	韓海平	國投瑞銀	50%
華夏成長	混合－靈活配置型	童汀	華夏	20%	中銀增利	債券－新股申購型	李建奚鵬洲	中銀	50%
大成債A/B	債券－新股申購型	王立	大成	30%
嘉實多元A	債券－普通債券型	鐘智倫	富國	30%
組合說明：組合風險略有提高，用廣發聚豐、華夏成長和嘉實多元替代興全可轉債、諾安配置和富國優化。組合風險保持在中低水平，其中廣發聚豐無論從資產配置還是組合風格來看進攻性較強；華夏成長風險收益配比效果突出。					組合說明：以獲得絕對收益為目標，綜合比較歷史業績、風險控制水平以及打新能力選擇兩只新股申購型基金。
來源：國金證券研究所

圖表46：1107期封閉基金組合
基金名稱	基金類型	基金經理	基金公司	投資權重
國泰優先	其它類型	程洲,周廣山	國泰	25%
雙禧B	其它類型	黃欣	國聯安	25%
基金豐和	股票型	顧義河	嘉實	25%
基金金鑫	股票型	王航,劉夫	國泰	25%
組合說明：關注固定收益特征且到期年化收益具備優勢的國泰優先，具備一定杠桿、大盤風格且溢價率仍有上升空間的雙禧B，傳統封基主要從折價率、組合結構以及投資管理能力角度出發，選擇豐和、金鑫。
來源：國金證券研究所

圖表47：組合說明及2011.1.25以來收益情況
	進攻型組合	防御型組合	絕對收益組合	靈活配置組合	封閉基金組合
組合收益	5.78%	3.60%	2.24%	0.57%	5.02%
業績基準	1.12%	1.04%	1.19%	0.94%	1.17%
市場基準	2.17%	2.03%	——	——	——
*投資對象*	以股票型/混合型開放式基金為主，兩類產品配置比例不低于80%	涵蓋股票型/混合型/債券型開放式基金	以債券型開放式基金（或者類似固定收益類）/貨幣市場基金為主，兩類產品配置比例不低于80%	涵蓋股票型/混合型/債券型開放式基金/貨幣市場基金	完全配置封閉式基金
*組合目標*	通過相對穩健的類屬配置，構建高/中/低不同風險特征的組合，目標旨在取得超越業績基準的相對收益。適合對自身風險定位清晰及有主動進行配置需求的投資者。			通過積極靈活類屬配置，謀求絕對收益和相對收益間的平衡。適合對自身風險定位不甚清晰、在保值基礎上有適當增值需求的投資者。	精選封閉式基金，取得超越業績基準的相對收益。
*業績基準*	偏股型開放式基金收益指數	60%偏股型開放式基金收益指數＋40%債券型開放式基金收益指數	二年期定期存款稅后利率	MAX（一年期定期存款稅后利率，50%偏股型開放式基金收益指數）	封閉式基金價格指數
*市場基準*	80%流通A+20%上證國債指數	50%流通A+50%上證國債指數	——	——	——