號稱中國證券界“炒新第一人”的銠鈿(真名田軍校)近日被以非法經營罪起訴。銠鈿的“倒下”再次為蓬勃發展但缺少法律支撐的私募行業拉響警報。且不論他代客理財過程中有無違法行為，所謂的非法經營罪，就是指他根本沒有法律承認的合法身份從事代客理財。

　　缺少合法身份是整個私募行業面臨的窘境。我國的私募，包括陽光私募，均沒有取得監管部門批準的資產管理業務資格。在當前市場投資者還不夠成熟的情況下，一旦發生虧損，極容易引起糾紛，法律的天平也往往不利于私募。

　　經過近幾年的“生長”，有研究顯示私募資金的市場份額已經接近1萬億元。私募的存在豐富了機構投資者的隊伍，也有利于股市的價值發現。以市場化導向為原則，疏導和監管數量眾多、或明或暗的私募機構，給予其合法的市場參與者身份，將有助于中國股市的良性發展。

　　1月中旬發布的《證券投資基金法(修訂草案)》(下稱《草案》)，提出要把私募基金納入監管范圍。市場期待該法律的修訂，能夠使私募的“陽光化”生存邁出實質一步。

　　⊙記者 屈紅燕 ○見習編輯 田野

　　身處雷區 部分私募開始隱退江湖

　　業內比較一致的看法是，私募的規模已經達到了1萬億元，其中陽光私募規模達到1500億元。

　　盡管蓬勃發展，但由于身處法律灰色地帶，一旦發生法律糾紛，極易被以非法經營罪或者非法集資罪獲刑，加上近兩年來簡凡、孫成剛、銠鈿等曾經的市場知名人士被治罪，部分私募已經噤若寒蟬，心生退意。

　　浙江紹興王先生是一個長線價值挖掘者，曾創造過投資黃金股超越指數漲幅多倍的戰績，他稱自己投資股票，像企業家新建一個工廠一樣用心。但是王先生已經退出了代客理財的市場，雖然紹興周邊許多公司和個人慕名前來找他代客理財，均被王先生拒絕。盡管是監管部門鼓勵的長線價值投資者，但由于從業的法律風險未明，他為了保護自己清退了所有的老客戶。

　　如果說王先生作為地下私募的典型，正在退出私募領域的話，深圳著名的短線高手楊永興則是陽光私募退出的典型。他在2007年朝陽永續主辦的實盤大賽中，曾創造過用10個月將600萬元變成一個億，收益率高達1497%的奇跡。2010年底，他旗下的陽光私募產品——永圣慧遠(穩健增值)運行滿一年的時間，在上證綜指當年下跌14.31%的情況下，該產品收益率高達19.31%，投資者取得了絕對正收益，但楊永興也將該產品進行了清盤。

　　由于資產管理是嚴格限定的金融領域業務，我國監管部門不曾批準過任何一個私募的資產管理資格。即使是陽光私募，也只是在工商管理局注冊了名為投資公司，借道信托的合法形式而已，其實并沒有獲得過監管部門批準的資產管理資格。

　　一位已經退出私募領域的人士在接受記者采訪時表示，一旦由于業績虧損遭遇投資者投訴甚至起訴，私募將會引起監管機關的注意，成為被重點關注的對象，被定罪幾乎在劫難逃。

　　“打個不是很合適的比方，私募的地位有點像賣盜版碟的，并不因為賣盜版的人很多，就身份合法。一旦被抓，說你有罪就是有罪，逃不掉的�！� 該人士說。

　　由于缺少合法身份，非法經營或者非法集資罪，始終是高懸在私募頭上的致命繩索。

　　最高人民檢察院、公安部2009年12月發布《關于經濟犯罪案件追訴標準的規定》明確，未經國家有關主管部門批準，非法經營證券、期貨或者保險業務，非法經營數額在30萬元以上，或者違法所得數額在5萬元以上的，應予追訴。

　　非法集資罪也是私募容易撞上的“紅線”。最高人民法院2011年1月頒布《關于審理非法集資刑事案件具體應用法律若干問題的解釋》，根據該《解釋》，除“親友或單位內部”外，以“委托理財的方式非法吸收資金的”，只要未經有關部門依法批準或者借用合法經營的形式吸收資金，就將以“非法吸收公眾存款罪定罪處罰”。

　　非法經營和非法集資罪的定罪門檻很低。前者涉案金額只要在30萬元以上，后者涉案金額20萬元以上將被追究刑責。在這樣一個資金富裕的時代，私募受托資金動輒數千萬，甚至上億，一旦面臨訴訟，由于涉案金額巨大則可能負有重大刑責。

　　風險隱現 萬億私募亟需因勢利導

　　早在2000年開始，私募這個群體就活躍在股市當中，但至今仍未擁有明確的法律地位。2004年趙丹陽(專欄)借道深國投信托發行了第一只“陽光私募”，利用信托平臺約定權責。由于這種模式法律瑕疵較少，被稱為“陽光私募”。

　　陽光私募吸引了大批明星基金經理、券商風云人物加入，規模實力不斷壯大。各類民間投資高手以各種方式成立的地下私募，手握重金代客理財，參與市場角逐。私募以追求絕對收益為理念，具有將自身利益與投資者利益綁在一起的硬約束。隨著居民理財意識的覺醒，絕對收益模式受到了高凈值人群的歡迎。尤其經過2008年股市的大跌后，私募的投資風格更為市場接受，私募也借此蓬勃發展。

　　私募身處監管的灰色地帶，形形色色的地下私募在操作和管理上也良莠不齊。不可否認，資產規模越來越大的整個私募行業的也積累了一定風險。

　　陽光私募基本上已經實現陽光下生存，但也并非無風險。

　　首先，信托只對陽光私募進行監管，而大量“陽光私募”在發行時，同時保留了自營和專戶理財等“地下私募”，這便埋下了利益沖突的隱患，由于人性的自利，私募天然會偏向自營和專戶理財，道德風險顯現。事實上，記者觀察到，這種道德風險已經用另外一種方式在表露：由于私募同時發行多只陽光私募產品，他們會全力打造某些明星產品用來做對外宣傳，這些明星產品的年度收益率，與該私募其他產品年度收益率之差能夠高達30%，甚至50%。

　　其次，陽光私募魚龍混雜，令人擔憂。今年4月份，昔日“股市第一莊托”之稱的趙笑云成功發行首只陽光私募產品——陜國投·笑看風云一號，讓陽光私募資產管理資格備受爭議。2009年末，屬陽光私募之列的三羊資產還赫然被深圳證監局列為不具合法資質的證券咨詢機構，更說明部分陽光私募資質堪憂。在近期A股的連續下跌中，一些陽光私募產品的凈值劇烈波動大幅下挫，也讓投資者對部分陽光私募的風險控制措施感到擔憂。

　　與陽光私募相比，地下私募可能聚集了更多的風險。由于幾乎不受任何監督，且不需要對外披露業績狀況，地下私募“賭”的心態更重。如果賭輸了，虧損的是投資者，私募卻可以換張面孔重來。如果賭贏了，則可以拿來大張旗鼓地進行宣傳，為自己轉為陽光私募做鋪墊。

　　另外，地下私募多以證券營業部為據點，瞄準的是在營業部現場交易的中小散戶，這些群體風險承受能力很低，容易出現糾紛。

　　據記者調查，現在有20%的證券營業部中存在私募代客理財的現象，部分營業部甚至將私募理財作為營業部提供服務的一大特色。

　　另外，極少數的所謂投資高手，通過欺騙和夸大收益等手段，吸引民間資金成立私募，最終卷款潛逃，讓投資者血本無歸。還有私募的所謂高額投資收益，直接就是旁氏騙局，用后加入的投資者的錢，支付先進入投資者的收益，直到資金鏈斷裂，給投資者帶來慘重損失。美國曾紅極一時的著名投資者麥道夫的投資詐騙，就是一個升級版的典型私募資金旁氏騙局。

　　正名前先正身 私募應嚴守自律底線

　　雖然沒有合法身份，導致私募整體存在事實上的“非法經營” ，但業內人士認為，只有在觸碰了公開募集、夸大收益、惡意欺詐等紅線時，才會被司法部門起訴。

　　實際上，由于法律上的真空，只要堅持自律底線，私募并不會被司法主動起訴。

　　深圳私募協會秘書長李春瑜表示，“單純的代操盤是沒有問題的，被以非法經營罪起訴的幾個案例，都是因為存在其他各種各樣的問題，如夸大收益的詐騙，如面向沒有風險承受能力的小投資者等等�！�

　　據知情人士透露，前期落網的私募均是自身行為比較惡劣，有違私募的自律原則，被客戶投訴太多而進入監管者的視野。

　　“民間股神”簡凡因集資詐騙罪去年底被判無期徒刑，而簡凡案件伴隨著諸多的惡劣行為：他在無數大大小小場合公開宣稱，“你們信我有多深，能獲得的投資回報就有多大”，存在夸大收益之嫌；將客戶對象瞄準中老年人等沒有風險承受能力的小投資者，有報道稱受騙者當中超過50%的人是50歲以上；誘騙投資者將資金交給其操作，涉案金額高達2000多萬元，并且資金被悉數轉移。

　　“股市名嘴”孫成剛被以非法經營罪判處有期徒刑3年，緩刑3年，并處罰金50萬元，判處孫成剛所設的弘信公司罰金120萬元，沒收違法所得。除了不具有證監會批準的資產管理資格外，孫成剛存在明顯違背私募自律原則的硬傷。比如通過在電視欄目發布攬客廣告，具有較強的公開性，影響涉及面廣。

　　多位著名私募人士表示，私募一般是富人理財，客戶必須具有風險承受能力，且不能公開募集。私募基金目前尚沒有在法律層面形成一個比較統一的定義，但是一些私募的自律底線相當清楚。

　　首先是私募應止于私人之間。親戚、朋友或者同事之間的委托理財，不屬非法經營之列，他們之間的資產管理或股票代理買賣，僅構成民間的委托合同關系。

　　但在實踐中，特定團體中的朋友關系認定采取何種標準存有異議。比如近日備受關注的銠鈿案中，公訴方最后認定其非法為21名客戶進行證券買賣，而銠鈿認為這些人都是通過各種途徑先成為朋友，后才基于信任將資金委托給他的，但銠鈿的說法并沒有被檢方采信。

　　只要公司或個人通過各種媒體進行宣傳大肆招攬客戶經營證券業務，其實質就不是“私募”基金，而是具有無限擴展可能的“公募”基金。簡凡和孫成剛都存在公開募集之嫌，前者在上海做包場進行各種夸大收益的誘導宣揚，后者則通過電臺進行廣告，都有違私募的原則。

　　所謂公開，現在證監會在《證券投資基金評價業務管理暫行辦法》當中已經明確了公開的形式，包括報刊、電臺、電視臺、互聯網等公眾傳播媒體形式或講座、報告會、分析會、電腦終端、電話、傳真、電子郵件、短信等形式。

　　其次，私募的客戶應該有相應的財富基礎和風險承受能力。朝陽永續副總經理張子冰表示，美國對沖基金面向的客戶以個人名義參加，最近兩年里個人年收入至少在20萬美元以上；如以家庭名義參加，夫婦倆最近兩年的收入至少在30萬美元以上；如以機構名義參加，凈資產至少在100萬美元以上。

　　其實無論是簡凡，還是其他落網的私募，正是由于把手伸向了不具備風險承受能力的中小投資者，監管部門對此深惡痛絕，嚴厲打擊。

　　再次，私募的募集對象人數不應該超過200人。同樣源自《證券法》對公開發行的界定，私募基金的募集對象不僅應在200人以下，而且應為“特定對象”。

　　最后，不要夸大收益和承諾保底。夸大收益，明示或者暗示的保底，都有悖于資產管理的基本原則。過分高調地在公眾場合宣揚自己的投資能力，進行虛假宣傳，顯然不是私募的立身之道。

　　《證券投資基金法》修訂 期待真正步入對沖時代

　　據業內人士透露，《草案》征求意見稿已于1月中旬下發監管部門和基金公司，主要的亮點就是確立私募基金的合法地位。

　　在對私募的監管上，有備案制和發牌制兩種思路。所謂備案制，就是達到一定規模的私募基金，因對市場產生較大的影響，需要向證監會備案，規模較小的小型私募機構則無需要備案。

　　發牌制則相對嚴格，只有取得證監會的資產管理牌照，才能成立私募基金。

　　在法律上劃清私募罪與非罪的界限，將徹底免除私募行業的心頭之憂。全國人大財經委副主任委員吳曉靈(專欄)曾表示，在現階段，很多私募機構會有一種擔心，不知道什么時候會被說成是非法的。“因而罪與非罪的界限，必須通過法律給予明確的界定。”

　　獲得合法身份后，私募行業眼下面臨的難題，如開戶難、不能參與股指期貨等業務都將迎刃而解，我國的私募將真正步入“對沖時代”。

　　業內人士認為，如果私募僅是一個簡單做多優質公司的策略，這樣公募和私募的差別不是很大，而國外80%的私募都是帶有放大杠桿的對沖基金，但我國現狀是，券商、公募、保險公司都可以做股指期貨，國外對沖的主體，也就是國內的私募基金由于不能開戶反而不能做股指期貨。

　　《證券投資基金法》修改以后的調整，中國真正意義上的對沖基金會發展起來。上海睿信投資管理公司董事長李振寧(專欄)表示，國外的私募之所以要有合格的投資者，很大程度是私募基金可以使用對沖工具，這樣就要求承擔風險能力比較高的人作為合格投資者，相信一旦新的基金法通過以后，相當多的私募基金將向對沖基金轉型。

　　“對沖本身不是單向投機，而是熨平市場過高的套利行為，這種套利對于整個市場有利，會使市場更加穩定，對于整個證券市場也有積極意義。” 李振寧認為。

　　值得注意的是，在對沖基金最為興盛的美國，對沖基金通常為私募基金的代名詞。美國的證券法律沒有區分對沖基金和其他基金。對沖基金被視為私人組織的、不對公眾廣泛開放的、面向富裕個人和機構投資者的不受監管的私人投資工具。

　　總體上，美國對對沖基金的監管處于寬松的狀態，這有助于行業的發展。不過，金融危機之后，歐美也對對沖基金加強了監管。美國對超過一定規模的對沖基金實行“備案制”。最新的監管法案要求管理資產在1.5億美元以上的對沖基金向證監會登記，而管理資產在1.5億美元以下2500萬美元以上的對沖基金要向所在州監管部門注冊，向監管部門披露交易、投資方等信息；而不在注冊要求范圍內的對沖基金可自愿選擇登記。

　　2010年10月26日，歐盟成員國和歐洲議會的代表們正式批準通過了對沖基金監管方案。這項將于2013年生效的法律規定，在歐洲經營的所有對沖基金除了需要注冊登記及公布財務信息，歐盟證券與市場管理局還將對境外對沖基金執行一項“護照”制度，令后者必須遵守歐盟的對沖基金監管要求。

　　這意味著，對沖基金經理人將來若想在歐盟范圍里運作，必須登記注冊，且必須公布其投資戰略和風險。而來自歐盟以外的國家的基金，從2015年開始須獲得一個所謂的“歐盟護照”，才能進入歐盟。

　　我國此次正在修訂的《證券投資基金法》也將私募納入監管，可能實行類似美國的“備案制”。不過，也有觀點認為，出于更好地防范風險的角度考慮，可以借鑒香港，對私募基金實行持牌管理，只有取得證監會發放的牌照才能進行相應的私募投資。

　　對沖基金與共同基金的比較

　　

	對沖基金	共同基金
募資方式	私人募集，禁止使用任何媒體做廣告	公開募集，可以使用廣告招攬客戶
投資者要求	對投資者資產量和參與人數有嚴格限制，比如美國證券法規定：以個人名義參與，最近兩年任何一年的個人收入都在 20 萬美元以上，或者最近兩年中任何一年的家庭收入在 30 萬美元以上。對機構投資者，必須是資產規模超過 500 萬美元的機構	無明確限制
可否離岸設置	通常設置離岸基金，從而獲取稅收優惠并規避本國法規監管	不能離岸設置
基金公司發起和運作	以私人合伙制為主，將自有資本投入到管理的對沖基金中獲取最大收益	公司發起多樣化，一般不投入自有資本
操作限制	限制很少，投資經理可靈活使用衍生產品進行賣空和杠桿交易	有明確限制
可否使用貸款	可使用自有資產獲取抵押貸款交易	禁止貸款交易
監管力度	至今未設置專業法規，監管相當松散	監管嚴格
信息披露	信息不公開	信息公開
投資經理報酬	傭金 + 提成 獲取管理資產 1-2% 的固定管理費，加上 5-25% 的年利潤提成獎勵	一般為固定收入

　　資料來源：私募排排網研究中心