經濟觀察報 記者 趙娟 懸匾“對沖基金”，行“類公募”投資之實，國內迅速發展壯大的私募基金，因其天生缺失對沖的軟肋，如今面臨碰觸“天花板”的難題。

　　2007年以來，每年私募基金業績前十的榜單如同公募基金一樣“城頭變幻大王旗”，能夠連續保持業績穩定且領先的私募鳳毛麟角，行業分化明顯，很大比例的私募基金沉寂在行業末端。

　　不過，一些私募基金開始真正嘗試對沖策略，而有限合伙制企業可以進行證券投資后，也為國內對沖基金提供了新的組織形式，突破了此前信托模式對商品期貨、股指期貨投資的限制。一場大的變革或將在整個私募基金行業發生。

　　創新時代來臨

　　2007年至今，500多家陽光私募資產管理公司迅速成長，1300余只信托平臺發行的陽光私募產品組成了國內的私募基金業。“對沖基金”——通過多種策略、套利交易或衍生品的運用追求絕對收益，提取業績報酬，這是國際上私募基金的主流，但國內的私募基金天生帶著“對沖”的標簽，但卻做著“類公募”的股票多頭投資，僅能靠倉位和選股控制風險和實現收益。“如果未來兩年，私募基金們還是拿著要投資對沖基金的錢賺報酬，卻做著公募基金的活，出不來絕對業績，行業的天花板很快就會到來。”北京一位知名私募基金經理稱。

　　不過，去年底以來，投資者們有了更多的選擇——對沖策略。

　　今年3月份，一只名叫“梵基一號”的私募產品開始發售，門檻為500萬元人民幣，預期募資2億元，該產品為有限合伙企業形式。而與以往陽光私募信托產品最大的不同是，其投資范圍包括A股、商品期貨、股指期貨、債券、融資融券以及其他法律允許的金融類衍生產品。目前該產品已經募集完畢開始運作。

　　梵基一號采用的是海外對沖基金常用的宏觀對沖策略。上海梵基股權投資管理有限公司成立于2010年8月，定位是專職提供證券、期貨、外匯等全球金融市場的投資服務。這類專門定位于對沖策略的私募在國內還是少數。

　　不過，目前鑒于國內衍生品和債券市場不發達，這類宏觀對沖策略的基金可以使用的工具并不多，除了股票外，大宗商品、股指期貨、融資融券是他們主要的投資工具。

　　梵基投資副總裁牟慧玲介紹，在梵基的投資中，股票只占一部分，而且在必要的時候僅占極小的比例，會大量運用衍生品和杠桿投資。梵基還管理著一只在香港發行的以美元計價的全球對沖基金，客戶面向國內投資者的離岸資金，去年12月1日運作以來，賬面盈利已超過70%以上，扣除30%的業績分成和一定費用后，投資者的收益也在40%以上。

　　創新不僅于此。去年下半年，多年來一直擅長套利交易的劉宏在天津注冊成立了博弘數君(天津)股權投資基金管理有限公司，也為有限合伙制基金，博弘數君充當普通合伙人。劉宏設計并發行了專門投資定向增發股票的類指數化產品，目前規模已經超過了15億元。

　　博弘數君的實證研究認為，國內定向增發股票審批制度下相對優質，而定向增發股票發行時價格會有10%-30%不等的折價，整體存在超額收益的套利空間。他們設計了一個由所有定向增發股票動態組合擬合的指數，并發行產品專門投資所有定向增發股票。在劉宏看來，這正是數量化套利對沖策略在中國的應用。

　　博弘數君采用了有限合伙制下主基金和子基金的創新形式運作，由于定向增發股票不斷發行，為了做到類指數化投資，其主基金最先運作，但至多還可成立49個“子基金”持續募集資金作為有限合伙人來申購“主基金”份額，其凈值由托管行計算。

　　博弘數君的客戶主要是通過信托嫁接的銀行代銷渠道。劉宏稱，其正計劃發行一只新的市場中性策略產品，部分投資于上述主基金，同時引入股指期貨對沖大盤系統性風險。

　　上述兩只產品在發行上都進行了創新。梵基一號沒有與信托合作，但引入了建設銀行作為托管行，招商證券為其進行凈值估算清算業務。在海外市場，這類估算清算是券商的常規業務之一，招商證券的清算中心也首次從后臺部門成為前臺部門。

　　其實，2008年劉睿成立的深圳中睿合銀投資管理有限公司雖然采用的是陽光信托私募模式，但他們長期實踐的A 股高頻交易式投資也是海外對沖基金常用的一種策略。

　　實際上，一些通過傳統信托平臺發行股票類產品的陽光私募基金經理也開始轉向對沖策略，深圳明森投資的蔡明就是一例。其也成立了有限合伙制企業，發行了運用市場中性策略的產品，通過股指期貨對沖大盤系統性風險。

　　開啟行業變局

　　上述創新對沖策略的私募大多采用了有限合伙制企業的形式發行產品。根據私募排排網的不完全統計，僅收錄在其產品庫的合伙制私募證券基金已達10只，業內有說法是，有限合伙制私募基金已有約30只。

　　2009年7月，陽光私募信托賬戶渠道驟然收窄，而且信托賬戶投資商品期貨以及股指期貨都受到限制。當年底，修改后的《證券登記結算管理辦法》允許合伙企業開立證券賬戶，2010年年初，合伙制私募誕生，其對投資商品期貨和股指期貨均沒有限制。有限合伙制企業形式的私募包括普通合伙人和有限合伙人，通常管理人任普通合伙人，投資者為有限合伙人，有限合伙人數量不超過49人。

　　上述北京私募基金經理認為，私募基金行業未來將走出兩個方向，一個是以專業的管理走出一條類公募的道路，實現規模效應，收入主要關聯管理資產規模；另一個是拿業績報酬，靠投資方法的升級和提高，走尋求投資策略的差異化定位和發展的對沖基金道路。

　　至于目前海外對沖基金的四大類型(見附表)，目前國內陽光私募大多是在進行股票多頭投資；在全球市場，中信證券研究顯示，2010年底，全球對沖基金管理資產總規模約2.08萬億美元，其中全球宏觀策略資產管理規模5258億美元，規模最大，占25.28%，其次是市場中性策略基金。

　　有研究表明，2004年，亞洲市場對沖基金的規模為590億美元，其中股票多頭賣空基金占66%，宏觀對沖基金其次，占13%；但2010年，亞洲對沖基金的規模上升到1380億美元，多頭賣空基金占到了64%的份額，宏觀對沖基金則升至18%。

　　中國，甚至整個亞洲，衍生品市場與債券市場稍欠發達，投資管理人經驗相對欠缺，這是導致宏觀對沖基金總規模低于多頭賣空基金總規模的原因，但，國內嶄露頭角的對沖策略基金正在邁出第一步。