經濟增長與通脹形勢博弈A股走勢，藍籌、成長各有所好

　　德圣基金研究中心 

　　進入2011年之后，國內經濟保持較快增長，而通脹仍維持高位，貨幣政策持續緊縮，流動性繼續回收。在這一背景下，一季度的A股市場上有壓力下有支撐，延續了去年的震蕩行情。但與去年不同的是，一季度市場發生了明顯的風格轉換，高成長性中小盤股優勢不再，而藍籌股迎來了難的的估值修復性行情。具體在行業上，金融、地產、金屬等強周期性行業表現強勢，而食品、醫藥、農林、信息等行業逆勢下跌，板塊分化顯著。

　　2011年二季度，通脹形勢依舊嚴峻，政策緊縮仍將持續，但考慮到經濟趨勢下的風險不大，而且周期性藍籌股估值仍將偏低，對大盤形成強有力的支撐，預計二季度A股市場仍將維持震蕩走勢，這點已基本成為各大基金的共識。但風格轉換能否持續，是藍籌股能否延續強勢，還是中小盤成長股調整到位后迎來新的投資機會。對于此點，各大基金公司也存在較大分歧。

　　趨勢觀點一致：經濟增長與通脹形勢博弈A股走勢

　　在各大基金的一季報中，對于二季度的市場走勢，各大基金看法相對一致市場，他們普遍預計二季度通脹雖仍將維持高位，政策緊縮仍將持續，但這些都基本在市場預期之中，不會對市場形成大的利空；而另一方面，持續的政策緊縮雖會經濟增長形成一定的負面影響，但國內經濟仍將保持較快增長，而周期性藍籌股目前估值仍舊較低，也將對A股市場形成有力支撐，二季度仍將延續震蕩走勢。

　　對于市場最為關切的通脹形勢，多數基金的預期是：二季度通脹仍將維持高位，但不會失控，今年的通脹將是前高后低，以6月份為最高點，背后主要的邏輯一是持續的政策緊縮將發揮效果；二是翹尾因素下半年減輕。從CPI同比變化趨勢來看，今年6月翹尾因素最高，隨后翹尾因素帶來的CPI高企壓力將會大幅緩解。如果沒有新的通脹上漲的因素，市場普遍預期二季度通脹將達到高峰，而后通脹壓力將減輕。雖然也有部分基金從外部壓力和經濟周期因素對下半年通脹將得以緩解提出異議，但整體來看，二季度末通脹將達最高點已成普遍預期。

　　對于經濟增長，多數基金認為，盡管持續的政策緊縮會對經濟增長帶來一定的負面效用，但二季度國內經濟仍將保持較快增長。對于目前的國內經濟，部分基金擔心控制通脹難免有損經濟增長，前期持續的緊縮政策的效果將有所體現，經濟增速可能出現放緩，而且這在PMI等領先指標上也有所反應。但中國經濟內生動能較強，投資拉動仍將是未來一段時間國內經濟增長的主要動力。即使短期增速略有放緩，也無須過度悲觀。而且經濟增速的放緩將有助于通脹壓力和政策緊縮的節奏，屆時市場或將得以釋放。

　　風格偏好分歧較大：藍籌與成長各有所好

　　2010年四季度開始，市場風格已在悄然發生轉變，周期性藍籌股穩中有升，而高成長性的中小盤股優勢不再。雖然經濟基本面的根本好轉帶動藍籌股走出趨勢行情仍不明確，但因藍籌股低估值而相對安全且擁有良好的業績支撐，而受到投資者青睞，藍籌股迎來了估值修復性機會。雖然長期來看，成長性仍然是持續性的投資主題，但是成長股在經歷了2010年的較大上漲之后，面臨普遍的估值過高的風險，估值回歸是一個必然的過程，高成長性中小盤個股必然會遭遇期間的陣痛。

　　2011年一季度市場風格分化顯著，藍籌股估值修復性行情是否已經階段性接近終點，中小盤股經歷了一季度的估值回歸之后是否已經調整到位，能否迎來新一輪的中小盤行情？各大基金分歧較大。多數基金認為，二季度A股市場，周期性藍籌股仍具備優勢。回歸基本面是今年的主流，市場的分化仍將繼續。中小盤成長性個股在經歷了2010的較大上漲之后，普遍面臨估值偏高的風險，而且他們認為目前中小盤的估值回歸遠未結束。而低估值藍籌板塊，如金融、地產、機械設備等，企業的盈利增長符合預期，較低的估值水平仍能提供較大的安全邊際。

　　但是，部分基金并不以為然，他們指出二季度通脹壓力仍然較大，緊縮政策將繼續，而經濟相關性更大的周期性行業不可能不受宏觀調控措施影響，他們認為周期性行業沖高回落。而基于經濟轉型的需要，未來新一輪投資將轉向新興產業，未來市場泡沫化的方向更多地體現在新興產業方向，市場的風格可能會更偏向于新興產業以及一些高成長類股票。另外，經過半年多的調整，部分消費服務類和戰略新興產業行業估值已得到部分消化，同時業績風險也逐步釋放，這些行業投資機會在二季度將會逐步顯現。

　　均衡配置仍具優勢、選時貢獻相對淡化

　　目前來看，經濟增長仍然較為平穩，通脹在二季度形勢嚴峻，緊縮政策仍將繼續，A股市場在這一形勢仍將延續震蕩走勢。在風格上，大盤和中小盤結構失衡面臨逐步回歸，藍籌股和中小盤的投資機會或將加速輪轉。在具體的投資機會上，低估值強周期性行業具備較大的安全邊際，具備階段性機會；而一些真正具備業績支撐的大消費與新興產業類股票經過回調之后，估值水平逐步向合理中樞的回落。在這一市場形勢下，相對均衡配置仍將具備一定優勢。

　　未來一段時期內，受經濟增長和通脹形勢等多重因素的影響，市場仍將維持震蕩格局，這也已經成為多數基金的共識。盡管由于通脹壓力，政策繼續走向緊縮已經是市場的普遍預期，但政策出臺的時點與節奏具有較大的不確定性，這也容易對市場造成短期內的劇烈波動，這無疑也加大了基金經理波段操作和選時的難度。而在一季報中，基金投資的選時貢獻也被相對淡化。

　　總結：后市延續震蕩，均衡配置仍具優勢

　　總體來看，各大基金在其一季報中對二季度市場走勢判斷較為一致。他們普遍認為，二季度通脹形勢仍將保持高位，但在二季度末將達到最高點，下半年通脹形勢有望緩解。而持續的緊縮雖將對國內經濟形成一定制約，但國內經濟受投資的拉動仍將保持較快增長，通脹引發的政策緊縮仍將壓制市場，但經濟較快增長和藍籌股的估值優勢將對市場形成有力支撐，普遍預計二季度市場仍將保持震蕩走勢。

　　具體在投資機會上，各基金存在較大分歧。部分基金認為，二季度A股市場，周期性藍籌股仍具備優勢，目前中小盤的估值回歸遠未結束，市場的風格分化仍將繼續。而另一部分基金認為二季度通脹壓力仍然較大，緊縮政策將繼續，而經濟相關性更大的周期性行業不可能對此“免疫”，他們認為周期性行業將沖高回落。而經過半年多的調整，部分消費服務類和戰略新興產業行業估值已得到部分消化，同時業績風險也逐步釋放，其投資機會正在逐步顯現。

　　在投資策略上，政策出臺的時點與節奏具有較大的不確定性加大了基金經理波段操作和選時的難度，基金投資操作的選時貢獻也被相對淡化。在風格上，大盤和中小盤結構失衡面臨逐步回歸，藍籌股和中小盤的投資機會或將加速輪轉。在具體的投資機會上，低估值強周期性行業具備較大的安全邊際；而一些真正具備業績支撐的大消費與新興產業類股票經過回調之后，估值水平逐步向合理中樞的回落。在這一市場形勢下，相對均衡配置仍將具備一定優勢。

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