王大賢

　　在人民幣加快成為國際貨幣、國際對(duì)沖基金已開始向中國滲透情形下，有必要抓緊制訂相應(yīng)的監(jiān)管對(duì)策，以有效防范對(duì)沖基金活動(dòng)可能對(duì)中國金融穩(wěn)定形成的威脅。國內(nèi)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)與有關(guān)國際組織和有關(guān)國家的金融監(jiān)管當(dāng)局就對(duì)沖基金監(jiān)管問題保持密切聯(lián)系，爭取建立國家間的定期磋商機(jī)制。

　　銀監(jiān)會(huì)日前發(fā)布一號(hào)令，完善和修改了《金融機(jī)構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》。主要內(nèi)容是銀行業(yè)不得自主持有或向客戶銷售可能出現(xiàn)無限損失的裸賣空衍生產(chǎn)品，以及以衍生產(chǎn)品為基礎(chǔ)資產(chǎn)或掛鉤指標(biāo)的再衍生產(chǎn)品。這一政策充分表明了監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)衍生產(chǎn)品這一具有高杠桿、高風(fēng)險(xiǎn)、高破壞性金融工具的高度重視，但囿于職能所限，該辦法僅對(duì)銀行業(yè)這樣的金融機(jī)構(gòu)作了規(guī)定和限制，并未涉及國際對(duì)沖基金。實(shí)際上，國際對(duì)沖基金才是衍生產(chǎn)品的最大“玩家”。

　　去年以來，不論是國際期貨市場中農(nóng)產(chǎn)品、黃金、原油的強(qiáng)勢上漲，還是歐元的劇烈波動(dòng)，都能看到對(duì)沖基金興風(fēng)作浪的身影。在大多數(shù)國家，對(duì)沖基金及其經(jīng)理是受到監(jiān)管的，尤其是金融危機(jī)后，對(duì)沖基金的投資和營銷受到了更嚴(yán)格的限制。目前的問題是，在集中了大約90%國際對(duì)沖基金的美英兩國，危機(jī)后仍然不采取更加有效的監(jiān)管手段，使得全球?qū)�沖基金監(jiān)管網(wǎng)絡(luò)存在較大隱患。

　　在國際對(duì)沖基金涉足較少的市場中，我國是最大的一個(gè)市場。人民幣持續(xù)的升值預(yù)期、人民幣加快國際化、房地產(chǎn)及股市資產(chǎn)的不斷膨脹，對(duì)對(duì)沖基金而言無疑是莫大的誘惑。盡管對(duì)沖基金直接進(jìn)入滬深股市還存在一些障礙，如人民幣資本項(xiàng)目未完全開放、取得QFII資格需經(jīng)過嚴(yán)格審核且投資規(guī)模受限、不允許成立外商獨(dú)資基金管理公司等等，不過，這些困難不足以絆住對(duì)沖基金追求利潤的步伐。在QFII、外國直接投資和貿(mào)易項(xiàng)目等資金往來渠道中，對(duì)沖基金的身影若隱若現(xiàn)；部分貿(mào)易合同、直接投資也成為其“隱秘通道”；與此同時(shí)，有些對(duì)沖基金干脆以“拖拉機(jī)”賬戶或個(gè)人名義參與滬深股市。此外，部分對(duì)沖基金還在中國境內(nèi)通過代理分銷網(wǎng)絡(luò)吸納客戶投資其產(chǎn)品。

　　今年以來，在國際期貨市場劇烈波動(dòng)、歐洲債務(wù)危機(jī)還未消除的情況下，對(duì)沖基金需要在全球?qū)ふ乙粋�(gè)相對(duì)安全的“避風(fēng)港”，同時(shí)獲得較高的收益，中國正是他們的重要目標(biāo)之一。索羅斯就多次揚(yáng)言要進(jìn)入中國內(nèi)地市場。由此，歐美的對(duì)沖基金很可能通過QFII、產(chǎn)業(yè)投資、私募合作以及地下錢莊等途徑進(jìn)入國內(nèi)資產(chǎn)市場興風(fēng)作浪。

　　凡事預(yù)則立，不預(yù)則廢。在人民幣加快成為國際貨幣的背景下，在國際對(duì)沖基金已開始向中國滲透的情形下，金融監(jiān)管當(dāng)局有必要抓緊制訂相應(yīng)的監(jiān)管對(duì)策，以有效防范對(duì)沖基金活動(dòng)可能對(duì)中國金融穩(wěn)定形成的威脅。當(dāng)前，可重點(diǎn)考慮從以下幾方面著手，加強(qiáng)對(duì)國際對(duì)沖基金的監(jiān)管。

　　研究制定針對(duì)國際對(duì)沖基金的具體監(jiān)管規(guī)定，目前可著重考慮以下幾項(xiàng)措施：一是設(shè)置專門法規(guī)對(duì)對(duì)沖基金行為加以指引，使對(duì)沖基金管理有法可依，規(guī)范對(duì)沖基金的運(yùn)行。二是由央行牽頭協(xié)調(diào)各金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)，要求在中國境內(nèi)擁有權(quán)益的國際對(duì)沖基金限期登記備案。這些權(quán)益除上市交易的證券資產(chǎn)外，還應(yīng)包括房地產(chǎn)、私人股權(quán)、貸款等低流動(dòng)性資產(chǎn)。三是在合格境外機(jī)構(gòu)投資者制度框架下，允許符合條件的國際對(duì)沖基金進(jìn)入中國境內(nèi)從事有限度的投融資活動(dòng)，并對(duì)這些對(duì)沖基金進(jìn)行單獨(dú)管理。針對(duì)各種對(duì)沖基金的信息披露、內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理、重大事項(xiàng)報(bào)告、基金經(jīng)理任職資格和投資者保護(hù)等各項(xiàng)要求，應(yīng)高于對(duì)一般證券投資基金。四是制定期貨市場、房地產(chǎn)市場、產(chǎn)權(quán)交易市場等非證券市場對(duì)外開放政策時(shí)應(yīng)考慮對(duì)沖基金的因素，對(duì)于對(duì)沖基金在上述市場中的活動(dòng)進(jìn)行單獨(dú)監(jiān)管。

　　根據(jù)歷次金融危機(jī)中對(duì)沖基金的活動(dòng)特征，對(duì)沖基金調(diào)整資產(chǎn)組合所引起的跨國短期資本流動(dòng)是引發(fā)金融市場巨幅波動(dòng)的重要原因，因此，有必要對(duì)進(jìn)入中國的對(duì)沖基金的資金出入境頻率予以一定限制。資本項(xiàng)目審慎開放，這道“防火墻”是非常有必要的。國內(nèi)監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)建立獨(dú)立的對(duì)沖基金資本流動(dòng)實(shí)時(shí)監(jiān)測系統(tǒng)，及時(shí)掌握對(duì)沖基金的資本流動(dòng)情況，并深入研究對(duì)沖基金資本流動(dòng)與匯率、利率等宏觀經(jīng)濟(jì)和金融指標(biāo)變動(dòng)之間的關(guān)系。在金融市場波動(dòng)幅度較大時(shí)，應(yīng)設(shè)法限制對(duì)沖基金資金出入境頻率，并使對(duì)沖基金產(chǎn)生市場波動(dòng)過大就會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)流動(dòng)性降低的預(yù)期，以利于其理性管理投資活動(dòng)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。尤其資本市場逐步開放后，一味地嚴(yán)防死守不可能將對(duì)沖基金拒之門外，與其使之通過各種“灰色”渠道進(jìn)入，不如促進(jìn)對(duì)沖基金設(shè)立公開化。

　　在對(duì)沖基金進(jìn)入中國之初，需適當(dāng)限制國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)與對(duì)沖基金的業(yè)務(wù)往來。應(yīng)嚴(yán)格限制國內(nèi)銀行和證券公司與對(duì)沖基金開展的業(yè)務(wù)范圍。初期，雙方的合作應(yīng)以證券經(jīng)紀(jì)、資產(chǎn)托管等中間業(yè)務(wù)為主。禁止國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)與對(duì)沖基金開展以融資融券為目的的信用交易，禁止對(duì)沖基金進(jìn)行賣空和保證金交易。國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)應(yīng)借助于風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值和壓力測試等風(fēng)險(xiǎn)管理手段，提高內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制水平。特別注意嚴(yán)格限制對(duì)沖基金財(cái)務(wù)杠桿倍數(shù)。鑒于直接控制對(duì)沖基金行為存在一定困難，嚴(yán)格控制金融機(jī)構(gòu)向?qū)�沖基金的放款是一種有效的間接手段。銀行等金融機(jī)構(gòu)應(yīng)慎重考慮市場風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)格貸款審查，對(duì)抵押資產(chǎn)的數(shù)量和質(zhì)量從嚴(yán)要求。對(duì)沖基金自有資本畢竟有限，失去了杠桿的支持，就喪失了在金融市場興風(fēng)作浪的能力，也可避免金融機(jī)構(gòu)成為對(duì)沖基金風(fēng)險(xiǎn)的最終承擔(dān)者。

　　最后，國內(nèi)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)與有關(guān)國際組織和有關(guān)國家的金融監(jiān)管當(dāng)局就對(duì)沖基金監(jiān)管問題保持密切聯(lián)系，爭取建立國家間的定期磋商機(jī)制，以便及時(shí)掌握國際對(duì)沖基金動(dòng)態(tài)并借鑒有關(guān)方面的有效監(jiān)管措施。在國內(nèi)，央行、發(fā)改委、證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)、外匯局應(yīng)盡快形成有效的聯(lián)合監(jiān)管，監(jiān)管信息共享，以避免形成監(jiān)管真空地帶。

　　(作者系國家外匯管理局山西省分局研究員)