世界變了，美日歐倒下，中國崛起，全球資金流入中國。經濟變了，新興行業中小公司百花齊放。股市也變了——回到1999年的資金推動和主題投資時代。

　　中國股市每一次牛市的主線都不同，1996~2001年經濟青黃不接、銀行系統超發幣，房地產市場還沒有形成，過剩的資金涌入股市，但上市公司業績差無法支持價值投資，于是資金推動加主題投資成為主流，個股潮流是炒小盤、科技、重組，偶像是莊家德隆，但5年牛市的結果是莊家崩盤和科技泡沫破裂。

　　吸取投機泡沫破裂的教訓，2003~2007年股市主線轉型到價值投資。歷史背景是出口、房地產兩個引擎帶動中國經濟起飛，國民富裕、第一次產業升級，重化工業、資源類和房地產借估值和成長成為主流。股市也產生了5朵金花，市場潮流是炒大盤藍籌估值溢價，這階段偶像是價值投資的巴菲特，最終經濟和股市坐了一次過山車，2008年全球經濟景氣周期結束，透支了的價值投資和長期持股的泡沫也隨之破裂。

　　中國股民再次痛定思痛，從2009年開始輪回回去做成長性投資和波段操作。

　　2009年后，地產、出口、鋼鐵、化工等傳統行業貢獻下降，消費和新興行業短期未能接班帶動經濟繼續高速增長，未來幾年經濟轉型青黃不接，重復1996到2002年的不溫不火等待新經濟增長點的歷史階段，并同樣出現了資金過剩缺乏出路，股市就是一個吸引它們的大池子，資金或許已經正在涌入這個池子。

　　但這次牛市為什么是結構性呢？為什么又輪換炒小盤科技呢？因為經濟不好，傳統行業業績難有大幅增長，價值投資沒有業績和成長性支撐，過剩的流動性只能通過主題投資來營造炒作氛圍。可見，只要經濟不溫不火、行業結構性轉型、資金過剩等3個條件不變，股市當前這種主題投資、中小市值個股主導的格局就會一直持續好幾年，1999年的歷史重演而已。

　　2011年資金面不壞，市場不差

　　股市資金面看三個央行的動作。

　　首先是全球央行——美聯儲。美國為了刺激經濟和轉嫁危機大印鈔票是這次新興市場流動性推動的結構性牛市的主因，歐洲和日本跟隨起到了推波助瀾的作用。

　　起碼2011年看，這個大格局都不會改變，那么資金流入亞洲，再通過香港流入中國內地這個估值洼地和升值貨幣地區的格局就不可能有大改變，去年下半年股市和美元指數以及港元對美元匯率完全的負相關走勢，包括近期調整到2720點和反彈，都清晰表明了外資流動對內地股市的影響已經非常大，甚至能和內地貨幣政策的影響相提并論。所以，投資者以后要習慣看著美元指數炒A股了。

　　其次看國內央行——周行長的動作。近期通脹失控風險引發緊縮擔憂也是大盤回調到2720點的主要因素，但中期看通脹不會失控。

　　農產品和工資上漲導致的成本推動是本輪通脹主因，但它有利于收入結構調整和啟動內需，當然貨幣超發也是原因，但應該是階段性因素，所以這次通脹有合理和良性通脹的成分，也有貨幣原因，從而央行不會大規模加息和緊縮來犧牲經濟，而傾向于利用數量工具來對沖超發的貨幣，并提高通脹容忍度。央行投鼠忌器，從而很可能對沖不了房地產熱錢和存款搬家的內資，以及疊加外資流入的過剩資金。

　　最后看地下央行——以房地產資金和存款搬家為代表的國內過剩游資。負利率背景下，存款搬家一直存在壓力。

　　隨著2008年以來基金銷售的停滯，存款搬家的對象主要是房地產市場。國內最大的儲蓄市場除了銀行外，其實就是房地產市場，過去20年積累的民間財富很多都是以買房的方式儲存在房地產市場里面，現在房價確實老百姓用常識判斷都能看出來是過高了，政府也強力調控，雖然房價仍然被過剩的資金維持在高位甚至繼續上漲，但高處不勝寒，部分資金已經流出到其他領域，導致除了股市以外的絕大多數投資品市場都出現了炒作泡沫。

　　只要負利率下存款搬家疊加房地產資金因調控而部分流出的大格局不變，中國的地下央行流出資金的格局就不變，股市外圍資金面過剩的格局就不變，16倍左右的滬深300市盈率構成的估值洼地效應總有風水輪流轉成為最熱的“池子”的一天。

　　相對于其他金磚三國的高通脹和大力緊縮，以及美日歐的通縮和大印鈔票，它們都走牛市，我們股市不可能單獨走熊市。總之，外資流入、內資過剩背景下不可能走熊市，其導致的資金推動主線不變，行情震蕩向上的方向和主題投資為主線的特點都可能不變。

　　板塊選擇的ABC難題

　　市場熱點兩極分化是2010年最大的特點，可以把個股簡單區分成3類：A類強勢股，以科技股、醫藥消費和小盤題材為代表，B類橫盤震蕩類個股，C類弱勢股，以銀行、地產、鋼鐵等大盤藍籌為代表。

　　2010年前三季度A類個股走強，10月輪換到B類大盤藍籌，A類強勢個股短暫調整后，因為通脹和貨幣政策緊縮導致大盤藍籌行情夭折，熱點又輪回去A類個股，全年看，A類一直上漲，B類近一年一直橫盤，C類單邊下跌后低位徘徊。

　　這么極端的熱點分化近一年不輪換，筆者從業生涯也是第一次經歷，這也為今年的操作留下一個難題——是繼續強者恒強押寶A類，還是在B、C類里面尋找新大陸呢？

　　從每年決定收益的關鍵因素看，2009年是押倉位，2010年押風格，那么，2011年可能是押個股。因為2009年看對大盤重倉基本能有高收益，2010年大盤的重要性下降了，買到A類強勢股一直堅持一年才是關鍵，即使看錯大盤不調整倉位一樣高收益，那么2011年呢？筆者覺得大盤和風格的重要性都下降了，可能個股選擇比板塊選擇更重要了。

　　首先，基本面和資金面不支持大盤走熊市，最壞也是和2010年一樣的震蕩格局，折騰不出什么大風險出來，所以真正的大風險不在指數，而在高位的板塊，當大盤藍籌還在2400點位置的時候，小盤題材股和醫藥消費類個股、中小板創業板指數都已經在8000甚至10000點了，這個估值差距一年多來不但沒有修正，反而越來越大，好比擊鼓傳花的游戲，當大家都麻木了，總有結束的一天。

　　去年10月的大盤藍籌修正行情雖然因為基本面原因夭折了，但其實是一個風格輪換和板塊估值回歸的一個預演，筆者認為今年內必然有一次劇烈的板塊輪換，到時候已經炒作了一年多并且機構和散戶都高度認同的這批板塊蘊藏著高風險，如果指數跌10%，這批板塊多數個股可能跌30%到50%才能填補去年累積下來的估值風險。

　　所以，2011年不能簡單地押寶A類強勢板塊了，必須在B類冷門股和C類大盤藍籌里面挖掘新品種，而在B類和C類個股中板塊效應并不強，可能自下而上的個股選擇可能比板塊選擇更重要，這就是2011年的新特點和勝負關鍵。

　　A類小盤、題材、醫藥消費新興行業等累積漲幅過大的板塊應該回避，C類大盤藍籌必須等通脹和緊縮兩大利空消化后才能挑戰去年10月的套牢阻力，短期未必有大機會，但化工、鐵路等二線藍籌有個股機會，房地產因為房價近期價量齊升，估值優勢越來越明顯，基本面的利好可能階段性地超過了大家對政策調控的擔心，導致房地產有一波反彈行情，所以房地產板塊也是近期大盤走勢的風向標，如果房地產能起來，銀行也可能跟上，則走穩年線在一季度挑戰3200點阻力是可能的。

　　但中期看房地產能否有大行情，還要看二季度旺季成交以及“兩會”后政策調控力度。總之，我們將重點在B類橫盤震蕩一年左右的冷門股中挑選黑馬，在深入調研基礎上，重點布局有望進入新興行業范疇和新熱點的補漲股，雖然短期要熬一段時間，承受一些階段性虧損，但立足全年看是進可攻退可守的選擇。(廣東新價值投委會主席)