銀華基金公司A股基金投資總監(jiān) 陸文俊

　　回顧即將過去的2010年，我們看到上市公司估值上的差異在不斷擴(kuò)大，已經(jīng)創(chuàng)了歷史新高。展望明年，這種分化會(huì)繼續(xù)進(jìn)行。大盤股還是較難有大的行情，而新興加消費(fèi)主題，也就是所謂的小股票里面，又會(huì)進(jìn)行更細(xì)的分化。那些依靠“講故事”而獲得暫時(shí)估值泡沫的企業(yè)，在泡沫破滅后股價(jià)會(huì)大幅下降。

　　展望2011年的A股市場(chǎng)環(huán)境，我們認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的大背景沒有變化。但經(jīng)濟(jì)刺激政策的負(fù)面效果也開始顯現(xiàn)。這種負(fù)面效果集中體現(xiàn)為過多的流動(dòng)性對(duì)商品價(jià)格的沖擊。通貨膨脹成為明年(尤其是上半年)經(jīng)濟(jì)政策的主要矛盾。政府的價(jià)值取向偏于防通脹與調(diào)結(jié)構(gòu)，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議確定的政策基調(diào)是“積極的財(cái)政政策與穩(wěn)健的貨幣政策”。因此，明年的整體貨幣環(huán)境的趨向是偏緊的。但在宏觀調(diào)控多目標(biāo)的平衡和制約下，貨幣環(huán)境的收緊程度和節(jié)奏存在較大不確定性，再加上國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)格局的角力，明年通脹存在階段性失控的風(fēng)險(xiǎn)，并且進(jìn)而引發(fā)政策被動(dòng)超調(diào)。在這種背景下，資本市場(chǎng)的投資者情緒和業(yè)績(jī)預(yù)期都可能發(fā)生較大波動(dòng)。

　　將眼光放長(zhǎng)一些，不糾纏于經(jīng)濟(jì)政策的短周期波動(dòng)的話，我們認(rèn)為A股市場(chǎng)在整體估值中樞穩(wěn)定下，將出現(xiàn)個(gè)股估值差異的擴(kuò)大化。只要?jiǎng)趧?dòng)力成本上升和經(jīng)濟(jì)面臨轉(zhuǎn)型壓力的大趨勢(shì)沒變化，中國(guó)經(jīng)濟(jì)可能在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)持續(xù)面臨著增長(zhǎng)速度下降、通脹水平較高的環(huán)境。經(jīng)濟(jì)整體增速下滑使上市公司整體業(yè)績(jī)?cè)鏊傧陆担�同時(shí)全球低真實(shí)利率環(huán)境使資本要求收益率維持低位。二者共同作用下，A股市場(chǎng)的整體估值中樞可能在目前水平上維持基本穩(wěn)定。但在整體增速下滑中，仍具有業(yè)績(jī)高成長(zhǎng)的行業(yè)和個(gè)股將享受較高的估值溢價(jià)，甚至出現(xiàn)局部的估值泡沫。

　　所以分化可能成為今明兩年資本市場(chǎng)運(yùn)行的核心關(guān)鍵詞。2010年是以大金融為代表的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)與新興加消費(fèi)產(chǎn)業(yè)的估值大分化，2011年可能是新興加消費(fèi)產(chǎn)業(yè)內(nèi)的估值大分化。一方面，一部分估值偏低的穩(wěn)健成長(zhǎng)型的股票具備了投資價(jià)值，甚至在某些階段會(huì)表現(xiàn)出明顯的超額收益。另一方面，比較大的波動(dòng)將發(fā)生在新興加消費(fèi)產(chǎn)業(yè)。在資金的追逐下，相當(dāng)多的上市公司已經(jīng)被市場(chǎng)賦予了樂觀的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期和較高的估值水平。但是能夠真正實(shí)現(xiàn)高成長(zhǎng)的企業(yè)將是少數(shù)，那些依靠“講故事”而獲得暫時(shí)估值泡沫的企業(yè)，在泡沫破滅后股價(jià)會(huì)大幅下降。只有那些能夠用財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)證明自己的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和成長(zhǎng)性的企業(yè)，才能持續(xù)的享受較高的估值水平。所以我們既要通過挖掘和持有這些高成長(zhǎng)個(gè)股來獲得這種溢價(jià)收益，又要非常警惕市場(chǎng)在某些時(shí)段出現(xiàn)的估值泡沫破滅風(fēng)險(xiǎn)。

　　我們將堅(jiān)持做一個(gè)價(jià)值投資者，絕不會(huì)去背叛一些基本的原則。作為大資金管理人，不會(huì)因?yàn)槎唐诓▌?dòng)去頻繁的波段操作。我們的操作始終嚴(yán)格地遵循價(jià)值投資原則，“抵抗”交易沖動(dòng)和短期機(jī)會(huì)的誘惑。碰上了中國(guó)經(jīng)濟(jì)不斷蓬勃生長(zhǎng)的年代，我覺得我們是幸運(yùn)的。價(jià)值投資本身是一種信仰，我們要相信美好的事情總會(huì)發(fā)生。