□本報記者 易非 方紅群

智誠海威副總經理盧偉強

　　上下兩難 明年投資更復雜

　　市場在2800點左右已經糾結近一月。部分人士認為，盤整之后仍然有下跌風險；但也有人認為，近期政策明朗化之后，大盤會迎來反彈。對此，盧偉強表示，短期之內，他的觀點謹慎偏樂觀；中期而言，看法比較謹慎；而長期來看，則保持樂觀。總體上，他認為市場在中長期內下跌空間不大，不過也缺乏大幅上漲的動力。

　　做出這種判斷主要是基于對市場估值水平和上市公司業績增長的考察。盧偉強認為，這兩大因素是決定市場走勢的最核心因素。

　　“從估值的角度來看，現在滬深300的市盈率17倍多，整個A股市場的市盈率在20倍左右。歷史上A股市場的估值基本上是在20倍到40倍這一區間，目前處在相對較低的位置。”

　　不僅如此，從橫向上比較A股與其他國家和地區市場的估值，A股估值也顯得便宜很多。“如果跟香港相比，以前A股總是比H股貴，尤其在大牛市之前和大牛市之中A股估值貴很多，但是從2008年以后，A股和H股的股價開始出現倒掛現象，尤其是藍籌股。目前，這種現象依然非常明顯。如果與美國標普500的估值做對比，近十幾年中，A股市盈率平均約為標普500的1.7倍，但是目前這一數值比平均水平要低。”盧偉強認為，從目前市場的低估值基本可以判斷未來下跌空間不大。

　　這一判斷還基于對另外一個重要因素的研究，即上市公司的業績增長。智誠海威曾經做過回歸分析，得出的結論是，市場的表現與上市公司業績的預期增長有一定的正相關關系。如果市場預期上市公司業績下降，股市通常就會下跌；如果預期業績增長，則估值上也會提前反應。

　　“明年上市公司整體會有多高的增長？我瀏覽了一些券商報告，大概都是預期增長在20%左右。雖然較今年有所回落，但是其實并沒有那么悲觀。如果明年上市公司整體業績增長能達到這樣的速度，在目前的估值水平下，下跌的空間應該是不大的。”

　　解除了大幅下跌的擔憂，是否可以期待市場的大幅上漲？這似乎也較難實現。盧偉強解釋說，主要原因還是經歷了金融危機，人們對世界經濟是否能快速復蘇還存在分歧。不少人認為，短期內全球經濟特別是歐美經濟難以迅速上升。在這種背景下，期待中國很快出現牛市也不太可能。“這個環境不同于2006年、2007年單邊上漲、2008年單邊向下的市場，那時候趨勢很明顯。現在的問題是你不知道它是會往上還是往下。”

　　不過，可以確定的是，未來影響股市運行的不確定性因素會增多，不管是正面因素還是負面因素，都會非常多。“比如，歐洲一會兒是債務危機，一會兒又爆出愛爾蘭債務問題；國內通脹居高不下，一會兒說要加息，一會兒又要提高存款準備金率。總之，投資的環境更為復雜，投資者要時刻做好準備，及時對新事件、新政策做出反應。”

　　11月中旬幾次大跌之后，股指圍繞2800點反復震蕩至今。對于未來市場將如何演繹，不少人士表示一時尚難看清。新的一年將至，在券商和公募基金界陸續推出2011年策略報告之際，私募人士對來年的市場和投資機會又是如何預判的？日前，中國證券報記者采訪了智誠海威投資有限公司副總經理盧偉強。

　　智誠海威2007年8月成立，其運作的幾只產品歷史業績均比較穩健。一期產品運作結束時，累計收益率4.07%，而同期滬深300收益率為-32.39%。截至今年12月10日，成立一年多的智誠二期、三期收益率分別達到53%和45%，成立不到半年的智誠四期和五期收益率也分別達到14%和12%。在首屆(2009年)陽光私募金牛獎評選中，智誠海威投研團隊成員曾獲得全國十佳“金牛陽光私募投資經理”獎項。從此次對盧偉強的采訪中，我們或許也能從中尋找到一些在2011年保持投資業績穩健的方法和邏輯。

　　盧偉強，經濟學碩士，10年證券從業經驗。中國注冊會計師，英國特許會計師(ACCA)。先后在招商證券研究發展中心、招商基金投資部從事行業與上市公司分析及股票投資等工作。現任智誠海威投資有限公司副總經理。

　　自下而上 把握確定性增長

　　在充滿不確定性的環境中，如何找到可以躲避風浪的“諾亞方舟”？智誠海威提出：緊抓經濟結構調整的主線，通過自下而上為主的研究方法，深度挖掘和考察上市公司，以確定的增長對抗風險。

　　盧偉強解釋說，做投資首先必須保證在大方向上正確。在經濟結構轉型的過程中，緊抓經濟結構調整主線，關注符合經濟結構調整方向的行業，才是正確的做法。“一些行業受到政策扶持的力度往往較大，或者至少是受調控政策的負面影響較小。政策傾斜將為行業的發展創造更好的發展環境，促進行業加速擴張。”

　　具體到行業層面，盧偉強表示，符合上述標準的行業，主要是大消費和戰略新興產業，包括消費(保險、零售、家電、汽車)、低碳(節能環保、新能源、智能電網)、生物醫藥及醫療服務行業、新一代信息技術。經濟轉型的一個重要方面是經濟結構的轉型，也就是把過分依賴出口、投資拉動經濟增長調整為更主要依賴消費。在居民收入水平提高、促進內需、消費升級的大背景下，消費類行業將獲得更廣闊的發展空間。戰略新興產業受到政策扶持，也將在政策紅利下享受優越的發展環境。

　　“比如醫藥、醫療服務，受調控政策的沖擊非常小。隨著中國人口的老齡化越來越嚴重，人們的收入不斷增加，對醫藥和醫療服務的需求肯定會上升，醫藥和醫療服務企業收入的穩步增長是可以預期的。所以，我們認為這些行業應該重點配置。”

　　不過，目前這些行業的估值相對較高，也是眾所周知的問題。“醫藥股這幾年基本在30、40倍市盈率的估值水平，在未來政策等方面都很不確定的情況下，大家就會把確定性增長的這些行業作為主配的行業，就會把它的估值從30倍、40倍推高到50倍。但是等到明年業績出來后，它的估值將再次回到30多倍。所以，這類股票還是比較值得中長期持有的。”

　　對于受政策調控影響較大的行業，盧偉強直言“現在肯定不會去碰”，比如，地產、鋼鐵等。“如政策調控力度加大，這些行業受到的負面影響比其他行業大得多。政策調控會持續多久？這也是很難預料的問題。而且我們對經濟的判斷是，全球經濟短期內難有系統性反彈。”

　　基于這種邏輯，今年以來，智誠海威重點投資了醫藥、消費、節能環保、新能源等板塊，回避了銀行、地產、鋼鐵等行業。這種配置使公司旗下產品較好地享受了大消費和新興產業板塊上漲帶來的收益。“我們知道地產業績好，估值也便宜，但是，從去年到現在，我們基本沒有參與這個板塊的投資。”

　　在選擇行業的基礎上，盧偉強強調，要自下而上精選個股。他舉例說，2002年到2005年，市場不景氣，指數一直匍匐向前，但是那幾年間卻冒出很多好公司，比如萬科、蘇寧、茅臺等。2011年即便股指不漲，個股也還是會有很多機會，不會出現無好標的可投的局面。而且，私募產品的持股集中度往往比公募高，個股對業績的影響更大，所以，必須精選個股。

　　嚴格風控 本金安全放首位

　　在外界看來，智誠海威雖然是私募，但是在風險控制上儼然一個“小公募”。為了提高決策的正確度，減少風險，該公司采取了一系列風控措施。

　　風控制度包括投資管理制度、晨會制度、投資周例會制度、投決會周例會制度。風控流程則包括投資決策委員會、資產配置周會、股票分析周會、投資經理等四大環節。此外，還利用修正VaR的模型對投資組合的風險進行動態跟蹤，在投資中采用嚴格的倉位限制、要求ST類個股投資特別申請、制定了嚴格的股票池制度和止損制度等。

　　與很多私募采取明星基金經理個人決策制不同，智誠海威采取的是團隊決策制。盧偉強認為，這種決策機制非常具有現實意義。“個人決策，如果判斷正確，業績會很好，但是，萬一個人判斷錯誤，則會跌得很慘。我們認為個人決策往往帶有隨意性，風險收益高，未必很適合更注重本金安全的高端客戶。”出于這種考慮，智誠海威建立了五人核心人員決策小組，個股投資賦予投資經理基金總規模5%的權限，超越權限需通過投決會的答辯表決。

　　這樣做的結果是，經過充分討論，投資決策正確的概率提升。比如，曾經有基金經理想買入某只地產股，但是，決策小組其他成員經過分析之后，否決了這一想法。隨后不久，國家便出臺了嚴厲的地產調控政策，地產股大幅下跌。

　　不過，盧偉強也坦陳，集體決策制需要經過討論，甚至反復論證，這也有可能耽誤買入時機，喪失一些投資機會。“我們的一位基金經理，曾經想在40元左右買入壹橋苗業，但是其他決策成員認為，該股票盤子小，估值高，行業空間有限，反復討論后還是反對買入。但隨后不到兩周的時間，該股票價格就翻了兩倍。不過，我們還是認為，風險控制最重要，投資者的資金安全應該放在首位。”

　　在產品開發和運作中，智誠海威投研團隊也摸索出一些風控新方法。比如，在建倉期，特別強調“安全墊”的作用。剛進入建倉期的產品，如果凈值在某個數值之下，就要保持低倉位。當凈值上升到該數值之上、積累了一定的“安全墊”時，才允許進一步加倉。

　　“客戶非常看重本金安全，希望錢放在這里能夠比較放心。如果凈值跌破面值，基金經理就要承受來自客戶、渠道等多方面的壓力。在運作過程中，我們了解到客戶和渠道的感受，所以，在新開發的產品中特別注重‘安全墊’的積累。”盧偉強說。