每經(jīng)記者 徐皓 發(fā)自上海

　　 上周五，證監(jiān)會發(fā)布了第二階段新股發(fā)行改革指導(dǎo)意見，向社會公開征求意見。然而這份文件卻讓一些債券基金經(jīng)理度過了一個焦慮的周末。他們擔(dān)心，作為網(wǎng)下申購新股最積極，也是最主要機(jī)構(gòu)的債券基金，可能因此新規(guī)而被大量擠出網(wǎng)下配售之列；同時亦憂心改革后的制度反而容易滋生承銷商與詢價機(jī)構(gòu)之間的內(nèi)幕交易。

　　小基金或被擠出

　　 新股發(fā)行第二階段改革的首項(xiàng)措施，便引發(fā)了債券基金經(jīng)理的不安。

　　 規(guī)定稱：為進(jìn)一步完善報價申購和配售約束機(jī)制，在中小型公司新股發(fā)行中，不再對全部有效申購進(jìn)行同比例配售，而是由券商和發(fā)行人事前設(shè)定每筆網(wǎng)下配售的配售量，根據(jù)每筆配售量確定可獲配機(jī)構(gòu)的數(shù)量，再對發(fā)行價格以上的入圍報價進(jìn)行配售，如果入圍機(jī)構(gòu)較多應(yīng)進(jìn)行隨機(jī)搖號，根據(jù)搖號結(jié)果進(jìn)行配售。

　　 這意味著，單個詢價機(jī)構(gòu)需要購買的股份數(shù)量和相應(yīng)的資金會大幅增加。監(jiān)管層認(rèn)為，這將加大定價者的責(zé)任，促使報價更加審慎和真實(shí)。

　　 但此次改革措施卻引來一些基金經(jīng)理的擔(dān)心。有債券基金經(jīng)理認(rèn)為，由于是券商和發(fā)行人確定配售量，把新股資源交給券商和發(fā)行人，這有可能導(dǎo)致一些小基金和小機(jī)構(gòu)被擠出。因?yàn)槿�商和發(fā)行人喜歡對實(shí)力機(jī)構(gòu)進(jìn)行路演，進(jìn)而大額配售新股，這可能將導(dǎo)致小基金公司和小基金難以涉足這一投資機(jī)會。

　　 目前網(wǎng)下申購新股的主力大多是一些低風(fēng)險產(chǎn)品，例如券商理財(cái)計(jì)劃和債券型基金等。而由于大部分債券基金規(guī)模不大，資產(chǎn)凈值在20億元以下居多，如果券商設(shè)定的每筆網(wǎng)下配售量偏高，便極容易觸及基金投資 “紅線”（一些規(guī)定要求某些詢價機(jī)構(gòu)持有一家上市公司的股票，其市值不能超過基金資產(chǎn)凈值的百分之十）。

　　 即便尚未觸及，但基金出于單只股票投資風(fēng)險考慮等因素，可能將放棄部分中小盤股詢價�！皞�券基金和低風(fēng)險機(jī)構(gòu)將會由于規(guī)模小，可能全部被擠出網(wǎng)下配售。這些低風(fēng)險產(chǎn)品的生存將是較大問題。”有債券基金經(jīng)理悲觀地認(rèn)為。

　　 另一方面，對于新規(guī)是否能抑制機(jī)構(gòu)報高發(fā)行價的沖動，基金經(jīng)理也產(chǎn)生爭議。

　　 有基金經(jīng)理認(rèn)為，新規(guī)下基金還是需要報出有效價格 （發(fā)行價格之上）才有資格配售，入圍之后才進(jìn)入搖號環(huán)節(jié)，這意味著報高發(fā)行價動力仍然存在，根本無法解決詢價機(jī)構(gòu)報高價的問題。

　　 不過也有基金經(jīng)理對新規(guī)表示歡迎，“大幅提高中簽股數(shù)，報價機(jī)構(gòu)恐怕不敢再輕易哄抬發(fā)行價。”對于希望在二級市場參與的股票型基金來說，抑制發(fā)高發(fā)行價對于他們而言無疑是好事一樁。而公募基金則早已對市場中個別報價“兇猛”的機(jī)構(gòu)傷透腦筋。

　　滋生內(nèi)幕交易的可能

　　 即便如此，基金經(jīng)理們在談及新股發(fā)行時，都不約而同地對其中牽涉的厚重利益往來表示無奈。他們考慮的最為核心的問題是，如何保證配售報價的公平性和分配的合理性？

　　 對于新措施中“主承銷商可以自主推薦一定數(shù)量的具有較高定價能力和長期投資取向的機(jī)構(gòu)投資者（以下稱投資者），參與網(wǎng)下詢價配售”這一新規(guī)，基金經(jīng)理更擔(dān)心由此引發(fā)的券商與詢價機(jī)構(gòu)之間可能產(chǎn)生的內(nèi)幕交易問題。而其產(chǎn)生懷疑的根本原因在于，“制度對于發(fā)行人和承銷商的責(zé)任并沒有發(fā)揮真正約束作用。”

　　 上海某合資基金公司基金經(jīng)理表示質(zhì)疑稱，這可能導(dǎo)致券商與各機(jī)構(gòu)間的私下交易行為：“有沒有可能券商推薦的單個詢價機(jī)構(gòu)，和券商一起拉抬發(fā)行價？”即便新規(guī)規(guī)定要披露參與詢價的機(jī)構(gòu)的具體報價情況以加強(qiáng)社會監(jiān)督，但該基金經(jīng)理認(rèn)為，事后諸葛亮的功效有限。

　　 有基金經(jīng)理表示，這種新股發(fā)行改革方式和債券市場的詢價配售機(jī)制非常類似，也是經(jīng)過詢價和配售兩大環(huán)節(jié)，而其中暴露出的內(nèi)幕交易、關(guān)聯(lián)交易非常多。此前的累計(jì)投標(biāo)詢價機(jī)制還是有很多可取之處，其最大的優(yōu)點(diǎn)是做到了公正和公開。

　　基金觀點(diǎn)

　　中止發(fā)行難以出現(xiàn)

　　 在新股網(wǎng)下發(fā)行中，基金參與意愿較強(qiáng)，也是有較強(qiáng)報價能力的群體。而基金經(jīng)理對于新股發(fā)行制度中的不足之處，也有不少思考。

　　 有基金經(jīng)理提出，新股詢價有效門檻太低。《證券發(fā)行與承銷管理辦法》中規(guī)定“初步詢價結(jié)束后，公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以下，提供有效報價的詢價對象不足20家的，或者公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以上，提供有效報價的詢價對象不足50家的，發(fā)行人及其主承銷商不得確定發(fā)行價格，并應(yīng)當(dāng)中止發(fā)行。”

　　 而不少機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)為，承銷商找20家詢價對象來確保詢價有效太容易了，容易導(dǎo)致發(fā)行價的人為操縱。而詢價的邊際決定價格，因此參與報價的對象越多，越有利于定價市場化。

　　 另外有基金經(jīng)理建議，深圳交易所詢價可以學(xué)習(xí)上海交易所的詢價機(jī)制——按照一個區(qū)間進(jìn)行申購。例如確定了發(fā)行價之后，在發(fā)行價10%以下左右的都可以進(jìn)行申購，這樣可以部分緩解報高價的沖動，詢價導(dǎo)致的過高發(fā)行價，應(yīng)該可以下移。