國金證券

　　2010年二季度券商集合理財評級結果分析

　　在2010年二季度評價中(截止2010年二季度末)，共有53只非限定性券商集合理財產品、29家管理人參與。

　　綜合長期、中期、短期評價結果，東海證券東風2號、國信“金理財”經典組合、東方紅2號、東方紅4號、東方紅3號、大通星海1號、國泰君安•君得益優選、中銀國際中國紅1號、東海證券東風3號、光大陽光6號共10只產品獲得五星級評價，中銀國際中國紅基金寶、長江超越理財2號、國信“金理財”價值增長、光大陽光3號、招商基金寶2期、招商股票星、光大陽光基中寶、申銀萬國2號策略增強、國都2號安心理財、中信證券3號、中信理財2號共11只產品獲得四星級評價。

　　過去半年滬深300指數下跌28.32%，53只非限定性券商集合理財產品的整體收益率-11.6%(考慮業績報酬)，僅兩只產品取得正收益。對各產品半年期(短期)收益及風險進行綜合評價顯示，東海證券東風2號、國信“金理財”經典組合、東方紅4號、東方紅3號、大通星海一號、中銀國際中國紅1號、東海東風3號、光大陽光6號等10只產品獲得五星級；東方紅2號、國泰君安•君得益優選、長江超越理財2號、國信“金理財”價值增長、招商基金寶2期、招商股票星、申銀萬國2號策略增強、國都2號安心理財、中信證券3號等11只產品獲得四星級。

　　過去一年滬深300指數下跌19.06%，在此背景下38只運作滿一年的非限定性券商集合理財產品整體收益(考慮業績報酬)為-2.72%，幾乎全部產品戰勝同期滬深300指數。對上述38只產品一年期(中期)收益及風險進行綜合評價顯示，東海證券東風2號、國信“金理財”經典組合、東方紅2號、東方紅4號、東方紅3號等7只產品獲得五星級評價，國泰君安•君得益優選、中銀國際中國紅1號、國信“金理財”價值增長、招商基金寶2期、中信證券3號、中信理財2號等8只產品獲得四星級評價。

　　長期(二年期)來看，滬深300指數下跌8.19%，但隨著時間長度推移下市場結構性和階段性機會的增加，22只券商集合理財產品平均收益率(考慮業績報酬)為9.73%，近75%的產品獲得絕對回報，東海證券東風2號、國信“金理財”經典組合、東方紅2～3號超越對應期指數收益30%以上。綜合比較過去二年的收益與風險，其中東海證券東風2號、國信“金理財”經典組合、光大陽光基中寶、海通金中金獲得五星級評價，東方紅2～3號、國泰君安•君得益優選、長江超越理財2號獲得四星級評價。

　　綜合長期、中期、短期評價結果，管理人評價中東海證券、東方證券、申銀萬國、大通證券、國泰君安獲得五星級評價，中銀國際證券、光大證券、招商證券、國信證券、中信證券、國都證券獲得四星級。

　　第一部分：券商集合理財評價結果(2010年二季度)

　　在2010年二季度評價中(截止2010年二季度末)，共有53只非限定性券商集合理財產品、29家管理人參與。

　　1.1  券商集合理財產品評價結果：

　　綜合長期、中期、短期評價結果，東海證券東風2號、國信“金理財”經典組合、東方紅2號、東方紅4號、東方紅3號、大通星海1號、國泰君安·君得益優選、中銀國際中國紅1號、東海證券東風3號、光大陽光6號共10只產品獲得五星級評價，中銀國際中國紅基金寶、長江超越理財2號、國信“金理財”價值增長、光大陽光3號、招商基金寶2期、招商股票星、光大陽光基中寶、申銀萬國2號策略增強、國都2號安心理財、中信證券3號、中信理財2號共11只產品獲得四星級評價。

　　過去半年滬深300指數下跌28.32%，53只非限定性券商集合理財產品的整體收益率-11.6%(考慮業績報酬)，僅兩只產品取得正收益。對各產品半年期(短期)收益及風險進行綜合評價顯示，東海證券東風2號、國信“金理財”經典組合、東方紅4號、東方紅3號、大通星海一號、中銀國際中國紅1號、東海東風3號、光大陽光6號、中銀國際中國紅基金寶、光大陽光3號共10只產品獲得五星級；東方紅2號、國泰君安·君得益優選、長江超越理財2號、國信“金理財”價值增長、招商基金寶2期、招商股票星、申銀萬國2號策略增強、國都2號安心理財、中信證券3號、民生金中寶1號、安信理財2號共11只產品獲得四星級。

　　過去一年滬深300指數下跌19.06%，在此背景下38只運作滿一年的非限定性券商集合理財產品整體收益(考慮業績報酬)為-2.72%，幾乎全部產品戰勝同期滬深300指數。對上述38只產品一年期(中期)收益及風險進行綜合評價顯示，東海證券東風2號、國信“金理財”經典組合、東方紅2號、東方紅4號、東方紅3號、大通星海一號、國都2號安心理財共7只產品獲得五星級評價，國泰君安·君得益優選、中銀國際中國紅1號、國信“金理財”價值增長、招商基金寶2期、中信證券3號、中信理財2號、中信優選成長(聚寶盆C)、華泰紫金鼎錦上添花共8只產品獲得四星級評價。

　　長期(二年期)來看，滬深300指數下跌8.19%，但隨著時間長度推移下市場結構性和階段性機會的增加，22只券商集合理財產品平均收益率(考慮業績報酬)為9.73%，近75%的產品獲得絕對回報，東海證券東風2號、國信“金理財”經典組合、東方紅2～3號超越對應期指數收益30%以上。綜合比較過去二年的收益與風險，其中東海證券東風2號、國信“金理財”經典組合、光大陽光基中寶、海通金中金獲得五星級評價，東方紅2～3號、國泰君安·君得益優選、長江超越理財2號獲得四星級評價。

　　來源：國金證券研究所

　　1.2   管理人評價結果：

　　綜合長期、中期、短期評價結果，管理人評價中東海證券、東方證券、申銀萬國、大通證券、國泰君安獲得五星級評價，中銀國際證券、光大證券、招商證券、國信證券、中信證券、國都證券獲得四星級。

　　其中，短期(半年期)評價中，東方證券、東海證券、申銀萬國、大通證券、中銀國際證券獲得五星級，國泰君安、光大證券、招商證券、中信證券、民生證券、安信證券獲得四星級。

　　中期(一年期)評價中，東方證券、東海證券、申銀萬國、大通證券獲得五星級，國泰君安、招商證券、中信證券、國信證券、國都證券獲得四星級。

　　長期(二年期)評價中，東方證券、東海證券、申銀萬國獲得五星級，光大證券、國信證券、長江證券獲得四星級。

　　來源：國金證券研究所

　　第二部分：券商集合理財產品評價體系介紹

　　2.1  對象選擇及分類：非限定類券商集合理財產品統一評價

　　盡管目前券商集合理財產品數量為數不多，但產品類型豐富，如以上市交易的A股為主要投資對象、以債券為主要投資對象、以貨幣市場工具為主要投資對象、以新股申購為主并結合固定收益類產品、以基金為主要投資對象以及對前述幾種資產進行組合投資(如股票＋基金)等等。不過，考慮到產品本身對實際管理人能力反映程度，本評價體系當前選擇的評價對象僅為以二級市場A股、偏股票型開放式基金(包括LOF、ETF)、封閉式基金等“權益類資產”為主要投資對象的非限定類券商集合理財產品。

　　在分類方面，盡管券商集合理財產品間存在一定的差異化(如FOF、偏股型、混合型等等)，但目前各類產品數量有限，因此從投資對象、產品風險水平等角度出發本評價體系對于參與評級的券商集合理財產品暫未予以細分。當然，目前券商集合理財發展迅速，隨著行業進一步發展下各種細分類型產品數量的豐富，本評價體系將及時進行調整。

　　2.2   評價數據、周期及對應樣本確定：注重長期穩定性

　　本評價體系數據以公開數據為依據，采取“月度”數據頻率進行計算，每季度進行一次評價，在每季度初推出截止上季度末的評價結果。

　　由于評級采用歷史數據，是對過去風險收益的評價，并不代表未來。因此，“穩定性”是評價中的另一重要考慮因素，穩定性越好則評價結果對未來參考意義越強。基于上述分析及考慮券商集合理財行業發展現狀(如總體期限尚短)，本評價體系綜合考慮過去半年(短期)、過去一年(中期)和過去兩年(長期)三個時期階段的風險收益情況，并通過對各期“合格水位線”的調整來進一步“放大”中長期優勢，突出穩定性。隨著行業發展，本評價體系將相應延長評價期限。

　　來源：國金證券研究所

　　對于設立尚未滿半年產品不納入評級，即必須有短期評價結果。對于其余期限內無完整數據的產品，該產品在對應期限上不參與計算評價。

　　2.3  評價指標及算法：綜合收益、費用和風險，重rating而非ranking

　　為了全面比較區分產品特征，本評價體系兼顧收益和風險兩方面要素，并通過復合指標——“綜合收益能力”來對各產品進行衡量比較。

　　2.3.1  收益指標的選取計算

　　與目前公募基金基本采取固定費用模式不同，部分券商集合產品提取浮動費用(如業績報酬)，且產品信息披露(無論是公開還是未公開)的資產凈值(本評價體系稱之為“名義資產凈值”)或未剔除浮動費用，即并不是投資者可獲得的“實際資產凈值”，而且二者之間的差異可能相當大。因此，在券商集合理財產品評價中，本評價體系以投資者實際風險收益情況為核心(投資者獲得的收益及承擔的風險)，采用“實際資產凈值增長率”這一指標為基礎來衡量產品的收益情況。

　　由于各產品信息披露時間點或有不一致，因此本評價體系中各產品的統計期間略有差異。為了在時間差異情況下增加各產品間收益的可比性，本評價體系采取“相對參考基準收益率”來作為各產品間收益能力的最終評價比較指標，參考基準選擇為 “滬深300指數”。

　　收益指標說明及算法如下：

　　名義資產凈值：即通過公開渠道直接獲得的資產凈值數據，這一凈值數據可能未扣除浮動費用。目前所有產品披露的凈值中均扣除了管理費等固定費用。

　　實際資產凈值＝名義資產凈值－費用，即投資者實際可獲得的資產凈值。其中費用包含管理費等固定費用及業績報酬等浮動費用。

　　說明1：由于手續費(包括認/申購費用、贖回費用)相對不高，且即使同一產品的投資者收取標準也不盡完全相同，因此本評價體系目前忽略手續費對實際資產凈值的影響。

　　說明2：對于名義資產凈值中尚未反映的浮動費用(如業績報酬)，本評價體系采取“預先支付法”。即假設投資者選擇評價初期認/申購該產品，并于該評價末期贖回(不考慮開放時間限制)，按照產品費用計提標準扣除投資者應該支付的浮動費用。

　　說明3：對于名義資產凈值中已經反映的費用(如固定費用)，在計算實際資產凈值時不予以重復計算。

　　資產凈值增長率：為了客觀比較投資者的收益情況，本評價體系在計算單位凈值增長率時采取“分紅再投資”的算法，即除數修正法。資產凈值增長率=(本期第一次分紅或擴募或拆分前單位資產凈值÷期初單位資產凈值)×(本期第二次分紅或擴募或拆分前單位資產凈值÷本期第一次分紅或擴募或拆分后單位資產凈值)×…… ×(期末單位資產凈值÷本期最后一次分紅或擴募或拆分后單位資產凈值)-1。

　　說明4：對于部分自身未按照“分紅再投資”方法計算收益率的產品，本評價體系計算的資產凈值增長率會與產品披露的增長率存在一定差異，敬請注意。

　　相對基準收益率＝實際資產凈值增長率－滬深300指數收益率。

　　2.3.2  風險指標的選取計算

　　本評價體系對于產品風險評價選取“下跌損益”來衡量，即衡量期間產品承擔的損失程度。

　　下跌損益＝∑︳min(0，Ai)︳，Ai為過去第i月實際資產凈值增長率，i從1到n，短期n為6、中期n為12、長期n為24。

　　2.3.3  復合指標的選取計算

　　綜合收益能力＝相對基準收益率－下跌損益。

　　2.3.4  根據復合指標結果進行評分

　　綜合收益能力得分＝(綜合收益能力－合格水位線)/n，n為統計期間月份數，短期n為6、中期n為12、長期n為24。

　　說明5：合格水位線為按照綜合收益能力序列確定的水位線。

　　綜合收益能力總體得分＝(過去半年綜合收益能力得分＋過去一年綜合收益能力得分＋過去兩年綜合收益能力得分)/3，并以此作為最終評價指標。若產品沒有對應期限計算結果，在計算綜合管理能力總體得分時該期限管理能力得分取0。

　　由此可見，在對收益能力進行評分時，本評價體系考察其相對同業的實際數值而不是相對排名，可以更充分反映產品之間差距。

　　2.4  產品星級評定方法

　　本評價體系采取星級評定方法，共設五個星級：五星級、四星級、三星級、二星級、一星級。所有參加評級的產品按照收益能力得分(各期綜合收益能力得分及綜合收益能力總體得分)從大到小排列，前20%為五星級，20%－40%為四星級，40%－60%為三星級，60%－80%為二星級，后20%為一星級。如果當期限評價樣本少于5只，則按照收益能力得分由大到小順序依次給予五星級、四星級、三星級、二星級、一星級。如果當期限評價樣本少于3只，則不進行星級評定。

　　來源：國金證券研究所

　　第三部分：券商集合理財管理人評價體系介紹

　　3.1  產品、管理人雙層次區分評價

　　為了做到“形神”兼備(所謂“形”，即有形的產品本身；所謂“神”指產品背后的核心要素，即管理人)，國金證券在券商集合理財產品評價基礎上，對其管理人也進行評價。

　　對于管理人，投資者最需要掌握的是投資管理能力，這將是投資者選擇產品(尤其是新發產品)的重要參考依據。因此，在管理人評價中，本評價體系不僅對管理人旗下的全部非限定類券商集合理財產品(包含在評價期限內已經結束的產品)的總體風險收益情況進行評價，且在各產品風險收益度量中考察產品資產的投資收益及風險情況(而非投資者收益及風險情況)，以全面客觀反映管理人的投資管理能力。

　　由于固定費用相對較低、各產品間差異性很小，因此在對產品資產收益及風險情況進行衡量時，忽略對固定費用的修正，即產品資產收益為包含浮動費用的收益，并在此基礎上進行風險收益指標計算。

　　3.2  管理人評價指標計算

　　本評價體系通過對管理人旗下多只產品(包含評價期限內已結束產品。對于設立不足六個月產品，雖不參加前述產品評級，但作為管理人持續能力的重要體現，此類產品參與管理人評價)各月度資產收益、相對基準資產收益(均包含浮動費用)指標進行簡單平均，得到管理人絕對/相對投資收益率序列，即：

　　管理人月度j投資收益率＝∑【產品i月度j資產凈值增長率(含浮動費用)】/k，i從1到k，k為產品數量。

　　管理人月度j相對基準投資收益率＝∑【產品i月度j資產凈值增長率(含浮動費用)－同期基準收益率】/k，i從1到k，k為產品數量。

　　在此基礎上，管理人綜合管理能力評價如下：

　　管理人月均相對基準投資收益率＝∑管理人月度j相對基準投資收益率/n，j從1到n，短期n為6、中期n為12、長期n為24。

　　管理人月均下行損益＝∑︳min(0，Aj)︳/n，Aj為管理人月度j資產凈值增長率，j從1到n，短期n為6、中期n為12、長期n為24。

　　管理人綜合管理能力＝管理人月均相對基準投資收益率－管理人月均下行損益。

　　管理人綜合管理能力得分＝管理人綜合管理能力－合格水位線。

　　說明6：此時合格水位線為按照管理人綜合管理能力序列確定的水位線，合格水位線計算方法與產品評級中相同。

　　管理人綜合管理能力總體得分＝(過去半年綜合管理能力得分＋過去一年綜合管理能力得分＋過去兩年綜合管理能力得分)/3，以此作為最終評價指標。若管理人管理經驗未滿半年暫不進行評級。若管理人沒有對應期限(如中期、長期)計算數據，在計算綜合管理能力總體得分時對應期限綜合管理能力得分取0。

　　3.3  管理人星級評定方法

　　與產品評級一致，管理人評價體系也采取星級評定方法，設五個星級。參加評級的管理人按照管理能力得分(各期綜合管理能力得分及綜合管理能力總體得分)從大到小排列，前20%為五星級，20%－40%為四星級，40%－60%為三星級，60%－80%為二星級，后20%為一星級。如果當期限評價樣本少于5家，則按照管理能力得分由大到小順序依次給予五星級、四星級、三星級、二星級、一星級。如果當期限評價樣本少于3只，則不進行星級評定(具體參考表4)。