摘  要

　　本報告期：2010年2月－4月。

　　寬松貨幣政策的退出和實體經(jīng)濟的繼續(xù)增長構(gòu)成了今年A股市場平衡震蕩的大格局。今年，寬松貨幣政策的退出是一個全球性的趨勢，美元走強和大宗商品價格的回落使近期全球股市都出現(xiàn)了調(diào)整，也助長了A股市場震蕩。

　　今年的A股市場可以簡單概括為以上證綜指3000點為中軸的平衡震蕩格局，近期市場已處于震蕩中軸的下方。從市場的平均估值看，目前基本合理，并且處在歷史上的中低水平區(qū)間。

　　好買認(rèn)為平衡震蕩的市場是主動管理的黃金期，由于股指已處于市場中軸的下方，因此本期我們將維持權(quán)益類基金的長年配置水平。鑒于對震蕩市場的判斷，我們認(rèn)為混合型基金具有一定的結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢。在基金的選擇上，我們關(guān)注選股能力強并敢于在行業(yè)上進行重配的基金。震蕩市場使債券基金配置的意義較去年有所提升，但考慮到通脹的趨勢及退出政策的提前，今年債券市場仍無系統(tǒng)性的機會，債券基金的整體運作環(huán)境也偏負(fù)面。因此本期我們繼續(xù)減配債券基金。

　　一、“增長”與“退出”的博弈

　　1、宏觀經(jīng)濟繼續(xù)強勁增長

　　2009年國民經(jīng)濟運行良好，GDP增速按季度持續(xù)回升，經(jīng)濟“V”型反轉(zhuǎn)態(tài)勢得以確立和維持。政府順利實現(xiàn)了全年經(jīng)濟增速“保八”的既定目標(biāo)。

　　l GDP全年實現(xiàn)“保八”

　　經(jīng)國家統(tǒng)計局初步測算，2009年全年國內(nèi)生產(chǎn)總值335353 億元，按可比價格計算，比上年增長8.7%，增速比上年回落0.9 個百分點。分季度看，一季度增長6.2%，二季度增長7.9%，三季度增長9.1%，四季度增長10.7%，呈現(xiàn)逐季快速上漲的態(tài)勢。

　　2009年四季度GDP 同比繼續(xù)增長

　　數(shù)據(jù)來源：好買基金研究中心

　　l 工業(yè)增長逐季回升

　　2009 年全年規(guī)模以上工業(yè)增加值比上年增長11.0%，增速比上年回落1.9個百分點。12 月份工業(yè)增加值同比增長18.5%，比上月略有回落，但是依然維持在高位。其中，規(guī)模以上工業(yè)增加值一季度增長5.1%，二季度增長9.1%，三季度增長12.4%，四季度增長18%。

　　l 固定資產(chǎn)投資旺盛

　　2009年全社會固定資產(chǎn)投資224846億元，比上年增長30.1%，增速比上年加快4.6個百分點。消費繼續(xù)保持平穩(wěn)增長。

　　l 消費平穩(wěn)增長

　　2009年全年社會消費品零售總額125343億元，比上年增長15.5%，扣除價格因素，實際增長16.9%，實際增速比上年同期加快2.1個百分點。

　　l 出口開始復(fù)蘇

　　2009年全年進出口總額22073億美元，比上年下降13.9%。11月份進出口總額同比漲幅由負(fù)轉(zhuǎn)正，當(dāng)月增長9.8%，12月份增長32.7%。出口對經(jīng)濟增速的負(fù)面影響正在逐漸減小。

　　l  通脹時代來臨

　　2009年居民消費價格(CPI)比上年下降0.7%。其中，城市下降0.9%，農(nóng)村下降0.3%。居民消費價格去年11月份同比的漲幅由負(fù)轉(zhuǎn)正，當(dāng)月上漲0.6%，2009年12月同比上漲1.9%。全年工業(yè)品出廠價格(PPI)下降5.4%，去年12月份由負(fù)轉(zhuǎn)正，當(dāng)月上漲1.7%。CPI和PPI去年12月的環(huán)比都是增長1%。

　　2009年四季度CPI、PPI由負(fù)轉(zhuǎn)正

　　數(shù)據(jù)來源：好買基金研究中心

　　2、通脹超預(yù)期加速“退出”步伐

　　由于2009年經(jīng)濟“V”型復(fù)蘇得以確認(rèn)，加之通脹時代的提前來臨，使得“退出”成為2010年宏觀政策的主題詞，即從2008年底以來應(yīng)對百年一遇的金融危機環(huán)境下所采取的超常規(guī)刺激政策中退出，回到正常環(huán)境下的正常化宏觀政策。這個退出過程會受到一系列因素的影響，如國際經(jīng)濟局勢等，可能會增加一些曲折性，但從1月份政策的內(nèi)容看，其趨勢的明確的。

　　“退出”政策的背景是去年釋放的“流動性”過大，導(dǎo)致了以房產(chǎn)為代表的資產(chǎn)泡沫的出現(xiàn)和通脹時代的提前到來。去年12月末，廣義貨幣(M2)余額60.6萬億元，比上年末增長27.7%，增幅同比加快9.9個百分點；狹義貨幣(M1)22萬億元，增長32.4%，加快23.3個百分點。金融機構(gòu)各項貸款余額40萬億元，比年初增加9.6萬億元，同比增加4.7萬億元。

　　2009年四季度信貸增長放緩

　　數(shù)據(jù)來源：好買基金研究中心

　　“退出”政策的基礎(chǔ)是經(jīng)濟的復(fù)蘇也超出預(yù)期，事實上中國經(jīng)濟已經(jīng)從2010年開始進入新的一輪上升周期，目前的調(diào)控政策和退出政策可能改變其上升的斜率和強度，但是并不會改變趨勢。

　　其實，為挽救危機當(dāng)初采取的一些經(jīng)濟刺激政策隨著經(jīng)濟復(fù)蘇而逐漸退出本是既定的方針，只是由于物價指數(shù)快速飆升，政府退出的步伐在1月份有明顯加快。

近期貨幣政策調(diào)整事件
貨幣政策出臺時間	政策內(nèi)容
1 月 7 日	3 月期央票利率上調(diào) 4.04 個基點
1 月 18 日	上調(diào)存款類金融機構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率 0.5 個百分點
1 月 19 日	1 年期央票上調(diào) 8.3 個基點至 1.9264%
1 月 21 日	3 月期央票利率上調(diào) 4.04 個基點
2010-1-26 前后	暫停銀行放貸，對部分信貸增長高的銀行實行差別準(zhǔn)備金率

　　數(shù)據(jù)來源：好買基金研究中心

　　3、結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中經(jīng)濟的不穩(wěn)定性

　　盡管去年經(jīng)濟復(fù)蘇勢頭強勁，但經(jīng)濟復(fù)蘇也存在隱憂，基礎(chǔ)并不牢固，主要是經(jīng)濟結(jié)構(gòu)不合理。“轉(zhuǎn)型”是今年宏觀經(jīng)濟的另一主題詞，目前宏觀政策的重點已不在保持經(jīng)濟增長的速度。從經(jīng)濟增長、結(jié)構(gòu)調(diào)整和管理通脹預(yù)期三個目標(biāo)的平衡看，結(jié)構(gòu)調(diào)整和管理通脹預(yù)期隨著經(jīng)濟增長趨強而變得更為重要，旨在避免宏觀經(jīng)濟的大波動在短期內(nèi)導(dǎo)致通脹壓力加大、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的惡化，從而使經(jīng)濟的上升周期持續(xù)的更長一些。

　　但是，中國經(jīng)濟增長方式的轉(zhuǎn)型不是一朝一夕就能實現(xiàn)的，從短期看未來保持經(jīng)濟較快增長仍要靠投資來拉動。盡管這種主要靠投資拉動的經(jīng)濟復(fù)蘇之基礎(chǔ)是不穩(wěn)固的，但在國內(nèi)就業(yè)壓力及國際貿(mào)易保護主義抬頭的背景下，短期之內(nèi)很難有一種別的經(jīng)濟措施來有效取代。

　　經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整一方面使本輪的經(jīng)濟增長周期會表現(xiàn)得更復(fù)雜和曲折，A股的震蕩從根本上也是對這種復(fù)雜性的反映，但同時轉(zhuǎn)型的本身又給市場帶來眾多的機會。我們認(rèn)為這種轉(zhuǎn)型所帶來的經(jīng)濟暫時陣痛同2008年經(jīng)濟劇烈的調(diào)整是根本不同的，其所對應(yīng)的A股市場表現(xiàn)也會不同。

　　二、把握市場中軸下方的機會

　　對于2010年A股市場的判斷，我們認(rèn)為可以簡單概括為以上證綜指3000點為中軸的平衡震蕩格局，近期市場已處于震蕩中軸的下方。從市場的平均估值看，目前基本合理，并且處在歷史上的中低水平區(qū)間。

　　2010年的股市主要受上市公司業(yè)績增長、貨幣政策收緊、流動性變化等諸多因素的影響。盡管去年股指大幅上漲，但市場估值整體仍屬于恢復(fù)階段，由于前期市場已有調(diào)整，在3000點下方滬深300的估值基本合理。

　　滬深300估值(2010年2月5日)

　　數(shù)據(jù)來源：好買基金研究中心

　　2010年是市場估值恢復(fù)后的業(yè)績增長年，09年以來國內(nèi)上市公司的盈利水平持續(xù)向好，統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示去年前三季度1681 家上市公司實現(xiàn)營業(yè)總收入84491.5億元，凈利潤7831億元，加權(quán)平均每股收益0.3035 元，凈資產(chǎn)收益率9.858%。可比數(shù)據(jù)顯示上市公司三季度業(yè)績環(huán)比增長4.4%，同比增幅為27%。上市公司盈利能力的不斷恢復(fù)，增強股指上揚的內(nèi)生動力，促使市場估值水平進一步回升。但由于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整及外圍經(jīng)濟不確定性的影響，這種增長不足以推動市場整體的單邊上漲。此外，在寬松貨幣政策退出的背景下，信貸投放的節(jié)奏和結(jié)構(gòu)變化都會對流動性和市場心理產(chǎn)生影響。

　　2010年宏觀經(jīng)濟主要的特征是穩(wěn)定增長和適度通脹，假定2010年上市公司業(yè)績增長在15-20%的區(qū)間，動態(tài)市盈率在20倍左右波動，根據(jù)歷史上市場表現(xiàn)的經(jīng)驗，2010年A 股市場的波動中軸可能就是上證指數(shù)3000點左右。

　　盡管從股指層面看，今年收益將遠(yuǎn)小于去年，但今年的事件性機會和結(jié)構(gòu)性機會將層出不窮。主要可關(guān)注股指期貨、國際版、世博會、低碳經(jīng)濟、建材下鄉(xiāng)等催化劑。由于政策的持續(xù)拉動，內(nèi)需消費等行業(yè)也將是今年可始終關(guān)注的行業(yè)。與這些催化劑和行業(yè)關(guān)聯(lián)度較高的基金將可能在今年取得優(yōu)勢。

　　就一季度短期市場而言，經(jīng)過1月份市場的大幅下挫，短期市場已出現(xiàn)一個較好的交易性機會，特別是大盤藍(lán)籌股估值進一步下降已為市場的反彈奠定了基礎(chǔ)。

　　三、通脹時代債市依然偏弱

　　我們認(rèn)為2010年國際、國內(nèi)宏觀環(huán)境對債券市場的影響仍然偏負(fù)面。首先是美國經(jīng)濟走出衰退已得到初步確認(rèn)，在今后可能繼續(xù)得以強化，隨著歐元的貶值，歐元區(qū)經(jīng)濟的活力也將有所增加。其次，今年中國宏觀經(jīng)濟預(yù)期良好，投資將繼續(xù)保持高增長，出口在外圍市場轉(zhuǎn)暖情勢下有望反彈，消費受政策刺激也將繼續(xù)向好。第三，通脹時代已經(jīng)到來，市場預(yù)期隨著寬松貨幣政策的逐步退出，今年加息的可能性較大。

　　今年由于股市的震蕩格局，股市資金可能階段性流入債市以形成一些局部性機會，我們看到隨著1月份股市的大幅調(diào)整，債市已有了一定程度的上漲。并且，由于股市的震蕩，債券配置的重要性也較去年有所提升，但今年債市系統(tǒng)性的機會仍不明顯。

　　中信標(biāo)普全債指數(shù)

　　數(shù)據(jù)來源：好買基金研究中心

　　四、偏股型基金仍是重點

　　1、主動管理的黃金期

　　我們認(rèn)為盡管今年市場是一個平衡震蕩市，指數(shù)層面的收益可能遠(yuǎn)不及去年，但我們?nèi)灾鲝堉攸c關(guān)注主動管理的偏股型基金，我們認(rèn)為平衡震蕩市場是主動管理的黃金期。今年市場是充滿機會的，但這種機會不是普遍性的機會，對于這種階段性、結(jié)構(gòu)性及個股的機會，只有靠主動管理才能進行有效把握。

　　事實上從去年三季度末開始，市場就已進入了震蕩市的格局，而期間主動管理型的基金也已漸露頭角。如去年三季度業(yè)績居前的銀華領(lǐng)先策略、銀華核心價值優(yōu)選等基金，從其去年三季報披露的內(nèi)容看，它們都在行業(yè)上進行了超配，如銀華領(lǐng)先策略基金的三季報顯示其前10大重倉股基本為汽車板塊個股，并占其資產(chǎn)凈值的62%。

　　2、股票型、混合型基金投資策略

　　基于我們對近期市場的判斷，在系統(tǒng)性機會缺乏的情形下，市場會呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性行情。在這種行情中，我們主要關(guān)注選股能力強的基金，這類基金通常風(fēng)格鮮明、投研能力強、團隊中有領(lǐng)軍人物，如華夏行業(yè)精選、國泰金馬穩(wěn)健、長城品牌優(yōu)勢、廣發(fā)聚豐等基金。此外，由于震蕩行情及結(jié)構(gòu)性行情的特點，那些擅于把握市場熱點、策略相對靈活的基金也可予以積極關(guān)注，如華商盛世成長、新華優(yōu)選成長、銀華領(lǐng)先策略等基金。

　　混合型基金積極靈活的倉位設(shè)計使其在震蕩市場具有一定的結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢，但這種優(yōu)勢只有在正確的策略指導(dǎo)下才能轉(zhuǎn)化為超額收益，因此關(guān)鍵還是看基金經(jīng)理的選股策略。

　　3、  債券基金策略

　　目前，大部分債券基金均配置了相當(dāng)部分的股票，說明基金經(jīng)理仍較看好權(quán)益類市場的機會。同時，基于我們對股市的判斷，從收益的角度考慮也建議投資者現(xiàn)階段可重點關(guān)注偏債基金。當(dāng)然鑒于該類債券基金的業(yè)績波動性要大于純債基金，在選擇偏債債券基金時要注意考察其業(yè)績的穩(wěn)定性。

　　“打新股”過去一直是債券基金的穩(wěn)定收益之一，但伴隨著新股首日漲幅不斷創(chuàng)出新低，甚至有部分新股上市首日即跌破發(fā)行價情況的出現(xiàn)，債券基金的打新收益率正快速下降。

　　建議投資者可重點關(guān)注債券基金過往的超額收益獲取能力以及基金經(jīng)理對風(fēng)險的控制能力。具體可關(guān)注華夏希望債券、博時穩(wěn)定價值A(chǔ)、鵬華豐收債券等基金。

　　五、本期資產(chǎn)配置建議

　　鑒于對宏觀及A市場的判斷，我們認(rèn)為在宏觀經(jīng)濟向好的前提下應(yīng)該保持長年的大類資產(chǎn)配置，好買建議的大類資產(chǎn)配置如下：

2009 年第四期大類資產(chǎn)配置
投資風(fēng)格	股票	債券	現(xiàn)金
激進型	80%	10%	10%
積極型	70%	15%	15%
平衡型	50%	20%	30%
保守型	30%	20%	50%
安全型	15%	25%	60%

　　根據(jù)本期大類資產(chǎn)配置的策略，并根據(jù)目前我們對基金平均股票倉位的測算，我們?nèi)?5%為本期股票型基金和標(biāo)準(zhǔn)混合型基金的股票基準(zhǔn)倉位，由于債券基金減配，我們本期暫不考慮債券基金的股票倉位對大類資產(chǎn)配置的影響。對于保守型和安全型組合，鑒于震蕩市場的風(fēng)險特征，我們縮小了其股票基金的配置。據(jù)此，我們確定的今年本期基金資產(chǎn)配置比例如下：

2009 年第四期基金資產(chǎn)配置
投資風(fēng)格	股票基金	債券基金	貨幣基金
激進型	95%	0%	5%
積極型	80%	5%	15%
平衡型	60%	10%	30%
保守型	35%	15%	50%
安全型	15%	20%	65%

　　六、最新好買基金評級

　　好買基金評級是基于期望效用理論，通過好買所構(gòu)建的效用函數(shù)，根據(jù)基金的歷史業(yè)績表現(xiàn)，計算出風(fēng)險調(diào)整后收益，并根據(jù)風(fēng)險調(diào)整后收益對基金進行排序及星級劃分。好買評級目前提供開放式股票型基金、混合型基金和債券型基金的評級，暫不提供封閉式基金、貨幣型基金的評級。好買基金評級對各類型中至計算時點具備3年或3年以上業(yè)績數(shù)據(jù)的基金進行評級(剔除建倉期)，好買評級每季度初更新一次，包括三年評級和五年評級。

　　以下為好買3年期基金最新評級結(jié)果(僅公布五星和四星級評級)。

最新好買基金評級（ 3 年期）
基金代碼	基金簡稱	基金類型	成立時間	好買評級
160505	博時主題行業(yè)	股票型	2005/01/06	★★★★★
450002	國富彈性市值	股票型	2006/06/14	★★★★★
288002	中信紅利精選	股票型	2005/11/17	★★★★★
519001	銀華核心價值優(yōu)選	股票型	2005/09/27	★★★★
110009	易方達價值精選	股票型	2006/06/13	★★★★
020001	國泰金鷹增長	股票型	2002/05/08	★★★★
163803	中銀持續(xù)增長	股票型	2006/03/17	★★★★
377010	上投摩根阿爾法	股票型	2005/10/11	★★★★
481001	工銀瑞信核心價值	股票型	2005/08/31	★★★★
240004	華寶興業(yè)動力組合	股票型	2005/11/17	★★★★
270005	廣發(fā)聚豐	股票型	2005/12/23	★★★★
000011	華夏大盤精選	混合型	2004/08/11	★★★★★
050007	博時平衡配置	混合型	2006/05/31	★★★★★
002001	華夏回報	混合型	2003/09/05	★★★★★
162102	金鷹中小盤精選	混合型	2004/05/27	★★★★★
002011	華夏紅利	混合型	2005/06/30	★★★★★
162201	泰達荷銀成長	混合型	2003/04/25	★★★★★
240001	華寶興業(yè)消費品	混合型	2003/07/15	★★★★★
240005	華寶興業(yè)多策略	混合型	2004/05/11	★★★★★
163402	興業(yè)趨勢投資	混合型	2005/11/03	★★★★★
163801	中銀中國精選	混合型	2005/01/04	★★★★★
002021	華夏回報 2 號	混合型	2006/08/14	★★★★★
040004	華安寶利配置	混合型	2004/08/24	★★★★
121002	國投瑞銀景氣行業(yè)	混合型	2004/04/29	★★★★
253010	國聯(lián)安安心成長	混合型	2005/07/13	★★★★
162202	泰達荷銀周期	混合型	2003/04/25	★★★★
070002	嘉實增長	混合型	2003/07/09	★★★★
206001	鵬華行業(yè)成長	混合型	2002/05/24	★★★★
519690	交銀穩(wěn)健配置混合	混合型	2006/06/14	★★★★
450001	國富中國收益	混合型	2005/06/01	★★★★
200001	長城久恒	混合型	2003/10/31	★★★★
288001	中信經(jīng)典配置	混合型	2004/03/15	★★★★
151001	銀河穩(wěn)健	混合型	2003/08/04	★★★★
100022	富國天瑞強勢精選	混合型	2005/04/05	★★★★
000001	華夏成長	混合型	2001/12/18	★★★★
161005	富國天惠精選成長	混合型	2005/11/16	★★★★
163302	大摩資源優(yōu)選混合	混合型	2005/09/27	★★★★
255010	國聯(lián)安穩(wěn)健	混合型	2003/08/08	★★★★
070001	嘉實成長收益	混合型	2002/11/05	★★★★
550001	信誠四季紅	混合型	2006/04/29	★★★★
240002	華寶興業(yè)寶康靈活	混合型	2003/07/15	★★★★
320001	諾安平衡	混合型	2004/05/21	★★★★
540003	匯豐晉信動態(tài)策略	混合型	2007/04/09	★★★★
110001	易方達平穩(wěn)增長	混合型	2002/08/23	★★★★
100016	富國天源平衡	混合型	2002/08/16	★★★★
160612	鵬華豐收	債券型	2008/05/28	★★★★★
410004	華富收益增強 A	債券型	2008/05/28	★★★★★
213007	寶盈增強收益 AB	債券型	2008/05/15	★★★★★
151002	銀河收益	債券型	2003/08/04	★★★★
100018	富國天利增長債券	債券型	2003/12/02	★★★★
530008	建信穩(wěn)定增利	債券型	2008/06/25	★★★★
161902	萬家增強收益	債券型	2004/09/28	★★★★
001011	華夏希望債券 A	債券型	2008/03/10	★★★★
485107	工銀瑞信信用添利 A	債券型	2008/04/14	★★★★
510080	長盛中信全債	債券型	2003/10/25	★★★★
288102	中信穩(wěn)定雙利債券	債券型	2006/07/20	★★★★

　　數(shù)據(jù)來源：好買基金研究中心，評級截至日期為：2009.12.31

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