□國信證券經濟研究所金融工程部 董藝婷

　　2009年，指數化投資在A股市場出現了爆發式發展，但我國目前指數化產品均立足于市場重要基準指數或易于發行指數產品的大盤藍籌指數，創新型、策略型指數產品都還處于起步階段。

　　指數特點一：剝離行業因素貢獻的正超額收益

　　上證指數和上證非周期指數提供了一個有力的工具，使得投資者可以用最低的成本和最快的速度完成高效的行業配置策略，實現在被動管理的指數產品中獲取穩定的、超越市場基準的Alpha收益。

　　上證周期和非周期指數構建的核心邏輯，來自行業指數Alpha收益的相關性分析。通過大量的歷史數據進行量化分析，可以發現，A股市場的行業指數超額收益數據存在長期的、穩定而持續存在的輪動效應，這里所定義的輪動是指不同的行業在不同的時間表現得超越市場或弱于市場。根據行業之間Alpha的相關系數特性，A股市場的23個一級行業可以穩定地分為周期和非周期兩類。兩類行業內部都存在Alpha收益較強的正相關性，也就是說，貢獻超額收益的時候，組合內部的行業之間具有較強的同步性。最終形成的分類結果是：周期指數所涵蓋的行業包括：房地產、金融、采掘、黑色金屬等；非周期指數所涵蓋的行業包括：機械設備、商業貿易、食品飲料、醫藥生物等。

　　指數特點二：不增加資產的系統性風險

　　上證指數和上證非周期指數選擇上證全指中具有行業代表性的500只成份股作為構建指數的基準股票池，充分考慮了成份股的行業代表性、市值比例和流動性之后，通過嚴格的量化分析，最后構成的上證周期指數涵蓋了6大行業的50只成份股，非周期指數則涵蓋了17個行業的150只個股，市值覆蓋率達到上證資產的60%以上，一級行業覆蓋率保證100%。

　　通過行業組合分析，兩類行業的組合Alpha貢獻長期維持高度的負相關。如果將上證資產隨機按照行業區分為流通市值比例接近1:1的47933個組合，從2001年開始根據兩類行業Alpha貢獻進行輪番持有的策略中，上證周期和非周期的分類法所獲的超額收益排到了第5名，而排在前4的組合無論從分類的經濟學意義還是從換手次數來看都存在瑕疵。

　　指數特點三：支持各種周期的輪動策略

　　上證周期和非周期指數的行業分類，成因來自兩方面：行業基本面中客觀存在的產業鏈關系和行業內股票客觀存在的大小盤風格。這兩個在投資實踐中被廣泛關注的因素共同形成了A股市場獨有的、穩定的行業輪動規律，并廣泛滲透到投資者的投資邏輯中。上證周期和非周期指數以一種直觀、穩定的方式表現了這種投資邏輯，對運用該指數所構建的指數基金最直觀的應用效果是，投資者可以根據對周期和非周期行業的判斷，在最短的時間內完成對周期性和非周期性行業的配置，無須進行復雜的組合管理并承受選股導致的機會成本和股票交易中所必需的較高的沖擊成本和交易成本。