陳植

　　隨著中國經濟率先走出泥潭，以及創業板的推出，未上市公司的人民幣股權投資市場對于外資的吸引力越來越大，外資正想盡一切辦法分享這塊誘人的蛋糕。

　　但是2008年8月外管局出臺了142號文(即《國家外匯管理局綜合司關于完善外商投資企業外匯資本金支付結匯管理有關業務操作問題的通知》)，指出“除另有規定外，結匯所得人民幣資金不得用于境內股權投資。”將境外投資者進入這塊市場的入口卡緊。

　　外資不得不曲線“潛伏”。

　　非法人制之殤

　　李偉(化名)是一家中外合資非法人制基金的法律顧問。自2003年《外商投資創業投資企業管理規定》頒布以來，中外合資非法人制基金模式便成為境外股權投資資金結匯“潛伏”人民幣基金的最廣泛路徑。

　　“有限合伙制企業可以開設證券賬戶，算是一項利好，我們不必先將投資公司股權轉到一家法人公司，再運作它創業板上市。但僅此一項利好，并不能降低外資參與的人民幣基金操作難度。”

　　中外合資非法人制基金運作模式并不復雜——先由境外股權投資方承諾50%以上的基金募資金額，在股權投資時結匯成人民幣，一旦投資企業IPO或被并購，股權套現的本金及利潤再匯成美元，返回境外。

　　自2004年底商務部正式批準國內首家非法人制中外合資創業投資基金——賽富成長基金(天津)創業投資企業后，上海張江高科園區、蘇州高新園區先后設立數只中外合資非法人制股權投資基金。

　　“一些境外股權投資方以為用這種方式結匯注資人民幣基金，一能繞過外商投資產業指導目錄限制，二能從人民幣升值間接獲利，但從基金操作開始啟動，原先的美好預期就很難落地。”李偉透露。

　　首先很多地方高新區都明確，無論外資成分占比多少，都將受到外商投資產業指導目錄限制；其次是任何一筆股權投資協議都需報送商務部審批，其中涉及到內資企業身份向中外合資企業轉換的稅收與管理變更報批最為復雜，往往得拖很長時間。

　　目前李偉最大的困局是，這只“假人民幣基金”8年存續期越來越近，需要將本金及利潤結匯成美元，返還給境外股權投資方。但操作起來又遇到難題——人民幣結匯美元是按創業投資公司名義，還是以這只中外合資非法人制基金名義？這兩者所涉及的稅負完全不同。前者可能得繳25%企業所得稅，后者則只需在利潤分配時繳納10%資本利得稅就能順利結匯出境。

　　智基創投管理合伙人陳友忠則認為：“中外合資基金只是境外股權投資方從美元基金向人民幣基金投資的過渡產物，必然會涉及很多難以解決的運作困難，境外資金完全自由結匯參與人民幣股權投資基金，應該是最好的解決方法。”

　　另類路徑“隱患不減”

　　即使中外合資非法人制基金運作模式漸行漸難，境外股權投資出資方依然前赴后繼。

　　據記者調查發現，與政府引導基金合作，結匯“潛伏”人民幣基金，已成為境外股權投資出資方相當熱衷的捷徑——他們看中的，一是某些地方高新開發區及招商引資部門擁有一定額度的外匯兌換審批權，二是發起的政府引導基金也沒有將境外資金“拒之門外”。

　　一位不愿透露姓名的政府引導基金管理人表示：“境外股權投資出資人通常資金到位率相當高；其次他們相信結匯注資到政府引導基金，能夠擁有更多的地方政策扶持，如資金結匯進出國門的便捷，及投資企業快速擴張的政策扶持等。”

　　然而，外資的美好預期，同樣將被合作過程的不同投資理念所抵消。一些政府引導基金要求將70%募集資金投向本區域企業，并提出其自身財政資金得擁有三年保本、五年保本+固定利率的優先退出權，讓一些境外資金感到自擔全部風險，容易造成合作分歧。

　　另一條隱秘潛伏路徑，是一些外資股權投資企業先成立公司制人民幣基金，以增資擴股方式將境外資本先結匯人民幣，最后注資到自己控制的人民幣基金里。

　　“關鍵是單筆結匯額度必須在1億美元以下，假如你成立一只20億人民幣基金，需要分三次將境外資金匯金進來。”一家熟悉上述操作模式的股權投資機構負責人透露，其中的奧秘，是基于2009年3月25日商務部將資本總額1億美元以下的(含1億美元)外商投資創業投資企業、外商投資創業投資管理企業設立及變更的審核和管理權限交給地方相關部門。

　　“但這只能是個案，很多操作環節需要當地工商管理、稅務等相關部門的特別批準，有時還得以各地對外招商引資的相關優惠條款作為美元結匯人民幣的依據。”上述負責人表示，但無論外資成分占比多少，這只人民幣基金仍受到外商投資產業指導目錄限制，不可能享受到國民待遇。

　　據記者調查發現，類似模式已有先行者。此前一家上海股權投資管理公司通過類似模式成功結匯數億元的境外資金，準備投資一家國內城商行的約2%股權，其境外資金占募資額度約70%。

　　不過，類似做法將面臨偏高的結匯流程稅負，以資金結匯美元返回香港為例，結匯時需繳10%資本利得稅，匯到香港賬戶另需按滬港雙方稅收協定繳5%稅收。

　　“比較有趣的是，現在境外股權投資出資人都不愿將資本注入美元基金，而是要求能否參與到人民幣基金。甚至有些以對沖基金或新興市場基金愿意以比較高的成本結匯，盡快注資人民幣基金。”一家外資股權投資機構合伙人指出。

　　境外資本淘金國內人民幣基金的熱情，已被相關部門發現。去年，市場一度傳聞上海市相關部門正與國家外匯管理局、商務部積極協調，爭取讓注冊在上海的外資股權投資基金不受外管局142號文的限制，即外商投資股權投資管理企業可用資本金結匯所得人民幣作為對基金的出資；同時外資有限投資人(LP)投資比例低于20%的，注冊地在上海的外資股權投資基金能夠享受“國民待遇”，等同于內資股權投資基金，作為去年6月上海市浦東新區實施《上海市浦東新區設立外商投資股權投資管理企業試行辦法》的配套細則。

　　“如果有一種類似QFII模式的QFLP制度，讓境外股權投資資金能結匯人民幣，投身國內純人民幣的股權投資項目，很多境外資金參與注資人民幣基金所遭遇的困難，便能很大程度迎刃而解。”上述合伙人表示。

　　上海金融辦有關負責人對于這一消息沒有正面回應。

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